Questo rapporto è stato scritto da Imprese IOSG e pubblicato esclusivamente su The Defiant
Ringraziamenti: Un ringraziamento speciale a Xinshu, Lucas ed Evgeny per aver fornito un prezioso feedback e Darko Bosnjak per l'aiuto con l'analisi dei dati!
TLDR:
- L'articolo discute lo stato del mercato dei derivati DEX nell'era post-FTX.
- La maggior parte dei DEX ha faticato ad attrarre una crescita organica poiché una grossa fetta del volume degli scambi è stata generata da bot e trader che sfruttano l'economia dei token o i fornitori di liquidità.
- GMX è emerso come la più grande sorpresa positiva nel verticale. Il suo design a impatto zero lo rende un luogo attraente per i commercianti di balene.
- Il prodotto di GMX è ancora lungi dall'essere perfetto, con limitazioni che includono una selezione limitata degli asset, problemi di ridimensionamento della liquidità, mancanza di un'adeguata gestione del rischio a livello di protocollo, una grande dipendenza da input centralizzati e UX non ottimale.
- Tuttavia, alcune di queste carenze potrebbero essere state compromessi intenzionali che hanno aiutato GMX a trovare il prodotto adatto al mercato e diventare i derivati DEX con la domanda più organica.
- Tuttavia, il mercato ha dimostrato che per conquistare la quota di mercato dei derivati crittografici, i DEX dovrebbero battere i CEX al loro stesso gioco.
I volumi dei derivati crittografici hanno superato il mercato spot e la tendenza non mostra segni di rallentamento. Nel 2022, i primi 10 scambi centralizzati di derivati (CEX) hanno registrato un volume medio giornaliero di circa $ 95 miliardi, mentre i primi 10 CEX spot hanno rappresentato circa $ 31 miliardi. Man mano che il settore continua a maturare, possiamo aspettarci che il rapporto tra derivati e volume spot raggiunga livelli simili a quelli delle classi di attività tradizionali.
Tuttavia, quando rivolgiamo la nostra attenzione agli scambi decentralizzati (DEX), la storia è leggermente diversa. I volumi dei derivati erano solo il 56% dei volumi del mercato spot, indicando una relativa immaturità nei derivati DEX. Ciò è particolarmente evidente quando confrontiamo il rapporto tra DEX e CEX all'interno del verticale specifico: i DEX derivati rappresentano solo l'1.5% del volume CEX, mentre la quota è più vicina all'8% nel mercato spot.
2022 | Volume medio giornaliero $B | 2022 | Rapporto |
Punto DEX | 2.46 | Punto DEX/punto CEX | 0.077 |
Punto CEX | 31.65 | DEX der/CEX der | 0.0146 |
DEX der | 1.40 | punto DEX der/DEX | 0.569 |
CEX der | 95.93 | Punto CEX der/CEX | 3.030 |
È importante notare che solo perché i derivati generano un volume nozionale molto maggiore nella finanza tradizionale e negli scambi di criptovalute centralizzati, non significa necessariamente che vedremo la stessa tendenza tra i giocatori decentralizzati. In effetti, esiste un solo mercato dei derivati crittografici ed è possibile che continui a superare il mercato spot crittografico senza alcun contributo da parte dei DEX.
Se mai c'è stato un momento che potrebbe fungere da forte catalizzatore per la crescita degli scambi di derivati, è stato sicuramente la dichiarazione di fallimento di FTX nel 2022 dopo una serie di eventi controversi. Questo shock senza precedenti è servito come duro promemoria per non fidarsi dei giocatori centralizzati. Ma la domanda rimane: questa volta abbiamo davvero imparato la lezione?
Nonostante lo shock senza precedenti del fallimento di FTX, i dati recenti indicano che potremmo non aver appreso appieno la nostra lezione o, in alternativa, che le soluzioni DEX esistenti potrebbero non essere attrezzate per soddisfare la domanda.
Il contributo dei derivati decentralizzati e degli scambi spot al volume totale degli scambi di criptovalute è addirittura diminuito, con queste piattaforme che rappresentano rispettivamente solo l'1.3% e il 6% circa del volume CEX. Questo serve a ricordare che mentre l'industria ha fatto progressi, c'è ancora molto lavoro da fare per costruire un sistema veramente decentralizzato e affidabile.
