XNUMX 월에 미국 증권 거래위원회 위원 인 Hester Peirce는 Telegram에 대한 SEC의 사건에 대한 의견을 제시해 달라는 요청을 받았습니다. 그녀는 SEC 관계자가 진행중인 집행 조치에 대해 공개적으로 말하지 않았기 때문에 당시 논평을 거부했습니다. 그러나 XNUMX 월 말 텔레 그램 사건이 해결되면서 피어스 국장은 했다 “브레이킹 및 브레이킹이 아님”이라는 제목의 연설은 SEC가 취한 접근 방식에 의문을 제기 텔레 그램의 경우. 그녀의 발언을 마치면서 피어스 국장은 다음과 같이 물었습니다.
“이 조치를 취함으로써 우리는 누구를 보호 했습니까? 공인 투자자는 누구였습니까? 많은 사람들이 미국 밖에서 그램을 사고 TON 블록 체인에서 상품과 서비스를 사고 파는 데 사용했을까요? 그들은 정말로 보호를 위해 미국 증권법을 찾았습니까? 이제 미국을 피하기 위해 추가 조치를 취할 혁신가가 되겠습니까?”
이 연설을 통해 Pierce 커미셔너는 미국의 증권 규제가 개방형 블록 체인 네트워크 운영에 필요한 디지털 토큰의 판매 및 후속 전송에 적용되는 방식을 재검토하는 강력한 사례를 만들었습니다. 이를 수행 할 수있는 방법에는 여러 가지가 있습니다. 암호화 프로젝트를위한 "안전 항구" Peirce 국장은 올해 XNUMX 월에 제안했습니다. 세이프 하버는 연방 증권법이 잠재적으로 적용될 수 있기 전에 프로젝트에 XNUMX 년의 유예 기간을 제공합니다. 전체위원회가 안전한 항구를 채택했다면, 분산 형 개방형 블록 체인 네트워크를 구축하려는 혁신가는 프로젝트가 SEC 준수의 전체 부담을 짊어 지거나 그러한 준수가 필요하지 않다는 것을 입증하기 전에 커뮤니티의 지원을 받기까지 오랜 기간을 가질 것입니다. .
작년에 Telegram이 출시를 준비 할 때 세이프 하버가 마련되어 있었다면이 유예 기간은 판도를 바꾸고 아마도 Telegram Open Network 또는 TON에 대해 매우 다른 결과를 가져 왔을 것입니다. 많은 사람들이 XNUMX 년 전 텔레 그램이 제안한 것과 유사한 방식으로 이더 리움 네트워크가 시작되었음을 관찰했습니다. 회의론자는 Ethereum과 Telegram 출시의 주요 차이점이 타이밍 (또는 더 구체적으로 두 프로젝트가 SEC의 관심을 끌었을 때 도달 한 네트워크 개발 단계)이라고 주장 할 수 있습니다.
그렇다면이 두 가지 신호 예에서 블록 체인 네트워크 출시에 대해 무엇을 결론을 내릴 수 있습니까? 하나는 엄청난 성공이고, 다른 하나는 사용자가 자신의 견해를 알릴 기회를 갖기 전에 무시한 것입니까?
토큰 판매에는 증권법이 언제 적용됩니까?
2018 년 중반 SEC의 기업 금융 부문 이사 인 William Hinman은 많은 시장 관찰자들을 놀라게 한 암호 화폐 정상 회담에서 연설했습니다. 그의 연설, Hinman은 "보안으로 제공되는 디지털 자산이 시간이 지남에 따라 보안이 아닌 다른 것이 될 수 있는지 여부"에 대한 질문을 해결하고자했습니다. 그의 연설 내내 Hinman 감독은 디지털 자산이 판매되는 거래와 이러한 거래가 "증권 거래"인지, 따라서 연방 증권법을 준수하는지에 초점을 맞추기 위해 노력했습니다.
증권법이 블록 체인 토큰 거래에 적용되는시기와 여부는 해당 부문의 필수 질문으로 남아 있습니다. 디지털 토큰 판매를 증권 거래로 분류하면 토큰을 제공 할 수있는 방법, 토큰을 구매할 수있는 사람, 거래하는 방법, 세금 영향 및 그 이상에 큰 영향을 미칩니다.
