Aber es könnte der Schlüssel zur Zukunft des US-Kryptomarkts sein, die Bundesrichter dazu zu bringen, der SEC eine klare Entscheidung darüber zu geben, ob es sich bei Kryptokäufen auf dem Sekundärmarkt um Wertpapiertransaktionen handelt.
Gepostet am 24. März 2024 um 5:58 Uhr EST.
Da der Prozess am Montag beginnt Klage der US-amerikanischen Börsenaufsichtsbehörde Securities and Exchange Commission („SEC“) beschuldigt Terraform Labs und seinen ehemaligen CEO Do Kwon, bestimmte Krypto-Tokens unter Verstoß gegen die US-Bundeswertpapiergesetze verkauft zu haben. Wir denken über die möglichen Auswirkungen dieses Falls auf die breitere Kryptowährungsbranche nach.
Was vielleicht das Bedeutendste daran ist SEK v. Terraform-Labs Bei den Rechtsstreitigkeiten geht es nicht darum, was im Prozess vor Richter Jed Rakoff vom US-Bezirksgericht für den südlichen Bezirk von New York passiert, sondern vielmehr um die Auswirkungen bestimmter vorgerichtlicher Entscheidungen, die Richter Rakoff bei der Ablehnung der Terraform Labs-Beklagten getroffen hat, auf sekundäre Krypto-Handelsmärkte ' argumentiert, dass die SEC-Vorschriften nicht auf ihre Kryptoverkäufe angewendet werden können. Wie wir weiter unten besprechen, sind die Urteile von Richter Rakoff zu diesem Thema in SEK v. Terraform-Labs Konflikt mit der Entscheidung von Richterin Analisa Torres vom selben Gericht in SEK v. Ripple Labs, bezogen auf eine Frage von entscheidender Bedeutung für die aufkeimende Kryptoökonomie: Gelten die von der SEC durchgesetzten Bundeswertpapiergesetze, wenn jemand Kryptowährungen an einer Sekundärmarktbörse handelt? Die Antwort könnte der Schlüssel zur Bestimmung der Zukunft des US-Kryptomarktes sein.
Die Grundlagen
Neue Krypto-Projekte benötigen grundsätzlich Startkapital. Dieser Betrag wird häufig von dem Unternehmen aufgebracht, das das Projekt ursprünglich entwickelt hat, indem es entweder Eigenkapital verkauft, eine Vereinbarung zur Bereitstellung von Token (bei Entwicklung) im Austausch für Finanzierung eingeht oder beides. In diesen Fällen führt das Unternehmen direkte, individuell ausgehandelte Verkäufe von Token (oder Vereinbarungen zum Erhalt von Token) an Investoren durch (Direktverkäufe). Darüber hinaus kann das Unternehmen nach dem Start des Projekts und dem öffentlichen Handel der Token weiterhin Direktverkäufe tätigen oder indirekte Blind-Bid/Ask-Verkäufe der Token auf Krypto-Marktplätzen Dritter durchführen (indirekte Verkäufe). Die SEC behauptet, dass es sich bei solchen Direktverkäufen um „Investmentverträge“ handelt, bei denen es sich um eine Art „Wertpapier“-Transaktion handelt, die bei der SEC registriert werden muss oder eine Ausnahme gemäß dem Securities Act von 1933 erfüllt. Aber wie sieht es mit dem indirekten Vertrieb aus? Diese Frage hat die bahnbrechenden Durchsetzungsmaßnahmen der SEC gegen Ripple Labs und Terraform Labs vorangetrieben.
In jedem dieser Fälle hat die SEC dies behauptet beide Direkte und indirekte Verkäufe von Token können Investmentverträge sein, die den SEC-Vorschriften unterliegen. Beide Richter sind sich einig, dass es sich bei Direktverkäufen der betreffenden Token um Investmentvertragspapiere handelte (oder zumindest handeln könnte). Sie sind sich jedoch nicht einig darüber, ob dies auch für indirekte Verkäufe gilt. Wie dieser Konflikt gelöst wird, könnte erhebliche Auswirkungen auf Unternehmen haben, die Token-Fundraising betreiben. Aber es wird auch Auswirkungen auf unzählige Marktteilnehmer haben, die auf dem milliardenschweren Krypto-Sekundärmarkt handeln.
