Децентралізовані біржі врешті -решт торгуватимуть усім: Звіт IOSG

Цей звіт був написаний IOSG Ventures і опубліковано виключно на The Defiant

Раніше багато хто вважав, що DEX не матиме шансів проти гігантів CEX з точки зору торгівлі криптовалютою. Як це все просто постійний продукт АММ  замінити такі, як Binance та Coinbase. Крім того, DEX дуже дорогий у використанні. Приречені на провал, чи не так?

неправильно. Перемотайте два роки вперед, DEX є все ще неефективно відносно CEX і торгівля все ще дорога. Незважаючи на це, мало хто ставить під сумнів цінність моделі AMM і DEX комбінована ринкова капіталізація коштує десятки мільярдів доларів, а лише Uniswap оцінюється в 15 мільярдів доларів.

Мораль історії: багато хто не бачив, як DEX можуть перевершити CEX.

Бездозвільний характер призведе до створення унікальних ринків деривативів. Крім того, це дозволить DeFi DEX вийти за рамки криптовалюти. 

Тим не менш, навіть зараз ми продовжуємо бачити ту саму модель сумнівів. Цього разу мова йде про похідні біржі. Чи можуть DEX конкурувати з такими гігантами, як FTX? FTX, зрештою, має чудову взаємодію з користувачем, ефективну та надійну ліквідацію та механізми перехресної маржі, він доступний 24/7, надає справедливий і невиключний доступ до послуги (після завершення процесу KYC) з надзвичайно низькою ціною для користувачів.

Дійсно, централізовані біржі, такі як FTX, ймовірно, залишаться найефективнішими деривативами в середньостроковій перспективі. Але чи означає це, що DEX повинні стати такими ж ефективними, як FTX, щоб отримати значну тягу? Цього разу нам слід уникати помилкових припущень або недооцінювати переваги бірж на основі розумних контрактів. 

Що це за переваги?

Децентралізація та опір цензурі – ширші наслідки

Окрім безпеки, децентралізація також забезпечує прозорість, обґрунтоване прийняття рішень та розвиток під керівництвом громади, водночас запобігаючи зловживанню владою централізованої влади та, що ще важливіше, цензурі інакомислення. 

Як наслідок, DEX відкриває можливості за межами ринків криптовалют, роблячи Загальний адресний ринок (TAM) деривативів DeFi набагато більший, ніж CEX TAM. Цей елемент обговорюється більш детально в розділі Ринкові можливості нижче.

Важливість децентралізації була очевидною під час Uniswap чорний список деякі похідні активи з їх передньої частини через регуляторні проблеми. 

Бездозволена природа 

Щоб DEX повністю розкрили свій потенціал, може знадобитися наслідувати приклад іншого протоколу DeFi – Рідкість, який реалізував децентралізацію до найдрібніших деталей, навіть створивши структуру стимулів для підтримки створення децентралізовані інтерфейси.

Похідні DEX не повинні мати дозволу: будь-хто може запускати нові ринки похідних інструментів, використовуючи доступну структуру, і будь-хто може отримати доступ до продуктів незалежно від географії, демографії чи походження.

Якщо спільнота потребує похідних продуктів для певної мети, DEX повинні забезпечувати так само, як Uniswap дозволяє будь-кому почати ринок довільних токенів ERC20 і далі. 

Бездозвільний характер призведе до створення унікальних ринків деривативів. Крім того, це дозволить DeFi DEX вийти за рамки криптовалюти. 

DEX із повним доступом може полегшити торгівлю будь-якими цінними паперами чи товарами, а не лише криптовалютою. 

Компонування – вписування в головоломку DeFi

Незважаючи на те, що комбінування є звичним явищем у дискусіях DeFi, комбінування справді відкриває можливості, які інакше неможливі поза DeFi. Можливість компонування в DeFi означає, що кожен протокол можна використовувати як частину інфраструктури в інших мережевих програмах. Крім того, це означає майже вільний потік цифрових активів у мережі. 

Позиції в протоколах DeFi токенізовані, тому певну суму капіталу можна використовувати одночасно в кількох випадках, що робить мережу DeFi набагато більш ефективною з використання капіталу, ніж участь в ізольованій централізованій системі. 

