Bitcoin é um hedge de inflação? Uma crítica ao Bitcoin como narrativa de dinheiro

Este é um editorial de opinião de Taimur Ahmad, estudante de graduação na Universidade de Stanford, com foco em energia, política ambiental e política internacional.

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Nota do autor: Esta é a primeira parte de uma publicação em três partes.

A Parte 1 apresenta o padrão Bitcoin e avalia o Bitcoin como uma proteção contra a inflação, aprofundando-se no conceito de inflação.

A Parte 2 concentra-se no sistema fiduciário atual, como o dinheiro é criado, qual é a oferta monetária e começa a comentar sobre o bitcoin como dinheiro.

A Parte 3 investiga a história do dinheiro, a sua relação com o Estado e a sociedade, a inflação no Sul Global, os argumentos progressistas a favor/contra o Bitcoin como dinheiro e casos de utilização alternativos.

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Bitcoin como dinheiro: progressismo, economia neoclássica e alternativas, parte I

Prólogo

Certa vez, ouvi uma história que me colocou em uma jornada para tentar entender o dinheiro. É algo como:

Imagine que um turista chega a uma pequena cidade rural e se hospeda em uma pousada local. Como acontece com qualquer lugar respeitável, eles são obrigados a pagar 100 diamantes (que é o que a cidade usa como dinheiro) como depósito caução. No dia seguinte, o dono da pousada percebe que o turista saiu às pressas da cidade, deixando para trás os 100 diamantes. Dado que é pouco provável que o turista volte a aventurar-se, o proprietário está encantado com esta reviravolta: um bónus de 100 diamantes! O proprietário vai ao padeiro local e paga a dívida com o dinheiro extra; o padeiro então sai e paga a dívida com o mecânico local; o mecânico então paga o alfaiate; e o alfaiate paga a dívida na pousada local!

Este não é o final feliz. Na semana seguinte, o mesmo turista volta para pegar algumas bagagens que haviam ficado para trás. O dono da pousada, agora se sentindo mal por ainda ter o depósito e isento de pagar a dívida com o padeiro, decide lembrar ao turista os 100 diamantes e devolvê-los. O turista os aceita com indiferença e comenta “ah, de qualquer maneira, eram apenas vidro”, antes de esmagá-los sob seus pés.

Uma história aparentemente simples, mas sempre difícil de entender. São tantas as perguntas que surgem: se todos na cidade estavam em dívida uns com os outros, por que não poderiam simplesmente cancelar (problema de coordenação)? Porque é que os habitantes da cidade pagavam uns aos outros por serviços em dívida – IOUs – mas o turista era obrigado a pagar dinheiro (problema de confiança)? Por que ninguém verificou se os diamantes eram reais, e poderiam tê-los mesmo se quisessem (problema de padronização/qualidade)? Faz diferença que os diamantes não fossem reais (o que realmente é dinheiro então)?

Introdução

Estamos no meio de uma policrise, para emprestar Adam Tooze. Por mais clichê que pareça, a sociedade moderna é um importante ponto de inflexão em múltiplas frentes interconectadas. Quer seja o sistema económico global - os EUA e a China desempenhando papéis complementares como consumidores e produtores, respectivamente - a ordem geopolítica - a globalização num mundo unipolar - e o ecossistema ecológico - a energia barata dos combustíveis fósseis que alimenta o consumo em massa - os alicerces sobre os quais o passado poucas décadas foram construídas estão mudando permanentemente.

Os benefícios deste sistema largamente estável, embora desigual e com grandes custos para muitos grupos sociais, como a inflação baixa, as cadeias de abastecimento globais, uma aparência de confiança, etc., estão a desfazer-se rapidamente. Este é o momento de fazer perguntas grandes e fundamentais, muitas das quais temos tido muito medo ou distraídos demais para perguntar há muito tempo.

A ideia de dinheiro está no cerne disso. Aqui não me refiro necessariamente à riqueza, que é tema de muitas discussões na sociedade moderna, mas sim ao conceito de dinheiro. Nosso foco normalmente está em quem tem quanto dinheiro (riqueza), como podemos conseguir mais para nós mesmos, perguntando se a distribuição atual é justa, etc. objeto, que é movido todos os dias.