Ripple
In SEK v. Ripple Labs, Inc.Die SEC behauptete, Ripple Labs habe XRP-Token illegal als nicht registrierte Wertpapiere aus Investitionsverträgen verkauft, um das Wachstum des Ripple-Ökosystems zu finanzieren. Ripple hat dies nach Angaben der SEC getan beide direkte Verkäufe von XRP-Tokens an institutionelle Anleger (von Richter Torres als „institutionelle Verkäufe“ beschrieben) und indirekte Verkäufe von XRP-Tokens über Krypto-Asset-Marktplätze, auf denen XRP bereits aktiv gehandelt wurde (von Richter Torres als „programmatische Verkäufe“ beschrieben). Nach jahrelangen Rechtsstreitigkeiten stimmte Richter Torres mit der SEC darin überein, dass institutionelle Verkäufe Wertpapiertransaktionen seien, weil „vernünftige Anleger verstehen würden, dass Ripple das aus seinen „institutionellen Verkäufen“ erhaltene Kapital verwenden würde, um den Markt für XRP zu verbessern und Verwendungsmöglichkeiten für das XRP-Ledger zu entwickeln. ” Richter Torres kam jedoch in Bezug auf programmatische Verkäufe zu einem anderen Ergebnis und betonte, dass die programmatischen Käufer nicht wissen konnten, ob ihre Geldzahlungen an Ripple oder einen anderen Verkäufer gingen, da es sich bei programmatischen Verkäufen um indirekte Verkäufe über blinde Bid/Ask-Transaktionen handelte XRP.“ Mit anderen Worten: „Die wirtschaftliche Realität ist, dass ein programmatischer Käufer in den gleichen Schuhen stand wie ein Käufer auf dem Sekundärmarkt, der nicht wusste, an wen oder was er sein Geld zahlte.“
Natürlich hat Richter Torres nicht kategorisch entschieden, dass indirekte Bid/Ask-Verkäufe möglich sind hört niemals gelten als Wertpapiergeschäfte. Tatsächlich schränkte Richterin Torres die Reichweite ihrer Stellungnahme ein und stellte fest, dass diese nur für Folgendes galt programmatische Verkäufe von XRP durch Ripple und nicht „ob Sekundärmarktverkäufe von XRP [durch Dritte] Angebote und Verkäufe von Investitionsverträgen darstellen“. Dennoch führt die Meinung von Richter Torres zu der unausweichlichen Schlussfolgerung, dass auch andere Mittelbeschaffungen durch indirekte Verkäufe von Token möglicherweise keine Wertpapiertransaktionen sind. Vielleicht noch wichtiger ist, dass die Argumentation des Richters darauf hindeutet, dass Sekundärverkäufe auf Krypto-Asset-Marktplätzen, die nicht der Mittelbeschaffung dienen, durch Dritte keine Wertpapiertransaktionen sein können, sofern keine ungewöhnlichen Umstände vorliegen. Das bereitete die Bühne für Richter Rakoffs deutliche Meinungsverschiedenheit Terraform.
Terraform
In SEK v. Terraform Labs Pte. GmbHDie SEC behauptete, dass Terraform Labs verschiedene Token, an deren Entwicklung es maßgeblich beteiligt war (LUNA, MIR und eine Vielzahl von „mAssets“), illegal als nicht registrierte Investmentvertragspapiere an Verbraucher im Direktverkauf sowie über indirekte Verkäufe auf Krypto-Marktplätzen verkauft habe. Doch im Gegensatz zu Richter Torres behandelte Richter Rakoff sowohl direkte als auch indirekte Verkäufe von Terraform Labs als Wertpapiertransaktionen. Richter Rakoff lehnte dies ausdrücklich ab Ripple's Argumentation. Nach dem Ansatz von Richter Rakoff blieben die Erwartungen des Käufers sowohl für den direkten als auch für den indirekten Verkauf gleich. Die Tatsache, dass bei indirekten Verkäufen „blinde“ Käufer beteiligt waren, machte für Richter Rakoff keinen Unterschied, der zu dem Schluss kam, dass Terraform Labs auf das Ziel zielte beide direkte und indirekte Einkäufer mit ihrem Marketing.
Wer hat Recht?
Trotz ihrer Meinungsverschiedenheiten waren sich die Richter Torres und Rakoff in bestimmten grundlegenden Punkten einig. Erstens stimmten beide Richter dem wachsenden Konsens unter den Bundesgerichten zu, dass es sich bei Token allein um bloße Codes und nicht um Investmentvertragspapiere selbst handele. Zweitens waren sich beide einig, dass Token Teil einer Investitionsvertragstransaktion werden können, wenn sie im Direktvertrieb zur Mittelbeschaffung verkauft werden. Beim indirekten Verkauf waren sich die Richter allerdings deutlich uneinig. Richter Torres schlug vor, dass es sich bei indirekten Verkäufen nicht unbedingt um Investitionsverträge handele, da Käufer nicht wüssten, ob sie bei dem Token-erstellenden Fundraising-Unternehmen oder bei einem Dritten kaufen. Doch Richter Rakoff lehnte diese Unterscheidung aufgrund der in dargelegten Fakten ab Terraform. Nach Ansicht von Richter Rakoff handelt es sich um indirekte Verkäufe kann Abhängig von der Art der Token und der Verbreitung der Werbung des Token-Erstellers kann es sich um Investitionsverträge handeln – selbst wenn die Käufer „blind“ sind.
Wer hat also in Bezug auf indirekte Verkäufe das bessere Argument – Richter Torres oder Richter Rakoff?
Die kurze Antwort: Es kommt darauf an.
