Was ist neu an den GBP-Swap-Märkten?

• Wir betrachten Vanilla Swaps, Inflation Swaps und Futures.
• In einigen Märkten ist das Volumen um über 50 % zurückgegangen.
• Während andere im August 2022 ein Allzeit-Rekordvolumen verzeichneten.
• Was treibt solche unterschiedlichen Ergebnisse auf einem einzigen Derivatemarkt an?

Mit Liz Truss, der frisch gesalbten Premierministerin, hatte die FT eine interessanter Blick auf die britischen Märkte gestern:

Angesichts dessen hielt ich es für eine gute Gelegenheit, einen Blick darauf zu werfen, was in letzter Zeit auf den GBP-Swap-Märkten passiert ist. Es stellt sich heraus, dass einige Ecken der Derivatemärkte möglicherweise nicht mit der FT übereinstimmen.

Gesamte gelöschte Volumina

Betrachtet man die Nominalvolumina in Zinsderivaten von CCPView präsentiert ein ziemlich interessantes Diagramm:

Die Daten hinter dem Diagramm decken eine Reihe von Themen ab:

• Das Diagramm zeigt Millionen von GBP, die jeden Monat abgerechnet werden. Angesichts der großen Devisenbewegung in diesem Jahr hielt ich es für besser, die Volumina in der Landeswährung darzustellen.
• Der Produktmix hat sich grundlegend verändert.
• Auf den GBP-Märkten wird kein IRS mehr gehandelt. Dies ist auf die Einstellung des LIBOR zurückzuführen und wir haben hier darüber berichtet:

• Es werden auch keine FRAs mehr gehandelt. Dies war gut erkennbar, und die Volumina gingen weit vor der eigentlichen Einstellung des LIBOR drastisch zurück, wobei im Februar 2021 die letzten bedeutenden Volumina verzeichnet wurden. Auch dies haben wir unten behandelt:

• Auch das Basis-Swap-Volumen ist verschwunden. Amir war bei diesem Fall dabei:

• Zero Coupon Swaps haben ebenfalls den Handel eingestellt, und Variable Notional Swaps („VNS“ oder Amortiser) leisteten nie einen wesentlichen Beitrag zum Volumen.
• Damit bleiben uns OIS und Inflation. Das Volumen der Inflationsswaps ist an den britischen Märkten in die Höhe geschossen, siehe unten:

• Während die RFR-Adoption auf den britischen Swap-Märkten bei nahezu 100 % bleibt, bedeutet dies, dass die SONIA-Volumina auf Allzeithochs liegen.
• Haben die OIS-Märkte die Flaute im britischen Derivatehandel jedoch vollständig aufgefangen? Oder sind die Volumina insgesamt rückläufig?

Insgesamt gehandeltes DV01

Der einfachste Weg, dies zu beantworten, besteht darin, DV01-Metriken auszuführen CCPView. Dies gibt uns die eindeutige Antwort darauf, ob die Höhe des auf den britischen Swap-Märkten übertragenen Risikos gestiegen oder gesunken ist. Blick auf die Monatszahlen:

Zeigen;

• Es überrascht nicht, dass ein Diagramm den fiktiven Volumina sehr ähnlich ist. Beachten Sie jedoch, dass dies in Millionen USD DV01 angegeben ist, da wir die Umrechnung vom Nennwert in DV01 anhand einer standardisierten Kurve berechnen.
• Die übergroßen Volumina von September bis November 2021 stechen in dieser Zeitreihe wirklich hervor.
• So sehr, dass ich motiviert war, stattdessen YTD-Zahlen zu verwenden. Wie schneidet Januar-August 2022 im Vergleich zu denselben Zeiträumen in den Vorjahren ab?

DV01 YTD

Und….oh je:

Zeigen;

• Wenn Sie einen GBP-Swap-Händler kennen, bieten Sie ihm vielleicht an, ihn zu umarmen?
• Das Diagramm zeigt die YTD-Volumen, die bis Ende August jedes Jahres gehandelt wurden. Volumen von Inflations-Swaps sind nicht enthalten (für diese berechnen wir keinen DV01).
• Für Vanilla-Swap-Märkte sind die Volumina die niedrigste, den wir aktenkundig haben.
• Angesichts der Tatsache, dass der Zeitraum von September bis November 2021 für die Volumina so hervorragend war, bezweifle ich, dass das Gesamtjahr 2022 mit den Volumina von 2021 übereinstimmen wird.
• Angesichts der Tatsache, dass 2021 bereits hinter 2020 zurückblieb (zugegebenermaßen ein verrücktes Jahr), war es kein guter Lauf für das GBP.
• Aus einiger Perspektive sind die Volumina im Vergleich zum Vorjahr um 24 % gesunken.
• Wenn Ihr GBP-Swap-Händler Ihnen also von einer schrecklichen Liquidität erzählt (worüber er normalerweise stöhnt …), dann könnte er dieses Mal Recht haben. Vielleicht gönnen Sie ihnen in Q4 eine Pause?