Passati 30 giorni | Volume medio giornaliero $B | Passati 30 giorni | Rapporto |
Punto DEX | 1.6146 | Punto DEX/punto CEX | 0.058 |
Punto CEX | 27.8356 | DEX der/CEX der | 0.0134 |
DEX der | 1.1218 | punto DEX der/DEX | 0.694 |
CEX der | 83.5994 | Punto CEX der/CEX | 3.003 |
Dando un'occhiata più da vicino all'andamento del mercato di player leader come GMX e dYdX, non sembra esserci un aumento significativo dell'entusiasmo per il futuro di questi progetti. I loro rispettivi token hanno ancora un prezzo simile a multipli inferiori (FDV/Ricavi annualizzati) rispetto a quelli del periodo di crash pre-FTX, e il recente aumento dei multipli riflette l'aumento generale del mercato, suggerendo una mancanza di fiducia nella loro capacità di sovraperformare i mercati aumentando esponenzialmente i loro volumi.
Entrate FDV/protocollo GMX (annualizzate) vs Proxy di mercato
***Il proxy di mercato tiene conto dei protocolli con capacità di generazione di entrate e prende la media dei rispettivi rapporti FDV/Revenue. Comprende i seguenti progetti: Lido, AAVE, Maker, Pancake Swap, Compound, Balancer e Sushiswap
dYdX Entrate FDV/protocollo (annualizzate) vs Proxy di mercato
Quindi, i DEX possono davvero prendere il sopravvento nel gioco del trading di criptovalute? Abbiamo alcune considerazioni importanti da tenere a mente, inclusi i modi principali in cui i DEX si distinguono dalle loro controparti centralizzate. Ma oltre a ciò, dobbiamo anche approfondire gli effetti pratici dei punti di differenziazione e dare un'occhiata ai vari eventi che potrebbero rafforzare o minare la loro importanza.
Ad esempio, se le autorità di regolamentazione dovessero reprimere gli scambi centralizzati, ciò potrebbe creare una maggiore domanda a breve termine di DEX poiché gli utenti cercano opzioni di trading alternative.
D'altra parte, se il mercato sperimenta un periodo prolungato di stabilità, gli utenti potrebbero essere meno preoccupati per i potenziali rischi associati agli scambi centralizzati e potrebbero optare per la convenienza e l'efficienza che offrono.
Dozzine di DEX hanno tentato di prendere piede nel mercato dei derivati crittografici negli ultimi due anni, ma la maggior parte ha faticato ad attrarre una crescita organica poiché una grossa fetta del volume degli scambi è stata generata da bot e trader che sfruttano l'economia dei token o i fornitori di liquidità.
Ad esempio, secondo Terminale token, dYdX e Synthetix sono tra le prime 5 dApp con la maggiore discrepanza tra incentivi pagati e commissioni guadagnate. Nello specifico, dYdX e Synthetix hanno un saldo negativo rispettivamente di $ 750 milioni e $ 650 milioni, a indicare che hanno pagato più incentivi di quanti ne abbiano guadagnati in tasse.
Mentre Synthetix ha scelto di utilizzare i suoi premi per incentivare il lato dell'offerta, ovvero gli staker che costituiscono la spina dorsale della rete, dYdX ha optato per incentivi diretti all'attività di trading tramite il suo programma di trade mining. Tali incentivi possono portare a impraticabilità nel determinare la vera attività organica.
Ad esempio, alcuni incentivi incentivano indirettamente l'attività di trading in quanto i progetti potrebbero gonfiare la liquidità ingenua tramite premi di token mining, ovvero compensare gli LP per il volume di trading contraddittorio generato a loro spese.
Nei casi in cui gli incentivi sono esplicitamente mirati all'attività di trading, come con dYdX, rimane difficile determinare la misura in cui il volume di trading esisterebbe senza tali premi.
Il prezzo del token sta aumentando a causa dell'aumento del volume degli scambi di scambio, ovvero fondamentali migliori o viceversa?
In sostanza, il mining commerciale ha il potenziale per creare l'effetto volano, dove:
- Gli utenti iniziano a estrarre i token prima del lancio del token (potrebbero farlo con strategie delta-neutral);
- I token vengono prezzati dal mercato in relazione all'attività sulla piattaforma, quindi FOMO nella prima fase si riflette direttamente sul token FDV
- Il prezzo elevato del token incentiva la generazione di volumi ancora maggiori
Di conseguenza, dYdX ha generato miliardi di dollari di volume ogni giorno. Tuttavia, fino a che punto questa attività sostenibile è rispetto al mining puramente commerciale? Alla fine, dYdX finirà il gas per alimentare l'attività di trading e il suo successo dipenderà esclusivamente dalla domanda organica.