한편으로, 토큰이 연방 증권법을 암시하는 거래없이 판매 될 수 있다면 그것은 우리가 익숙한 다른 자산 (예 : 운동화 한 켤레)과 똑같으며, 어느 두 사용자간에 개인적으로 거래 할 수 있습니다. 상법 및 관습법 규범과 기대치 및 법정 사기법의 적용을 받더라도 특정 증권법 준수가 필요하지 않은 시간과 금액.
그러나 토큰 판매가 증권 거래로 간주되면 관련된 모든 사람의 상황이 바뀝니다. 예를 들어, 이러한 거래를 촉진하는 사람들은 "브로커 딜러,”는 다양한 복잡한 법적 요건을 충족해야 함을 의미합니다. 또한 브로커-딜러의 모든 거래를 기록해야하므로 포괄적 인 기록 보관 및 고객 정보 수집이 필요합니다.
더 많은 혼란, 덜 명확함
또한 이러한 거래가 발생하는 장소는 증권 거래소로 취급 될 수 있습니다. 분류는 규제의 맹공격을 가져옵니다. 최소한이 접근 방식은 토큰의 유동성과 유용성을 극적으로 감소시킬 것입니다. 어떤 경우에는 토큰 내의 거래에 증권법을 적용하면 잠재적으로 블록 체인 프로젝트가 완전히 망가질 수 있습니다.
SEC가 발표했지만 섹션 21 (a) 보고서두 조치 없음 편지 그리고 "프레임 워크" 문서,이 질문에 대한 SEC의 지침 대부분은 집행 조치의 형태였습니다. 블록 체인 지지자들에게 그들이 할 수있는 것보다 할 수없는 것을 말하는 것입니다.
피어스 커미셔너는 최근 연설에서 이러한 접근 방식을 비판했습니다. 롤러 스케이트를 발명 한 사람 (그리고 자신의 발명품을 시연하는 동안 거울에 부딪혀 매우 공개적으로 굴욕감을 느꼈던 사람)과 블록 체인 혁신가를 비유하자, 피어스 커미셔너는 다음과 같이 언급했습니다.
“바이올린을 연주하면서 거울 사이에서 스케이트를 타는 무모한 혁신가들에게 책임을지는 것이 아니라 더 신중한 혁신가들에게 거울의 홀을 피하는 방법과 적절한 제동이라고 생각하는 것에 대한 지침을 제공하려고합니다. 과학 기술."
그렇다면 블록 체인 토큰이 판매되는 거래에 증권법이 언제 적용되는지 어떻게 알 수 있습니까?
토큰의 초기 판매
시작점으로 미국의 "투자 계약"개념의 기본을 이해하는 것이 중요합니다. 투자 계약은 언뜻보기에 두 개인 당사자 간의 일부 자산 또는 다른 자산의 정상적인 상업적 판매로 보이는 거래 (또는 "계획")입니다. 그러나 지금은 유명한 Howey 사건 더 자세히 살펴보면 이러한 계획은 대부분의 상업용 자산 판매와 다릅니다. 구매자는 자산의 "소비 적"사용을 위해 구매자가 자산을 구매하지 않습니다. 오히려 구매자는 구매자와 판매자가 일종의“공동 기업”을 형성 한 판매자의 노력으로 인해 거래에서 이익을 얻고 자합니다.
법원의 투자 계약으로 특징 지어지는 거래에서 판매되는 자산의 예로는 비버, 위스키 및 은행 CD가 있습니다. 상거래가 기대 한대로되지 않을 때“투자 계약!”이라고 외친다. 구매자가 판매자로부터 돈을 돌려받을 가능성이 훨씬 더 높습니다.
처음에 기능적 사용이 거의 또는 전혀없는 자산 (예 : 네트워크 출시 이전의 일반적인 블록 체인 토큰)이 출시 후 명시된 목적으로 토큰을 사용해야하는 진정한 이유가있는 사람이 아닌 네트워크의 이점을 홍보하는 토큰 개발자의 노력으로 인한 가격 상승으로부터 이익을 얻기 위해 일정 기간 동안 토큰을 보유 할 것으로 예상되며,이 계획은 Howey 테스트를 충족 할 가능성이 높으며 일반적으로“투자 계약으로 간주됩니다. ”및 증권 거래의 한 유형입니다. 거의 모든 블록 체인 네트워크는 개발을위한 초기 자금원이 필요할 가능성이 높으며이 패턴은 시작하는 데 사용 된 패턴입니다.
