A febbraio, Hester Peirce, Commissario della Commissione per i titoli e gli scambi degli Stati Uniti, è stata invitata a esprimere la sua opinione sul caso della SEC contro Telegram. Ha rifiutato di commentare in quel momento, poiché i funzionari della SEC non parlano pubblicamente delle azioni di contrasto in corso. Alla fine di luglio, però, con il caso Telegram risolto, il commissario Peirce ha dato un discorso intitolato "Non frenare e rompere" che acutamente ha messo in dubbio l'approccio adottato dalla SEC nel caso di Telegram. Concludendo le sue osservazioni, il Commissario Peirce ha chiesto:
“Chi abbiamo protetto portando questa azione? I primi acquirenti, chi erano investitori accreditati? I membri del pubblico, molti dei quali al di fuori degli Stati Uniti, che avrebbero acquistato i Grams e li avrebbero usati per acquistare e vendere beni e servizi sulla Blockchain TON? Hanno davvero guardato alle leggi statunitensi sui titoli per protezione? Aspiranti innovatori, chi ora intraprenderà ulteriori misure per evitare gli Stati Uniti? "
Con questo discorso, il commissario Pierce ha presentato un valido motivo per riesaminare il modo in cui la regolamentazione dei titoli negli Stati Uniti viene applicata alla vendita e al successivo trasferimento dei token digitali necessari per il funzionamento delle reti blockchain aperte. Ci sono molti modi in cui questo può essere realizzato, inclusa la creazione del file "Porto sicuro" per progetti crittografici Il Commissario Peirce ha proposto di nuovo nel febbraio di quest'anno. L'approdo sicuro darebbe ai progetti un periodo di grazia di tre anni prima che le leggi federali sui titoli possano essere potenzialmente applicate a loro. Se il porto sicuro fosse adottato dalla Commissione al completo, gli innovatori che cercano di stabilire reti blockchain aperte decentralizzate avrebbero un lungo periodo per i loro progetti per ottenere il sostegno della comunità prima di sostenere potenzialmente l'intero onere della conformità SEC o di dimostrare che tale conformità non è necessaria .
Se il porto sicuro fosse stato in atto l'anno scorso quando Telegram si stava preparando al lancio, questo periodo di grazia sarebbe stato un punto di svolta e forse avrebbe portato a un risultato molto diverso per Telegram Open Network, o TON. Molti hanno osservato che cinque anni fa, la rete Ethereum è stata lanciata in modo simile a quanto proposto da Telegram. Uno scettico potrebbe obiettare che la differenza fondamentale tra i lanci di Ethereum e Telegram era il loro tempismo (o, più specificamente, la fase di sviluppo della rete raggiunta dai due progetti quando hanno catturato l'attenzione della SEC).
Quindi, cosa possiamo concludere sui lanci della rete blockchain da questi due esempi di segnali: uno un enorme successo, l'altro spento prima che gli utenti potessero avere l'opportunità di far conoscere le loro opinioni?
Quando si applicano le leggi sui titoli alle vendite di token?
A metà del 2018, il direttore della divisione di finanza aziendale della SEC, William Hinman, ha tenuto un discorso a un vertice crittografico che ha colto di sorpresa molti osservatori di mercato. Nel suo discorso, Hinman ha cercato di affrontare la questione se "un asset digitale offerto come titolo possa, nel tempo, diventare qualcosa di diverso da un titolo". Durante il suo discorso, il direttore Hinman si è preoccupato di concentrarsi sulle transazioni in cui vengono vendute risorse digitali e se queste transazioni sono "transazioni di titoli" e quindi soggette al rispetto della legge federale sui titoli.
Quando e se le leggi sui titoli si applicano alle transazioni in token blockchain rimane una questione essenziale per il settore. Classificare la vendita di un token digitale come transazione di titoli avrebbe un impatto eccessivo su come il token può essere offerto, chi può acquistarlo, come viene scambiato, le sue implicazioni fiscali e oltre.