Наприклад, ви можете внести ETH у Maker, карбувати DAI, обмінювати 50% DAI на ETH, використовувати DAI та ETH для забезпечення ліквідності Uniswap, отримувати токени LP від ​​Uniswap і використовувати їх для збільшення застави в Maker, карбувати більше DAI та створити позицію LP із кредитним плечем на Uniswap. Звучить складно? Це можна було б зробити з одним клацанням миші. 

Так само похідні DeFi виграють від сумісності з іншими протоколами. Згодом ви зможете використовувати токени LP від ​​AMM, протоколів кредитування, агрегаторів дохідності тощо як маржу для торгівлі деривативами. 

Крім того, поєднання NFT і DeFi відкриває низку можливостей, які зрештою дозволять використовувати дробові токени NFT як маржу на похідних DEX. І навпаки, позиції на DEX можуть бути представлені через NFT і знайти варіанти використання в інших лего DeFi money. 

Крім того, похідні DEX ще не створили ринки для спекуляцій на ціні популярних похідних інструментів. 

Комбінації мережевих будівельних блоків обмежені лише креативністю користувачів. 

Можливість компонування – маржа між протоколами  

Нещодавно Кайл Самані запропонований що переможцем у перегонах похідних DEX буде протокол, який першим підтримуватиме перехресну маржу. Це ґрунтується на передумові, що головною причиною того, що FTX став ринком деривативів № 1, була перехресна маржа. 

Тим не менш, у DeFi перехресна маржа може бути просто ще одним грошовим лего і не обов’язково основним фокусом на окремих DEX. Зокрема, DeFi відкриває можливість для реалізації крос-маржі між протоколами. 

Рівень агрегації, окрім межпротокольної маржі, також може відігравати ширшу роль, допомагаючи користувачам оптимізувати ковзання цін, виплати ставок фінансування тощо. Він може підтримувати безпрецедентну глибину ринку та розширювати можливості DeFi DEX для конкуренції з CEX. Крім того, це має вирішити розбіжності в ціноутворенні між різними мережевими майданчиками та, зрештою спрямовуйте більшість обсягів на ринок із найкращою ліквідністю. 

Підвищення рівня DeFi – посилення впливу похідних інструментів на інші протоколи 

Ринок деривативів за своєю природою потребує зовнішньої інформації. Надійні оракули мають вирішальне значення для масштабування цього напрямку. Постачальники послуг Oracle матимуть чудову позицію для монетизації зростання похідних DeFi.

Крім того, похідні DeFi відкривають можливості для нового асортименту продуктів, які раніше були недоступні. 

Наприклад, Лема має на меті використовувати похідні DEX для створення децентралізованого синтетичного стейблкойна, прив’язаного до долара США. Це покращує інші рішення, знижуючи коефіцієнт забезпечення до 100%.

Зростання похідних інструментів у мережі відкриває можливість для інтеграції з протоколами агрегації прибутку, які можуть вирішувати розбіжності в ставках фінансування та створювати альтернативне джерело доходу. Внутрішні похідні інструменти можуть покращити ефективність постачальників ліквідності на платформах AMM. На даний момент LP мають обмежені on-chain рішення для захисту від ризику IL. 

недавній дослідження припускає, що постачальники ліквідності на Uniswap v3 зазнають більших втрат, ніж на v2. Щоб версія 3 залишалася стійкою концепцією, потрібна професіоналізація забезпечення ліквідності та впровадження більш надійних методів управління ризиками, включаючи похідні інструменти як хеджування.

Нарешті, в рамках похідних інструментів існує велика синергія між безстроковими і опціонними інструментами. Це особливо вірно для опціонних AMM, де постачальники ліквідності часто змушені приймати необмежену спрямовану експозицію. Зі зростанням безстрокових платежів у ланцюзі ми повинні очікувати, що AMM опціонів інтегруватимуть безстрокові інструменти в дизайн, забезпечуючи функції автоматичного хеджування та знижуючи ризики, пов’язані з наданням ліквідності пулам. 

