エグゼクティブサマリー
- 取引所は依然としてデジタル資産業界の中心であり、取引の大部分がそこで行われます。
- 実体調整データに基づく当社の評価では、ビットコインの経済的なオンチェーン取引高の 54% が取引所の入金または出金に関連していることが示されています。
- FTX崩壊の教訓から洞察を引き出し、異常な取引活動を正確に特定するために、再シャッフル率、信頼率、およびクジラ撤退率というXNUMXつの指標を導入します。」
- この取引所リスク フレームワークを使用して、Binance、Coinbase、Huobi、FTX を評価し、さまざまな取引所のオンチェーン動作の概要を提供します。
🕰️ コインタイム経済学の紹介
私たちは、Glassnode と ARK-Invest の合弁事業で準備された、ビットコイン オンチェーン分析のための画期的な新しいフレームワークをリリースできることを誇りに思っています。 この新しい概念を紹介する資料は、いくつかの形式で利用できます。
2022年20月のFTX障害による混乱は、デジタル資産業界内のカウンターパーティーリスクをはっきりと思い出させました。 後から考えると二分五分ですが、取引所は依然として取引の中心であるため、リスクの軽減と管理が重要になります。
Glassnode スイートは現在、20 以上の集中型取引所に関連する残高と資金の流れをカバーするオンチェーン データを提供しています。 この版では、オンチェーンデータを使用して為替リスクを評価するためのフレームワークのいくつかのコンポーネントを紹介します。
集中型取引所に保持されている供給量は、3.203年2020月に2.256万XNUMXBTCでピークに達し、それ以来着実に減少しています。 総為替残高は今週、XNUMX年ぶりの低水準となるXNUMX万XNUMXBTCに達した。 これらの為替残高は直接為替関連のウォレットクラスターを考慮していますが、専用のカストディアンやETFスタイルの商品(GBTCやMicrostrategyなど)は含まれていないことに注意してください。
このチャートの注目すべき点の 1.5 つは、2019 年初頭から約 XNUMX 万 BTC を継続的に保持している上位 XNUMX つの取引所の優位性です。これらの取引所で保持されている現在の供給量は次のように推定されます。
- バイナンス 691.2万BTC
- Coinbase 439.8万BTC
- ビットフィネックス 320.7万BTC
以下のグラフは、集中型取引所 🟡 と非取引所実体 🟠 の間の相対的な供給分布を示しています。 こちらもお見せします エンティティ調整後の転送量 🟣 上の「アクティブ」レイヤーの形式として、考慮された 1.457 万 XNUMX 万 BTC を除く 供給の喪失 ⚫
取引所の準備金は流通供給量の 2.31 万 BTC (11.8%) を構成し、毎日 122 BTC (0.6%) 相当の経済価値がオンチェーンで転送されます。
この 122 BTC の量のうち、為替の入出金が 54% 以上を占めます (67.3 日あたり 50 BTC、通常は入出金が 50/XNUMX)。 そのため、取引所に出入りする経済の流れの観察は、非常に情報が密になる傾向があります。
交換フローの探索
為替の流れの大きさを理解することで、事業体と取引所の間を流れる資金をより深く掘り下げることができます。 次のグラフでは、Exchange の流入量と流出量を加算して単一のメトリクスを形成しています。 為替資金の流れ 🟦 (90 日間の平均が適用されます)。
ここで、次の優位性がわかります。 為替資金の流れ 🔴は経済量の54%に達しており、マクロ的な上昇傾向にあります。 為替の支配力は58年2021月に2022%に達したが、世界的な金利上昇が加速し始め、流動性が逼迫し始め、その後すぐに弱気相場が始まったことで急落した。 世界の流動性と市場の両方がFTXの影響から回復したため、XNUMX年XNUMX月にドミナンスが再び上昇し始めました。
オンチェーンのボリューム フローの優位性を XNUMX つのバケットに分類できます。
- 🟠 非取引所関連のオンチェーンボリューム (エンティティ調整済み)。
- 🔵 Exchange 関連のすべてのフロー (流入と流出)。
- 🟣 クジラと取引所間: クジラ (1 BTC+) と取引所との間で送金される資金。
- 🔴 取引所間フロー: ある取引所クラスターから別の取引所クラスターに資金が移動します。
取引所間フローは、オンチェーン総取引高の約 7.5% で比較的安定しており、11.7 年 2021 月には 17.9% のピークを記録しました。一方、鯨取引所のシェアは最近、XNUMX% という史上最高値に達しました (報道で WOC 30).
