مع نمو مخاطر السندات وتزايد احتمالية انتقال العدوى أكثر من أي وقت مضى ، يحتاج كل مستثمر إلى اعتبار البيتكوين بمثابة تأمين على المحفظة.
ملاحظة المحرر: هذه المقالة هي الثانية في سلسلة من ثلاثة أجزاء. يمثل النص العادي كتابة جريج فوس ، بينما يمثل النص المائل كتابة جيسون سانسون.
In جزء واحد من هذه السلسلة، لقد راجعت تاريخي في أسواق الائتمان وغطيت أساسيات السندات ورياضيات السندات من أجل توفير سياق لأطروحتنا. كان الهدف هو وضع الأساس لـ "مؤشر Fulcrum" ، وهو مؤشر يحسب القيمة التراكمية لعقود تأمين مقايضة التخلف عن سداد الائتمان (CDS) على سلة من الدول ذات السيادة لمجموعة العشرين مضروبة في الالتزامات الممولة وغير الممولة. يمكن أن يشكل هذا الحساب الديناميكي أساس التقييم الحالي لعملة البيتكوين ("مكافحة العملات الورقية").
الجزء الأول كان جافًا ومفصلاً وأكاديميًا. نأمل أن يكون هناك بعض المعلومات المثيرة للاهتمام. لكن في نهاية اليوم ، لا تعد الرياضيات مادة قوية بالنسبة لمعظم الناس. وبالنسبة لرياضيات السندات ، يفضل معظم الناس مضغ الزجاج. سيئة للغاية. تجعل أسواق السندات والائتمان العالم الرأسمالي يعمل. ومع ذلك ، عندما نجعل الخسائر اجتماعية ، ونكافئ المجازفين بخطط الإنقاذ التي تمولها الحكومة ، فإن آلية التصحيح الذاتي للرأسمالية (التدمير الخلاق) معرضة للخطر. هذا الموضوع مهم: يحتاج قادتنا وأطفالنا إلى فهم الآثار المترتبة على الائتمان ، وكيفية تسعير الائتمان ، وفي النهاية تكلفة رأسمالية المحسوبية.
حتى الآن ، سنواصل مناقشتنا للسندات ، مع التركيز على المخاطر الملازمة لامتلاكها ، وآليات أزمات الائتمان ، وما المقصود بالعدوى والآثار المترتبة على هذه المخاطر بالنسبة للمستثمرين الأفراد وأسواق الائتمان بشكل عام. ربط حزام الأمان.
مخاطر السندات: نظرة عامة
يتم سرد المخاطر الرئيسية الملازمة للاستثمار في السندات أدناه:
- السعر *: rRsk أن أسعار الفائدة على سندات الخزانة الأمريكية ترتفع ، مما يؤدي بعد ذلك إلى زيادة العائد الذي يتطلبه السوق على جميع عقود الديون ، وبالتالي خفض سعر جميع السندات القائمة (يشار إليها أيضًا باسم مخاطر أسعار الفائدة ، أو مخاطر السوق)
- الافتراضي *: خطر عدم قدرة المُصدر على الوفاء بالتزامه التعاقدي بالدفع إما القسيمة أو رأس المال
- الائتمان *: خطر انخفاض "الجدارة الائتمانية" للمُصدر (على سبيل المثال ، التصنيف الائتماني) ، مما يجعل العائد على السند غير كافٍ للمخاطر التي يتعرض لها المستثمر
- السيولة *: المخاطر التي سيحتاجها حامل السند إما لبيع عقد السند بأقل من القيمة السوقية الأصلية أو جعله في السوق أقل من القيمة السوقية الأصلية في المستقبل
- إعادة الاستثمار: خطر انخفاض أسعار الفائدة على سندات الخزانة الأمريكية ، مما يتسبب في انخفاض العائد على أي مدفوعات قسائم مستقبلية معاد استثمارها
- التضخم: خطر أن العائد على السندات لا يواكب التضخم ، مما يتسبب في أن يكون العائد الحقيقي سالبًا ، على الرغم من وجود عائد اسمي إيجابي
* نظرًا لأهميتها ، سيتم تغطية كل هذه المخاطر بشكل منفصل أدناه.
مخاطر السندات الأولى: السعر / الفائدة ، السعر / مخاطر السوق
تاريخيًا ، كان المستثمرون مهتمين في المقام الأول بمخاطر أسعار الفائدة على السندات الحكومية. وذلك لأنه على مدار الأربعين عامًا الماضية ، انخفض المستوى العام لأسعار الفائدة (العائد حتى الاستحقاق ، أو YTM) عالميًا ، من مستوى 1980٪ في أوائل الثمانينيات في الولايات المتحدة ، إلى معدلات اليوم التي تقترب من الصفر (أو حتى سلبية في بعض البلدان).
السند السلبي لم يعد استثمارًا. في الواقع ، إذا اشتريت سندًا بعائد سلبي ، واحتفظت به حتى تاريخ الاستحقاق ، فسوف يكلفك ذلك مالًا لتخزين "القيمة" الخاصة بك. في آخر إحصاء ، كان هناك ما يقرب من 19 تريليون دولار من الديون ذات العوائد السلبية على مستوى العالم. تم "التلاعب" بمعظم الديون الحكومية ، بسبب التيسير الكمي (QE) من قبل البنوك المركزية ، ولكن هناك أيضًا ديون الشركات ذات العائد السلبي. تخيل أنك تتمتع برفاهية كونك شركة وإصدار سندات حيث اقترضت المال ودفع لك شخص ما مقابل امتياز إقراضك لك.
من الآن فصاعدًا ، ستكون مخاطر أسعار الفائدة بسبب التضخم اتجاهًا واحدًا: أعلى. وبسبب حسابات السندات ، كما تعلمون الآن ، عندما ترتفع أسعار الفائدة ، تنخفض أسعار السندات. ولكن هناك مخاطر أكبر من سعر الفائدة / مخاطر السوق التي تختمر بالنسبة للسندات الحكومية: مخاطر الائتمان. حتى الآن ، كانت مخاطر الائتمان لحكومات دول مجموعة العشرين المتقدمة ضئيلة للغاية. ومع ذلك ، بدأ هذا في التغيير ...
مخاطر السندات الثانية: مخاطر الائتمان
مخاطر الائتمان هي المخاطر الضمنية لامتلاك التزام ائتماني ينطوي على مخاطر التخلف عن السداد. عندما كانت الميزانيات العمومية لحكومة مجموعة العشرين في حالة جيدة (كانت الميزانيات التشغيلية متوازنة وكان العجز المتراكم معقولاً) ، كان الخطر الضمني بالتخلف عن السداد من قبل الحكومة صفرًا تقريبًا. وذلك لسببين: أولاً ، قدرتهم على فرض الضرائب على الأموال لسداد ديونهم ، وثانيًا ، والأهم من ذلك ، قدرتهم على طباعة النقود الورقية. كيف يمكن أن تتخلف الحكومة الفيدرالية عن سداد ديونها إذا كان بإمكانها فقط طباعة النقود لسداد ديونها المستحقة؟ في الماضي ، كانت هذه الحجة منطقية ، ولكن في النهاية ستصبح طباعة النقود (وقد أصبحت) "رجل الرقصة" الائتمانية ، كما سترى.
ولغرض تحديد "معدل خالي من المخاطر" ، دعنا نستمر في افتراض أن المعيار قد تم وضعه من قبل الحكومة الفيدرالية. في الأسواق ، يتم قياس مخاطر الائتمان من خلال حساب "انتشار الائتمان" لكيان معين ، بالنسبة إلى معدل الحكومة الخالية من المخاطر لنفس تاريخ الاستحقاق. تتأثر هوامش الائتمان بمخاطر الائتمان النسبية للمقترض ، ومدة استحقاق الالتزام وسيولة الالتزام.
تميل ديون الولاية والمقاطعات والبلديات إلى أن تكون الخطوة التالية عندما تصعد سلم مخاطر الائتمان ، أعلى بقليل من ديون الحكومة الفيدرالية ، مما يدل على أدنى انتشار للائتمان فوق المعدل الخالي من المخاطر. نظرًا لأنه لا يوجد لدى أي من الكيانات حقوق ملكية في هيكل رأس المال الخاص بها ، فإن الكثير من حماية الائتمان الضمنية في هذه الكيانات تتدفق من الحكومة الفيدرالية المفترضة. هذه بالتأكيد ليست دعائم مضمونة ، لذلك هناك درجة معينة من أسعار السوق الحرة ، ولكن بشكل عام هذه الأسواق مخصصة للمقترضين من الدرجة العالية والمستثمرين الذين يتحملون مخاطر منخفضة ، ويفترض العديد منهم دعمًا فيدراليًا "ضمنيًا".