Stellen Sie sich vor, dass ein hypothetisches Unternehmen eine verbindliche Vereinbarung trifft, in der es den Eigentümern seines Tokens einen Anteil von 0001 % am Einkommen des Unternehmens für jeden von ihm gehaltenen Token verspricht. Bei diesem Token handelt es sich wahrscheinlich um ein Wertpapier, analog zu einem Aktienzertifikat. Der Token würde effektiv Rechte aus der Vereinbarung von einem Käufer auf einen anderen übertragen – Rechte, die jeder Dritte in Betracht ziehen könnte, bevor er an einem indirekten Verkauf teilnimmt. Unabhängig davon, wie der Token erworben wurde, würde jeder Eigentümer von dieser separaten Vereinbarung und dem Versprechen des Unternehmens profitieren, dass der Token gesetzliche Rechte übertragen würde. Sollte das Unternehmen seine Versprechen nicht einhalten, könnte jeder Inhaber seinen versprochenen Anteil einklagen.
Für solche Token ist die Argumentation von Richter Rakoff sinnvoll. Der Zweitmarktverbraucher erwirbt Rechte gegenüber einer identifizierbaren juristischen Person. Es wäre sinnlos, zwischen direkten und indirekten Verkäufen zu unterscheiden, da beide Arten von Verkäufen einem Käufer die gleichen wirtschaftlichen Rechte einräumen.
Das Problem mit der Beteiligung von Richter Rakoff besteht darin, dass die überwiegende Mehrheit der heutigen Token solche Rechte nicht überträgt. Bei der Veräußerung von Token, die keine Rechtsansprüche vermitteln, zu Vermögensbildungszwecken werden nur die Erstkäufer könnte möglicherweise von durchsetzbaren Ansprüchen gegen den Verkäufer profitieren. Dies liegt daran, dass der Erstkäufer Kapital bereitstellt und dabei davon ausgeht, dass das Geld zur Wertsteigerung des Tokens verwendet wird. Auch wenn es sich bei diesem Token-gegen-Kapital-Austausch nicht um eine Wertpapiertransaktion des Bundes handelt, könnte die Nichterfüllung der Verpflichtungen des Unternehmens in geeigneten Fällen zu plausiblen Rechtsansprüchen auf Schadensersatz führen.
Aber was passiert, wenn jemand denselben Token von einem Sekundärmarktteilnehmer kauft, der nicht mit dem Unternehmen verbunden ist? Dabei gelangen die Gelder des Käufers nie beim Unternehmen an. Der Käufer investiert kein Kapital mehr, um sich einem gemeinsamen Unternehmen anzuschließen. Und der Käufer könnte mit ziemlicher Sicherheit keine tragfähige Klage gegen das Unternehmen auf vertraglichen Schadensersatz einreichen, da den Käufern auf dem Sekundärmarkt nie Zusagen gemacht wurden. Unter anderem besteht im Allgemeinen keine „Privatsphäre“ zwischen den Käufern und dem Unternehmen und keine Gegenleistung für das Unternehmen – zwei wichtige Voraussetzungen für die Durchsetzbarkeit einer Vereinbarung. In diesem Szenario führt die Argumentation von Richter Torres zum richtigen Ergebnis: Ein blinder Bid-/Ask-Verkauf eines Tokens, der keine gesetzlichen Rechte vermittelt, ist im Allgemeinen kein Investitionsvertrag.
Der Imbiss
Während diese Fälle sicherlich Aufschluss darüber geben werden, wie Startups Token-Fundraising durchführen, betreffen die weitaus wichtigeren Implikationen der Torres-Rakoff-Debatte über direkte und indirekte Fundraising-Verkäufe eine andere Frage – ob es sich nicht um Fundraising handelt Sekundär- Verkäufe durch Dritte auf Krypto-Asset-Marktplätzen sind Wertpapiergeschäfte. Diese Frage steht nun im Mittelpunkt der jüngsten Durchsetzungsmaßnahmen der SEC gegen Binance, Coinbase und Kraken. In allen drei Fällen haben die SEC und die jeweiligen Marktplätze widersprüchliche Interpretationen darüber vorgelegt, wie die Entscheidungen von Richter Torres und Richter Rakoff in Schlussfolgerungen zu den strittigen Sekundärtransaktionen einfließen sollten. Letztendlich müssen diese Meinungsverschiedenheiten zwischen den Bezirksgerichten durch Berufungsgerichte der mittleren Instanz und möglicherweise sogar durch den Obersten Gerichtshof der USA gelöst werden. Bis dahin werden wichtige Marktteilnehmer weiterhin mit Unsicherheit konfrontiert sein – sie bleiben in einem rechtlichen Schwebezustand, an den sich die Kryptoindustrie gewöhnt hat.
Samson A. Enzer ist Partner und Vorsitzender der Kryptowährungs- und Fintech-Praxis bei Cahill Gordon & Reindel LLP, und Lewis R. Cohen ist Gründungspartner von DLx Law. Nicholas Barile ist Rechtsreferendar bei Cahill.
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