ご覧のとおり、為替関連フローの全体的な優位性 (54%) 🔵 は現在、過去最高値に近いところにあります。
為替リスクのフレームワーク
このレポートの最初の部分では、ビットコインのエコシステムにおいて取引所が果たすマクロ的な優位性についての見解を確立しました。 しかし、FTX の影響で、取引所はカウンターパーティ リスクの原因となる可能性もあります。
次のセクションでは、個々の取引所に関連するリスクを分析するために使用できるフレームワークを紹介することを目的としています。 このセクション全体を通じて、FTX データセットを将来の高リスクインスタンスの参照点として考慮します。 Coinbase の優位性と、Binance と Huobi を巡る最近の市場解説を反映して、比較目的のみでこれらの取引所に関連するデータを提示します。
XNUMX つの指標構造を使用してこのフレームワークを提示します。
- 社内異動比率 – 一定期間にわたって内部で取引される為替残高の割合。
- 為替依存率 – 取引所残高が他の取引所との間で移動する程度(取引所間送金)。
- 捕鯨率 – 大企業が高い率で撤退していることを示す指標。
社内異動比率
最初の指標は、取引所クラスター内で取引される量の比率と、対象資産の総残高準備金を考慮します。 すべての取引所と資産にわたって比較可能なインジケーターを提供するために、出力値は 0 から 1 の範囲で制限されます。
中心となるアイデアは、100 日間にわたって取引所残高の 7% 以上が取引所クラスター内で取引された状況を特定することです。 この構造が長期間にわたって持続する場合、および/または複数の資産タイプにわたって持続する場合は、資金管理の誤りを示す危険信号である可能性があります。
FTX の場合、BTC 残高は 1.0 年 2021 月から 2022 年 XNUMX 月の破綻まで XNUMX の値を維持したことがわかります。また、最大の資産である BTC、ETH、USDC、USDT の XNUMX つを考慮した「総合リスク」スコアも示しています。
これを他の XNUMX つの取引所と比較すると、取引所固有のニュアンスがいくつかあることがわかります。
- バイナンス (左上): 大きなボラティリティの期間中、リシャッフル率はすべての資産にわたって突然のピークを経験し、すぐに冷え込みます。 これらは一見市場の反応であり持続的ではないため、おそらく新たな入出金を行った結果であると考えられます。
- Coinbase (右上): 長期間 1.0 で維持される USDC を除いて、再シャッフル イベントはほとんど見られません。 これは、Coinbase と発行会社 Circle とのパートナーシップに関連しており、USDC のオン/オフボーディングの主要な場所として機能している可能性が高くなります。
- FTX (左端): TBTC の比率変更は、取引所崩壊前の 14 か月間、高リスク状態を示していました。 今にして思えば、これはアラメダが顧客の資金を流用した結果である可能性が高い。
- Huobi (右側): この取引所では、バイナンスと同様のボラティリティに関連した活動が見られます。
以下のグラフは、5 つの資産にわたる XNUMX つの取引所の合計リシャッフル率を比較しています。 ここでは、潜在的に高リスクのイベントにフラグを立てるために、(再シャッフルされた合計残高の)XNUMX% のしきい値を使用します。 この観点から見ると、Binance と Coinbase は、残高の内部「変動」がほとんどないと考えられます。
私たちが今知っているように、FTX はすべて間違った理由で目立っています。
Huobi はこれらのケースの中間のどこかにランク付けされる可能性があり、ボラティリティに関連するリシャッフル比率は Binance と同様ですが、取引所の資産残高が徐々に減少している (分母が減少している) ことを考慮すると増幅されています。
為替依存率
為替リスクを示すもう XNUMX つの潜在的な指標は、取引所の残高の大部分が定期的に別の取引所との間で送金される場合です。 これは、これらの取引所間の流動性の依存度または共依存度が高まっていることを示唆している可能性があります。
前のセクションと同様に、市場の上位 1 つの資産についてこの比率を計算し、産出額を -1 から XNUMX の範囲に制限しました。また、比率がプラスかどうか (純流入) によって資金の方向性を確認することもできます。またはマイナス(純流出)を調査し、流出元と流出先を調査します。
この指標の大きな負の値は、資産が対象取引所から急速に流出し、別の取引所のカウンターパーティに向かって移動していることを示唆しており、それが長期間続く場合には警告が発せられます。
前述の取引所の上位 XNUMX つの資産を確認します。