GMX: Il tesoro delle balene
GMX è un derivato di criptovaluta decentralizzato e scambio spot che opera su Arbitrum e Avalanche. La piattaforma consente agli utenti di scambiare criptovalute in modalità peer-to-pool senza la necessità di intermediari. GMX offre una varietà di funzionalità di trading avanzate, inclusi ordini limite, ordini stop-loss e trading con margine fino a 50 volte la leva.
In base alla progettazione, GMX è progettato per i grandi trader. Ciò è dovuto al suo trading ad impatto a prezzo zero. Raggiunge un impatto sul prezzo pari a zero utilizzando un modello di pool di liquidità (GLP) e un feed di prezzo Oracle in qualche modo centralizzato. Consente ai trader di "affittare" tutta la liquidità dal pool agli attuali prezzi di mercato in cambio di una commissione di negoziazione di 10 punti base e di un costo orario di prestito.
Utilizzando un volume di scambi di $ 100 al giorno come soglia per definire i commercianti di balene, osserviamo che circa meno del 10% dei commercianti GMX potrebbe essere classificato come balene, ma questo gruppo di commercianti genera costantemente oltre il 90% del volume di scambi sulla piattaforma. Ciò è coerente con le storie di successo della maggior parte dei protocolli DeFi Tier 1, in cui di volta in volta, trovare PMF richiede compromessi che favoriscono le balene.
Rapporto IOSG: un nuovo sistema finanziario sarà costruito sui rollup
Un'analisi approfondita di ciò che verrà dopo per la DeFi
Quanto è organica l'attività su GMX?
GMX ha anche sperimentato modi innovativi di utilizzare i token per avviare l'attività. Tuttavia, i suoi incentivi non si concentrano sulla creazione di un falso senso di trazione a causa di quanto segue:
a) GMX non ha incentivi diretti per i trader, come l'iniziativa di mining commerciale
b) si concentra principalmente sulla crescita del suo TVL, ma allo stesso tempo implementa scelte di progettazione che proteggono i suoi LP dal volume contraddittorio, ovvero non paga LP per sedersi nel pool e tollerare il volume dell'arbitraggio
Quindi, la maggior parte del volume GMX è, infatti, organico. L'unica eccezione potrebbe essere la possibilità che alcuni trader speculano sul potenziale airdrop di Arbitrum agli utenti delle dApp dell'ecosistema.
Sull'importanza della BPL
Rispetto ai tipici contratti di swap perpetui, i derivati GMX hanno un massimale più rigoroso in quanto l'open interest è limitato dalla profondità del pool di liquidità per garantire la solvibilità del protocollo. Pertanto, il ridimensionamento del pool di liquidità è stata la priorità di GMX e questi obiettivi si sono riflessi nell'economia dei token GMX.
La liquidità di ETH e BTC è stata la più critica per GMX poiché i trader sono per lo più interessati ad affittare l'esposizione a questi asset, il che è illustrato dalle commissioni di prestito storicamente più elevate per questi asset.
GLP può mantenere livelli di TVL sufficienti dopo il mining di liquidità?
Anche ignorando le ricompense del token mining, i possessori di GLP sono stati in grado di raccogliere APY a due cifre, che negli ultimi periodi oscilla tra il 15% e il 30%.
APY mobile GLP
I critici potrebbero obiettare che il rendimento offerto da GLP non è commisurato alla significativa esposizione al rischio direzionale che devono affrontare i detentori di GLP. Tuttavia, questa critica trascura il fatto che i detentori di GLP non sono necessariamente market maker passivi.
Sebbene GLP possa non avere tecniche di gestione del rischio integrate, i singoli detentori di GLP hanno la capacità di implementare strategie di copertura attiva. È ragionevole presumere che molti titolari di GLP stiano facendo proprio questo:
- coprire il paniere di attività GLP, ad esempio nel caso in cui LP non sia a suo agio con l'esposizione alla volatilità di alcuni token nel pool.
