The Endgame for Basis Swaps;

Οι ανταλλαγές βάσης επιτοκίου μπορούν να κατηγοριοποιηθούν σε δύο διαφορετικούς τύπους, με κυμαινόμενες πλευρές/σκέλη που αναφέρονται είτε:

1. Διακεκριμένοι δείκτες αναφοράς π.χ. USD Libor 3M έναντι Fedfunds, ή
2. Βάση Tenor π.χ. USD Libor 3M έναντι 6M

Οι ανταλλαγές βάσης χρησιμοποιούνται για την αντιστάθμιση ή τη διαπραγμάτευση της διαφοράς βάσης μεταξύ των δεικτών αναφοράς ή των τενόρων Libor και χρησιμοποιούνται ευρέως, ιδιαίτερα στην αγορά αντιπροσώπων για την αντιστάθμιση της δραστηριότητας πελατών στον δείκτη αναφοράς ή το χρονικό διάστημα λιγότερο ρευστότητας.

Με την κατάργηση των IBOR, φυσικά θα υπάρχουν λιγότερα spreads βάσης στα περισσότερα νομίσματα. Δεν είναι ιδανικό για μεσίτες και αντιπροσώπους, καθώς λιγότερα προϊόντα προς διαπραγμάτευση και δημιουργία αγορών, αλλά ίσως καλύτερο για τους πελάτες ως απλοποίηση της αντιστάθμισης επιτοκίων.

Ας δούμε τι έχει συμβεί μέχρι στιγμής σε GBP, EUR και USD.

Ανταλλαγές Βάσεων GBP

Το GBP Libor έληξε στις 31 Δεκεμβρίου 2021, αφήνοντας μόνο τη SONIA ως δείκτη αναφοράς για τη στερλίνα, οπότε ας δούμε τους μηνιαίους όγκους των Basis Swaps από την 1η Ιανουαρίου 2021.

Πρώτοι παγκόσμιοι εκκαθαρισμένοι τόμοι από CCPView.

• 120 δις £, 210 δις £, 150 δις £ τους πρώτους 3 μήνες του 2021
• Στη συνέχεια, μειώθηκε σε £50 δις τον Μάιο και τον Ιούνιο του 2021
• Αύξηση τον Σεπτέμβριο του 2021 στα 118 δισ. £, καθώς πραγματοποιήθηκαν οι μετατροπές LCH Libor
• Στη συνέχεια, £22b τον Οκτώβριο του 2021 και £15m τον Δεκέμβριο του 2021, χωρίς τίποτα μετά

Στη συνέχεια το εκκρεμές εκκαθαρισμένο πλασματικό.

• 3 τρισεκατομμύρια £ στα τέλη Ιανουαρίου 2021
• Συνεπής και σταθερή πτώση στα 2 τρισεκατομμύρια £ έως το τέλος Σεπτεμβρίου 2021
• Στη συνέχεια, μετατροπές LCH και άλλων CCP εκκρεμών ανταλλαγών Libor GBP σε Sonia
• Εξαιρετική πλασματική κατάρρευση στα 260 δισ. £
• Ένα μικρό pick-up στα τέλη Ιανουαρίου 2022 στα 400 δισεκατομμύρια £(;)
• Με μόνο 2 δισεκατομμύρια £ απομένουν στα τέλη Ιουνίου 2022
• Το οποίο θα μηδενιστεί σύντομα.

Συνοπτικά, οι όγκοι ανταλλαγής βασικών GBP δείχνουν:

• μια ομαλή μείωση ξεκινώντας ένα έτος πριν από την ημερομηνία λήξης του Libor
• μια κατάρρευση σε πολύ χαμηλότερο επίπεδο καθώς συνέβησαν οι μετατροπές CCP, ακολουθούμενη από
• μηδέν κατά τους επόμενους 6 μήνες.

Πριν εξετάσουμε το EUR & το USD, ας δούμε δύο γραφήματα από SEFView και SDRView.

• Επί τόμων ΣΕΦ ανά μήνα
• Ιανουάριος 2021 με £32b, μετά £24b, £12b και £15b σε επόμενους μήνες
• Αντιπροσωπεύουν το 27%, 11%, 8% και 17% αντίστοιχα των παγκόσμιων εκκαθαρισμένων όγκων
• Παράδοση η μεγαλύτερη, ακολουθούμενη από το Tullet και μετά το BGC
• Δεν υπάρχει τόμος μετά τον Οκτώβριο του 2021.

Επόμενο από SDRView, οι μηνιαίες συναλλαγές υπολογίζονται από το Off/On SEF και το IBOR/RFR.