الشركات هي الخطوة (الخطوات) الأخيرة على سلم مخاطر الائتمان. البنوك هي شبه شركات وعادة ما يكون لديها مخاطر ائتمانية منخفضة لأنه من المفترض أن يكون لها دعم حكومي ، وكل شيء آخر متساوٍ. لا تتمتع معظم الشركات برفاهية الدعم الحكومي (على الرغم من منح شركات الطيران وشركات صناعة السيارات مؤخرًا بعض الوضع الخاص). ولكن في غياب الضغط الحكومي ، فإن معظم الشركات لديها مخاطر ائتمانية ضمنية والتي ستترجم إلى انتشار ائتماني.
تتداول الشركات "ذات التصنيف الاستثماري" (IG) في سوق الولايات المتحدة (اعتبارًا من 17 فبراير 2022) بعائد 3.09٪ ، وفارق ائتماني "معدل بالخيار" (OAS) على سندات الخزانة الأمريكية بنسبة 1.18٪ (118 نقطة أساس ، أو bps) ، وفقًا لأي محطة بلومبيرج حيث قد تهتم بالبحث عنها. من ناحية أخرى ، تتداول الشركات "عالية العائد" (HY) بعائد 5.56٪ و OAS بنسبة 3.74٪ (374 نقطة أساس) ، أيضًا حسب البيانات المتاحة من خلال أي محطة بلومبيرج. على مدار العام الماضي ، ظلت الفروق السعرية مستقرة إلى حد ما ، ولكن منذ أن انخفضت أسعار السندات بشكل عام ، ارتفع العائد (على دين HY) من 4.33٪ ... في الواقع ، كان ديون HY بمثابة عائد رهيبة معدلة حسب المخاطر مؤخرًا.
عندما بدأت التداول على HY منذ 25 عامًا ، كان العائد في الواقع "مرتفعًا" ، بشكل عام أفضل من 10٪ YTM مع فروق أسعار 500 نقطة أساس (نقاط أساسية) وأعلى. ومع ذلك ، وبسبب "مطاردة العائدات" لمدة 20 عامًا ، ومؤخرًا ، تدخل الاحتياطي الفيدرالي في أسواق الائتمان ، يبدو HY عائدًا منخفضًا جدًا بالنسبة لي هذه الأيام ... لكني استطرادي.
التقييم الذاتي
مما سبق ، يترتب على ذلك أن الفروق هي إلى حد كبير دالة على تدرجات مخاطر الائتمان فوق المعدل الأساسي "الخالي من المخاطر". لمساعدة المستثمرين على تقييم مخاطر الائتمان ، وبالتالي تسعير الائتمان على الديون الجديدة ، هناك وكالات التصنيف التي تؤدي "فن" تطبيق معرفتها وفكرها لتصنيف ائتمان معين. لاحظ أن هذا تصنيف شخصي يؤهل مخاطر الائتمان. يقال بشكل مختلف: التصنيف لا يحدد حجم المخاطر.
أكبر وكالتين تصنيف هما S&P و Moody's. بشكل عام ، تحصل هذه الكيانات على المستويات النسبية لمخاطر الائتمان بشكل صحيح. وبعبارة أخرى ، فهم يميزون بشكل صحيح بين الائتمان الضعيف والائتمان اللائق. على الرغم من إخفاقهم في التقييمات الائتمانية لمعظم المنتجات المهيكلة في الأزمة المالية الكبرى (GFC) ، يواصل المستثمرون التطلع إليهم ليس فقط للحصول على المشورة ، ولكن أيضًا من أجل إرشادات الاستثمار بشأن ما يحدد "درجة الاستثمار" الائتمانية مقابل "غير - درجة استثمار / عائد مرتفع "ائتمان. يتم تعيين العديد من إرشادات صندوق التقاعد باستخدام هذه التصنيفات الشخصية ، والتي يمكن أن تؤدي إلى سلوك كسول وخطير مثل البيع القسري عند خرق التصنيف الائتماني.
طوال حياتي ، لا يمكنني معرفة كيف يحدد شخص ما مزايا الاستثمار لأداة ائتمانية دون النظر في السعر (أو العائد التعاقدي) لتلك الأداة. ومع ذلك ، بطريقة ما ، قاموا ببناء نشاط تجاري حول "خبرتهم الائتمانية". إنه أمر محبط للغاية ويفتح الباب لبعض حالات تضارب المصالح الخطيرة حيث يتم دفعها من قبل المُصدر من أجل الحصول على تصنيف.
عملت لفترة وجيزة جدًا على أساس عقد مع Dominion Bond Rating Service (DBRS) ، أكبر وكالة تصنيف في كندا. سمعت قصة بين محللي بنك ياباني جاءوا للحصول على تصنيف لأنهم أرادوا الوصول إلى سوق الأوراق التجارية الكندية (CP) ، وكان تصنيف DBRS شرطًا أساسيًا لإصدار جديد. سأل المدير الياباني ، عند منحه التصنيف ، "إذا دفعت المزيد من المال ، هل سأحصل على تصنيف أعلى؟" نوع من يجعلك تعتقد ...
بغض النظر ، مقاييس التصنيف هي كما يلي ، مع تصنيف S & P / Moody's من الأعلى إلى الأدنى: AAA / Aaa ، AA / Aa ، A / A ، BBB / Baa ، BB / Ba ، CCC / Caa و D لـ "الافتراضي". داخل كل فئة هناك تعديلات إيجابية (+) وسلبية (-) للرأي. أي تصنيف ائتماني BB + / Ba + أو أقل يعتبر "درجة غير استثمارية". مرة أخرى ، لا يتم أخذ أي سعر في الاعتبار ، وبالتالي أقول دائمًا ، إذا أعطيتني هذا الدين مجانًا ، فأعدك بأنه سيكون "درجة استثمارية" بالنسبة لي.
المهارات الحسابية الضعيفة شيء ، لكن التمسك بالتقييمات الذاتية لمخاطر الائتمان شيء آخر. هناك أيضًا تقييمات ذاتية مثل "مخاطر العمل" و "القدرة على البقاء" ، وهي مضمنة بشكل متأصل في هذه التصنيفات. يمكن تعريف مخاطر الأعمال على أنها تقلب التدفقات النقدية بسبب قوة التسعير (أو عدم وجودها). الأعمال الدورية التي تتعرض للسلع الأساسية مثل عمال المناجم وشركات الصلب وشركات المواد الكيميائية لديها درجة عالية من تقلب التدفق النقدي ، وبالتالي ، فإن الحد الأقصى لتصنيفها الائتماني مقيد بسبب "مخاطر الأعمال". حتى لو كان لديهم مستويات دين منخفضة ، فمن المحتمل أن يتم تحديد سقف لهم عند تصنيف BBB بسبب عدم اليقين من أرباحهم قبل الفائدة. الضرائب والاستهلاك والإطفاء (EBITDA). "البقاء في السلطة" ينعكس في هيمنة الصناعة للكيان. لا توجد قاعدة تنص على أن الشركات الكبرى تدوم لفترة أطول من الشركات الصغيرة ، ولكن هناك بالتأكيد تحيز تصنيفي يعكس هذا الاعتقاد.
كما أن تصنيفات الحكومات ذات الصلة هي أيضًا ذاتية للغاية ، إن لم تكن بالكامل. في حين أن مقاييس إجمالي الدين / الناتج المحلي الإجمالي هي نقطة انطلاق جيدة ، إلا أنها تنتهي عند هذا الحد. في كثير من الحالات ، إذا كنت ستصطف التدفقات النقدية التشغيلية للحكومة وإحصاءات الديون / الرافعة المالية مقارنة بشركة مصنفة BB ، فإن ديون الشركات ستبدو أفضل. القدرة على زيادة الضرائب وطباعة النقود أمر بالغ الأهمية. نظرًا لأنه يمكن الجدال بأننا وصلنا إلى نقطة تناقص العوائد في الضرائب ، فإن القدرة على طباعة الأوراق المالية هي نعمة التوفير الوحيدة. هذا إلى أن يرفض المستثمرون أخذ الأوراق المالية المطبوعة حديثًا وغير الصالحة كدفعة.