Не всі виграють

Хоча похідні онлайн-ланцюги відкривають цілий ряд нових варіантів використання, які можуть покращити загальну продуктивність і ефективність капіталу в галузі, не всі вертикалі отримають вигоду. 

Зокрема, торгівля кредитним плечем вже відбувається в мережі, де цей попит зазвичай направляється через протоколи запозичення, такі як Compound або AAVE. 

 У цих протоколах можна використовувати до 20 різних застав, щоб запозичити токени, які можна продати в обмін на альткойни. По суті, ці платформи сприяють скороченню запозичених токенів, а також потенціалу для використання депонованої застави.

Поява платформ запозичень, зосереджених на підтримці більш різноманітного набору застави (наприклад, Euler, Kashi), ще більше свідчить про важливість різноманітного вибору, тобто підтримки ринків, які інакше були б неможливі в CEX.

Подібним чином платформи стейблкойнів, такі як Liquity або MakerDAO, дозволяють використовувати кредитне плече застави. Завдяки низьким вимогам до капіталу ви можете створити 11-кратне кредитне плече на ETH за допомогою протоколу Liquity.  

Тим не менш, ці функції будуть замінені торговими протоколами з кредитним плечем. Тприбутковість може змінюватися від процентних ставок за кредитними пулами до ставки фінансування на безстрокових біржах, де все в основному залишається незмінним, тобто шукачі левериджу платять за пропозицію. 

Як наслідок, протоколи кредитування можуть певною мірою стати побічним збитком успіху онлайн-ланцюжкових деривативів. 

Ринкові можливості

Дивлячись на 10 найкращих деривативів і спотових бірж, обсяги деривативів уже перевищили спотовий ринок, і нещодавня тенденція ілюструє збільшення розриву між ними. У першій половині 2021 року 10 найкращих деривативів CEX принесли близько 27 тис. дол. США в обсязі, а 10 найкращих спотових бірж – близько 12 тис. дол.

Тим не менш, незважаючи на більші обсяги, ми не можемо стверджувати, що деривативи представляють більшу ринкову можливість. Завдяки віртуальній експозиції та торгівлі з кредитним плечем біржі деривативів мають нижчу цінову силу, ніж спотові біржі.

Наприклад, біржі спотової торгівлі, такі як Coinbase, Binance, Huobi або Kraken, стягують комісію в діапазоні від 0.1% до 0.5%. З іншого боку, комісійні за торгівлю ф’ючерсами становлять лише 0.04%. Таким чином, з точки зору обміну, 1 долар США на ринках похідних інструментів не вартий 1 долара США на спотових ринках.

Подібна паралель стосується і DEX. Наприклад, стейкери SushiSwap можуть отримувати 0.05% від загального обсягу у вигляді дивідендів, тоді як стейкери MCDEX DAO та PERP зароблятимуть приблизно 0.015% від загального обсягу, згенерованого на Mai v3 та Perpetual Protocol відповідно.

Тим не менш, навіть після дисконтування обсягів, ми очікуємо, що ф'ючерси в середньостроковій і довгостроковій перспективі стануть у кілька разів більшими, ніж спотові. У середньостроковій перспективі інституціоналізація галузі збільшить обсяги ринку деривативів. 

У довгостроковій перспективі обсяги децентралізованих деривативів можуть перевищити обсяги криптовалютного ринку завдяки їхньому характеру без цензури та дозволу,. 

Простіше кажучи, кінцевою метою похідних DEX є не FTX, а CME Group. Це означає, що в кінцевому підсумку DEX може сприяти будь-чому, починаючи від деривативів фондового ринку, сільськогосподарських ринків, наприклад. пшениця, похідні від живої рогатої худоби, похідні енергії, напр. сирої нафти, до металів, напр. золото, мідь. 

Іншими словами, децентралізовані біржі можуть задовольняти попит на хеджування по всьому світу.

Зробити Illiquid Liquid

Крім того, DeFi може забезпечити ліквідність у різних секторах, будь то торгівля продуктами tradFi 24/7 замість понеділка по п’ятницю або токенізація дуже неліквідної нерухомості.

