¿Sabía que SACCR ahora hace que el comercio de divisas sea más costoso?

Esta semana quiero reunir dos de mis blogs recientes:

1. Compensación de divisas 2022
2. Mecánica y Definiciones de SACCR (parte 3)

Esperaba ver un "efecto SACCR" en la cantidad de FX Clearing que vemos en 2022. Veamos los detalles a continuación.

Ampliación de diferenciales

FX y SACCR han aparecido en los titulares varias veces a principios de 2022. Lo más notable es que vimos lo siguiente de riesgo.net:

¿Por qué un cambio en las reglas de capital conduciría a un cambio en la fijación de precios para el cliente de un banco grande? Veamos los detalles y destaquemos lo que ha cambiado en 2022 para FX.

Modelos SACCR

Clarus tiene una gran cantidad de recursos de SACCR en el blog; consulte SACR. Este año, he estado escribiendo una serie sobre los conceptos básicos de SACCR:

La siguiente tabla proporciona un buen resumen de esos 3 blogs:

MPOR	factor de madurez	Comentario
40	0.60	CSA en disputa
20	0.42	Transacciones difíciles de valorar; Más de 5,000 juegos de redes
10	0.30	CCP, CSA “limpias”
STM (Liquidado a Mercado)	0.20	Liquidado a Mercado

under SACR, el "Factor de madurez" de una cartera cambia según el tipo de acuerdo de margen que tenga. En algunos casos, es posible que ni siquiera tenga un acuerdo de márgenes. Y en otros, podrá definir el Margen de Variación como liquidación diaria (ver Liquidado a Mercado).

De lo contrario, la métrica clave en la que pienso cuando miro SACR es la Exposición al Incumplimiento. En Primera parte, destacamos cómo esto es en gran medida equivalente a la exposición futura potencial que calculamos bajo el antiguo Metodología de exposición actual. Bajo SACCR:

Exposición al Incumplimiento para FX = Nocional Neto * Factor de Vencimiento * Factor de Supervisión * Alfa (1.4)

(etiqueta {1} Exposición por defecto = Alpha * Factor de supervisión * MF_{i} * Net Notional_{j} )

Veamos algunos valores de EAD usando el siguiente ejemplo como guía:

EURUSD neto nocional	$ 100m
factor de madurez CSA con <5,000 intercambios, CSA limpio	0.30
Factor de Supervisión (“Peso de Riesgo”)	4%
Alpha	1.4
Cálculo	100 * 0.30 * 4% * 1.4
Exposición por defecto (EAD)	$ 1.68m

Exposición al incumplimiento frente a PFE

En lugar de presentar solo los números SACCR, a menudo es útil verlos en contexto. Por lo tanto, junto con la EAD bajo SACCR, también presento los valores "antiguos" de CEM PFE. En términos generales, ambas medidas dictan el tamaño de la exposición que alimenta los requisitos de capital. Para un banco que tiene como objetivo un índice de apalancamiento (SLR) del 7.5 %, el 7.5 % de este valor de exposición debe mantenerse como capital (suponiendo que su restricción de capital sea el apalancamiento).

	Factor de riesgo		Nocional ($ millones)	“Peso de riesgo”	Factor de madurez/NGR	EAD/PFE (millones de dólares)
SACR	EURUSD		100m	4.0%	0.2 - 0.6	1.12 - 3.36
CEM	EURUSD		100m	1.0% -7.5%	0-100%	0.40 - 3.00

La tabla se ve bastante bien para CEM y lamentable para SACCR, ¿verdad?

• La exposición más pequeña posible se calcula bajo CEM en solo $400k para una posición de $100m. Esto representa una operación de FX de menos de un año fuera del dinero.
• Exactamente la misma operación con SACCR genera una exposición de al menos $1.12 millones (¡2.8 veces más!) que con CEM.

Si bien es potencialmente un fragmento de sonido interesante para presentar, en realidad no cuenta toda la historia bajo CEM y SACCR.

Desde una perspectiva de cartera, CEM luego pasaría a recaudar en bruto posiciones. Cualquier nocional bruto adicional que agregue a la cartera, por definición, se sumará al monto de la exposición y, por lo tanto, se agregará al capital que debo mantener contra la cartera.

Bajo SACCR, el factor de riesgo se calcula con base en la nocional neto. Por lo tanto, si ejecuto una posición de compensación de riesgo, por ejemplo, vendiendo 100 millones de EURUSD frente a la posición larga anterior, neutralizaría los cálculos de exposición. Si soy neutral al riesgo frente a una contraparte, tengo una exposición cero y, por lo tanto, debo mantener un capital cero (suponiendo que exista un acuerdo de compensación adecuado).