• 202 συναλλαγές τον Ιανουάριο του 2021
• 88 Σε SEF και RFR, έτσι SONIA vs Libor
• 57 Σε SEF και IBOR, άρα Libor 6m vs 1m/3m/12m
• 34 Off SEF και RFR
• 23 Off ΣΕΦ και ΙΒΟΡ
• Πτώση σε 61 συναλλαγές τον Ιούνιο του 2021 και 41 συναλλαγές τον Σεπτέμβριο
• Και τίποτα μετά τον Ιανουάριο του 2022

Αυτό ήταν το τελικό παιχνίδι για τα GBP Basis Swaps. όλος ο όγκος τώρα στο OIS Sonia Swaps.

EUR Basis Swaps

Καθώς το Euribor έχει μεταρρυθμιστεί και αναμένεται να υφίσταται μέχρι το τέλος του 2025, ενώ το €STR έχει αντικαταστήσει το EONIA, αναμένουμε ότι τα δεδομένα στις ανταλλαγές βάσης EUR θα είναι πολύ διαφορετικά από αυτά σε GBP.

Ξεκινώντας με εκκαθαρισμένους τόμους από CCPView.

• 220 δισ. ευρώ το πρώτο τρίμηνο του 2021, το υψηλό για την περίοδο
• Πολύ μικρότερο από τα 480 δισεκατομμύρια £ το 2021ο τρίμηνο του 1 για ανταλλαγές βάσης GBP
• Στη συνέχεια, 200 δισεκατομμύρια ευρώ το 2022ο τρίμηνο του 1 και 160 δισεκατομμύρια ευρώ το 2022ο τρίμηνο του 2
• Οι όγκοι φαίνεται να είναι υψηλότεροι το 2022 από το 2021

Στη συνέχεια το εκκρεμές εκκαθαρισμένο πλασματικό.

• Τέλη του 2021ου τριμήνου του 1 εκκρεμές εκκαθαρισμένο τεκμήριο ύψους 430 δισεκατομμυρίων ευρώ
• Και πάλι πολύ μικρότερο από τα 3 τρισεκατομμύρια £ Βάσης GBP την ίδια ημερομηνία
• Εκκρεμές ποσό 2022 δισεκατομμυρίων ευρώ στο τέλος του 2ου τριμήνου του 500
• Παρουσιάζει συνεχή αύξηση στο απόθεμα των EUR Basis Swaps

Καθώς δεν υπάρχει διαπραγμάτευση βάσει EUR σε SEF, ας δούμε τι δείχνουν τα στοιχεία συναλλαγών SDR.

• Η αυξητική τάση στο εμπόριο μετράει
• Το RFR συναλλάσσεται, επομένως το €STR έναντι του Euribor, το πιο κοινό με 64 τον Ιούνιο του 2022
• Το IBOR διαπραγματεύεται, επομένως Euribor 6 εκατ. έναντι 3 εκατ. ή 1 εκατ. έναντι 3 εκατ., με 24 συναλλαγές τον Ιούνιο του 2022
• Όλες οι συναλλαγές είναι εκτός ΣΕΦ

Δεν εμφανίζεται στο γράφημα, είναι ότι οι μη εκκαθαρισμένες μετρήσεις είναι παρόμοιες με τις εκκαθαρισμένες κάθε μήνα, κάτι που προκαλεί έκπληξη για τις ανταλλαγές.

Ανταλλαγές Βάσεων σε USD

USD Basis Swaps, Libor Tenor και Reference Index (FF vs Libor, SOFR vs Libor, FF vs SOFR).

Ξεκινώντας με εκκαθαρισμένους τόμους από CCPView.

• 3.7 τρισεκατομμύρια δολάρια το πρώτο τρίμηνο του 2021, 1 τρισεκατομμύρια δολάρια το τέταρτο τρίμηνο του 4.3 και 2021 τρισεκατομμύρια δολάρια το δεύτερο τρίμηνο του 4
• Ήταν πολύ μεγαλύτερη από την αγορά του GBP Basis Swap (480 δισεκατομμύρια £ το 2021ο τρίμηνο του 1)

Στη συνέχεια το εκκρεμές εκκαθαρισμένο πλασματικό.

• Τέλος του 2021, το εκκρεμές ποσό των 1 τρισεκατομμυρίων δολαρίων
• Τέλος του 2022, το εκκρεμές ποσό των 2 τρισεκατομμυρίων δολαρίων
• Εμφανίζεται συνεχής αύξηση στο απόθεμα των USD Basis Swaps

Στη συνέχεια ας στραφούμε στο SEFView για τόμους On SEF.

