IntoTheBlock: Stablecoin-opbrengsten onthullen de innerlijke werking van DeFi Stablecoin-opbrengsten weerspiegelen speculatieve en deleveraging-cycli

De duik van de cryptomarkt van 2022 is bezaaid met failliete projecten. In combinatie met uitdagende macro-omstandigheden hebben crypto-investeerders te maken met een moeilijke periode. DeFi is net zo slecht getroffen, hoewel de belangrijkste protocollen verrassend goed presteerden in tegenstelling tot de prestaties die werden gezien tijdens de laatste marktschok toen de Covid-pandemie in maart 2020 toesloeg.

Er is nog een derde endogene factor die de val nog erger heeft gemaakt: een massale deleveraging van het systeem. Als dit echt gebeurt, hoe meten we het dan? 

De meest directe maatstaf om het in DeFi toegewezen kapitaal te meten, is meestal de totale waarde vergrendeld (TVL). Zowel de Ethereum-prijs als de in DeFi zijn in dollars met ongeveer 75% gedaald ten opzichte van hun hoogste punt ooit. Het is logisch als je bedenkt dat als de activa die in DeFi zijn vergrendeld, in prijs dalen, de TVL-statistiek ook afneemt:

DeFi daalt in prijs, evenzo neemt de TVL-statistiek af: 

Door de samenstelling van DeFi kan het kapitaal in verschillende protocollen worden gestort, wat volgens de TVL-metriek een overtelling van dollars oplevert. 

Een belegger zou bijvoorbeeld $ 1 miljoen in ETH in Compound kunnen lenen, 500K DAI kunnen lenen en dit als liquiditeit kunnen inzetten in een DAI-pool in Curve, of zelfs terug kunnen lenen aan Compound. De TVL zou goed zijn voor $ 1.5 miljoen, maar de belegger bracht slechts $ 1 miljoen mee. 

⍺ DeFi Alpha: Supercharged Stablecoin-opbrengsten met Concentrator & FiatDAO

Wanneer de prijs van ETH daalt, zou de samengestelde positie het risico van liquidatie beginnen te vergroten en zou de liquiditeit kunnen worden ingetrokken om de lening terug te betalen, waardoor een uitstroom van kapitaal van $1.5 miljoen overblijft. 

Dit resulteert in cycli waarbij de liquiditeit wordt verwijderd uit een reeks protocollen wanneer de prijs zich keert tegen de verzamelde posities. Dit gebeurt meestal wanneer er grote prijsdalingen zijn in crypto-activa. Waarom?

DeFi is inherent een machine met een lange hefboomwerking

De belangrijkste gebruiksscenario's voor inactief kapitaal in DeFi zijn het verschaffen van liquiditeit, hetzij aan degenen die twee activa willen verhandelen (door liquiditeit te bieden in een DEX), hetzij aan degenen die long/short willen positioneren met hefboomwerking (door te storten in een uitleenprotocol). Degenen die een hefboomwerking hebben, gaan meestal long. Dit is inherent aan DeFi, aangezien degenen die kapitaal naar protocollen verplaatsen degenen zijn die in de eerste plaats crypto-activa bezitten en daarom een ​​positieve kijk hebben op het bezit dat ze bezitten. 

Het aanbod van DeFi-protocollen speelt in op dit gedrag: het topprotocol van TVL is MakerDAO, waar naast USDC, ETH het meest prominente activum is dat wordt gedeponeerd. ETH storten en DAI lenen staat gelijk aan een lange blootstelling aan ETH: men kan meer lenen als ETH in prijs stijgt, terwijl men meer onderpand moet toevoegen of de lening moet terugbetalen als ETH daalt. Hetzelfde gebeurt met uitleenprotocollen zoals Compound of Aave. 

Hoewel ze grote hoeveelheden stablecoins hebben uitgeleend, zijn ze meestal inactief terwijl deze deposanten geen ETH of BTC lenen, wat als een tekort aan deze activa zou gelden.

Deze onbalans in long/short-positionering veroorzaakt een terugkoppeling die de TVL in nominale termen snel laat leeglopen wanneer de prijzen beginnen te dalen, en crypto-activa moeten worden verkocht om leningen terug te betalen. 

Er wordt meer hefboomwerking ingeschakeld wanneer de prijzen stijgen, aangezien de leencapaciteit wordt vergroot. De beste meting van dit soort activiteiten is te vinden in de tarieven die worden betaald in leenprotocollen zoals Compound of Aave.