Поточний ландшафт деривативів DEX

Опції

Більшість протоколів створюють криптоопціони, де Opyn, Pods, Hegic, Siren, Primitive тощо створюють ванільні опціони в ланцюжку, Thales і Divergence випускають бінарні опціони, Ribbon і UMA поєднують опціонні виплати для структурування фінансових продуктів, Volmex використовує дані про опціони, щоб отримати припущену волатильність для крипто-активів, а Shield і Deri випускають безстрокові опціони. 

Опціонні протоколи; Класифікація за механізмом торгівлі 

Похідні процентні ставки

Протоколи обміну відсотковими ставками створюють похідні інструменти на основі IR, що дозволяє користувачам робити ставки на напрямок прибутковості DeFi або страхуватися від її волатильності. Цей напрямок є відносно раннім навіть у просторі DeFi, що зароджується, але вже заповнений кількома дійсними гравцями, де Swivel покладається на механізм книги замовлень для полегшення процентного свопу, Pendle та Element використовують свої унікальні та характерні дизайни AMM, а Sense використовує Uniswap v3 як виконавчий шар. 

Похідні процентні ставки в DeFi

Вічні обміни

Нарешті, найбільший ринок у вертикалі деривативів – безстрокові свопи/ф’ючерсні біржі. За даними tokeninsight.com, у 2020 році обсяг торгівлі ф’ючерсами на криптовалюту та торгівлею опціонами досяг 12 трильйонів і 77.2 мільярдів доларів США відповідно, що робить ф’ючерси більш ніж у 150 разів більшими, ніж ринок опціонів на криптовалюту.

Вічні свопи, хоча спочатку запропонований у 90-х роках, є крипто-інновацією, оскільки вони знайшли першу реалізацію лише в 2016 році, коли BitMex запустив їх на своїй біржі. 

Згодом безстрокові платежі стали найпопулярнішим фінансовим продуктом у криптовалюті, і вони збільшували обсяги на найбільших централізованих біржах. 

Враховуючи очевидні ринкові можливості, безстрокові DeFi залучили багато команд для створення інноваційних рішень у цьому напрямку, серед яких ми порівнюємо кілька цікавих дизайнів. 

Як ми бачимо в таблиці вище, лише Perpetual Protocol v1 і dYdX діють у основній мережі, тоді як Perpetual Protocol v2, MCDEX Mai v3 і Futureswap v3 чекають запуску Arbitrum, а SynFutures тестує свою v1. 

До недавнього майнінгу токенів dYdX Perpetual Protocol незмінно був №1 з точки зору генерації обсягів. 

Як показано нижче, середній користувач у звичайний день генерував би обсяг понад 250 тис. доларів США, досягаючи піків, близьких до 3 мільйонів доларів. 

Добовий рекорд належить 0x1a48776f436bcdaa16845a378666cf4ba131eb0f, який 100 травня 12 року згенерував понад 24 мільйонів доларів США за 2021 тисяч транзакцій! 

Такий великий показник середнього користувача показує потенційне домінування автоматизованої торгівлі на платформі. Для подальшого дослідження цієї гіпотези ми можемо класифікувати обсяг відповідно до частоти торгівлі, припускаючи, що якщо адреса торгується більше 100 разів на день, це, ймовірно, бот.  

Ми класифікуємо всіх трейдерів на три категорії:

• Менше 10 угод на день – низькочастотні трейдери. Загалом, це найбільш бажаний обсяг торгів, так званий випадковий потік, де домінують роздрібні трейдери 
• Від 10 до 100 угод на день – трейдери середньої частоти. Це ширша категорія, у нижній частині вона, ймовірно, представляє більше випадкового обсягу, тоді як у верхній частині можуть представляти арбітражери
• Більше 100 угод на день

Як показано нижче, високочастотні трейдери генерують близько 80-90% від загального обсягу протоколу! 

Джерело: IOSG Ventures; https://duneanalytics.com/momir/Perpetual-Protocol

Яка передумова для торгівлі ботом на Perpetual? Які є стимули та компроміси?