Nos últimos anos, contudo, à medida que a dívida e a inflação se tornaram temas mais difundidos no discurso dominante, as questões em torno do dinheiro como conceito têm atraído cada vez mais atenção:

• O que é o dinheiro?
• De onde isso vem?
• Quem controla isso?
• Por que uma coisa é dinheiro e a outra não?
• Isso pode/pode mudar?

Duas ideias e teorias que dominaram esta conversa, para o bem ou para o mal, são a Teoria Monetária Moderna (MMT) e as moedas alternativas (principalmente o Bitcoin). Neste artigo, focarei principalmente neste último e analisarei criticamente os argumentos que sustentam o padrão Bitcoin – a teoria de que deveríamos substituir a moeda fiduciária pelo Bitcoin – suas armadilhas potenciais e quais papéis alternativos o Bitcoin poderia ter. Esta será também uma crítica à economia neoclássica que governa o discurso dominante fora da comunidade Bitcoin, mas também constitui a base para muitos argumentos sobre os quais assenta o padrão Bitcoin.

Por que Bitcoin? Quando fui exposto à comunidade criptográfica, o mantra que encontrei foi “cripto, não blockchain”. Embora haja méritos nisso, especialmente para o caso de uso específico de dinheiro, o mantra a ser focado é “Bitcoin, não criptografia”. Este é um ponto importante porque comentaristas de fora da comunidade muitas vezes confundem Bitcoin com outros ativos criptográficos como parte de suas críticas. Bitcoin é a única criptomoeda verdadeiramente descentralizada, sem pré-mineração e com regras fixas. Embora existam muitos projetos especulativos e questionáveis ​​no espaço dos ativos digitais, tal como acontece com outras classes de ativos, o Bitcoin estabeleceu-se como uma tecnologia genuinamente inovadora. O mecanismo de mineração de prova de trabalho, que muitas vezes é atacado pelo uso de energia (escrevi contra isso e expliquei como a mineração BTC ajuda a limpar energia SUA PARTICIPAÇÃO FAZ A DIFERENÇA), é essencial para que o Bitcoin se destaque de outros ativos criptográficos.

Para repetir, por uma questão de clareza, focarei apenas no Bitcoin, especificamente como um ativo monetário, e analisarei principalmente os argumentos vindos da ala “progressista” dos Bitcoiners. Na maior parte deste artigo, referir-me-ei ao sistema monetário nos países ocidentais, concentrando-me no Sul Global no final.

Como este será um conjunto de ensaios longo e ocasionalmente sinuoso, deixe-me fornecer um rápido resumo de meus pontos de vista. Bitcoin como dinheiro não funciona porque não é uma entidade exógena que possa ser corrigida programaticamente. Da mesma forma, atribuir virtudes moralistas ao dinheiro (por exemplo, sólido, justo, etc.) representa um mal-entendido sobre o dinheiro. O meu argumento é que o dinheiro é um fenómeno social, que surge e, de certa forma, representa relações socioeconómicas, estruturas de poder, etc. A realidade material do mundo cria o sistema monetário, e não vice-versa. Este tem sido sempre o caso. Portanto, o dinheiro é um conceito em constante fluxo, necessariamente, e deve ser elástico para absorver os movimentos complexos de uma economia, e deve ser flexível para se ajustar à dinâmica idiossincrática de cada sociedade. Por último, o dinheiro não pode ser separado das instituições políticas e jurídicas que criam os direitos de propriedade, do mercado, etc. Se quisermos mudar o sistema monetário falido de hoje - e concordo que está falido - devemos concentrar-nos no quadro ideológico e nas instituições que moldam a sociedade para que possamos usar melhor as ferramentas existentes para fins melhores.

Isenção de responsabilidade: eu possuo bitcoin.