المقاييس الموضوعية لمخاطر الائتمان: التحليل الأساسي
في حالة ديون الشركات ، هناك بعض المقاييس المحددة جيدًا والتي تساعد على توفير إرشادات لتقييم مخاطر الائتمان بشكل موضوعي. تعتبر EBITDA / تغطية الفائدة وإجمالي الديون / EBITDA وقيمة المؤسسة (EV) / EBITDA نقاط انطلاق رائعة. الأرباح قبل خصم الضرائب والفوائد والاستهلاك (EBITDA) هي في الأساس تدفق نقدي قبل خصم الضرائب. نظرًا لأن الفائدة عبارة عن مصروفات ما قبل الضريبة ، فإن عدد المرات التي تغطي فيها EBITDA التزام الفائدة المبدئي يكون منطقيًا كمقياس لمخاطر الائتمان. في الواقع ، كان هذا المقياس هو الذي قررت أن يكون الأكثر صلة به التحديد الكمي مخاطر الائتمان لمصدر معين ، وهو اكتشاف نشرته في "Financial Analysis Journal" (FAJ) في مارس 1995. كما ذكرت في الجزء الأول ، كنت أعمل في Royal Bank of Canada (RBC) ، وكنت أدرك جيدًا أن تحتاج جميع البنوك إلى فهم مخاطر الائتمان وتسعيرها بشكل أفضل.
كان عنوان المقال "قياس المخاطر في أسواق سندات الشركات". لقد استند إلى دراسة شاملة لمدة 23 عامًا من البيانات (18,000 نقطة بيانات) التي جمعتها بشكل مؤلم في مكتبة ماكجيل في مونتريال. بالنسبة لقرائنا الأصغر سنًا ، كان هذا قبل توفر البيانات الإلكترونية لأسعار سندات الشركات ، وتم تجميع البيانات يدويًا من تاريخ المنشورات الشبيهة بدليل الهاتف الذي احتفظت به مكتبة McGill كسجلات. في ذلك ، عرضت صورة لطيفة للمخاطر في أسواق الشركات. تشتت توزيعات انتشار الائتمان يقيس هذه المخاطر. لاحظ ، حيث أن جودة الائتمان تقلل من تشتت توزيعات فروق الائتمان. يمكنك قياس الانحرافات المعيارية لهذه التوزيعات للحصول على مقياس نسبي لمخاطر الائتمان كدالة للتصنيف الائتماني.
كانت البيانات والنتائج رائعة وفريدة من نوعها ، وتمكنت من بيع هذه البيانات إلى RBC للمساعدة في منهجية تخصيص رأس المال للتعرض لمخاطر الائتمان. تم الاستشهاد بالمقال أيضًا من قبل مجموعة بحثية في JPMorgan وبنك التسويات الدولية (BIS).
يجب أن يكون واضحًا الآن أن أي شخص يستثمر في أداة الدخل الثابت يجب أن يكون مدركًا تمامًا لقدرة مُصدر الدين على الوفاء بالتزاماته التعاقدية (أي الجدارة الائتمانية). ولكن ما الذي يجب أن يستخدمه المستثمر في التقييم الكمي للجدارة الائتمانية لمصدر الدين؟
يمكن للمرء أن يستنبط الجدارة الائتمانية للشركة من خلال تقييم المقاييس المالية المختلفة المتعلقة بأعمالها الأساسية. لا يستحق الأمر الغوص العميق في حساب EBITDA أو نسب تغطية الفائدة في هذه المقالة. ومع ذلك ، يمكننا أن نتفق جميعًا على أن مقارنة التدفق النقدي الدوري لمؤسسة ما (أي EBIT أو EBITDA) بمصروفات الفوائد الدورية سيساعد في تحديد قدرتها على سداد التزامات ديونها. حدسيًا ، تعني نسبة تغطية الفائدة الأعلى جدارة ائتمانية أكبر.
بالرجوع إلى المقالة المذكورة أعلاه ، تثبت البيانات حدسنا:
في الواقع ، يمكن للمرء تحويل البيانات المذكورة أعلاه إلى مضاعفات مخاطر نسبية محددة ، ولكن لأغراض هذا التمرين ، يكفي مجرد فهم المفهوم.
وبالمثل ، يمكن للمرء استخدام بعض الرياضيات الأساسية لتحويل التصنيفات الشخصية إلى مخاطر ائتمانية نسبية. لكن أولاً ، عليك أن تدرك أن الخطر مرتبط بكل من الانحراف المعياري والتقلب على النحو التالي:
توفر نظرة سريعة على بيانات السوق الانحراف المعياري لعلاوة المخاطر / انتشار العائد لمختلف فئات التصنيف الائتماني ، والذي يسمح بعد ذلك بحساب المخاطر النسبية.
لذلك ، على سبيل المثال ، إذا رغب المستثمر في شراء ديون الشركة XYZ ، التي لها تصنيف ائتماني BB ، فيجب أن يتوقع المستثمر علاوة مخاطر / انتشار عائد يبلغ 4.25 ضعف عائد السوق الحالي لدرجة الاستثمار المصنفة AAA الديون (جميع العوامل الأخرى متساوية).
المقاييس الموضوعية لمخاطر الائتمان: مقايضات التخلف عن السداد
مقايضات الائتمان هي أداة هندسية مالية جديدة نسبيًا. يمكن اعتبارها عقود تأمين افتراضية حيث يمكنك امتلاك التأمين على ائتمان الكيان. كل عقد CDS لديه التزام مرجعي يتم تداوله في سوق ائتمان ، لذلك هناك ارتباط طبيعي بالاسم الأساسي. بعبارة أخرى ، إذا اتسعت فروق أسعار مقايضة سداد الديون (CDS) على اسم ما ، فإن فروق الائتمان / السندات تتسع في خطوة الإغلاق. مع زيادة المخاطر ، تزداد أقساط التأمين أيضًا.
اسمح لي بالتعمق قليلاً في الحشائش على CDS. بالنسبة لأولئك الذين لا يميلون إلى القيام بذلك ، لا تتردد في التخطي إلى القسم المائل ... تبدأ عقود مقايضة سداد الائتمان بمدة خمس سنوات. كل 90 يومًا ، يتم إصدار عقد جديد ويكون العقد السابق عمره أربعة وثلاثة أرباع سنوات ، وما إلى ذلك. على هذا النحو ، تصبح العقود التي مدتها خمس سنوات عقودًا مدتها عام واحد يتم تداولها أيضًا. عندما يصبح الائتمان متعثرًا للغاية ، سيركز العديد من مشتري الحماية على العقود الأقصر في ممارسة يشار إليها باسم الحماية "القفز إلى التخلف عن السداد".
يتم دفع فرق السعر أو قسط التأمين من قبل مالك العقد إلى بائع العقد. يمكن أن تكون هناك ، وعادةً ما تكون ، قيمة اسمية أعلى بكثير لعقود مقايضات التخلف عن سداد الائتمان بين الحسابات المؤسسية المتطورة ، مقارنةً بمبلغ الديون المستحقة على الشركة. وبالتالي يمكن لعقود مقايضة سداد الائتمان أن تدفع سعر السندات ، وليس العكس.
لا يوجد حد للقيمة الاسمية لعقود مقايضة الائتمان المعلقة على أي اسم ، ولكن لكل عقد مشتري وبائع معادل. هذا يفتح الباب لاعتبارات مخاطر الطرف المقابل الهامة. تخيل لو كنت تمتلك مقايضات الائتمان على بنك ليمان براذرز في عام 2008 ولكن الطرف المقابل كان بير ستيرنز؟ قد تضطر إلى النفاد وشراء الحماية من Bear Stearns ، وبالتالي تصب الغاز على حريق عدوى الائتمان.
أعتقد أنه كان وارن بافيت من مشهورة إلى CDS باعتبارها "سلاحًا ماليًا للدمار الشامل". هذا صعب بعض الشيء ، لكنه ليس غير صحيح على الإطلاق. يمكن لبائعي مقايضات التخلف عن السداد استخدام تقنيات التحوط حيث يشترون خيارات وضع الأسهم على نفس الاسم لإدارة تعرضهم. وهذا سبب آخر هو أنه إذا اتسعت مقايضات مقايضات الديون (CDS) وفروق الائتمان ، فيمكن أن تتعرض أسواق الأسهم للهجوم مثل مهرج الألعاب.