Така активність ботів була б неможливою, якби Perpetual не мінімізував використання Oracle. 

vAMM використовує оракули лише раз на годину, що дозволяє роботам виправляти будь-які розбіжності в ціні між Perpetual та іншими майданчиками. Нещодавно Perpetual Protocol опублікував статтю і код, щоб допомогти користувачам запускати власних ботів на платформі. 

Спочатку було лише кілька трейдерів, які генерували більшу частину обсягу на Perpetual. 

0x1a48776f436bcdaa16845a378666cf4ba131eb0f забезпечує точність цін vAMM з першого дня. Протягом перших 1 днів після запуску Perpetual ця адреса безперервно генерувала близько 10% обсягу торгів. 

Однак торгівля — це гра з нульовою сумою, тож який стимул для цієї адреси, якщо торгувати нема проти кого? Ймовірно, це просто інсайдерська адреса, спрямована на те, щоб допомогти запустити постійні томи та підтвердити концепцію vAMM. 

Тим не менш, останнім часом обсяги протоколу набагато менше залежать від 0x1a48776f436bcdaa16845a378666cf4ba131eb0f, де загалом внесок не перевищує 15% від загального обсягу. 

Кількість ботів значно зросла, особливо після інтеграції з Hummingbot в березня, і наразі щодня змагаються понад 50 ботів. 

Зведення до мінімуму використання Oracle і торгівля великими ботами зробили Perpetual лідером серед похідних DEX. Проте занепокоєння полягає в тому, що вони не змогли залучити більшу базу користувачів. 

Оскільки жодна з похідних DEX не змогла залучити значну кількість користувачів, гонка все ще є досить відкритою. 

Perpetual рухається вперед від початкового дизайну та готує запуск v2 на Arbitrum, використовуючи Uniswap v3 як рівень виконання. Найбільшим оновленням порівняно з v1 є бездозволовий характер DEX, механізм перехресної маржі, а також переваги участі в екосистемі Uniswap v3, серед яких ефективність капіталу та потенційний доступ до більшої роздрібної бази можуть бути найважливішими. одні. 

Причини, чому похідні DeFi ще не набули популярності

Незважаючи на те, що спотові ринки процвітають завдяки Uniswap та іншим рішенням AMM, протоколи DEX досі не знайшли способу «розблокувати» ринок деривативів.

Протоколи DeFi відповідають 40% щодня місце обсяг торгів найбільших CEX. Це значна сума, особливо враховуючи, що лише рік тому DeFi був незначною частиною галузі.

З іншого боку, обсяг децентралізованих ринків деривативів незначний у порівнянні з централізованими аналогами, генеруючи лише близько 0.2% обсягів централізованих деривативів.

Похідні DEX все ще перебувають на стадії зародження, більшість протоколів зараз розробляються або запущені нещодавно, як-от версія Starkware від dYdX.

Основною причиною уповільнення прогресу є просто те, що торгівля деривативами є складнішою, ніж чистий своп токенів, що вимагає складного управління ризиками, маржинальної торгівлі, механізмів ліквідації, надійних цінових каналів тощо.

Наприклад, незважаючи на запуск у 2017 році, Synthetix розпочне ф’ючерсну біржу цього року із запуском рівня 2 Optimism.

Проблеми створення торгової платформи з кредитним плечем найкраще підсумовані в нещодавній статті, написаній засновником Synthetix –  Лідер Synthetix: історія.

Серед перших 50 пропозицій щодо вдосконалення Synthetix 25% стосувалися першочергової проблеми.

У якийсь момент у 2019 році лідер міг знищити Synthetix із зароджуваного простору DeFi, тому що один із ботів міг використати помилку каналу цін, щоб потенційно отримати 11 мільярдів sETH! На щастя, команда Synthetix виявилася достатньо спритною, щоб заморозити контракти, поки не стало надто пізно.

Більш детально, лідери спостерігають за mempool, щоб визначити оновлення оракула в наступному блоці, після чого вони подають транзакцію з вищою вартістю газу, щоб використовувати нову інформацію.

Зважаючи на те, що похідні інструменти передбачають торгівлю з кредитним плечем і що багато протоколів похідних інструментів значною мірою покладаються на оракули, було неможливо керувати ризиками в поточному середовищі.

