IntoTheBlock: Stablecoin-Renditen enthüllen das Innenleben von DeFi Stablecoin-Renditen spiegeln Spekulations- und Deleveraging-Zyklen wider

Der Einbruch des Kryptomarktes im Jahr 2022 ist voller bankrotter Projekte. In Verbindung mit schwierigen makroökonomischen Bedingungen stehen Krypto-Investoren vor einer schwierigen Zeit. DeFi wurde ebenso stark getroffen, obwohl seine wichtigsten Protokolle im Gegensatz zur Leistung beim letzten Marktschock, als die Covid-Pandemie im März 2020 ausbrach, überraschend gut abschnitten.

Es gibt einen dritten endogenen Faktor, der den Sturz noch schlimmer gemacht hat – eine massive Entschuldung des Systems. Wenn dies tatsächlich der Fall ist, wie messen wir es? 

Die direkteste Kennzahl zur Messung des in DeFi zugewiesenen Kapitals ist normalerweise der Total Value Locked (TVL). Sowohl der Ethereum-Preis als auch der in DeFi sind in Dollar gegenüber ihren Allzeithochs um etwa 75 % gesunken. Es macht Sinn, wenn man bedenkt, dass, wenn der Preis der in DeFi gesperrten Vermögenswerte sinkt, auch die TVL-Metrik sinkt:

Der DeFi-Preis sinkt, ebenso sinkt die TVL-Metrik: 

Die Zusammensetzbarkeit von DeFi ermöglicht die Hinterlegung des Kapitals in mehreren Protokollen, was zu einer Überzählung von Dollar durch die TVL-Metrik führt. 

Ein Investor könnte beispielsweise 1 Mio. USD in ETH in Compound leihen, 500 DAI ausleihen und diese als Liquidität in einem DAI-Pool in Curve einsetzen oder sogar einen Kredit an Compound zurückgeben. Der TVL würde 1.5 Mio. US-Dollar ausmachen, aber der Investor brachte nur 1 Mio. US-Dollar ein. 

⍺ DeFi Alpha: Aufgeladene Stablecoin-Erträge mit Concentrator & FiatDAO

Wenn der ETH-Preis sinkt, erhöht sich das Liquidationsrisiko der Compound-Position, und die Liquidität könnte abgezogen werden, um den Kredit zurückzuzahlen, was zu einem Kapitalabfluss von 1.5 Millionen US-Dollar führen würde. 

Dies führt zu Zyklen, in denen die Liquidität aus einer Reihe von Protokollen entfernt wird, wenn sich der Preis gegen die zusammengestellten Positionen wendet. Dies geschieht vor allem dann, wenn es zu starken Preisrückgängen bei Krypto-Assets kommt. Warum?

DeFi ist von Natur aus eine Leverage-Long-Maschine

Der Hauptanwendungsfall für ungenutztes Kapital in DeFi ist die Bereitstellung von Liquidität, entweder für diejenigen, die zwei Vermögenswerte handeln möchten (durch Bereitstellung von Liquidität in einem DEX), oder für diejenigen, die eine Long/Short-Position mit Hebelwirkung anstreben (durch Einzahlung in ein Kreditprotokoll). Diejenigen, die Leverage nutzen, gehen in der Regel Long-Positionen ein. Dies ist für DeFi von Natur aus so, denn diejenigen, die Kapital in Protokolle umwandeln, sind in erster Linie diejenigen, die Krypto-Assets halten und daher eine positive Aussicht auf die von ihnen gehaltenen Assets haben. 

Das Angebot an DeFi-Protokollen trägt diesem Verhalten Rechnung: Das Top-Protokoll von TVL ist MakerDAO, wo neben USDC ETH der wichtigste hinterlegte Vermögenswert ist. Das Einzahlen von ETH und das Ausleihen von DAI ist gleichbedeutend mit einem Long-Engagement bei ETH: Wenn der Preis von ETH steigt, kann man sich mehr leihen, während man mehr Sicherheiten hinterlegen oder den Kredit zurückzahlen muss, wenn der Preis von ETH sinkt. Das Gleiche passiert mit Kreditprotokollen wie Compound oder Aave. 

Obwohl sie große Mengen an Stablecoins geliehen haben, bleiben sie größtenteils untätig, während diese Einleger weder ETH noch BTC leihen, was als Leerverkauf gegenüber diesen Vermögenswerten gelten würde.

Dieses Ungleichgewicht in der Long/Short-Positionierung führt zu einer Rückkopplungsschleife, die den nominalen TVL schnell sinken lässt, wenn die Preise zu fallen beginnen und Krypto-Assets verkauft werden müssen, um Kredite zurückzuzahlen. 

Bei steigenden Preisen wird eine stärkere Hebelwirkung ermöglicht, da die Kreditaufnahmekapazitäten erhöht werden. Der beste Maßstab für diese Art von Aktivität sind die Zinssätze, die in Kreditprotokollen wie Compound oder Aave gezahlt werden.