ربما سمع العديد من القراء عن CDS. على الرغم من أنه ليس عقد تأمين من الناحية الفنية ، إلا أنه يعمل بشكل أساسي بالطريقة نفسها تمامًا: "تأمين" الدائنين ضد حدث ائتماني. يتم تسعير أسعار عقود مقايضة العجز عن سداد الائتمان بنقاط الأساس. على سبيل المثال ، تبلغ مقاييس CDS على شركة ABC، Inc. 13 نقطة أساس (بمعنى أن القسط السنوي لتأمين 10 ملايين دولار من ديون ABC، Inc. سيكون 0.13٪ أو 13,000 دولار). يمكن للمرء أن يفكر في القسط المدفوع على عقد مقايضة الائتمان كمقياس لمخاطر الائتمان للكيان الذي تؤمنه مقايضة الائتمان.
بعبارة أخرى ، بتطبيق المنطق من مقالة Foss 'FAJ الموضحة أعلاه ، دعنا نقدر أقساط CDS النسبية لكيانين مؤسسيين:
- ABC، Inc: التصنيف الائتماني AA + ونسبة تغطية الفائدة EBITDA 8.00
- XYZ، Inc: التصنيف الائتماني BBB ، نسبة تغطية الفائدة EBITDA 4.25
لأي كيان تتوقع أن تكون علاوة مقايضات سداد الائتمان أعلى؟ هذا صحيح: XYZ، Inc.
اتضح أن الفرق بين أقساط مقايضات سداد الائتمان (CDS) وأقساط المخاطرة / هوامش العائد عادة ما يكون صغيرًا جدًا. بعبارة أخرى ، إذا كان تصور السوق هو أن مخاطر الائتمان لكيان معين آخذة في الازدياد ، فسوف يزداد كل من علاوة مقايضة الائتمان والعائد المطلوب على ديونه. يوضح مثالان من الأحداث الأخيرة هذه النقطة:
- انظر إلى التقلبات الأخيرة في تسعير مقايضات التخلف عن السداد (CDS) على HSBC (أحد البنوك). اتضح أن HSBC هو أحد الدائنين الرئيسيين لشركة Evergrande (من شهرة العقارات الصينية). وفقًا لتفسيري لبيانات CDS التاريخية ، كان تسعير مقايضات الائتمان لمدة خمس سنوات في 1 سبتمبر 2021 هو 32.75 نقطة أساس. بعد أكثر من شهر بقليل ، ارتفعت بنسبة 36٪ تقريبًا لتصل إلى 44.5 نقطة أساس في 11 أكتوبر 2021. ملاحظة: كان هذا خلال شهر سبتمبر حيث تم تداول أخبار الانهيار الوشيك لـ Evergrande.
- تشهد تركيا مؤخرًا انهيارًا للعملة تم الإعلان عنه جيدًا. يبلغ التباين لمدة شهر وشهر واحد على تسعير مقايضات التخلف عن سداد الديون لمدة خمس سنوات للديون السيادية لتركيا + 22.09٪ و + 37.89٪ على التوالي. ملاحظة: يبلغ العائد على السندات الحكومية التركية لأجل 10 سنوات حاليًا 21.62٪ (ارتفاعًا من 18.7٪ قبل ستة أشهر).
يمكن للمرء أن يجادل بأن الطريقة الأكثر دقة لتقييم مخاطر الائتمان هي من خلال تتبع أقساط مقايضات سداد الائتمان. فهي ليست ذاتية ، ولا هي مجرد فكرة مجردة من البيانات المالية. بل هي نتاج سوق موضوعي وفعال. كما يقول المثل: "السعر هو الحقيقة".
يعتبر هذا التفاعل الديناميكي بين علاوة مقايضات سداد الائتمان وفروق الائتمان مهمًا للغاية بالنسبة لائتمان الشركات وهو مسار قديم. لكن ما لم يلبس بشكل جيد هو مقايضات التخلف عن السداد على الحكومات السيادية. هذا جديد نسبيًا ، وفي رأيي ، يمكن أن يكون أخطر مكون للديون السيادية في المستقبل.
أعتقد أن اعتبارات مخاطر التضخم بالنسبة للحكومات سوف تغمرها مخاوف مخاطر الائتمان. بأخذ مثال من عالم الشركات ، قبل عامين من GFC ، يمكنك شراء عقد CDS على Lehman Brothers مقابل 0.09٪ (9 نقاط أساس) ، لكل بيانات CDS تاريخية. بعد ذلك بعامين ، كان نفس العقد بقيمة ملايين الدولارات. هل نسير على نفس المسار مع الملوك؟
فكر في إمكانية تدخين السندات السيادية طويلة الأمد إذا اتسعت فروق الائتمان بمئات النقاط الأساسية. سيكون الانخفاض الناتج في قيمة السندات هائلاً. سيؤدي هذا إلى عسر الهضم لدى العديد من مديري السندات (والعديد من الاقتصاديين). لا يزال معظم مديري صناديق السندات السيادية والاقتصاديين يركزون على مخاطر أسعار الفائدة بدلاً من التركيز على الائتمان.
علاوة على ذلك ، فإن سعر أقساط مقايضات التخلف عن السداد السيادية يحدد بشكل فعال فارق الائتمان الأساسي الذي ستلتزم به جميع الائتمانات الأخرى. بعبارة أخرى ، من غير المحتمل أن يتم تداول فروق أسعار أي مؤسسة أو كيان أعلى سلم الائتمان داخل انتشار ائتمان السيادة القضائية. لذلك ، يؤدي توسيع فروق أقساط الائتمان / الإقراض السيادي على مقايضات الائتمان إلى تأثير متتالي عبر طيف الائتمان. يُشار إلى هذا باسم "العدوى".
لذا ، أسأل القارئ مرة أخرى: هل سعر سندات الخزانة الأمريكية "خالي من المخاطر" حقًا؟ وهذا يعني أن مخاطر الائتمان الكامنة هي صفر ... ومع ذلك ، في الوقت الحاضر ، تبلغ تكلفة علاوة مقايضات سداد الديون على الديون السيادية الأمريكية 16 نقطة أساس. على حد علمي ، 16 بت في الثانية أكبر من الصفر. يمكنك البحث عن علاوة مقايضات سداد الديون (وبالتالي مخاطر التخلف عن السداد الضمنية) للعديد من السيادات على WorldGovernmentBonds.com. تذكر ، السعر حقيقة ...
مخاطر السندات الثالثة: مخاطر السيولة
ما هي السيولة بالضبط ، على أي حال؟ إنه مصطلح يتم طرحه طوال الوقت: "سوق عالي السيولة" أو "أزمة سيولة" ، كما لو كان من المفترض أن نعرف فقط ما يعنيه ... ومع ذلك ، ليس لدى معظمنا أي فكرة.
التعريف الأكاديمي للسيولة هو كما يلي: القدرة على شراء وبيع الأصول بسرعة وبحجم دون تحريك السعر.
حسنا جيد. ولكن كيف يتم تحقيق السيولة؟ أدخل المرحلة اليسرى: التجار ...
دعنا نتخيل أنك تمتلك 100 سهم من ABC، Inc.. هل ترغب في بيع هذه الأسهم المائة وشراء 100 سهمًا من XYZ، Inc. ماذا تفعل؟ تقوم بتسجيل الدخول إلى حساب الوساطة الخاص بك وتضع الأوامر ... في غضون ثوانٍ يتم تنفيذ كل صفقة. لكن ماذا حدث بالفعل؟ هل وجد الوسيط الخاص بك على الفور طرفًا مقابلًا راغبًا في شراء 50 سهم من ABC، Inc. وبيع 100 سهمًا في XYZ، Inc.؟
بالطبع لم يفعلوا. بدلاً من ذلك ، عمل الوسيط (أي "وسيط-تاجر") بمثابة الطرف المقابل في هذه المعاملة معك. "يعرف" التاجر أنه في النهاية (بالدقائق أو الساعات أو الأيام) سيجد الطرف المقابل الذي يرغب في امتلاك ABC، Inc. وبيع XYZ، Inc. ، وبذلك يكمل الجزء المقابل من التجارة.
لا تخطئ ، رغم ذلك. التجار لا يفعلون هذا بالمجان. بدلاً من ذلك ، يشترون أسهمك في ABC، Inc. مقابل $ x ثم يبيعون هذه الأسهم مقابل $ x + $ y. في النشاط التجاري ، يُطلق على $ x اسم "عرض السعر" ويطلق على $ x + $ y اسم "طلب". ملاحظة: يُطلق على الفرق بين السعرين اسم "انتشار العرض والطلب" ويعمل كحافز ربح للتاجر لتزويد السوق بالسيولة.