증권법이 대부분의 블록 체인 네트워크 출시에 적용될 가능성이 있다는 것을 아는 한 가지 방법은 Peirce 커미셔너조차도 이러한 거래에 적용되는 증권법을 피하기 위해 이러한 초기 토큰 판매에 "안전 항구"가 필요하다고 생각한다는 것입니다. 흥미로운 부분은 개발 팀의 토큰을 처음 구입 한 사람이 해당 토큰을 재판매하려고 할 때입니다.
XNUMX 차 토큰 거래
이 시점에서 Howey에 대한 대법원의 판결 이후 70 년이 넘는 판례법이 실패합니다. 왜? 판례법은 분쟁 해결의 결과로 발생하기 때문입니다. 특정 자산의 상업적 판매가 "투자 계약"(따라서 증권 거래)으로 간주되어야하는 경우를 보는 많은 경우는 거의 항상 구매자가 예상했던 수익을받지 못한 거래 실패로 인해 발생합니다. 따라서 판매자를 고소하여 돈을 돌려 받았습니다. 따라서 법원은 원래 판매자를 포함하지 않고 자산에 대한 원래 판매자의 약속을 이전하지 않은 구매자에 의한 관련 자산 (예 : 비버, 위스키 또는 은행 CD)의 XNUMX 차 거래가 "증권 거래"인지 여부를 고려할 필요가 없었습니다. .”
하지만 많은 블록 체인 프로젝트는 바로 그 질문을 제기합니다. 개발 팀이 초기 구매자에게 약속 한 내용을 이전하지 않은 관련 자산 (블록 체인 토큰)의 재판매도 증권 거래로 취급되어야합니까? 기초 자산이 Howey 이후의 많은 "투자 계약"사건 (비버 등)과 관련된 사건에 관련된 자산이라면 질문이 제기 될지 의심스럽고 긍정적 인 대답이 훨씬 적습니다. 블록 체인 토큰은 달라야합니까?
SEC 위치
SEC의 집행 직원은 확실히 그렇게 생각합니다. Telegram 소송 및 SEC의 기타 여러 집행 조치에서 법원에 제출 된 서류는 집행 직원이 이러한 거래가 "증권 거래"(Hinman 이사가 제안한대로) 일뿐만 아니라 블록 체인 토큰 자체는 "증권"이며 개발 팀은 이러한 증권의 "발행자"입니다. 하지만 흥미롭게도 Telegram 사건의 Castel 판사는이 입장을지지하지 않았습니다. 진술 대조적으로 :
“그러나 초기 구매자와 그람 구매 계약에 초점을 맞추면 법원의 의견 및 명령의 핵심 포인트 중 하나, 특히“보안”이 그람 구매 계약도 아니고 Gram [토큰]도 아니라 최초 구매자가 그램을 XNUMX 차 공개 시장에 배포 할 것이라는 기대와 의도를 포함하여, 그람 구매 계약 및 Telegram이 만든 이에 수반되는 이해 및 약속.”
위의 문구에도 불구하고 Castel 판사가 그의 Telegram 의견에 대한 다른 진술은이 중요한 점에 대한 그의 궁극적 인 입장에 대해 약간의 혼란을 일으킬 정도로 충분히 모호했습니다. 중요한 것은 Grams가 배포되지 않았기 때문에 Castel 판사는 초기 배포 계획 만 처리하면되었습니다. 이를 통해 그는 문제를 결정하기 위해 그램 자체가 증권이라는 SEC의 주장을 다루지 않고도 계획이 투자 계약을 구성했음을 알 수있었습니다. Castel 판사는 그램 자체가 증권이라는 사실을 확인하는 것을 거부했지만 SEC가 토큰의 XNUMX 차 거래가 증권 거래라는 입장을 계속 취할 수있는 여지를 남겼습니다 (토큰 자체는 증권).
전통적인 자산으로서의 블록 체인 토큰
그러나 고려해야 할 또 다른 점이 있습니다. 모든 "증권"이 가져야하는 한 가지는 "발행자"입니다. 이것은 보안과보다 전통적인 자산의 중요한 차이점입니다. 유가 증권의 경우 채권 발행자 (부채이든 자본이든)가 청산되고 존재하지 않으면 유가 증권도 존재하지 않습니다. 다른 하나 없이는 가질 수 없습니다.