Inflations-Swaps

Ich möchte nicht zu einem gebrochenen Rekord werden, aber es ist schwer zu vermeiden, dass GBP Inflation Swaps dieses Jahr floriert haben:

Wenn wir uns jetzt die Inflationsvolumina in GBP ansehen und der gesamte Monat August abgeschlossen ist, sehen wir, dass August 2022 der Rekordmonat aller Zeiten für GBP Inflation Swap-Volumina war. Wow.

Wir wissen, dass die Inflationsgeschichte im Vereinigten Königreich eine große Rolle spielt (und schauen Sie sich das enorme Wachstum des Handels mit 2-jährigen Laufzeiten seit 2021 an), aber ich bin überrascht, dass die Inflationsvolumina so hoch sein können, wenn die Volumina der zugrunde liegenden Swap-Märkte leiden. Die YTD-Volumen für die Inflation machen diesen Punkt wirklich deutlich:

Die YTD-Volumen sind dieses Jahr um 47 % höher als im Vorjahr!

Futures

Aber… Futures zeigen uns, was im einfachsten Teil des Marktes passiert – dem Short-End-Handel.

Schauen Sie sich den DV01 an, der jeden Monat in Short Sterling/SONIA-Futures gehandelt wird:

Und auf YTD-Basis:

Zeigen;

• Die Futures-Volumina (für STIR-Kontrakte) sind auf den GBP-Märkten im Vergleich zu dieser Zeit im letzten Jahr um etwas mehr als 50 % gesunken.
• Die Aktivität auf diesen Märkten ist noch verhaltener als auf den Swap-Märkten.
• Der Handel ist im Vergleich zu den Vorjahren um mindestens 33 % zurückgegangen. Selbst wenn 2021 ein „Stoßjahr“ war, da die Einstellung des LIBOR und die Marktbedingungen die Handelsbedingungen diktierten (die Erstklassige Wanderung. jemand?) liegen die Aktivitäten im Jahr 2022 weit unter den Erwartungen.

Woran liegt das?

Es ist wirklich schwer zu sagen, was dazu geführt hat, dass die Mengen so stark zurückgegangen sind. Ist es:

1. LIBOR-Einstellung reduziert die Anzahl der zu handelnden Produkte?
2. Weniger günstige Marktbedingungen?
3. Ein schwächelndes GBP an den Devisenmärkten, das dazu führt, dass die in Großbritannien ansässige Risikobereitschaft auf globaler Ebene weniger bedeutend ist?
4. Das Vereinigte Königreich verhält sich wie eine Bananenrepublik, erhöht die Volatilität und senkt so den „Risikoappetit“ in Bezug auf DV01/Nennwert in Gefahr?

Und wie spricht dies für die Tatsache, dass die Volumina an den Futures-Märkten stärker zurückgegangen sind als an den Swap-Märkten, und dennoch sind die Inflationsvolumina auf Allzeithochs – scheinbar getrieben durch kurzfristigen Inflationshandel?

Ich habe keine Antworten, aber aus Sicht der LIBOR-Beendigung können wir wahrscheinlich sagen:

• Kein FRA-Handel reduziert die IMM-datierte Futures-Aktivität.
• Keine Terminfixierung reduziert die Hedging-Aktivität in Futures.
• Kein Terminbasishandel (3s1s, 3s6s) reduziert die Futures-Aktivität (keine Notwendigkeit, die erste Periode abzusichern).
• Kein LOIS-Basishandel (LIBOR vs. OIS) reduziert die Futures-Aktivität (sowohl von Swap-Märkten als auch von nativen Futures-Positionen).

Ich kann mir viele negative Auswirkungen der Einstellung des LIBOR auf das Volumen vorstellen! Aber ebenso hätte ein Inflationsschock auch zu einem enormen Anstieg der Aktivität auf den Vanilla-Swap-Märkten führen müssen. Wie wäre die Aktivität ohne den inflationären Hintergrund gewesen? Es scheint seltsam…..und ich habe es nicht einmal erwähnt Brexit!

Zusammenfassend

• Das Volumen des GBP-Inflations-Swaps beträgt 47 % höher YTD als im letzten Jahr und erreichte im August 2022 mit fast 150 Mrd. GBP nominell Allzeitrekorde.
• Das Volumen der GBP-Vanilla-Swaps beträgt 24 % senken als letztes Jahr gemessen an DV01.
• Auf den GBP-Futures-Märkten sind die Volumina über 50 % niedriger als im Vorjahr und mindestens 33 % niedriger als in anderen Jahren.
• Wahrscheinliche Treiber dieser großen Veränderungen in der Aktivität sind die Einstellung des LIBOR, der Inflationsschock und die starke Schwächung des GBP an den Devisenmärkten.