دعنا نلخص: التجار هم كيانات هادفة للربح تجعل الأسواق سائلة من خلال إدارة مخزون الفائض و / أو العجز من الأصول المختلفة. يتم الحصول على الربح من انتشار العرض والطلب ، وفي الأسواق السائلة ، تكون الفروق صغيرة. ولكن عندما يشعر التجار بمخاطر السوق ، فإنهم يبدأون بسرعة في توسيع هوامش الأسعار ، مطالبين بمزيد من الأرباح للمجازفة باحتفاظ المخزون.
باستثناء ... ماذا يحدث إذا لم يكن توسيع فرق السعر بين العرض والطلب تعويضًا كافيًا عن المخاطرة؟ ماذا لو توقف التجار ببساطة عن صنع الأسواق؟ تخيل أنك تمتلك ديونًا لشركة ABC، Inc. ، وترغب في بيعها ، لكن لا أحد على استعداد لشرائها (المزايدة) عليها. تصف المخاطر التي يتعرض لها التجار / الأسواق مفهوم مخاطر السيولة. وهذه ، كما تتخيل ، مشكلة كبيرة ...
بالنسبة للأوراق المالية شديدة السيولة ، يمكنك تنفيذ عشرات الملايين من الدولارات من الصفقات في سوق ضيقة للغاية. في حين أن أسواق الأسهم لديها ما يشبه السيولة لأنها شفافة وتتداول في بورصة مرئية للعالم ، فإن أسواق السندات في الواقع أكثر سيولة بكثير على الرغم من أنها تتداول بدون وصفة طبية (OTC). أسواق السندات وأسعارها هي شحم آلة النقد المالي العالمي ولهذا السبب فإن البنوك المركزية حساسة للغاية لكيفية عمل السيولة.
تنعكس السيولة في انتشار العرض / الطلب وكذلك حجم الصفقات التي يمكن تنفيذها. عندما تتضاءل الثقة ويزداد الخوف ، تتسع هوامش العرض / الطلب ، وتقل أحجام التجارة مع انسحاب صانعي السوق (التجار) من توفير رأس مال المخاطرة الخاص بهم لتزييت الماكينة ، لأنهم لا يريدون أن يُتركوا حاملين حقيبة من المخاطرة ( المخزون) التي لا يوجد مشترين لها. ما يحدث هو أن الجميع يسير في نفس الاتجاه. بشكل عام ، في فترات "عدم المخاطرة" ، يكون هذا الاتجاه بمثابة بائعي المخاطر ومشتري الحماية.
ربما يكون أهم عنصر لتقييم سيولة سوق الائتمان هو النظام المصرفي. في الواقع ، الثقة بين الكيانات داخل هذا النظام أمر بالغ الأهمية. وفقًا لذلك ، هناك عدد قليل من أسعار السوق المفتوحة التي تقيس هذا المستوى من ثقة / ثقة الطرف المقابل. هذه المعدلات هي LIBOR و BA. LIBOR هو السعر المعروض بين البنوك في لندن ، و BAs هو معدل قبول المصرفيين في كندا. (ملاحظة: تحول سعر ليبور مؤخرًا إلى سعر التمويل الليلي المضمون [SOFR] ، لكن الفكرة واحدة). كلا السعرين يمثلان التكلفة التي يقترض بها البنك أو يقرض الأموال من أجل تلبية طلب القرض. عندما ترتفع هذه المعدلات بشكل ملموس ، فإنها تشير إلى تآكل الثقة بين الأطراف المقابلة وتزايد عدم الاستقرار في نظام الإقراض بين البنوك.
العدوى ، العرض الأول: الأزمة المالية الكبرى
في الفترة التي سبقت GFC (صيف 2007) ، كان سعر ليبور و BA في ارتفاع ، مما يشير إلى أن أسواق الائتمان بدأت تظهر ضغوطًا نموذجية شوهدت في "أزمة السيولة" وأن الثقة في النظام بدأت في التآكل. كانت أسواق الأسهم غير مدركة إلى حد كبير للطبيعة الحقيقية للمشكلة فيما عدا أنها كانت تتقلب في الوقت الذي وصلت فيه صناديق التحوط القائمة على الائتمان للحماية في أسواق مقايضات التخلف عن السداد وأسواق الأسهم المتقلبة. عندما تكون في شك ، انظر إلى أسواق الائتمان لتحديد الضغوط ، وليس أسواق الأسهم (يمكن أن يصبحوا غير منطقيين قليلاً عندما ترتفع الوعاء الضخم). كان هذا وقت العدوى الأولية ، وبداية الأزمة المالية العالمية.
في ذلك الوقت ، كانت هناك شائعات بأن اثنين من صناديق التحوط التابعة لبنك بير ستيرنز يواجهان مشكلة كبيرة بسبب تعرض الرهن العقاري عالي المخاطر ، وكان بنك ليمان براذرز في موقع محفوف بالمخاطر في أسواق التمويل. لا شك أن المشاركين في السوق في ذلك الوقت سيتذكرون جيم كرامر المشهور ("إنهم لا يعرفون شيئًا!") ، في ظهيرة يوم مشمس ، في أوائل أغسطس 2007 ، فقد صبره ونادى بنك الاحتياطي الفيدرالي وبن برنانكي لكونهما جاهلين بالضغوط.
حسنًا ، قام بنك الاحتياطي الفيدرالي بخفض أسعار الفائدة وارتفعت الأسهم إلى أعلى مستوياتها على الإطلاق في أكتوبر 2007 ، حيث عكس المستثمرون الائتمانيون الذين كانوا يشترون أشكالًا مختلفة من الحماية مسارهم ، مما دفع الأسهم إلى الارتفاع. لكن تذكر أن الائتمان كلب ، وأسواق الأسهم هي ذيله. يمكن أن تتأرجح الأسهم بتخلي متهور لأن أسواق الائتمان أكبر بكثير ولأن للائتمان أولوية المطالبة على الأسهم.
وتجدر الإشارة إلى أن العدوى في سوق السندات أكثر وضوحًا مما هي عليه في أسواق الأسهم. على سبيل المثال ، إذا كانت الفروق الإقليمية تتسع على سندات أونتاريو ، فإن معظم المقاطعات الكندية الأخرى تتسع بخطى ثابتة ، وهناك تأثير متدفق من خلال فروق الأسعار بين البنوك (LIBOR / BAs) ، وفروق أسعار الشركات IG وحتى فروق HY. وينطبق هذا أيضًا على الأسواق الأمريكية ، حيث يتدفق تأثير مؤشرات IG في مؤشرات HY.
العلاقة بين أسواق الأسهم وأسواق الائتمان هي علاقة سببية. عندما تكون في وضع ائتماني طويل الأجل وذات حقوق ملكية طويلة ، فإنك تكون في حالة تقلب قصير (حجم). ستشتري صناديق التحوط الائتماني التي ترغب في تخفيف تعرضها المزيد من الحجم ، مما يؤدي إلى تفاقم الزيادة في الحجم. تصبح حلقة ردود فعل سلبية ، حيث أن فروق الائتمان الأوسع تولد المزيد من الشراء بكميات كبيرة ، مما يؤدي إلى مزيد من تحركات أسعار الأسهم (دائمًا في الاتجاه الهبوطي). عندما تقرر البنوك المركزية التدخل في الأسواق لتحقيق الاستقرار في الأسعار وتقليل التقلبات ، فليس ذلك بسبب اهتمامها بأصحاب الأسهم. بل لأنهم بحاجة إلى إيقاف حلقة التغذية الراجعة السلبية ومنع الاستيلاء على أسواق الائتمان.
هناك ما يبرر شرح موجز هنا:
- التقلب = "الحجم" = المخاطرة. يمكن حقًا التفكير في العلاقة الطويلة / القصيرة من حيث الارتباط في القيمة. إذا كنت "long x" و "y short" ، فعند زيادة قيمة x ، تنخفض قيمة y ، والعكس صحيح. وبالتالي ، على سبيل المثال ، عندما تكون "ائتمانًا طويلًا / حقوق ملكية" و "تقلب قصير /" حجم "/ مخاطرة ، مع زيادة المخاطر في الأسواق ، تنخفض قيمة أدوات الائتمان وحقوق الملكية.
- يعتبر مؤشر VIX ، الذي غالبًا ما يستشهد به المحللون ووسائل الإعلام الإخبارية ، "مؤشر التقلب" ، ويعمل كمؤشر واسع للتقلبات / المخاطر في الأسواق.