Da un lato, se un token può essere venduto senza che la transazione implichi leggi federali sui titoli, è proprio come qualsiasi altra risorsa con cui abbiamo familiarità - un paio di scarpe da ginnastica, diciamo - e può essere scambiato privatamente tra due utenti qualsiasi in qualsiasi tempo e in qualsiasi importo senza alcun particolare rispetto della legge sui titoli, sebbene soggetto alle norme e alle aspettative di diritto commerciale e comune e alle leggi antifrode legali.
Ma se la vendita di un token è considerata una transazione di titoli, questo cambia la situazione per tutti i soggetti coinvolti. Ad esempio, coloro che facilitano queste transazioni possono essere trattati come "broker-dealer, "Il che significa che devono soddisfare una serie di requisiti legali complessi. Inoltre, ogni transazione di un broker-dealer deve essere registrata, il che richiede una registrazione completa e la raccolta di informazioni sui clienti.
Più confusione, meno chiarezza
Inoltre, le sedi in cui si verificano queste transazioni possono essere trattate come borse valori - una classificazione che porta con sé un assalto di regolamentazione. Come minimo, questo approccio ridurrebbe probabilmente drasticamente la liquidità e l'usabilità del token. In alcuni casi, l'applicazione delle leggi sui titoli alle transazioni all'interno di un token potrebbe potenzialmente distruggere del tutto il progetto blockchain.
Sebbene la SEC abbia rilasciato un file Sezione 21 (a) relazione, Due nessuna azione lettere e un "framework" documento, la maggior parte delle indicazioni della SEC su questa domanda è stata sotto forma di azioni di contrasto, dicendo ai sostenitori della blockchain cosa non possono fare, piuttosto che cosa possono fare.
Il Commissario Peirce ha criticato questo approccio nel suo recente discorso. Analizzando gli innovatori blockchain con l'uomo che ha inventato i pattini a rotelle (e che ha avuto un'umiliazione pubblica schiantandosi contro uno specchio mentre dimostrava la sua invenzione), il commissario Peirce ha osservato:
"Preferirei che non solo ritenessimo responsabili gli innovatori spericolati che pattinano tra gli specchi mentre suonano il violino, ma cerchiamo anche di fornire agli innovatori più cauti alcune indicazioni su come evitare la sala degli specchi e su ciò che consideriamo una frenata adeguata tecnologia."
Allora come possiamo sapere quando le leggi sui titoli si applicano alle transazioni in cui vengono venduti i token blockchain?
Vendite iniziali di token
Come punto di partenza, è importante comprendere le basi del concetto statunitense di "contratto di investimento". Un contratto di investimento è una transazione (o "schema") che a prima vista sembra essere una normale vendita commerciale di un bene o di un altro tra due parti private. Tuttavia, come l'ormai famoso Caso Howey Chiaramente, se esaminati più da vicino, questi schemi differiscono dalla maggior parte delle vendite di attività commerciali: l'acquirente non sta acquistando l'attività per il proprio uso "consumistico" dell'attività da parte dell'acquirente. Piuttosto, l'acquirente sta cercando di trarre profitto dalla transazione grazie agli sforzi del venditore in cui l'acquirente e il venditore hanno formato una sorta di "impresa comune".
Esempi di attività vendute in transazioni caratterizzate da contratti di investimento da parte dei tribunali includono castori, whisky e CD bancari. Quando una transazione commerciale non funziona come sperato, gridando "Contratto di investimento!" è un modo molto più probabile per l'acquirente di ottenere un rimborso dal venditore.
Quando una risorsa che inizialmente ha poco o nessun utilizzo funzionale (come il tipico token blockchain prima del lancio della rete) viene venduta non a persone che hanno una vera ragione per utilizzare il token per il suo scopo dichiarato dopo il lancio, ma, piuttosto, a coloro che aspettarsi di mantenere i token per un periodo di tempo al fine di trarre profitto dall'apprezzamento del prezzo derivante dagli sforzi degli sviluppatori del token che promuovono i vantaggi della rete, lo schema probabilmente soddisferà il test di Howey e sarebbe generalmente considerato un "contratto di investimento "E quindi un tipo di transazione in titoli. Quasi tutte le reti blockchain avranno probabilmente bisogno di una fonte iniziale di finanziamento per lo sviluppo e questo modello è stato utilizzato per iniziare.