Попереду кращі дні?

Потенційним рішенням є або розробка проектів, які мінімізують використання оракула та адаптуються до поточних технічних обмежень, або чекають покращення інфраструктури.

Більшість протоколів обирають останній курс. У результаті у нас є dYdX на Starkware, Synthetix запускається на Optimism, MCDEX очікує на запуск Arbitrum, Perpetual Protocol працює v1 на xDAI під час підготовки v2 для Arbitrum, а також багато проектів, що запускаються на блокчейнах з низькою затримкою, таких як Solana.

Основні ризики 

З огляду на те, що більшість протоколів похідних інструментів використовують механізми пулу ліквідності та припускають контрагента для всіх угод, надзвичайно важливо обмежити тип первинних ризиків, яким наражаються протоколи на Ethereum Layer1.

Рівень 2 дозволяє зменшити затримку оракула завдяки вищій пропускній здатності та, як очікується, запобіжить передній роботі та підтримує більш складні конструкції протоколів, у тому числі децентралізовані рішення з використанням левериджів, такі як ф’ючерсна біржа Synthetix або MCDEX. 

Тим не менш, ризики оракула для цих протоколів посилюються саме через кредитне плече, оскільки невеликі збої в роботі або будь-який простір для досвідчених арбітражників для гри в системі можуть бути дорогими. 

Ризики арбітражних втрат також присутні в Perpetual Protocol v2, який покладається на активних постачальників ліквідності замість оракулів для підвищення ефективності капіталу. 

Проте, якщо в Synthetix або MCDEX цей ризик може бути систематичним або впливати на весь пул, у Perpetual він обмежений окремими постачальниками ліквідності. Наскільки добре його можна пом’якшити, багато в чому залежить від якості стратегій ЛП, які ще належить розробити.  

Основні фактори

Розвиток інфраструктури в поєднанні зі зростаючою кількістю інноваційних дизайнів дає нам впевненість, що незабаром похідні DEX зможуть підхопити й поступово почати завойовувати частку ринку в аналогів CEX.

Підводячи підсумок, можна сказати, що похідні фінансові інструменти мають потенціал для того, щоб зайняти мейнстрім DeFi і напряму конкурувати з традиціями TradFi. 

Але ми ще на початку марафону. Незважаючи на те, що арбітражні обсяги позитивні для розвитку простору, оскільки вони забезпечують цінову ефективність і створюють автентичні обсяги для протоколів AMM, зрештою проект, який досягає найбільших база користувачів буде переможцем. Роздрібні інвестори, кити та інституційні інвестори всі прагнуть хеджувати або спекулювати різними активами. 

Для досягнення бази роздрібної торгівлі вирішальну роль може зіграти сумісність із ширшою екосистемою, а також розвиток під керівництвом спільноти, який проявляється в бездозволовому розміщенні, гнучкості забезпечення тощо. 

Занепокоєння щодо ліквідності та капітальної ефективності окремих протоколів може бути другорядним в ієрархії потреб, тобто спочатку важливіше пропонувати похідні продукти, яких вимагає спільнота, а не бути найбільш ліквідним місцем для торгівлі BTC. Однак ці фактори можуть стати ключовими відмінними рисами на пізнішому етапі гонки деривативів і умовою залучення інституційного капіталу. 

Розкриття інформації: 

Synthetix, Liquity, MCDEX, UMA, SynFutures, dTrade, Thales і Volmex є портфельними проектами IOSG. 

Подяки:

Дякуємо Xinshu Dong (IOSG), Yenwen Feng (Perpetual Protocol), Лю Цзе (MCDEX) і команді SynFutures за надання цінних відгуків.

1) Боти-трейдери, тобто арбітражери, є одними з найбільших вкладників навіть на спотових DEX, хоча кількість таких адрес мізерна порівняно з роздрібними користувачами. Для довідки перевірте: https://dune.xyz/queries/114981 & https://dune.xyz/queries/115088 

Момір Аміджич є старшим юристом IOSG Ventures в Шеньчжені, Китай.

Джерело: https://thedefiant.io/dexes-securities/