마찬가지로 투자 계약의 맥락에서, 계획과 관련하여 발기인이 판매하는 특정 자산을 구매자가 구매하도록 유도하는 프로모터가 구매자에게 더 이상 존재하지 않으면“투자 계약 '발기인과 구매자 사이.
그러나 발기인의 계획의 "대상"(즉, 발기인이 판매 한 자산)은 한 번 생성 된 다른 전통적인 자산의 경우와 마찬가지로 계속 유지됩니다. 유형이든 무형이든, "비보안"자산은 창조자가이 필멸의 코일을 문자 그대로 또는 비 유적으로 셔플 한 지 오래 후에 존재합니다. 예를 들어, 제약 회사에서 만든 의약품에 대한 특허권은 해당 의약품을 개발 한 회사가 해산 된 경우에도 계속 존재하며 판매 및 이전 될 수 있습니다.
많은 일반적인 블록 체인 토큰 (TON 네트워크에서 사용되는 그램 포함)을 다시 살펴보면, 대부분은이 점에서 기존 (비보안) 자산과 비슷해 보입니다. 블록 체인 프로젝트의 초기 개발 팀은 토큰의 "발행자"는 청산되거나 해체되어 계속 진행될 수 있지만 관련 블록 체인에 대한 노드를 유지하는 컴퓨터가있는 한 관련 토큰은 계속 존재할 것입니다.
보안과 비보안 간의 SEC의 차이점
그렇다면 SEC는이 구분을 어떻게 조정합니까? 새롭고 현재까지 검증되지 않은 이론을 통해-어떤 시점에서 블록 체인 토큰이 "보안"에서 "변형"될 수 있고 토큰에 내재 된 요인을 기반으로 전통적인 "비보안"자산이 될 수 있습니다. 이러한 목적을 위해 SEC는 네트워크 관리가 "충분히 분산되어 있는지"여부와 토큰이 진정한 상업적 목적을 가지고 있는지 여부를 포함하여 여러 가지 요소를 제시합니다.
SEC의 커미셔너와 직원은 토큰 프레임 워크 및 기타 서면 성명, 다양한 시행 조치, 많은 공개 출연 및 시장 참가자와의 수많은 비공개 회의를 통해 이러한 개념을 설명하기 위해 열심히 노력했지만 토큰을 구별하기 위해 SEC가 제시 한 표준 아직 불분명하지 않아야하는 증권 거래로 적절하게 간주되어야하는 판매 거래.
판례법 지원 기록없이 "충분히 분산 된"및 "상업적 목적"과 같은 새로운 개념을 연방 증권 법리학에 도입함으로써 혼란과 불확실성이 초래된다는 사실에 놀라지 않아야합니다.
타이밍에 관한 것입니까?
그렇다면 텔레 그램은 어디에서 잘못 되었습니까? SEC가 그램 스 증권과 이더를 고려하지 않은 이유는 무엇입니까? 적어도 힌만 감독이 연설을 할 때까지는? 주요 차이점은 타이밍 인 것처럼 보일 수 있습니다.
규제 당국은 출시 약 XNUMX 년 후 이더 리움 네트워크를 살펴본 반면, 텔레 그램은 출시 전에 조사가 이루어졌습니다. 그 XNUMX 년은 큰 변화를 가져 왔습니다. 그 시간에 이더 리움 네트워크는 더욱 탈 중앙화되고 토큰의 상당한 소비자 사용을 구축 할 수있는 기회를 얻었습니다.
한편 텔레 그램의 TON 네트워크는 스스로를 증명할 기회가 없었습니다. 탈 중앙화 (프로젝트에 어떤 의미 였을지)를 달성하거나 토큰을 중심으로 경제를 구축 할 시간이 주어지지 않았습니다. 그 때문에 프로젝트가 시작되기 전에 끝났습니다. Pierce 국장이 그녀가 한 질문을 제기 한 것은 당연합니다.