Sin embargo, esto no necesariamente considera el “mundo real”:

• La compensación de posiciones de riesgo de esta manera es muy útil para las exposiciones entre intermediarios. Si mis contrapartes de cobertura son realmente "neutrales al riesgo" en todos sus factores de riesgo, entonces puedo operar con contrapartes durante todo el día sin aumentar mis exposiciones.
• Sin embargo, ¿es este realmente el caso? Sin ver carteras reales, es difícil saberlo.
• Seamos generosos y digamos que el 50% de las veces, una exposición interbancaria reducirá la exposición existente.
• ¿Qué significa SACCR para el 50% de las operaciones que tienen riesgo aditivo? Ahora, el capital de la SACCR es más punitivo que bajo la CEM.

¿Y qué pasa con el resto del mundo comercial, esas contrapartes que no son "intermediarios"?

• Todas las demás contrapartes serán, por necesidad, direccionales.
• Cualquiera de los fondos de cobertura que toman posiciones especulativas.
• O usuarios finales cubriendo exposiciones reales. Estos crearán posiciones direccionales frente a los bancos intermediarios. Son los bancos intermediarios los que tienen que mantener el capital frente a estas posiciones direccionales (no los usuarios finales, que no tienen que seguir las normas bancarias, ¡suerte de ellos!).
• En todos estos casos, los bancos saben que los clientes solo agregarán (o reemplazarán/renovarán) una exposición al riesgo direccional.
• Bajo SACCR, estas exposiciones consumirán más capital que bajo CEM.

Una comparación típica

Una comparación razonable de SACCR vs CEM para FX probablemente se encuentre en algún lugar entre el mejor y el peor caso. A continuación se muestra mi mejor estimación de la comparación real entre SACCR y CEM:

	Factor de riesgo		Nocional ($ millones)	“Peso de riesgo”	Factor de madurez/NGR	EAD/PFE (millones de dólares)
SACR	EURUSD		100m	4.0%	0.42	2.35
CEM	EURUSD		100m	1.0%	15%	0.49

En fin, creo que la SACCR está consumiendo ~4.8 veces tanto capital en FX en comparación con el antiguo modelo CEM.

(Las suposiciones siempre pueden ser incorrectas, pero creo que es justo que la mayoría de las carteras de intermediarios tengan una operación "difícil de valorar", por lo que probablemente atraerán a un factor de madurez de 0.42 bajo SACCR. Igualmente, casi todas las posiciones de FX tienen menos de 1 año, por lo que habrá atraído una ponderación de riesgo del 1% según CEM).

FX Clearing

Completando el círculo, por lo tanto, esperaba ver un "efecto SACCR" en nuestro Blog de compensación de divisas 2022 ¿Por qué?

• FX ahora es “más caro” bajo SACCR que CEM.
• SACCR eleva posiciones en todas las contrapartes.
• La compensación permite la compensación multilateral de posiciones entre contrapartes.
• Por lo tanto, si tengo una operación bilateral larga en EURUSD con Deutsche frente a una corta frente a Citi, puedo (en teoría) novarlas para compensarlas y reducir mi consumo de capital SACCR. Tanto Deutsche como Citi también necesitarían ver un beneficio proporcional, por lo que esto funciona mejor sobre una base multilateral.
• Incluso sin ningún beneficio de compensación, puede ver una reducción en el capital basado en SACCR al compensar:

SACR	Factor de riesgo		Nocional ($ millones)	De supervisor Factor	FX liquidado MF	EAD/PFE (millones de dólares)		Mostrador- fiesta Peso de riesgo	APR de crédito ($ m)
Apalancamiento	EURUSD		100m	4.0%	0.2	1.12		100-150%	1.12 - 1.68
APR de crédito	EURUSD		100m	4.0%	0.2			2%	0.022

• Para un banco con apalancamiento restringido, Clearing introduce un ahorro del 53% en EAD bajo SACCR.
• Para un banco con RWA de crédito restringido, Clearing introduce una reducción de más del 98 % en los EAD bajo SACCR (!), gracias a la ponderación de riesgo de contraparte mucho más baja para una CCP.
• Por supuesto, algunos de estos ahorros deben compensarse con el costo de contabilizar el Margen inicial en Compensación.
• En última instancia, los bancos deben equilibrar las carteras y optimizarlas.
• Esta es probablemente la razón por la que SACCR ha sido un tema tan candente en 2022.
• Y probablemente por qué estamos viendo el impacto en los diferenciales cotizados en los mercados de divisas para los usuarios finales.

En resumen

• SACCR impacta significativamente la cantidad de capital que debe mantenerse en los mercados de divisas.
• Se puede suponer razonablemente que la cantidad de capital mantenida contra posiciones direccionales se ha incrementado casi cinco veces este año.
• Si bien la compensación es buena y reducirá el capital en comparación con las grandes carteras bidireccionales, aún significa que las operaciones que se suman a la direccionalidad de una cartera necesitarán una mayor cantidad de capital en su contra que con la Metodología de exposición actual anterior.
• Las medidas de capital sensibles al riesgo son generalmente buenas, por lo que será interesante ver cómo se desarrollan estos cambios en los mercados.
• Los participantes del mercado probablemente optarán por optimizar y equilibrar las carteras de divisas entre compensadas y no compensadas.
• Una reducción de capital en la compensación debe equilibrarse con el coste de contabilizar el Margen inicial en una CCP.