Haben Sie die BIS Triennial Survey 2022 gesehen?

• Der Handel mit Zinsderivaten ging von April 20 bis 5.2 um etwa 2019 % auf 2022 Billionen Dollar pro Tag zurück.
• Der Übergang zu RFRs hat allein in den FRAs zu einer Verringerung der täglichen Aktivität um 1.4 Billionen US-Dollar geführt, was einen Großteil des Rückgangs erklärt.
• Die BIZ-Umfrage fand statt, als die Märkte wahrscheinlich ein gewisses Maß an erhöhter Aktivität erlebten, obwohl Clarus-Daten zeigen, dass dies in den letzten 24 Monaten alles andere als ungewöhnlich war.
• Die BIZ hat die Transparenz über die Größe des nicht marktorientierten Teils der Aktivität, der jeden Tag über 2 Billionen US-Dollar ausmachen kann, verloren.

BIZ-Derivatvolumen im April 2022

Bleibe auf dem Laufenden! BIS-Erhebungsdaten ist nun verfügbar. Es wird alle drei Jahre durchgeführt und bietet eine Momentaufnahme des täglichen Handelsvolumens auf den Devisen- und Zinsmärkten.

Letztes Mal, wieder im April 2019, waren es Zinsderivate, die alle Schlagzeilen machten. Das durchschnittliche Tagesvolumen (ADV) betrug 6.5 Billionen US-Dollar (Billionen). Das IRD-Volumen ist seit 2016 in die Höhe geschossen, als das Volumen näher bei 2 Billionen US-Dollar pro Tag lag. Dadurch wurde das in IRDs gehandelte fiktive Volumen erstmals dem von Devisenderivaten gleichgesetzt.

Im April 2022 gab es einen weiteren Rekord bei ADVs für Derivate, aber diesmal entfiel das gesamte Wachstum auf Devisenderivate. IRD-Volumen sind in diesen Erhebungen zum ersten Mal überhaupt geschrumpft. Dieser Rückgang der IRD-Aktivität ist größtenteils eine Reaktion auf den Übergang von IBORs zu RFRs.

Um es klar zu sagen, der Übergang zu RFRs hat zu einem Unterschied in der Art des gehandelten Produkts geführt. Es gibt kein müssen FRAs in einer RFR-Welt handeln, was zu einer Reduzierung der FRA-ADVs von 1.9 Billionen $ im Jahr 2019 auf nur noch 0.5 Billionen $ im Jahr 2022 führte.

Dieser Rückgang des FRA-Volumens um 1.4 Billionen US-Dollar ist tatsächlich größer als der Gesamtrückgang, den wir bei ADVs für Raten gesehen haben:

• Das Volumen betrug im April 6.5 2019 Billionen US-Dollar pro Tag.
• Dies hat sich im April 5.2 auf 2022 Billionen Dollar reduziert.
• Dies bleibt weit höher als die Aktivität im Jahr 2016 (2.7 Billionen USD).
• Der Rückgang der ADVs um 1.3 Billionen US-Dollar seit 2019 erklärt sich hauptsächlich durch den Rückgang der FRA-Aktivitäten.

Diese neuesten Daten bedeuten, dass die Zinsmärkte in Bezug auf den täglichen fiktiven Umsatz erneut von den Devisenmärkten übertroffen werden:

Die BIZ deutet an, dass die Marktbedingungen seit 2019 VIEL volatiler waren. Ich finde wir würden alle zustimmen!

Die BIZ erklären Sie weiter, dass der Handel im April 2022 gekennzeichnet war durch geopolitische Spannungen rund um die Russischer Einmarsch in die Ukraine, sowie Sorgen über zunehmend hartnäckige hohe Inflation mit Zentralbanken rund um den Globus Wandertarife. Es war jedoch vor dem „vergoldeter Schock” der jüngsten Märkte und der Übergang zu noch höheren Zinsen.

Es ist daher möglich, dass im April 2022 ein höheres Maß an zugrunde liegender Aktivität verzeichnet wurde, als dies mit einem „typischen“ (normalen?) Zeitraum verbunden wäre. Dies unterstreicht natürlich die Grenzen der Verwendung einer Momentaufnahme zur Messung der Aktivität, anstatt die Volumina täglich/wöchentlich/monatlich zu überwachen.

Allerdings ist die ISDA-Clarus RFR Adoptionsindikator zeigt, dass der April 2022 tatsächlich der Monat mit dem niedrigsten Volumen in diesem Jahr für Zinsderivate war. Wenn überhaupt, machten die Märkte im April „eine Verschnaufpause“ – wie wir gesehen haben unser damaliger Kommentar.