Un modo in cui sappiamo che le leggi sui titoli si applicano probabilmente alla maggior parte dei lanci della rete blockchain è che anche il Commissario Peirce ritiene che sia necessario un "approdo sicuro" per queste vendite iniziali di token per evitare le leggi sui titoli che altrimenti si applicano a queste transazioni. Dove diventa interessante è quando un acquirente iniziale di token dal team di sviluppo cerca di rivendere quei token.
Transazioni di token secondari
È a questo punto che gli oltre 70 anni di giurisprudenza seguiti alla decisione della Corte Suprema di Howey vengono meno. Perché? Perché la giurisprudenza nasce come risultato della risoluzione di una controversia. I molti casi in cui una presunta vendita commerciale di una determinata attività dovrebbe essere trattata come un "contratto di investimento" (e quindi una transazione di titoli) derivano quasi sempre da una transazione fallita in cui l'acquirente non ha ricevuto il rendimento che si aspettava dal asset, e quindi ha fatto causa al venditore per ottenere indietro i loro soldi. Pertanto, i tribunali non hanno dovuto considerare se le transazioni secondarie in beni rilevanti (ad esempio, i castori, whisky o CD bancari) da parte dell'acquirente che non coinvolgono il venditore originale e non trasferiscono nessuna delle promesse del venditore originale sull'attività sono anche "transazioni di titoli “.
Molti progetti blockchain sollevano proprio questa domanda, tuttavia: le rivendite dell'asset rilevante - il token blockchain - senza il trasferimento di alcuna promessa fatta dal team di sviluppo all'acquirente iniziale dovrebbero essere trattate anche come transazioni di titoli? Se l'asset sottostante fosse qualcuno di quelli coinvolti nei molti casi di "contratto di investimento" post-Howey registrati (i castori, ecc.), Dubitiamo che la domanda potrebbe sorgere, e tanto meno rispondere in senso affermativo. I token blockchain dovrebbero essere diversi?
La posizione SEC
Sicuramente lo pensa il personale della SEC. Nel contenzioso Telegram così come in numerose altre azioni esecutive della SEC, i documenti depositati in tribunale chiariscono che il personale delle forze dell'ordine ritiene che non solo queste transazioni siano "transazioni di titoli" (come suggerito dal direttore Hinman), ma anche che la blockchain i token stessi sono "titoli" e che i team di sviluppo sono gli "emittenti" di questi titoli. È interessante notare, tuttavia, che il giudice Castel nel caso Telegram non ha approvato questa posizione, affermando in contrasto:
"Ma concentrarsi sugli acquirenti iniziali e sui loro accordi di acquisto di Gram manca di uno dei punti centrali del parere e dell'ordinanza della Corte, in particolare, che la" sicurezza "non era né il contratto di acquisto di Gram né il Gram [token] ma l'intero schema che comprendeva gli Accordi di acquisto di Gram e le relative intese e impegni presi da Telegram, comprese l'aspettativa e l'intenzione che gli Acquirenti iniziali distribuissero Gram in un mercato pubblico secondario. "
Nonostante la formulazione di cui sopra, altre dichiarazioni del giudice Castel nelle sue opinioni su Telegram erano sufficientemente vaghe da seminare una certa confusione sulla sua posizione finale su questo punto cruciale. È importante sottolineare che, poiché i Gram non sono mai stati distribuiti, il giudice Castel ha dovuto occuparsi solo dello schema di distribuzione iniziale. Ciò gli ha permesso di ritenere che il piano costituisse un contratto di investimento senza dover affrontare l'argomento della SEC secondo cui i Gram stessi erano titoli per decidere la questione. Sebbene il giudice Castel abbia rifiutato di ritenere che i Gram stessi fossero titoli, ha lasciato spazio alla SEC per continuare a prendere la posizione che le transazioni secondarie in token sono transazioni in titoli (e i token stessi sono titoli).
