Was ist neu in Term SOFR?

Im April gab Amir ein zeitnahes Update zum Term SOFR. Falls Du es verpasst hast:

Und die Forderungen der Branche, Term SOFR zu einem weiter gehandelten Derivat zu machen, sind seitdem nur noch lauter geworden, wobei der neueste Artikel von Risk.net besonders lesenswert ist:

Es ist ein großartiger Artikel, aber er informiert die Leser nicht über die gehandelten Volumina. Wenden wir uns also unserem zu SDR-Daten einen Blick darauf werfen.

Swaps versus Laufzeitzinsen

Zur Erinnerung: Wenn wir Laufzeit-SOFR sagen, meinen wir die zukunftsgerichteten Versionen des Zinssatzes. Während der Begriff SOFR möglicherweise viele grundlegende Merkmale mit den bald auslaufenden IBORs teilt, ist seine Verwendung weiterhin zulässig bestimmte eingeschränkte Umstände – daher sehen wir, dass Derivate in den SDR-Daten gegen Term SOFR geschrieben (und gemeldet) werden.

Zuerst ein bisschen Datenpflege. Weil Term SOFR ein *ähm* ist Begriff Rate, es wird in unserem angezeigt SDR-Daten als Fixed-Float-IRS. Dies ist genau dasselbe wie bei LIBOR-Swaps, während die Umstellung auf RFRs weitgehend dazu geführt hat IRS wird durch OIS ersetzt, Laufzeit-SOFR-Swaps werden als IRS gemeldet.

Betrachtet man den USD IRS, der in den letzten 12 Monaten gehandelt wurde:

Zeigen;

• USD-LIBOR-Swaps dominieren immer noch die als Fixed-Float-IRS auf den USD-Märkten gemeldeten Volumina, selbst im November 2022 (die bläulichen Balken).
• IRS, die an SDRs in USD gemeldet wurden, haben in den letzten 9 Monaten Indexnamen im Wert von 12 Seiten gesehen! (die 1/9 in der oberen rechten Ecke).
• Die Rohdaten müssen daher manuell bereinigt werden, um aussagekräftige Volumina zu entfernen – USD LIBOR, USD BSBY und Term SOFR.

USD-LIBOR-IRS

Lassen Sie uns zunächst klären, warum SOFR Adoption an den OTC-Märkten noch nicht bei 100 %. Derzeit sehen wir jeden Monat neue USD-LIBOR-Swaps im Wert von über 2.5 Billionen US-Dollar (!), die an SDRs gemeldet werden. Zur Perspektive:

• Das sind 45% niedriger als letztes Jahr um diese Zeit. Was gut ist!
• 88-90 % dieses Volumens entfallen auf kurzlaufende Single Period Swaps (SPS). Auch gut für den Übergang!
• Denken Sie daran, dass SPS FRAs ersetzt haben als kurzfristiges Risikomanagement-Tool für Swap-Händler, da SPS mit dem ISDA IBOR Fallback Protocol kompatibel sind. FRAs sind aufgrund ihrer Vorauszahlung nicht mit den Fallbacks kompatibel.

Trotzdem ergibt es ein beängstigendes Diagramm. Also – beängstigender Chart-Alarm! Neuer Nennwert von USD-LIBOR-Swaps, die derzeit an SZR gemeldet werden:

Dies ist auch der Grund, wenn man die globale Sicht auf die USD-Märkte betrachtet CCPView, sehen wir so viel von der LCH USD IRS-Aktivität in ihrem „2Y“-Tenor. Dies alles sind eigentlich SPS-Aktivitäten, nicht nur ein Spiegelbild dafür, dass es aufgrund der Tatsache, dass die Fed im Spiel ist, mehr LIBOR-Handel am „kurzen Ende“ gibt:

Diese Faktoren, zusammen mit Hälftedes Futures-Handels in Nicht-SOFR-Produkten, Bedeutet die SOFR Adoptionsindikator hat eine Möglichkeit, vor dem Aufhören zu laufen.

Begriff SOFR

Wie auch immer, du bist nicht hergekommen, um davon zu hören RFR-Adoptionsindikator. Dafür gibt es unsere monatlichen Blogs und den ISDA-Bericht! Weiter zum Begriff SOFR. Welche Volumina wurden bisher an SDRs gemeldet?

Zeigen;

• BITTE beachten Sie hier die Maßstabsänderung! Wir hatten Billionen (1,000 Milliarden) für LIBOR-Swaps. Wir sprechen jetzt nur von zig Milliarden.
• Dies sind monatliche Volumina für alle Geschmacksrichtungen von Term SOFR – 1M und 3M.
• Das monatliche Rekordvolumen, das je gemeldet wurde, betrug 32 Mrd. USD, das war im September.
• Wie wir gesehen haben, war die Aktivität auf allen Märkten im Oktober im Allgemeinen geringer.
• Der November war bis zum 20. bereits ein ziemlich aktiver Monat im Term SOFR. Mit einer verkürzten Ferienwoche in dieser Woche ist es unwahrscheinlich, dass der Allzeitrekord gebrochen wird.