Während der Markthintergrund wahrscheinlich zu mehr Handel führte (wie aus der Zunahme der Devisenaktivität hervorgeht), hätten andere Monate in diesem Jahr ein noch höheres Aktivitätsniveau gezeigt. Ja, die gehandelten IRD-Nominalwerte sind seit 2019 zurückgegangen, und es ist wahrscheinlich, dass der Rückgang noch größer gewesen wäre, wenn die zugrunde liegenden Märkte weniger volatil gewesen wären.

Was hat sich in der Umfrage geändert?

Das vorherige Version 2019 des BIZ-Berichts war durch eine starke Zunahme von „Non-Market Facing Trades“ gekennzeichnet. Das war im BIZ-Datenkommentar angegeben, und wurde zuvor nicht in den Daten aufgeschlüsselt.

Das hielt besonders unternehmungslustige Datenfreaks nicht davon ab, abzuschätzen, wie stark die Komprimierung die BIS-Daten „aufgeblasen“ hatte. Dies Bericht für CCP12, geschrieben unter Verwendung von Clarus-Daten, zeigt, dass wir dachten, dass die Zahlen für 2019 fast 50 % des Volumens im Zusammenhang mit nicht marktorientierten Transaktionen enthalten.

Jetzt haben wir die eigentliche Antwort von the BIS. Wir möchten ihnen (und den berichtenden Händlern) dafür danken, dass sie erkannt haben, dass dies ein wichtiges Element der Daten ist, und dass sie sich die Zeit und Mühe genommen haben, die veröffentlichten Daten zu verbessern. Es verbessert wesentlich die Transparenz auf den Derivatemärkten. Die Rohdaten sind faszinierend:

Auch bei Clarus konzentrieren wir uns auf „preisbildende“ Volumina. Aus diesem Grund schließen wir selten ein FRA-Volumen in unserer Analyse. Die BIZ ist noch einen Schritt weiter gegangen und hat 3 verschiedene Arten von nicht preisbildenden Geschäften definiert:

1. Geschäfte mit verbundenen Parteien – Diese werden seit einiger Zeit veröffentlicht und sind von 1.4 Billionen $ im Jahr 2019 auf 1.2 Billionen $ im Jahr 2022 leicht zurückgegangen. Wir neigen dazu, diese in unserer Analyse der BIZ-Statistiken auszuschließen.
2. Back-to-Back-Trades – Ich denke, wir sind uns alle einig, dass diese nicht preisbildend sind!
3. Kompressionsgeschäfte – wirtschaftlich äquivalente Geschäfte, die entweder in neue Positionen komprimiert oder zwischen Kontrahenten verschoben werden, sollten nicht als preisbildend betrachtet werden.

Sie werden in der folgenden Grafik feststellen, dass die BIZ nur einige der FRA-Volumina als nicht preisbildend betrachtet. Wir gehen tendenziell weiter, da mehr als 95 % dieser Volumina über Makler abgewickelt werden.“Volume-Matching-Sitzungen“ mit einer vorab veröffentlichten Mid-Market-Kurve.

In Bezug auf „Preisbildung“ würden wir tendenziell entfernen:

• 1.2 Billionen US-Dollar an Geschäften mit verbundenen Parteien
• Plus $461 Mrd. an Back-to-Back-Trades
• Und Kompressionsgeschäfte im Wert von 337 Mrd. USD.

Insgesamt würde dies darauf hindeuten, dass täglich mindestens 2.0 Billionen US-Dollar an Volumen in IRDs nicht preisbildend sind! Wenn Sie auch FRAs einbeziehen, sind das eher 2.5 Billionen US-Dollar! Daher sind zwischen 38 und 48 % der Volumina in Zinsderivaten nicht preisbildend.

Dies ist etwas niedriger als wir 2019 geschätzt haben. Es wird interessant sein, dies im Laufe der Jahre zu beobachten, da:

• Brexit ändert Buchungsmodelle. Wird es mehr „Geschäfte mit verbundenen Parteien“ geben, wenn europäische Drehkreuze das Risiko für das Risikomanagement zurück auf die Muttergesellschaft verlagern?
• SACCR für die Leverage Ratio verschiebt das regulatorische Kapital in ein risikosensitives Modell, anstatt auf Basis des Bruttonennwerts. Wird dies die Besessenheit der Branche von Komprimierung verringern?
• Das GSIB-Regime weist weiterhin ein gewisses Maß an Sensibilität gegenüber dem Bruttonennwert auf. Wird dies weiterhin die Verwendung von Komprimierung und Back-to-Back-Trades motivieren?