Crítica ao sistema monetário atual

Os defensores do padrão Bitcoin apresentam o seguinte argumento:

O controlo governamental da oferta monetária levou a uma desigualdade galopante e à desvalorização da moeda. O efeito Cantillon é um dos principais impulsionadores desta crescente desigualdade e distorção económica. O efeito Cantillon, sendo um aumento da oferta monetária por parte do Estado, favorece aqueles que estão próximos dos centros de poder porque têm acesso a ele primeiro.

Esta falta de responsabilização e transparência do sistema monetário tem efeitos em cascata em todo o sistema socioeconómico, incluindo a diminuição do poder de compra e a limitação da capacidade de poupança das massas. Portanto, um activo monetário programático que tenha regras fixas de emissão, baixas barreiras à entrada e nenhuma autoridade governamental é necessário para combater os efeitos generalizados deste sistema monetário corrupto que criou uma moeda fraca.

Antes de começar a avaliar estes argumentos, é importante situar este movimento na estrutura socioeconómica e política mais ampla em que vivemos. evidência mostrar que os salários reais permaneceram estagnados mesmo quando a produtividade aumentou, desigualdade tem aumentado, a economia tem sido cada vez mais financiada, o que beneficiou os ricos e os proprietários de activos, as entidades financeiras têm estado envolvidas em actividades corruptas e criminosas e a maior parte do Sul Global tem sofrido com turbulências económicas – inflação elevada, incumprimentos, etc., — sob um sistema financeiro global explorador. O sistema neoliberal tem sido desigual, opressivo e dúbio.

Durante o mesmo período, as estruturas políticas têm estado vacilantes, e mesmo os países democráticos tiveram vítima caída à captura do Estado pela elite, deixando pouco espaço para mudanças políticas e responsabilização. Portanto, embora existam muitos proponentes ricos do Bitcoin, uma proporção significativa daqueles que defendem este novo padrão pode ser vista como aqueles que foram “deixados para trás” e/ou reconhecem o grotesco do sistema atual e estão simplesmente procurando uma maneira fora.

É importante compreender isto como uma explicação para a razão pela qual há um número crescente de “progressistas” – vagamente definidos como pessoas que defendem alguma forma de igualdade e justiça – que estão a tornar-se pró-Bitcoin. Durante décadas, a questão “o que é dinheiro?” ou a justiça do nosso sistema financeiro tem estado relativamente ausente do discurso dominante, enterrada sob as falácias da Econ-101 e confinada a câmaras de eco principalmente ideológicas. Agora, à medida que o pêndulo da história volta-se para o populismo, estas questões tornaram-se novamente dominantes, mas há uma escassez de pessoas na classe de especialistas que possam ser suficientemente solidárias e responder de forma coerente às preocupações das pessoas.

Portanto, é fundamental entender de onde surge essa narrativa padrão do Bitcoin e não descartá-la abertamente, mesmo que alguém discorde dela; em vez disso, devemos reconhecer que muitos de nós, céticos em relação ao sistema atual, partilhamos muito mais do que discordamos, pelo menos ao nível dos primeiros princípios, e que o envolvimento no debate para além do nível superficial é a única forma de elevar a consciência coletiva a um nível fase que torna possível a mudança.

Um padrão Bitcoin é a resposta?

Tentarei abordar esta questão em vários níveis, desde os mais operacionais, como o Bitcoin sendo uma proteção contra a inflação, até os mais conceituais, como a separação do dinheiro e do Estado.

Bitcoin como hedge de inflação

Este é um argumento amplamente utilizado na comunidade e abrange uma série de características importantes para os Bitcoiners (por exemplo, proteção contra perda de poder de compra, desvalorização da moeda). Até ao ano passado, a alegação padrão era que, como os preços estão sempre a subir sob o nosso sistema monetário inflacionário, o Bitcoin é uma cobertura contra a inflação, uma vez que o seu preço sobe (em ordens de grandeza) mais do que o preço dos bens e serviços. Isto sempre pareceu uma afirmação estranha porque durante este período, muitos ativos de risco tiveram um desempenho notavelmente bom e, ainda assim, não são considerados de forma alguma como proteção contra a inflação. E também, as economias desenvolvidas operavam sob um regime secular de inflação baixa, pelo que esta afirmação nunca foi realmente testada.