• Το Tullet μακράν το μεγαλύτερο, ακολουθούμενο από το Tradition και το BGC
• 2022ο τρίμηνο 1 με 1.4 τρισεκατομμύρια δολάρια και 2021ο τρίμηνο 2 με 1.1 τρισεκατομμύρια δολάρια
• Στον όγκο SEF περίπου το 30% του παγκόσμιου εκκαθαρισμένου όγκου
• Το υπόλοιπο πρέπει να είναι εκτός SEF ή άτομα εκτός ΗΠΑ

Ας κόψουμε τώρα αυτόν τον ίδιο τόμο SEF ως εξής:

1. RFR, όπου η μία πλευρά είναι SOFR, η άλλη Libor ή FedFunds
2. IBOR, όπου η μία πλευρά είναι Libor, η άλλη Libor ή FF ή άλλος δείκτης (αλλά όχι SOFR)

• IBOR το μεγαλύτερο κάθε τρίμηνο, εκτός από το πιο πρόσφατο τρίμηνο
• IBOR με 500 δισεκατομμύρια δολάρια το 2022ο τρίμηνο του 2, σε σύγκριση με 590 δισεκατομμύρια δολάρια το 2021ο τρίμηνο του 1
• Το IBOR δείχνει σημάδια μείωσης του QoQ
• Οι όγκοι RFR σε σύγκριση έχουν αυξηθεί
• Αύξηση από 160 δισεκατομμύρια δολάρια το πρώτο τρίμηνο του 2021 σε 1 δισεκατομμύρια δολάρια το 700ο τρίμηνο του 2022
• Ωστόσο, το RFR εδώ περιλαμβάνει επίσης SOFR vs LIBOR, το οποίο θα τελειώσει

Συνοπτικά, όλος ο όγκος του IBOR των 500-700 δισεκατομμυρίων δολαρίων το τρίμηνο θα μηδενιστεί.

Εάν το μοτίβο σε GBP ισχύει σε USD (βλ. GBP SEFView γράφημα, 3η από την κορυφή), με 1 έτος να απομένει μέχρι το τέλος Ιουνίου 2023 του USD Libor, θα περιμέναμε ότι η μείωση των όγκων θα επιταχυνθεί τους επόμενους μήνες και θα πάει στο μηδέν πριν από τον Ιούνιο του 2023 (ανάλογα με το πότε πραγματοποιούνται οι μετατροπές RFR USD CCP).

Ωστόσο, όχι μόνο τα SEF θα χάσουν 500-700 δισεκατομμύρια δολάρια από τον όγκο Libor Basis, αλλά ένα καλό κομμάτι του όγκου του Βάσης RFR είναι το SOFR vs Libor, το οποίο επίσης θα τελειώσει, αφήνοντας τον όγκο SOFR vs FF.

Δεν έχουμε έναν άμεσα διαθέσιμο διαχωρισμό του τόμου SEF RFR παραπάνω σε SOFR vs FF και SOFR vs LIBOR, αλλά μπορούμε να στραφούμε σε SDRView για να πάρετε μια καλή εκτίμηση.

• Στο SEF USD, οι συναλλαγές βασικής ανταλλαγής αναφέρθηκαν σε SDR
• Libor εναντίον SOFR με κόκκινο, η πλειοψηφία, με 585 συναλλαγές, 104 δις $ πλασματικά, 40 εκατομμύρια $ dv01
• FF v SOFR σε μπλε χρώμα, με 419 συναλλαγές, 106 δις $ πλασματικό, 22 εκατομμύρια $ dv01

Ανάλογα με το μέτρο (counts/notional/dv01), το 50%-65% του όγκου είναι Libor vs SOFR.

Αυτό σημαίνει ότι ο όγκος SEF των 700 δισεκατομμυρίων δολαρίων το 2022ο τρίμηνο του 2 θα γίνει 350 δισεκατομμύρια δολάρια μέχρι τον Ιούνιο του 2023, ας το ονομάσουμε περίπου 100 δισεκατομμύρια δολάρια το μήνα.

Υπάρχει φυσικά η πιθανότητα να αυξηθεί ουσιαστικά η δραστηριότητα SOFR κατά FF ή νέες ανταλλαγές βάσης έναντι άλλων δεικτών αναφοράς (π.χ. Όρος SOFR, BSBY, Ameribor, …), να αρχίσουν να διαπραγματεύονται σε σημαντικά ποσά. Ωστόσο, είναι πολύ νωρίς για να το δούμε αυτό στα δεδομένα.

Προς το παρόν, αναμένουμε ότι οι ανταλλαγές βάσης USD θα παρουσιάσουν παρόμοιο (-ισ) μοτίβο μείωσης του όγκου και το εκκρεμές πλασματικό σε GBP, εκτός από το γεγονός ότι οι όγκοι SOFR έναντι FF Basis είναι σημαντικοί και πιθανόν να παραμείνουν ή να αυξηθούν.

Αυτά είναι όλα για σήμερα στο τέλος του παιχνιδιού.

Ένα που πρέπει να παρατηρήσετε τους επόμενους μήνες.