Es wird schön zu sehen sein regulatorisches Kapital Treiber kommen in den Daten durch. Nochmals vielen Dank an die BIZ für die Erhöhung der Transparenz.

Die Umfrage 2022 führte neue Dimensionen ein, um „Marktgeschäfte“ sauberer zu trennen, dh Geschäfte mit Kunden und anderen unabhängigen Einheiten, die zur Preisbildung auf dem Markt beitragen. Dies war eine Reaktion auf das überdimensionale Umsatzwachstum in der Umfrage 2019 (Grafik 1), als Händler in mehreren Berichtsgebieten feststellten, dass „nicht marktbezogene Geschäfte“ erheblich zum Umsatz beitrugen. Dazu gehören Kompressionsgeschäfte.

Umsatz von OTC-Zinsderivaten im April 2022

Was zeigen die Clarus-Daten?

Um die BIS-Daten auf Plausibilität zu überprüfen, können wir verwenden CCPView für Zinsderivate – dies kann mithilfe unserer Dropdown-Optionen als ADV ausgedrückt werden:

Zeigen;

• Unsere Monatsmengen von CCPView ausgedrückt als durchschnittliches Tagesvolumen pro Monat und Produkt.
• Im April 2019 verzeichnete CCPView ADVs von 2.6 Billionen US-Dollar.
• Im April 2022 verzeichnete CCPView ADVs von 2.1 Billionen US-Dollar.
• Diese Summen sind niedriger als die BIZ-Daten, da wir nur die geclearten Volumina betrachten. Der Unterschied (3.13 Billionen $) ist die Kombination von ungeklärt Derivate u nicht preisbildende Tätigkeit.
• In Bezug auf die Wachstumsraten zeigen unsere Daten, dass die geclearte Handelsaktivität um 20 % zurückgegangen ist.
• Dies entspricht ziemlich genau der BIZ-Umfrage, die einen Rückgang des Gesamtvolumens um 19 % zeigt.

Auf Produktbasis reduzierten sich die FRA-ADVs im Clearing von 792 Mrd. USD ADV im Jahr 2019 auf 261 Mrd. USD im Jahr 2022 – ein weitaus geringerer Aktivitätsrückgang als in den BIZ-Zahlen zu sehen ist. Dies ist faszinierend, da praktisch 100 % der FRAs seit einiger Zeit freigegeben sind.

Wenn wir die Daten zusammenführen, erhalten wir die folgende Übersicht auf hoher Ebene:

Ich denke, das ist eine ziemlich gute Art, unseren Markt im Moment zusammenzufassen. Es zeigt, dass:

• Die Aktivität in geclearten IRDs betrug im April 2.1 2022 Billionen USD (einfach gezählt). Das waren 20 % weniger als 2019.
• Die Aktivitäten in nicht geclearten IRDs sind sogar gestiegen – von 712 Milliarden Dollar im Jahr 2019 auf 1.13 Billionen Dollar im Jahr 2022.
• Dieses Wachstum in nicht geclearten Märkten setzt voraus, dass alle von der BIZ gemeldeten nicht marktorientierten Aktivitäten ungecleart bleiben. Das ist vielleicht eine allzu einfache Annahme, wenn man bedenkt, dass einige Kompressionsgeschäfte sicherlich gelöscht werden.

Die Analyse erinnert uns daran, dass es nach wie vor schwierig ist, eine angemessene Transparenz für den ungeclearten Teil der Märkte zu erreichen. SDRView hilft, aber dies gilt nur für den Teil der Märkte für US-Personen. Hoffentlich EEuropa und andere Jurisdiktionen wird schließlich nachziehen.

Zusammenfassend

• Die Aktivität bei Zinsderivaten ist in den letzten 20 Jahren um rund 3 % auf 5.2 Billionen US-Dollar pro Tag zurückgegangen.
• Dieser Aktivitätsrückgang wird in der letzten BIZ Triennial Survey gezeigt und anhand von weiter erläutert Clarus CCPView Daten.
• Zum ersten Mal haben wir BIS-Transparenz in Komprimierungs- und Back-to-Back-Volumen, was sehr willkommen ist.
• Es ist offensichtlich, dass der Übergang zu RFRs das gehandelte Volumen beeinflusst hat.
• Es gibt keine Hinweise darauf, dass sich dieser Übergang auf die Liquidität ausgewirkt hat.
• Vielmehr gibt es weit weniger Aktivitäten in FRAs. Dies liegt an den weniger komplexen Risikomanagementanforderungen des RFR-Handels.