Mais importante ainda, à medida que os preços subiram no ano passado e o preço do Bitcoin despencou, o argumento mudou para “o Bitcoin é uma proteção contra a inflação monetária”, o que significa que não protege contra um aumento no preço dos bens e serviços por si só. , mas contra a “desvalorização da moeda através da impressão de dinheiro”. O gráfico abaixo é usado como evidência para esta afirmação.

Este também é um argumento peculiar por vários motivos, cada um dos quais explicarei com mais detalhes:

1. Mais uma vez, baseia-se na afirmação de que o Bitcoin é exclusivamente uma “cobertura” e não simplesmente um ativo de risco, semelhante a outros ativos de beta elevado que tiveram um bom desempenho durante períodos de liquidez crescente.
2. Baseia-se na teoria monetarista de que o aumento da oferta monetária leva direta e iminentemente a um aumento nos preços (se não, então por que nos preocupamos com a oferta monetária, para começar).
3. Representa um mal-entendido sobre M2, impressão de dinheiro e de onde vem o dinheiro.

1. O Bitcoin é simplesmente um ativo de risco?

Quanto ao primeiro ponto, Steven Lubka numa recente episódio do podcast What Bitcoin Did observou que o Bitcoin era uma proteção contra a inflação causada pela expansão monetária excessiva e não quando essa inflação estava do lado da oferta, o que, como ele corretamente apontou, é a situação atual. Em um recente peça sobre o mesmo tema, ele responde à crítica de que outros ativos de risco também sobem durante períodos de expansão monetária, escrevendo que o Bitcoin sobe mais do que outros ativos e que apenas o Bitcoin deve ser considerado como um hedge porque é “apenas dinheiro”. ”, enquanto outros ativos não.

No entanto, a medida em que o preço de um activo sobe não deveria ser importante como cobertura, desde que esteja positivamente correlacionada com o preço dos bens e serviços; Eu até diria que o aumento excessivo do preço - aqui reconhecidamente subjetivo - empurra um ativo de hedge para especulativo. E, claro, seu argumento de que ativos como ações apresentam riscos idiossincráticos, como más decisões de gestão e cargas de dívida que os tornam distintamente diferentes do Bitcoin, é verdadeiro, mas outros fatores, como “risco de obsolescência” e “outros desafios do mundo real”, para citá-lo diretamente, aplicar-se ao Bitcoin tanto quanto se aplicam às ações da Apple.

Existem muitos outros gráficos que mostram que o Bitcoin tem um forte correlação com ações de tecnologia em particular, e com o mercado de ações de forma mais ampla. O facto é que o factor determinante por detrás da sua acção de preços é a mudança na liquidez global, particularmente na liquidez dos EUA, porque é isso que decide até que ponto na curva de risco os investidores estão dispostos a avançar. Em tempos de crise, como agora, quando activos portos seguros como o dólar americano estão a ter uma forte corrida, o Bitcoin não está a desempenhar um papel semelhante.

Portanto, não parece haver qualquer razão analítica para que o Bitcoin seja negociado de forma diferente de um ativo de risco que aproveita as ondas de liquidez, e que deva ser tratado, simplesmente do ponto de vista do investimento, como algo diferente. É verdade que esta relação pode mudar no futuro, mas isso cabe ao mercado decidir.

2. Como definimos a inflação e é um fenômeno monetário?

É fundamental para o argumento do Bitcoiner que o aumento da oferta monetária leva à desvalorização da moeda, ou seja, você pode comprar menos bens e serviços devido aos preços mais elevados. No entanto, é difícil sequer centralizá-lo como argumento porque a definição de inflação parece estar em constante mudança. Para alguns, trata-se simplesmente de um aumento no preço dos bens e serviços (IPC) — isto parece um conceito intuitivo porque é a isso que as pessoas, enquanto consumidores, estão mais expostas e com que se preocupam. A outra definição é que a inflação é um aumento na oferta monetária – inflação verdadeira como alguns chamam - independentemente do impacto no preço dos bens e serviços, mesmo que isso deva levar a aumentos de preços eventualmente. Isso é resumido pela citação de Milton Friedman, agora memeificada em minha opinião:

“A inflação é sempre e em toda parte um fenômeno monetário no sentido de que é e pode ser produzida apenas por um aumento mais rápido na quantidade de dinheiro do que na produção.”