Kreditprotokolle als Hauptinstrument zur Hebelwirkung

Die Zinsen, die beim Verleihen von Stablecoins gezahlt werden, stammen von denjenigen, die langfristig gegen ihre Krypto-Assets verschuldet sind. Aus diesem Grund ist es besonders interessant zu prüfen, wie die Stablecoin-Kurse im Laufe der Zeit schwanken, abhängig von der Preisentwicklung des am meisten geliehenen Vermögenswerts, der ETH. Hier können Sie die Kreditzinsen sehen, die sich nach der Hinterlegung von DAI im Compound-Protokoll ergeben: 

Der Kapitalzufluss zu DeFi war im Zeitraum 2020-2021 enorm. Dies allein kann erklären, wie die Renditen in diesen beiden Jahren insgesamt gesunken sind. 

Wie rot markiert zu sehen ist, Es gibt bestimmte Korrelationen zwischen Bärenmärkten und Renditerückgängen. Anders, In Bullenmärkten tendieren die Renditen dazu, ihr Niveau zu halten. Der Grund für den starken Rückgang des APY liegt in den zuvor diskutierten Entschuldungsprozessen. 

Eine ähnliche Situation passiert mit DEXs wie Curve. Hier ist der historische APY seines beliebtesten Pools: 3pool (bestehend aus DAI, USDC und USDT):

Wie in Grün zu sehen ist, lagen die Renditen während des ersten Bullenmarkts bei rund 12 % – 6 % und während des zweiten Bullenmarkts bei 2 % – 5 %. In Rot ist zu sehen, dass die Renditen einbrachen, sobald der Preis der ETH sank. 

Während das in Curve eingesetzte Kapital nicht zur Hebelung von Long-Positionen verwendet wird, ist es sinnvoll, dass sie sich an den Renditen der Kreditmärkte orientieren. Dies geschieht, weil beide Renditen arbitriert werden. Wenn ein neuer Investor bereit ist, Kapital in Stablecoins zu investieren, und die Rendite der Kurve höher ist, würde sie diese vor der Compound-Rendite in der Kurve einsetzen, wodurch sich die Rendite der Kurve verringert, wenn sie höher ist. 

Das Gleiche würde im umgekehrten Fall passieren. Dies ist eine leicht vereinfachte Vision, da das Risiko jeder Option unterschiedlich ist und das Risiko-Ertrags-Profil jedes Protokolls ausgeglichen wäre.

Viele Bullen und wenige Bären

In einem Bullenmarkt ist es teuer, Long-Positionen einzugehen. Während des Höhepunkts des Bullenmarktes zahlten Kreditnehmer jährlich über 10 %, um in diesen Kreditprotokollen eine Hebelwirkung gegenüber BTC oder ETH erzielen zu können. Während man sich jetzt im aktuellen Bärenmarkt befindet, kann man sich Stablecoins für weniger als 2 % pro Jahr leihen. Es wurde günstiger, eine Long-Position zu eröffnen. 

Beim Kurzschluss passiert das Gegenteil. An der Spitze war es relativ günstig, BTC oder ETH zu shorten, da dies die Hinterlegung von Stablecoins erfordern würde, für deren Ausleihe jährlich zwischen 5 und 10 % gezahlt wurden, während die Kreditzinsen für BTC oder ETH nicht so hoch waren. 

[Eingebetteten Inhalt]

Ein Frühindikator für einen Bullenmarkt für DeFi könnte in Zukunft ein Anstieg der Stablecoin-Kreditrenditen bei den meisten Kreditprotokollen sein. Auch wenn Kreditnehmer das nächste Mal bei den meisten Kreditprotokollen hohe Zinssätze für Stables zahlen, kann man davon ausgehen, dass DeFi in einem Zyklus mit hoher Hebelwirkung wieder auf dem richtigen Weg ist. Dies könnte dabei helfen, zu beurteilen, wann Vorsichtsmaßnahmen erforderlich sind, beispielsweise eine Reduzierung des Risikos oder eine Absicherung.

Würden Leerverkäufe im DeFi-Bereich häufiger auftreten, würde sich das beschriebene Ungleichgewicht verringern und Liquidationskaskaden aufgrund von Überschuldung deutlich reduziert werden. Eine mögliche Lösung bestünde darin, dass traditionelle Finanzfonds, bei denen es sich nicht immer überwiegend um Long-Kryptowährungen handelt, anfangen würden, DeFi zu nutzen. 

Hebelwirkung und Finanzen sind seit Hunderten von Jahren untrennbar miteinander verbunden. Da DeFi auf der Krypto-Infrastruktur aufbaut, ist es vernünftig zu verstehen, dass seine frühen Nutzer eine langfristige Ausrichtung haben und dazu neigen, zusätzlich zu diesen Vermögenswerten Kredite zu erhalten. Letztendlich spiegelt sich dies stark in den Stablecoin-Renditen wider, die das Hauptinstrument für den Zugang zu dieser Hebelwirkung darstellen.