Während Nominalbeträge der USD-LIBOR-Aktivität nicht das Wasser reichen können, wird jetzt jeden Monat eine überraschend hohe Anzahl von Swaps gemeldet. Wie CME freundlicherweise auf ihrer „Begriff SOFR”-Seite können Clarus-Daten verwendet werden, um monatliche Handelszahlen und Nominalwerte von Term SOFR Swaps zu überwachen:

Und wie die CME-Seite hervorhebt, wird jeden Monat auch eine beträchtliche Anzahl von Caps gehandelt:

Einige allgemeine Punkte zum Term SOFR-Markt:

• 2,000 Trades pro Monat sind nicht zu vernachlässigen!
• Alle diese Bände sollten sein ungeklärt. Keine CCP bietet das Clearing von Term-SOFR-Derivaten an (meines Wissens?). Es gibt 4 Laufzeit-SOFR-Swaps, die im August in den SDR-Daten als „gecleart“ gemeldet wurden – ich bin mir ziemlich sicher, dass dies schlechte Daten sein müssen.
• Wir haben erwartet, dass all diese Volumina außerhalb von SEF gehandelt werden. Wir sehen jedoch 32 Swaps, die auf SEF gemeldet wurden (und eine Obergrenze!):

Wenn man sich die 3 „on-SEF“-Swaps im November ansieht, sind sie „seltsam“ – zwei mit negativen Zinsen, alle unterhalb aller Mindestgrößen, die für IDB-SEFs akzeptabel wären. Tatsächlich melden IDB-SEFs jetzt alle ihre Volumina als OIS – nur Bloomberg SEF und Tradeweb SEF zeigen im November weiterhin Volumina in IRS für USD (ohne SPS) an. Sind das schlechte Daten? Oder gibt es einen SEF-Verarbeitungsbegriff SOFR – teilen Sie uns dies bitte in den Kommentaren unten mit.

Laufzeit SOFR Tenöre

Wenn wir uns die Handelsaktivitäten der letzten 12 Monate ansehen, sehen wir nur für Fixed-Float-Zinsswaps einen großen Höhepunkt der Aktivität bei 5Y:

Zeigen;

• Eine große Aktivitätskonzentration im „Bauch“ der Kurve. Ich habe hier die Laufzeiten standardisiert, sodass alle Laufzeiten zwischen 2J+ und 5J in der „5J“-Leiste oben angezeigt werden.
• Wir sehen Trades bis zu 30Y (nichts länger…noch).
• Und natürlich auch Aktivität am kurzen Ende.
• Der Bereich der größten Aktivität liegt jedoch sicherlich im 2Y-10Y-Bereich der Kurve.
• Daher im Gegensatz zu unserem Freund CCP-Basis, wo der Preisunterschied am langen Ende (30 Jahre) am deutlichsten ist, sehen die Marktteilnehmer wahrscheinlich 5 Jahre als den wichtigsten „Schmerzpunkt“ für die Basis.

Bis heute gibt es keinen Grund zu der Annahme, dass ein eventuell auftretender Preisunterschied nach 5 Jahren nachlassen würde, aber dies hängt sicherlich von den genauen Anforderungen der Endverbraucher ab, die über diesen speziellen Index abgesichert werden.

Die durchschnittliche Handelsgröße ist bei Swaps ziemlich konstant bei etwa 20-25 Millionen Dollar geblieben, und viele Aktivitäten konzentrieren sich eindeutig auf Laufzeiten von 5 Jahren. Es fühlt sich wirklich so an, als ob all diese Aktivitäten an Endverbraucherdarlehen gebunden sind (wenn auch ziemlich große Darlehen!).

Begriff SOFR-Basis

Was alles dazu führt, dass mehr als eine Handvoll Term-SOFR-Basisgeschäfte stattfinden. Einige stehen im Vergleich zum USD-LIBOR (was eine ziemlich nette Idee ist, wenn man bedenkt, dass es sich bei beiden um zukunftsgerichtete Sätze handelt). Aber es gibt mehr Trades gegenüber SOFR, die täglich verzinst werden:

Es ist jedoch wirklich ein Tropfen auf den heißen Stein im Vergleich zu 2,000 Term SOFR-Trades auf direkter Basis. Während diese Basis-Trades viel größer sind – etwa 150 bis 200 Millionen Dollar pro Clip – gibt es eindeutig nicht genug Aktivität, um das Risiko aus den zugrunde liegenden Trades zu „recyceln“. Es gibt einige Hinweise aus den gemeldeten Preisen, dass die Clearing-Kosten der Basis in 3 Jahren etwa 5 Basispunkte betragen, aber halten Sie mich nicht daran fest! Es ist ein dünn gehandelter Markt, mit möglicherweise auch einigen Schluckauf bei der Datenberichterstattung.

Es bleibt die große Frage, wie die Händlergemeinschaft weiterhin 2,000 Trades pro Monat bedienen und das Term-SOFR-Risiko recyceln kann, ohne auf dem IDB-Markt handeln zu können.

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