타이밍 문제로 인해 블록 체인 커뮤니티의 회의론자들이 Telegram 이후 진행할 수있는 유일한 방법은 Ethereum 모델을 따르고 SEC 집행 활동을 "뛰어 나가는"희망으로 최대한 빨리 구축하는 것이라고 주장하기가 너무 쉽습니다. 이는 블록 체인 프로젝트가 레이더 아래로 빠져 나가고 자하는 블록 체인 프로젝트에서 점점 더 "두더지"를하게 될 SEC와 깨어날 가능성을 가지고 살아야하는 블록 체인 프로젝트 모두에게 좋은 결과가 아닙니다. 어느 날 다음 Telegram 스타일 시행 조치의 대상이됩니다.
결론
토큰의 XNUMX 차 판매가 증권 거래로 간주되고 토큰 자체가 증권으로 간주되는지 여부에 대한 질문은 시간 만이 해결 될 것입니다. 이 문제를 고려하는 법원은 SEC 집행관이 제기 한 투자자 보호에 대한 정당한 우려와 앞서 언급 한 퍼스 커미셔너가 제기 한 긴급한 질문 사이의 균형을 맞출 필요가 있습니다.
블록 체인 커뮤니티에 대한 더욱 시급한 관심은 텔레 그램의 결정에 따라 새로운 분산 형 블록 체인 네트워크가 어떻게 시작될 수 있는지에 대한 어려운 질문입니다. 피어스 커미셔너의 세이프 하버 제안은 아직 공개되어 있지 않습니다. 다른 커미셔너들은 이러한 접근 방식을 진지하게 고려할 수 있습니까? 그렇지 않다면 새로운 입법 체계가 필요합니까? 미국 규제 당국은 일반적으로 "샌드 박스"개념 (신규 비즈니스 모델을 높은 수준의 감독을 통해 완화 된 규제 환경에서 테스트 할 수있는)에 대해 우호적이지 않았지만 이것이 문제를 해결할 수 있습니까?
그러나 지금 말할 수있는 것은 이러한 문제가 어떻게 해결 될 것인지에 대한 불확실성이 수반되는 투자자 보호 혜택에 대한 명확한 사례가 만들어지지 않은 상태에서 혁신을 방해하고 있다는 것입니다. 우리는 블록 체인 커뮤니티의 혁신가와 기술자 대부분이 법을 준수하고 "올바른"방식으로 일하기를 원한다고 믿습니다. 정책 입안자와 규제 당국이 한발 더 나아가 더 많은 대화에 참여하고 미국에서 블록 체인 기술을 개발하고 성장시킬 수있는 실행 가능한 경로를 제공 할 때가되었습니다.
특히 혼란 스러울 수있는 신기술이 관련되어있는 경우, 우리 중 부주의 한 사람들은 적절한 보호를 필요로하고받을 자격이 있습니다. 그러나 이러한 보호는 중요하고 필요한 혁신을 촉진하는 동등한 요구를 부당하게 방해해서는 안됩니다. 다른 관할권에서는 이러한 경쟁 문제의 균형을 맞추는 방법을 찾고 있습니다. 우리는 미국도 할 수 있다고 믿습니다.
이제이 목표를 달성하기 위해 암호화 프로젝트, 고문, 무역 그룹, 정책 입안자 및 규제 기관간에 새로운 관계가 형성 될 때입니다. 그리고 우리 모두 잠시 시간을내어이 길을 주도한 Pierce 국장에게 박수를 보내야합니다.
여기에 표시된 견해, 생각 및 의견은 저자의 것이며, Cointelegraph의 견해와 의견을 반드시 반영하거나 나타내는 것은 아닙니다.
이 기사는에 의해 공동 저술되었다. 딘 스타인벡 과 루이스 코헨.
딘 스타인벡 데이터 프라이버시 및 기술에 중점을 둔 미국 기업 변호사입니다. 그는 완전히 분산 된 사이드 체인 생태계를 통해 데이터 프라이버시를 가능하게하는 블록 체인 플랫폼 인 Horizen의 법률 고문입니다.
루이스 코헨 는 자본 시장의 모든 측면에서 블록 체인 및 토큰 화 사용에 중점을 둔 로펌 인 DLx Law의 파트너이자 공동 설립자입니다. Lewis는 블록 체인 및 금융 시장 주제에 대해 자주 연설하고 있으며, 최근에는 선도적 인 독립 회사 인 Chambers & Partners에 의해 미국 블록 체인 분야의 1 대 최고 변호사 중 한 명으로“Band XNUMX”에 선정되었습니다.