Token blockchain come asset tradizionali
Tuttavia, c'è un altro punto da considerare. Una cosa che tutti i "titoli" devono avere è un "emittente". Questa è una distinzione cruciale tra un titolo e un bene più tradizionale. Nel caso di un titolo, se l'emittente del titolo, sia esso debito o capitale, viene liquidato e cessa di esistere, anche il titolo cessa di esistere. Non puoi averne uno senza l'altro.
Allo stesso modo, nel contesto del contratto di investimento, se un promotore che si è impegnato a un acquirente di indurre un acquisto da parte dell'acquirente di una determinata attività venduta dal promotore in relazione allo schema cessa di esistere, così fa anche il "contratto di investimento "Tra il promotore e l'acquirente.
Tuttavia, l '"oggetto" dello schema del promotore (ovvero, il bene che il promotore ha venduto) continuerà a vivere, come nel caso di altri beni tradizionali una volta creati. Che siano tangibili o intangibili, i beni "non di sicurezza" esistono molto tempo dopo che il loro creatore potrebbe essersi allontanato da questa spirale mortale - letteralmente o figurativamente. Ad esempio, un diritto di brevetto per un farmaco creato da una società farmaceutica continuerà a esistere - e potrebbe essere venduto e trasferito - anche se la società che ha sviluppato il farmaco fosse sciolta.
Guardando di nuovo a molti tipici token blockchain (inclusi i Gram da utilizzare sulla rete TON), la maggior parte sembra piuttosto chiaramente più come asset tradizionali (non di sicurezza) a questo riguardo - il team di sviluppo iniziale per un progetto blockchain che è stato ritenuto l '"emittente" dei token può essere liquidato o può semplicemente sciogliersi e andare avanti, ma i token rilevanti continueranno ad esistere fintanto che ci saranno computer che mantengono i nodi per la blockchain pertinente.
La distinzione della SEC tra un titolo e un non-titolo
Allora come concilia la SEC questa distinzione? Attraverso una teoria nuova e, fino ad oggi, non testata - che a un certo punto un token blockchain può "trasformarsi" dall'essere una "sicurezza" e diventare una tradizionale risorsa "non-security" basata su fattori estrinseci al token. A questo scopo la SEC propone una serie di fattori, tra cui, in modo più pertinente, se la gestione della rete è "sufficientemente decentralizzata" e se il token ha uno scopo commerciale in buona fede.
Sebbene i commissari e il personale della SEC abbiano lavorato duramente per chiarire questi concetti attraverso il Token Framework e altre dichiarazioni scritte, varie azioni di applicazione, molte apparizioni pubbliche e innumerevoli incontri privati con i partecipanti al mercato, gli standard proposti dalla SEC per distinguere il token operazioni di vendita che dovrebbero essere correttamente considerate transazioni in titoli rispetto a quelle che non dovrebbero essere ancora poco chiare.
Importando nuovi concetti come "sufficientemente decentralizzato" e "scopo commerciale" nella giurisprudenza federale dei titoli senza alcuna storia di supporto giurisprudenziale, non dovremmo sorprenderci del risultato di confusione e incertezza.
È tutta una questione di tempismo?
Quindi dove sono andate storte le cose per Telegram? Perché la SEC ha considerato i titoli Grams e non Ether, almeno quando il direttore Hinman ha pronunciato il suo discorso? La differenza fondamentale potrebbe sembrare essere il tempismo.
I regolatori hanno esaminato la rete Ethereum circa tre anni dopo il suo lancio, mentre con Telegram il controllo è arrivato prima del lancio. Quei tre anni hanno fatto un'enorme differenza. Quella volta ha dato alla rete Ethereum la possibilità di diventare più decentralizzata e di creare un utilizzo significativo del suo token da parte dei consumatori.
Nel frattempo, la rete TON di Telegram non ha mai avuto l'opportunità di mettersi alla prova. Non gli è stato dato il tempo per ottenere il decentramento - qualunque cosa ciò possa aver significato per il progetto - o per costruire un'economia attorno ai suoi token. Per questo motivo, il progetto era finito prima di iniziare. Nessuna meraviglia che il Commissario Pierce abbia sollevato le domande che ha fatto.