- "حجم الشراء" يعني شراء الأصول أو الأدوات التي تحميك أثناء زيادة مخاطر السوق. على سبيل المثال ، يعتبر شراء خيارات البيع الوقائية على صفقات الأسهم الخاصة بك بمثابة عملية شراء متقلبة.
بغض النظر ، سرعان ما عاد الواقع مع تحول عام 2007 إلى عام 2008. انخفض سهم Bear Stearns إلى 2 دولار لكل سهم في مارس 2008 عندما استحوذت عليه JP Morgan. كان التعرض للرهن العقاري عالي المخاطر هو الجاني في انهيار العديد من المنتجات المهيكلة وفي سبتمبر 2008 ، سُمح لـ Lehman Brothers بالفشل.
كان خوفي أن يكون النظام على وشك الانهيار حقًا ، ولم أكن الوحيد. استقلت القطار إلى العمل كل صباح في شتاء / ربيع 2009 أتساءل عما إذا كان "قد انتهى". تم تحوط صندوقنا ، لكن كان لدينا مخاطر تعرض الطرف المقابل في الأسواق. لقد كانت نعمة أن مستثمرينا وافقوا على فترة إغلاق ولم يتمكنوا من استرداد استثماراتهم.
قمنا بحساب وإدارة تعرضنا للمخاطر على أساس دقيقة بدقيقة ، لكن الأمور كانت تتحرك بسرعة كبيرة. كان هناك خوف حقيقي في الأسواق. كان أي استقرار مجرد وقفة قبل أن تتعرض الثقة (وبالتالي الأسعار) لضربة أخرى وهبطت هبوطيًا. أضفنا إلى تحوطاتنا مع تراجع السوق. يكفي أن نقول: إن العدوى تبنى على نفسها.
أفضل تعريف للسيولة هو القدرة على البيع في سوق هابطة. من خلال هذا التعريف ، كانت السيولة غير موجودة. قد تنخفض بعض الأوراق المالية بنسبة 25 ٪ في صفقة واحدة. من الذي سيبيع شيئًا ما بانخفاض 25٪؟ الأموال التي يتم استردادها من قبل المستثمرين الذين يريدون النقد ، هذا هو. في هذه الحالة ، يحتاج الصندوق إلى البيع بغض النظر عن السعر. ساد الذعر والدماء في الشوارع. تم كسر النظام وكان هناك في الواقع التصويت بحجب الثقة. لم يبيع الناس ما يريدون ، لقد باعوا ما في وسعهم. وهذا بدوره أدى إلى المزيد من البيع ...
العدوى ، الشكل التوضيحي الثاني: Reddit و GameStop (GME)
تم الإعلان بشكل جيد عن الأحداث المحيطة بـ "الضغط القصير" الأخير على GME في وسائل الإعلام الرئيسية ، ولكن لم يتم شرحها بشكل جيد. دعنا أولاً نلخص ما حدث بالفعل ...
وفقًا لتفسيري للأحداث ، بدأ الأمر مع كيث جيل ، وهو أب يبلغ من العمر 34 عامًا من ضواحي بوسطن ، والذي عمل مسوقًا لشركة ماساتشوستس ميوتشوال للتأمين على الحياة. كان عضوًا نشطًا في مجتمع Reddit ، وكان يُعرف على الإنترنت باسم "Roaring Kitty". ولاحظ أن الفائدة على البيع على المكشوف في GME تجاوزت 100٪ من عدد الأسهم القائمة. كان هذا يعني أن صناديق التحوط ، بعد أن شمّت رائحة الدم في الماء وتوقعت زوال وشيك لشركة GME ، اقترضت أسهمًا في GME من المساهمين ، وباعتها ، واستحوذت على العائدات النقدية ، مع خطط لإعادة شراء الأسهم (بسعر أقل بكثير) والعودة. إلى أصحابها الأصليين في وقت لاحق ، وبالتالي الحفاظ على الفرق كأرباح.
ولكن ماذا يحدث إذا ارتفع سعر السهم بشكل كبير بدلاً من انهياره؟ سيريد مالكو الأسهم الأصليون بعد ذلك استعادة أسهمهم القيمة ... لكن يحتاج صندوق التحوط إلى دفع أكثر من الربح من البيع على المكشوف الأصلي من أجل إعادة شرائها وإعادتها. أكثر بكثير. خاصة عندما يكون عدد الأسهم ، فإن صناديق التحوط قصيرة يفوق عدد الأسهم الموجودة. علاوة على ذلك ، إذا لم يتمكنوا من الحصول على الأسهم بغض النظر عن السعر الذي يرغبون في دفعه ، فإن كتبة الهامش في بيوت السمسرة يطلبون النقد بدلاً من ذلك.
تحفيزًا لمجتمع Reddit ، تمكنت "Roaring Kitty" من إقناع حشد من المستثمرين بشراء أسهم GME والاحتفاظ بها. ارتفع سعر السهم بشكل كبير ، حيث اضطرت صناديق التحوط إلى التراجع عن تداولاتها بخسارة كبيرة. وهذه هي الطريقة التي تغلب بها ديفيد على جالوت ...
تسببت GME في استرخاء الرافعة المالية التي تعاقبت في أسواق الأسهم وانعكس ذلك في زيادة تقلبات الأسهم (VIX) ، والضغط المرتبط به على هوامش الائتمان. حدث ذلك على النحو التالي: أشيع أن ما يصل إلى 15 من صناديق التحوط الرئيسية في ورطة لأن نتائج الشهر الأول كانت مروعة. لقد انخفضت بنسبة تتراوح بين 10 ٪ و 40 ٪ لبدء عام 2021. بشكل تراكمي ، سيطروا على حوالي 100 مليار دولار من الأصول ، ومع ذلك ، فقد استخدموا أيضًا رافعة مالية ، غالبًا ما تصل إلى عشرة أضعاف مقدار حقوق الملكية.
اقتبس من "تقرير مصائد الدببة" في 27 يناير 2021:
"مؤشرات ليمان النظامية الـ 21 لدينا تصرخ أعلى. السجناء يديرون اللجوء ... عندما يأتي كاتب الهامش يمشي بجوار مكتبك ، تكون تجربة غير سارة للغاية. أنت لا تبيع فقط الخاسرين ، بل يجب أن تبيع الفائزين. ما يقرب من "كل شيء يجب أن يذهب" لجمع الأموال الثمينة. هنا تكمن مشكلة محافظي البنوك المركزية. غالبًا ما يكون الأكاديميون جاهلين بالمخاطر النظامية ، حتى عندما تكون تحت أنوفهم. تمتلئ كتب التاريخ بهذه الدروس ".
الاحتياطي الفيدرالي ينقذ اليوم؟
كما تم وصفه سابقًا في الجزء الأول ، فإن الاضطرابات في أزمة GFC و COVID-19 نقلت بشكل أساسي الرافعة الزائدة في النظام المالي إلى الميزانيات العمومية للحكومات عبر التيسير الكمي. النقود المطبوعة كانت مسكن الآلام ، وللأسف نحن الآن مدمنون على مسكنات الألم.
كان برنامج إغاثة الأصول المتعثرة (TARP) هو بداية الاختصارات المالية التي سهلت هذا التحويل الأولي للمخاطر في عامي 2008 و 2009. كان هناك قدر كبير من الديون التي تم شطبها ، ولكن كان هناك أيضًا مبلغ ضخم تم إنقاذه و تحويلها إلى دفاتر الحكومة / البنك المركزي وبالتالي فهي الآن التزامات حكومية.
ثم في عام 2020 ، مع أزمة COVID على قدم وساق ، جاء المزيد من الاختصارات وكذلك الاحتمال الكبير بأن العديد من المؤسسات المالية ستكون معسرة مرة أخرى ... لكن الاحتياطي الفيدرالي دخل السوق مرة أخرى. هذه المرة ليس فقط مع نفس برامج التيسير الكمي القديمة ، ولكن أيضًا البرامج الجديدة التي من شأنها شراء ائتمان الشركات وحتى سندات HY. على هذا النحو ، أكمل الاحتياطي الفيدرالي انتقاله من كونه "مقرض الملاذ الأخير" إلى كونه "تاجر الملاذ الأخير". وهي الآن على استعداد لشراء أصول مستهلكة من أجل دعم الأسعار وتزويد السوق بالسيولة من أجل منع العدوى. لكن بأي ثمن؟
دروس من GFC و COVID و QE من بنك الاحتياطي الفيدرالي
مؤشرات الأسعار في السوق لم تعد نقية ولا تعكس المستوى الحقيقي للمخاطر
يميل التيسير الكمي من قبل البنوك المركزية إلى التركيز على المستوى "المدار" لأسعار الفائدة (يسميها البعض التلاعب) ، وشكل منحنى العائد ، باستخدام مشتريات سندات الخزينة المستهدفة (تسمى أحيانًا "التحكم في منحنى العائد"). في ظل هذه الظروف القاسية ، من الصعب حساب "معدل خالٍ من المخاطر" في السوق الطبيعي / المفتوح ، وبسبب تدخل البنك المركزي ، لا تنعكس مخاطر الائتمان الحقيقية في سعر الائتمان.