Ok, então vamos tentar entender isso. Os aumentos de preços devidos a causas não monetárias, tais como questões da cadeia de abastecimento, não são inflação. Os aumentos de preços devido a uma expansão da oferta monetária são inflação. Isto está por trás do argumento de Steve Lubka, pelo menos como eu o entendi, sobre o Bitcoin ser uma proteção contra a inflação real, mas não o atual ataque de preços elevados induzidos pela cadeia de abastecimento. (Nota: estou usando o trabalho dele especificamente porque foi bem articulado, mas muitos outros no espaço fazem uma afirmação semelhante).

Como ninguém está a discutir o efeito da cadeia de abastecimento e de outras restrições físicas sobre os preços, concentremo-nos na segunda afirmação. Mas porque é que a mudança na oferta monetária é importante, a menos que esteja ligada a uma mudança nos preços, independentemente de quando essas mudanças nos preços ocorrem e do quão assimétricas são? Aqui está um gráfico que mostra a variação percentual anual em diferentes medidas da oferta monetária e do IPC.

Nota técnica: M2 é uma medida mais restrita da oferta monetária do que M4, uma vez que o primeiro não inclui substitutos monetários de elevada liquidez. No entanto, a Reserva Federal nos EUA apenas fornece dados M2 como a medida mais ampla da oferta monetária devido à opacidade do sistema financeiro que limita a estimativa adequada da oferta monetária ampla. Além disso, aqui utilizo o Divisia M2 porque oferece uma estimativa metodologicamente superior (aplicando peso a diferentes tipos de dinheiro) em vez da abordagem da Reserva Federal, que é uma média de soma simples (independentemente disso, os dados do M2 do Fed estão estreitamente alinhados com o da Divisia). ). Os empréstimos e leasing são uma medida do crédito bancário e, como os bancos criam dinheiro quando emprestam, em vez de reciclarem as poupanças, como explicarei mais tarde, é importante acrescentar isto também.

Podemos ver no gráfico que existe uma correlação fraca entre as mudanças na oferta monetária e o IPC. Desde meados da década de 1990 até ao início da década de 2000, a taxa de variação da oferta monetária está a aumentar, enquanto a inflação tende a diminuir. O inverso é verdadeiro no início da década de 2000, quando a inflação estava a aumentar, mas a oferta monetária estava a diminuir. O pós-2008 talvez se destaque mais porque foi o início do regime de flexibilização quantitativa, quando os balanços dos bancos centrais cresceram a taxas sem precedentes e, ainda assim, as economias desenvolvidas falharam continuamente no cumprimento das suas próprias metas de inflação.

Um potencial contra-argumento a isto é que a inflação pode ser encontrada no imobiliário e nas acções, que têm subido durante a maior parte deste período. Embora exista uma correlação indubitavelmente forte entre estes preços de activos e o M2, não creio que a valorização do mercado bolsista seja inflação porque não afecta o poder de compra dos consumidores e, portanto, não requer uma cobertura. Existem questões distributivas que levam à desigualdade? Absolutamente. Mas, por enquanto, quero me concentrar apenas na inflação narrativamente. No que diz respeito aos preços da habitação, é complicado contabilizar isso como inflação porque o imobiliário é um importante veículo de investimento (o que é um profundo problema estrutural em si).