- バイナンス (左上): すべての資産の依存率は中立でゼロに近く、他の取引所から、または他の取引所への資金の流れがバイナンスの残高と比較して小さいことを示唆しています。 USDC 依存率は、2022 年 XNUMX 月以来、高い預金金利体制を示しており、Coinbase の USDC を見ることで説明できる可能性があります。
- Coinbase (右上): Binance と同様に、すべての資産は中立的な依存率を示します。 ただし、USDC 指標は、2022 年 12 月以降、高い引き出し率を示しています。これは、過去 XNUMX か月間で、USDC 供給の大幅な移転が Coinbase から Binance に起こっていることを示唆しています。
- FTX (左端): XNUMX つの資産すべての信頼度比率は、取引所が破綻するずっと前から大幅にマイナスでした。 これは、投資家(およびアラメダ)がすべての主要資産を他の取引所口座に引き出していたことを示唆しています。
- Huobi (右側): Huobi のこのリスク指標を評価すると、すべての資産にわたって比較的大きな負の信頼度比率が確認でき、Huobi から他の取引所への純移転が示唆されます。
ここでも信頼度の集計を示します。これは、Binance と Coinbase の依存度が -5% 以上と非常に小さいことを示しており、これらの動作が他の取引所から大きく独立していることを示しています。
一方、FTX と Huobi の合計信頼率は非常にマイナスであり、他の取引所で活動している事業体がこれらの事業体から資金を引き出している継続的な体制を示しています。
ビットコインクジラの出金率
最後の指標は、ビットコインクジラの出金率が増加しているかどうかを監視するツールです。 このパラメータは、週ごとのクジラの総流出量と取引所のビットコイン残高の比率として計算されます。 言い換えれば、過去 XNUMX 日間にクジラによって除去された供給量の割合を調べます。
クジラ撤退率 🟧 に加えて、長期的なベンチマークとしてこの指標 🔴 の過去平均も提示します。
- Coinbase と Binance はどちらも、過去 5 年間のクジラ出金率が非常に低く、長期平均値は XNUMX% 未満にとどまっています。
- FTX の場合、クジラ出金率の急上昇は LUNA と 3AC が崩壊したときに始まり、取引所自体が最終的に破綻するまで高水準を維持しました。
- Huobi については、2023 年 XNUMX 月までは比較的低リスクのパターンが見られます。クジラ事業体が Huobi BTC 残高と比較して出金活動の継続的な増加を確認したのはここ数カ月です。 これは部分的にはHuobi BTC残高の持続的な減少によって引き起こされることであることを再度指摘しますが、これ自体が意識の高まりを示す指標です。
まとめと結論
FTXの失敗は、デジタル資産業界にとって、カウンターパーティリスクが中央集権的な取引所とカストディアンに残っているという痛ましい思い出となった。 私たちは後知恵を参考に、オンチェーン データとラベル付けクラスターを活用して、取引所エンティティ内のいくつかの潜在的なリスク ベクトルについて限定的な見解を提供する XNUMX つの指標を開発しました。
私たちが発見したのは、 入れ替え比率, 信頼率, 捕鯨率, CoinbaseとBinanceは比較的類似しており、全体的なオンチェーンフットプリントは驚くべきことではありません。 残念なことに、FTX は、注意すべきリスク指標の代表的な例として際立っています。 Huobi にとって、BTC、ETH、USDT、USDC の XNUMX つの主要資産にわたる為替残高の持続的な減少は、これらの指標に増幅的な影響を与えるでしょうが、ある程度の警戒が必要である可能性を示唆しています。
注: このレポートは範囲が限られており、FTX イベントから学んだ教訓を活用した指標の小さなサブセットのみを考慮しています。 簡潔にするために、主要な XNUMX つの資産と XNUMX つの取引所のみを検討しましたが、概念を再定式化し、他のものについても反復することができます。
免責事項: このレポートは投資アドバイスを提供するものではありません。 すべてのデータは、情報および教育目的でのみ提供されます。 ここで提供される情報に基づいて投資判断を下すことはなく、投資判断はお客様ご自身の責任で行ってください。
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- 情報源: https://insights.glassnode.com/the-week-onchain-week-35-2023/
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