Uitleenprotocollen als het belangrijkste hulpmiddel voor hefboomwerking

De tarieven die worden betaald bij het uitlenen van stablecoins zijn afkomstig van degenen die lang met hun crypto-activa zijn belast. Om deze reden is het vooral interessant om te controleren hoe de stablecoin-koersen in de loop van de tijd fluctueren, afhankelijk van de prijsprestaties van het meest uitgeleende activum, ETH. Hier kunt u de leentarieven zien die zijn geproduceerd na het storten van DAI in het Compound-protocol: 

De instroom van kapitaal naar DeFi is enorm geweest tot 2020-2021. Dat alleen al kan verklaren hoe de opbrengsten gedurende deze twee jaar in het algemeen zijn gecomprimeerd. 

Zoals te zien is in het rood, er zijn bepaalde correlaties tussen bearmarkten en rendementsdalingen. Anders, op bullmarkten houden de rendementen doorgaans hun niveau aan. De reden voor de scherpe daling van APY is te wijten aan de schuldafbouwprocessen die we eerder hebben besproken. 

Een vergelijkbare situatie doet zich voor met DEX's zoals Curve. Hier is de historische APY van zijn meest populaire pool: 3pool (bestaande uit DAI, USDC en USDT):

Zoals in het groen te zien is, bleef het rendement rond de 12% - 6% tijdens de eerste bullmarkt en tussen de 2% - 5% tijdens de tweede bullmarkt. In het rood is te zien hoe zodra de prijs van ETH daalde, de opbrengsten daardoor instortten. 

Hoewel het kapitaal dat in Curve wordt ingezet niet lang wordt gebruikt om te profiteren, is het logisch dat ze de opbrengsten van de kredietmarkten volgen. Dit gebeurt omdat beide rendementen worden gearbitreerd. Als een nieuwe belegger bereid is kapitaal in stablecoins in te zetten en het rendement van de Curve hoger is, zou het in Curve vóór Compound worden ingezet, waardoor het Curve-rendement wordt verlaagd wanneer het hoger is. 

Hetzelfde zou gebeuren in het omgekeerde geval. Dit is een enigszins vereenvoudigde visie, aangezien het risico van elke optie anders is, en dat zou het risico-opbrengstprofiel van elk protocol in evenwicht brengen.

Veel stieren en weinig beren

In een bullmarkt is het duur om long te gaan. Tijdens de piek van de bullmarkt betaalden leners jaarlijks meer dan 10% om te kunnen profiteren van BTC of ETH in deze leenprotocollen. Terwijl men nu in de huidige bearmarkt stablecoins kan lenen voor minder dan 2% per jaar. Het werd goedkoop om een ​​longpositie te openen. 

Bij kortsluiting gebeurt het tegenovergestelde. Aan de top was het relatief goedkoop om short te gaan op BTC of ETH, omdat daarvoor stablecoins moesten worden gestort die jaarlijks tussen de 5-10% werden betaald om te worden uitgeleend, terwijl de BTC- of ETH-rentetarieven niet zo hoog waren. 

[Ingesloten inhoud]

Dus in de toekomst zou een voorlopende indicator van een bullmarkt voor DeFi een stijging van de rente op stablecoin-leningen kunnen zijn bij de meeste leenprotocollen. Evenzo kan men de volgende keer dat leners hoge tarieven betalen voor stallen bij de meeste leenprotocollen aannemen dat DeFi weer op het goede spoor zit met een cyclus met veel hefboomwerking. Dit kan helpen beoordelen wanneer voorzorgsmaatregelen nodig zijn, zoals het verminderen van blootstelling of hedging.

Als shorting in DeFi vaker zou voorkomen, zou de beschreven onbalans worden verminderd en zouden liquidatiecascades als gevolg van overleverage aanzienlijk worden verminderd. Een mogelijke oplossing zou zijn als traditionele financieringsfondsen die niet altijd overwegend lang crypto zijn, DeFi gaan gebruiken. 

Hefboomwerking en financiën zijn al honderden jaren onverbiddelijk met elkaar verbonden. Omdat DeFi bovenop crypto-infrastructuur wordt gebouwd, is het redelijk om te begrijpen dat de vroege gebruikers een lange voorkeur hebben en geneigd zijn om krediet te ontvangen bovenop deze activa. Uiteindelijk weerspiegelt dit sterk de opbrengsten van stablecoin, het belangrijkste instrument dat wordt gebruikt om toegang te krijgen tot deze hefboomwerking.