Portanto, empiricamente não há evidências significativas de que um aumento no M2 necessariamente leva a um aumento no IPC (vale a pena lembrar aqui que estou me concentrando principalmente nas economias desenvolvidas e abordarei o tema da inflação no Sul Global mais tarde). Se existisse, o Japão não ficaria preso numa inflação baixa economia, bem abaixo do seu objectivo de inflação, apesar da expansão do balanço do Banco do Japão ao longo das últimas décadas. O actual ataque inflacionista deve-se aos preços da energia e às perturbações na cadeia de abastecimento, razão pela qual os países da Europa — com a sua elevada dependência do gás russo e uma política energética mal concebida — por exemplo, enfrentam uma inflação mais elevada do que outros países desenvolvidos.

Nota lateral: foi interessante ver a reação de Peter McCormack quando Jeff Snider apresentou um caso semelhante (em relação ao M2 e à inflação) no What Bitcoin Did Podcast. Peter observou como isso fazia sentido, mas parecia muito contrário à narrativa predominante.

Mesmo que tomemos a teoria monetarista como correta, vamos entrar em alguns detalhes. A equação chave é MV = PQ.

M: oferta monetária.
V: velocidade do dinheiro.
P: preços.
Q: quantidade de bens e serviços.

O que esses gráficos e análises baseados em M2 não percebem é como a velocidade do dinheiro muda. Veja 2020, por exemplo. A oferta monetária M2 aumentou devido à resposta fiscal e monetária do governo, levando muitos a preverem uma hiperinflação iminente. Mas enquanto o M2 aumentou em cerca de 2020% em 25, a velocidade do dinheiro diminuiu cerca de 18%. Assim, mesmo tomando a teoria monetarista pelo seu valor nominal, a dinâmica é mais complicada do que simplesmente estabelecer uma ligação causal entre o aumento da oferta monetária e a inflação.

Quanto àqueles que apresentarem a definição de inflação do dicionário Webster do início do século XX como um aumento na oferta monetária, eu diria que a mudança na oferta monetária sob o padrão-ouro significou algo completamente diferente do que é hoje (abordado a seguir). ). Além disso, a afirmação de Friedman, que é uma parte central do argumento Bitcoiner, é essencialmente um truísmo. Sim, por definição, preços mais elevados, quando não devido a restrições físicas, ocorrem quando mais dinheiro procura os mesmos bens. Mas isso, por si só, não se traduz no facto de que o aumento da oferta monetária necessita de um aumento dos preços, porque essa liquidez adicional pode desbloquear capacidade ociosa, conduzir a ganhos de produtividade, expandir a utilização de tecnologias deflacionárias, etc. argumento a favor (de alerta aqui) do MMT, que argumenta que o uso direcionado de gastos fiscais pode expandir a capacidade, particularmente visando o “exército de reserva dos desempregados”, como Marx o chamou, e empregá-los em vez de tratá-los como cordeiros sacrificiais no altar neoclássico.

Para encerrar este ponto, é difícil compreender como a inflação é, para todos os efeitos, algo diferente de um aumento no IPC. E se a expansão monetária leva à inflação, o mantra não se sustenta, então qual é o mérito por trás do Bitcoin ser uma “proteção” contra essa expansão? Contra o que exatamente é a proteção?

Admito que há uma infinidade de questões relacionadas com a forma como o IPC é medido, mas é inegável que as alterações nos preços ocorrem devido a uma miríade de razões em todo o espectro do lado da procura e do lado da oferta. Este facto também foi notado por Powell, Yellen, Greenspan e outros banqueiros centrais (eventualmente), enquanto vários economistas heterodoxos têm defendido isto há décadas. A inflação é um conceito extremamente complicado que não pode ser simplesmente reduzido à expansão monetária. Portanto, isto põe em questão se o Bitcoin é uma cobertura contra a inflação se não protege o valor quando o IPC está a subir, e se este conceito de cobertura contra a expansão monetária é apenas uma trapaça.

Na Parte 2, explico o sistema fiduciário atual, como o dinheiro é criado (não é tudo obra do governo) e o que o Bitcoin pode faltar como dinheiro.

Este é um post convidado de Taimur Ahmad. As opiniões expressas são inteiramente próprias e não refletem necessariamente as da BTC, Inc. ou da Bitcoin Magazine.