- coprire la domanda di mercato distorta
Poiché le esigenze di copertura sono generalmente soddisfatte off-chain, è difficile valutare l'esatto profitto e perdita dei singoli detentori di GLP. Tuttavia, tenendo conto del rendimento e ipotizzando costi di copertura ragionevoli, è plausibile che gli operatori di mercato sofisticati possano guadagnare APY da una cifra alta a una cifra bassa a due cifre (senza tener conto dei premi simbolici) anche dopo aver coperto completamente la loro esposizione.
Le sfide
Al momento, GLP punta a un rapporto 50:50 tra asset volatili e stabili, tuttavia, considerando che le stablecoin sono ampiamente sottoutilizzate, potrebbe esserci spazio per esplorare pesi target diversi. In alternativa, GMX dovrebbe trovare un modo per aumentare l'utilizzo delle risorse stablecoin.
Vale a dire, una sfida che GMX deve affrontare è il fatto che il pool di liquidità, ovvero GLP, è la controparte di ogni operazione, il che significa che le commissioni di prestito vengono sempre pagate al pool indipendentemente dall'inclinazione della domanda. Ciò lascia spazio a squilibri ea un maggiore rischio direzionale per i detentori di GLP.
Al contrario, negli swap perpetui regolari, se il mercato è prevalentemente rialzista, implica un costo maggiore per mantenere posizioni lunghe ma anche la capacità di guadagnare pagamenti di finanziamento prendendo l'altro lato dell'operazione. Pertanto, supponendo che il mercato sia efficiente, nessun trader razionale pagherebbe per una posizione corta su GMX se potesse guadagnare per avere una posizione corta su altre sedi.
Allo stesso modo, quando il mercato complessivo è ribassista, mancherebbero incentivi per aprire posizioni lunghe su GMX. Tuttavia, poiché i mercati tendono a sfruttare maggiormente i sentimenti rialzisti, questo è meno preoccupante.
Lo squilibrio nell'interesse aperto non è l'unico punto dolente dello scambio GMX. Altri problemi includono i suddetti problemi di ridimensionamento della liquidità, un universo di trading restrittivo e la mancanza di un'adeguata gestione del rischio a livello di protocollo.
Inoltre, i compromessi della piattaforma, come il sacrificio dei principi di decentralizzazione (ad esempio oracoli centralizzati) e l'introduzione di attriti nell'esperienza dell'utente (ad esempio l'esecuzione ritardata degli scambi), non devono essere trascurati.
Infine, a causa della sua incapacità di fornire la scoperta dei prezzi, GMX è destinato a essere sempre uno scambio "secondario".
Tuttavia, alcune di queste carenze potrebbero essere state compromessi intenzionali che hanno aiutato GMX a trovare il prodotto adatto al mercato e diventare i derivati DEX con la domanda più organica.
Conclusione
"Il primo a commercializzare raramente conta. Piuttosto, il primo ad adattarsi al prodotto/mercato è quasi sempre il vincitore a lungo termine. "
Ma conquistare gli utenti dagli scambi centralizzati non è un'impresa facile. Il mercato ha dimostrato che essere non detentivi non basta.
Invece, i DEX dovranno battere i CEX al loro stesso gioco offrendo un'esperienza utente altrettanto buona che includa fattori come facilità di onboarding, costi di trading, latenza, impatto sui prezzi, offerte di asset, funzionalità di trading avanzate, disponibilità, affidabilità e persino recupero di fondi perduti.
Sfortunatamente, al giorno d'oggi nello spettro tra gli scambi "non essere cattivo" e "non posso essere cattivo", l'esperienza utente ottimale richiede che gli scambi si avvicinino al lato sinistro dello spettro.
Tuttavia, man mano che la tecnologia matura, diventerebbe possibile spostarsi verso il lato destro senza sacrificare l'UX. Pertanto, avendo in mente una prospettiva a lungo termine, i DEX sono posizionati sul lato vincente dello spettro.
Ma i CEX non sono senza ricorso in questo panorama in via di sviluppo. Ci aspettiamo che migliorino gradualmente i loro standard e cerchino di difendere la loro posizione di mercato adottando soluzioni crittografiche, offrendo in primo luogo a ibrido modello che riduce le preoccupazioni relative alla custodia e alla trasparenza e, in definitiva, una volta che il primitivo si evolve abbastanza da non richiedere sacrifici UX, diventando anche completamente decentralizzato.
Momir Amidzic è senior associate presso IOSG Ventures.
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- Fonte: https://thedefiant.io/iosg-research-derivative-dexs/
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