Il problema dei tempi rende troppo facile per gli scettici nella comunità blockchain sostenere che l'unico modo per procedere dopo Telegram è costruire il più velocemente possibile con la speranza di seguire il modello Ethereum e "superare" l'attività di contrasto della SEC. Questo non è un buon risultato sia per la SEC, che si ritroverà sempre più a giocare a "whack-a-mole" con progetti blockchain che cercano di scivolare sotto il suo radar, sia per i progetti blockchain, che devono convivere con la possibilità che si possano svegliare un giorno per ritrovarsi l'obiettivo della prossima azione di contrasto in stile Telegram.
Conclusione
Solo il tempo dirà come sarà risolta la questione se le vendite secondarie di token saranno considerate transazioni di titoli - e i token stessi saranno considerati titoli - sarà risolta. I tribunali che considerano la questione dovranno bilanciare le legittime preoccupazioni sulla protezione degli investitori avanzate dal personale addetto all'applicazione della SEC con le domande urgenti sollevate dal Commissario Peirce nel suo discorso di cui sopra.
Di interesse ancora più pressante per la comunità blockchain è la difficile domanda su come avviare una nuova rete blockchain decentralizzata a seguito della decisione di Telegram. La proposta di approdo sicuro del Commissario Peirce è ancora disponibile: gli altri Commissari saranno disponibili a considerare seriamente questo approccio? In caso negativo, è necessario un nuovo quadro legislativo? Sebbene le autorità di regolamentazione degli Stati Uniti in genere non siano state amichevoli nei confronti del concetto di "sandbox" (in cui nuovi modelli di business possono essere testati in un ambiente normativo rilassato con un alto livello di supervisione), questo potrebbe rompere il blocco?
Ciò che si può dire ora, tuttavia, è che l'incertezza su come verranno risolti questi problemi sta ostacolando l'innovazione senza che sia stato fatto un chiaro caso per i vantaggi concomitanti della protezione degli investitori. Crediamo che la stragrande maggioranza degli innovatori e dei tecnologi nella comunità blockchain voglia rispettare la legge e fare le cose nel modo "giusto". È giunto il momento per i responsabili politici e le autorità di regolamentazione di intensificarsi, impegnarsi in un maggiore dialogo e fornire un percorso praticabile che consenta alla tecnologia blockchain di svilupparsi e crescere qui negli Stati Uniti
Gli incauti tra noi hanno bisogno e meritano protezioni adeguate, soprattutto laddove sono coinvolte nuove tecnologie potenzialmente confuse, ma queste protezioni non devono interferire indebitamente con la pari esigenza di promuovere l'innovazione critica e necessaria. Altre giurisdizioni stanno trovando modi per bilanciare queste preoccupazioni concorrenti. Crediamo che anche gli Stati Uniti possano farlo.
Ora è il momento di creare una nuova relazione tra i progetti crittografici, i loro consulenti, i gruppi commerciali, i responsabili politici e le autorità di regolamentazione per raggiungere questo obiettivo. E dovremmo tutti prendere un momento per applaudire il Commissario Pierce per aver aperto la strada.
Le opinioni, i pensieri e le opinioni espressi qui sono solo degli autori e non riflettono o rappresentano necessariamente le opinioni e le opinioni di Cointelegraph.
Questo articolo è stato co-autore di Decano Steinbeck ed Lewis Coen.
Decano Steinbeck è un avvocato aziendale statunitense specializzato in privacy e tecnologia dei dati. È il consigliere generale di Horizen, una piattaforma blockchain che consente la privacy dei dati tramite un ecosistema di sidechain completamente decentralizzato.
Lewis Coen è partner e co-fondatore di DLx Law, uno studio legale che si concentra sull'uso della blockchain e della tokenizzazione in tutti gli aspetti dei mercati dei capitali. Lewis è un frequente oratore pubblico sul tema della blockchain e dei mercati finanziari ed è stato recentemente nominato in "Band 1" come uno dei tre avvocati di alto livello nello spazio blockchain negli Stati Uniti dalla principale società indipendente, Chambers & Partners.