هذا ما يحدث في عصر المعدلات المنخفضة. تكاليف الاقتراض منخفضة ، وتستخدم الرافعة المالية لمطاردة العائد. ماذا تفعل كل هذه الرافعة المالية؟ إنه يزيد من خطر أن يكون الاسترخاء الحتمي مؤلمًا للغاية ، مع ضمان أن يؤدي الاسترخاء إلى انتقال العدوى. لا يجب أن يحدث التخلف عن السداد حتى يربح عقد مقايضة العجز عن سداد الائتمان. سيؤدي اتساع فروق الأسعار إلى تكبد مالك العقد مكاسب ملحوظة في السوق ، وعلى العكس من ذلك ، سيتكبد بائع العقد خسارة ملحوظة في السوق. سوف تتسع الفروق لتعكس زيادة في احتمالية التخلف عن السداد ، وسينخفض سعر / قيمة "أصول" الائتمان وفقًا لذلك.
لهذا السبب ، فإننا نناشد المشاركين في السوق أن يتبعوا معدلات مقايضات التخلف عن سداد الائتمان على الحكومات السيادية للحصول على مؤشر أفضل بكثير للمخاطر الحقيقية التي تختمر في النظام. أحد الأمثلة الصارخة في ذهني هو معدلات مقايضات سداد الديون لمدة خمس سنوات في البلدان التالية:
- الولايات المتحدة الأمريكية (AA +) = 16 نقطة أساس
- كندا (AAA) = 33 نقطة أساس
- الصين (A +) = 64 نقطة أساس
- البرتغال (BBB) = 43 نقطة أساس
على الرغم من أن كندا لديها أعلى تصنيف ائتماني من بين الثلاثة ، فإن سوق مقايضات الائتمان تخبرنا بخلاف ذلك. هناك حقيقة في هذه الأسواق. لا تتبع آراء الائتمان الشخصية بشكل أعمى.
كانت شرائح الائتمان المصنفة كاذبة "AAA" سببًا رئيسيًا لانهيار منتجات الائتمان المهيكلة في GFC. كان البيع الإجباري بسبب خفض تصنيف الهياكل "ذات التصنيف الزائد" سابقًا وشرائح الائتمان الخاصة بها معديًا. عندما انهار أحد الهياكل ، تبعه الآخرون. بيع الولادات بيع.
في حين أن التخلف عن السداد من قبل دولة سيادية في مجموعة العشرين على المدى القصير لا يزال حدثًا ذا احتمالية أقل ، فإنه ليس صفرًا. (تركيا هي مجموعة العشرين وكذلك الأرجنتين). على هذا النحو ، يحتاج المستثمرون إلى مكافأة على مخاطر التخلف عن السداد المحتمل. هذا لا يحدث حاليًا في بيئة منحنيات العائد التي تم التلاعب بها.
هناك أكثر من 180 عملة ورقية ، ومن المحتمل أن يفشل أكثر من 100 قبل أن تفشل عملة مجموعة السبعة. ومع ذلك ، من المرجح أن تستمر معدلات مقايضات التخلف عن السداد في الاتساع. تعد العدوى وتأثير الدومينو مخاطر حقيقية ، كما علمنا التاريخ.
مستويات الديون السيادية الناتجة عن التيسير الكمي والإنفاق المالي غير مستدامة
وفقًا لمعهد التمويل الدولي ، في عام 2017 ، بلغ الدين العالمي / الناتج المحلي الإجمالي العالمي 3.3 أضعاف. نما الناتج المحلي الإجمالي العالمي قليلاً في السنوات الثلاث الماضية ، لكن الدين العالمي نما بشكل أسرع. أقدر الآن أن نسبة الدين العالمي / الناتج المحلي الإجمالي تزيد عن 4 أضعاف. عند هذه النسبة ، يظهر يقين رياضي خطير. إذا افترضنا أن متوسط القسيمة على الدين هو 3٪ (هذا منخفض بشكل متحفظ) ، فإن الاقتصاد العالمي يحتاج إلى النمو بمعدل 12٪ فقط للحفاظ على القاعدة الضريبية متماشية مع رصيد الدين المتنامي عضوياً (الفائدة السيادية) مصروف). ملاحظة: هذا لا ليس تشمل العجوزات المتزايدة المتوخاة لمحاربة آثار الركود لأزمة COVID.
في دوامة الدين / الناتج المحلي الإجمالي ، تصبح العملة الورقية مصطلح الخطأ ، مما يعني أن طباعة المزيد من الأوراق النقدية هو الحل الوحيد الذي يوازن النمو في البسط بالنسبة إلى المقام. عندما تتم طباعة المزيد من الأوراق المالية ، تنخفض قيمة العملة المعلقة. إنه دائري ومصطلحات الخطأ تدل على شائبة في الصيغة.
لذلك ، عندما تقرض أموالاً حكومية في الوقت صفر ، فمن المرجح أن تستعيد أموالك في الوقت x ؛ ومع ذلك ، فإن قيمة تلك الأموال ستكون قد انخفضت. هذا هو اليقين الرياضي. بافتراض عدم وجود عدوى تؤدي إلى التقصير ، فقد تم الوفاء بعقد الدين. ولكن من هو الأحمق؟ علاوة على ذلك ، مع انخفاض أسعار الفائدة إلى أدنى مستوياتها التاريخية ، فإن العوائد التعاقدية على الالتزامات لن تواكب بالتأكيد مؤشر أسعار المستهلك (CPI) ، ناهيك عن التضخم الحقيقي كما يتم قياسه بواسطة سلال أخرى أقل تلاعبًا. ولاحظ أننا لم نذكر حتى العائد المطلوب للحصول على مكافأة عادلة بسبب مخاطر الائتمان.
أعيد صياغة السؤال الرئيسي على النحو التالي: إذا كان بإمكان البلدان الطباعة فقط ، فلا يمكنها أبدًا التقصير ، فلماذا تتسع هوامش CDS؟ لا تخطئ: الاعتمادات السيادية تتخلف عن السداد بالرغم من أنها تستطيع طباعة النقود.
تذكر التضخم المفرط في فايمار في أعقاب الحرب العالمية الأولى ، وأزمة الديون في أمريكا اللاتينية في عام 1988 ، وفنزويلا في عام 2020 ، وتركيا في عام 2021 ، حيث يتم التخلص من الأوراق المالية (فعليًا أو فعليًا) كقمامة. هناك الكثير من الأمثلة الأخرى ، ليس فقط في "العالم الأول". وبغض النظر عن ذلك ، فإنها تصبح أزمة ثقة ولا يقوم حاملو الديون الحكومية الحاليون بسداد التزاماتهم. بدلا من ذلك ، يطلبون النقود. يمكن للحكومات "طباعة" النقود ، ولكن إذا تم تجريفها إلى الحد الأقصى ، فسنوافق جميعًا على أنها في الواقع إفتراضي. الاعتماد على أساتذة الاقتصاد / المنظرين النقديين المعاصرين لتوضيح أن "العجز هو أسطورة" أمر خطير. قد تكون الحقيقة غير ملائمة ، لكن هذا لا يجعلها أقل صدقًا.
وفي الختام
نختتم هذا القسم بمخطط انسيابي مرئي لكيفية "انهيار" الأشياء نظريًا. تذكر أن الأنظمة تعمل حتى لا تعمل. ببطء ثم فجأة ...
العمل وفقا ل. تحدث المخاطر بسرعة.
هذا منشور ضيف بواسطة Greg Foss و Jason Sansone. الآراء المعبر عنها هي آراء خاصة بها ولا تعكس بالضرورة آراء BTC Inc أو بيتكوين مجلة.
- 000
- 100
- 11
- 2020
- 2021
- 2022
- 9
- من نحن
- الوصول
- وفقا
- حسابي
- دقيق
- تحقق
- المكتسبة
- في
- نشط
- نصيحة
- وكالة
- شركات الطيران
- الكل
- توزيع
- بالرغم ان
- أمريكي
- من بين
- كمية
- تحليل
- سنوي
- آخر
- تطبيق
- نهج
- الأرجنتين
- حول
- البند
- الأصول
- ممتلكات
- أغسطس
- متاح
- المتوسط
- مصرف
- البنوك والمصارف
- البنوك
- خط الأساس
- الأساسيات
- أساس
- تحمل السوق
- أصبح
- البداية
- يجري
- مؤشر
- أفضل
- مليار
- مكرر
- قطعة
- إلى البيتكوين
- دم
- بلومبرغ
- السندات
- كُتُب
- بوسطن
- وسيط
- سمسرة
- BTC
- شركة BTC
- يبني
- الأعمال
- الأعمال
- يشترى
- المشترين
- شراء
- دعوة
- يستطيع الحصول على
- كندا
- الكندية
- الموارد
- رأسمالية
- سيارة
- يهمني
- الحالات
- النقد
- تدفق مالي
- الفئة
- سبب
- تسبب
- البنك المركزي
- البنوك المركزية
- مطاردة
- مادة كيميائية
- أطفال
- الصينية
- CNBC
- تجاري
- سلعة
- مجتمع
- الشركات
- حول الشركة
- مقارنة
- تعويضات
- تماما
- عنصر
- مفهوم
- الثقة
- مستهلك
- استمر
- عقد
- عقود
- جوهر
- مؤسسة
- الشركات
- التكاليف
- استطاع
- المقابل
- دولة
- Covid
- كوفيد-19
- أزمة COVID-19
- الإبداع
- ائتمان
- الشكر والتقدير
- أزمة
- العملات القوية الاخرى
- العملة
- حالياًّ
- منحنى
- البيانات
- يوم
- دين
- الطلب
- على الرغم من
- المتقدمة
- فعل
- تميز
- دولار
- إلى أسفل
- بشكل كبير
- قيادة
- إسقاط
- ديناميكي
- في وقت مبكر
- أرباح
- تخفيف
- الاقتصاد - Economics
- اقتصاد
- تأثير
- فعال
- ينتهي
- الهندسة
- ضمان
- مشروع
- الكيانات
- البيئة
- إنصاف
- خاصة
- عزبة
- تقدير
- EV
- الحدث/الفعالية
- أحداث
- مثال
- إلا
- تبادل
- ممارسة
- توقع
- الخبره في مجال الغطس
- خبرة
- أقصى
- العوامل
- عادل
- FAST
- أسرع
- بنك الاحتياطي الفيدرالي
- اتحادي
- الحكومة الفيدرالية
- مجلس الاحتياطي الاتحادي
- ردود الفعل
- أمر
- عملة ورقية
- النقود الورقية
- الشكل
- تمويل
- مالي
- أزمة مالية
- البيانات المالية
- المؤسسات المالية
- نهاية
- نار
- الاسم الأول
- تدفق
- تركز
- ركز
- اتباع
- متابعيك
- النموذج المرفق
- أشكال
- إلى الأمام
- مجانًا
- بالإضافة إلى
- وظيفة
- صندوق
- الممولة
- التمويل
- أموال
- مستقبل
- G20
- GAS
- الناتج المحلي الإجمالي
- العلاجات العامة
- لمحة
- العالمية
- الاقتصاد العالمي
- على الصعيد العالمي
- الذهاب
- خير
- حكومة
- الحكومات
- عظيم
- تجمع
- النمو
- متزايد
- التسويق
- ضيف
- زائر رد
- المبادئ التوجيهية
- وجود
- صناديق التحوط
- مساعدة
- هنا
- مرتفع
- أعلى
- تسليط الضوء
- جدا
- تاريخي
- تاريخ
- عقد
- أصحاب
- المنازل
- كيفية
- كيفية
- HSBC
- HTTPS
- ضخم
- مئات
- التضخم
- فكرة
- التأثير
- وشيك الحدوث
- ضمني
- أهمية
- أهمية
- في أخرى
- Inc.
- تتضمن
- دخل
- القيمة الاسمية
- زيادة
- في ازدياد
- مؤشر
- فرد
- العالمية
- تضخم مالي
- معلومات
- مؤسسة
- المؤسسية
- المؤسسات
- التأمين
- نية
- مصلحة
- أسعار الفائدة
- عالميا
- المخزون
- الاستثمار
- استثمار
- الاستثمارات
- مستثمر
- المستثمرين
- قضية
- IT
- نفسها
- يناير
- جيه بي مورغان
- جي بي مورغان
- حفظ
- المعرفة
- معروف
- أكبر
- أمريكا اللاتينية
- قيادة
- يؤدي
- الإقراض
- مستوى
- الرافعة المالية
- المكتبة
- خط
- LINK
- سائل
- سيولة
- المدرج
- القليل
- لندن
- طويل
- آلة
- التيار
- تعميم وسائل الاعلام
- رائد
- يصنع
- القيام ب
- رجل
- تمكن
- مدير
- إدارة
- يدويا
- مارس
- علامة
- تجارة
- الأسواق
- ماساتشوستس
- الرياضيات
- أمر
- معنى
- قياس
- الوسائط
- دواء
- المقاييس
- مليون
- ملايين
- مانع
- عمال المناجم
- مال
- شهر
- المقبلة.
- الأكثر من ذلك
- مورغان
- أكثر
- يتحرك
- مضاعف
- بلدي
- طبيعي
- الطبيعة
- أخبار
- عدد
- الالتزامات
- online
- جاكيت
- يفتح
- تعمل
- مراجعة
- آراء
- مزيد من الخيارات
- طلب
- OTC
- أخرى
- وإلا
- مملوكة
- كاتوا ديلز
- أصحاب
- مدفوع
- الم
- ذعر
- ورق
- المشاركون
- وسائل الدفع
- المدفوعات
- معاش
- صندوق التقاعد
- مجتمع
- فترات
- وفرة
- فقير
- محفظة
- إيجابي
- محتمل
- قوة
- ممارسة
- بريميوم
- يقدم
- الضغط
- جميل
- السعر
- التسعير
- الأولوية
- المشكلة
- العائدات
- المنتجات
- الربح
- البرنامج
- البرامج
- حماية
- الحماية
- الحماية والوقاية
- يثبت
- تزود
- ويوفر
- توفير
- شراء
- مشتريات
- المشتريات
- غرض
- أغراض
- جودة
- كمي
- التيسير الكمي
- سؤال
- بسرعة
- رفع
- الأجور
- تصنيف
- وكالات التصنيف
- تقييمات
- قارئ
- القراء
- العقارات
- واقع
- معقول
- الأسباب
- خلاصة
- تسجيل
- رديت
- تخفيض
- تعكس
- صلة
- ذات الصلة
- الإغاثة
- بقي
- يمثل
- مطلوب
- بحث
- منتجع
- النتائج
- عائدات
- مكافأة
- المخاطرة
- المخاطر
- لفة
- يجري
- تشغيل
- قال
- تخفيضات
- إنقاذ
- ضمانات
- حجز اسر يستولى
- بيع
- الباعة
- إحساس
- الخدمة
- طقم
- ضبط
- مشاركة
- مشاركة
- قصير
- هام
- SIX
- ستة أشهر
- المقاس
- مهارات
- صغير
- So
- باعت
- حل
- شخص ما
- شيء
- متطور
- الإنفاق
- بقعة
- انتشار
- المسرح
- بداية
- بدأت
- إحصائيات
- الحالة
- مخزون
- الأسهم
- متجر
- قوي
- دراسة
- الصيف
- الدعم
- نظام
- أنظمة
- ضريبة
- فرض الضرائب
- الضرائب
- تقنيات
- محطة
- أساسيات
- العالم
- عبر
- الوقت
- اليوم
- تسامح
- أداة
- تتبع الشحنة
- تجارة
- الصفقات
- تجارة
- صفقة
- نقل
- شفاف
- الثقة
- تركيا
- عادة
- لنا
- فهم
- فريد من نوعه
- us
- تستخدم
- عادة
- تقييم الموقع
- قيمنا
- مختلف
- فنزويلا
- مقابل
- مرئي
- تطاير
- حجم
- المشي
- حرب
- منطقة مكتظة
- وارين بوفيت
- مياه
- محدد جيدًا
- ابحث عن
- ما هي تفاصيل
- من الذى
- الفائزين
- في غضون
- بدون
- كلمات
- للعمل
- عمل
- عامل
- العالم
- قيمة
- جاري الكتابة
- X
- عام
- سنوات
- التوزيعات للسهم الواحد
- العائد
- صفر