Оновлення після Шанхаю: чи може Lido домінувати на ринку Liquid Staking у довгостроковій перспективі?

Цей звіт був написаний IOSG Ventures і опубліковано ексклюзивно на The Defiant.

TLDR:

• У статті обговорюється поточний стан ринку ставок Ethereum, оскільки Ethereum перейшов на Proof of Stake (PoS) і збирається запровадити виведення коштів 12 квітня з довгоочікуваним оновленням у Шанхаї.
• Ми детально досліджуємо два питання: по-перше, чи буде ставка ринком, де переможець отримує все; і по-друге, яка очікувана загальна ставка ETH. 
• Зараз у стейкінгу ETH домінує Lido, некастодіальна платформа стейкінгу, за якою слідують такі централізовані організації, як Coinbase, Kraken і Binance. Ми очікуємо, що частка Lido на ринку залишиться в діапазоні 30-35%.
• Загалом ми очікуємо, що оновлення в Шанхаї призведе до сплеску нових ставок у короткостроковій та середньостроковій перспективі, але ми очікуємо, що відсоток ставки ETH залишиться скромним порівняно з іншими мережами POS.

З перших днів біткойна та блокчейнів існували централізовані посередники, які полегшували обмін криптовалютою між різними користувачами. Лише з появою Ethereum стало можливим створювати некастодіальні dApps, які дозволяють користувачам торгувати своїми криптовалютами без надійного посередника.

Тим не менш, централізація досі панує в ключових вертикалях додатків, включаючи торгівлю, кредитування та зберігання коштів. Небезпека такої централізації стала надто ясною у 2022 році, коли великі кредитори зіткнулися з суперечками, а одна з найбільших бірж FTX оголосила про банкрутство після ймовірного шахрайства.

NFT — це нове явище, яке виникло на основі децентралізованих протоколів і програмованих блокчейнів, і деякий час вони були єдиною ареною, де централізовані гравці не могли встигати за своїми децентралізованими аналогами. Але з переходом Ethereum на Proof of Stake (POS) і відсутністю власних варіантів ставок для користувачів з’явилося нове ігрове поле: стейкинг басейни. 

Ставки є важливою функцією блокчейнів PoS, оскільки вони забезпечують механізм захисту мережі та стимулюють користувачів підтримувати її цілісність. Вимагаючи від користувачів наявності скіну в грі у вигляді токенів, які можна розрізати, мережі PoS перешкоджають зловмисній поведінці та винагороджують користувачів за дотримання правил і підтримку мережі.

Пули ставок поєднують ресурси багатьох різних учасників і спільно роблять ставки більшої кількості токенів, таким чином збільшуючи їхні шанси бути обраними для створення нових блоків. Крім того, пули ставок допомагають меншим валідаторам, які можуть не мати достатньо токенів для індивідуальних ставок, продовжувати брати участь у мережі та отримувати винагороди.

Традиційно стейкінг вимагає блокування токенів на певний період часу, що може зробити їх неліквідними та спричинити альтернативні витрати для стейкера. с рідинний стекінг, однак користувачі можуть робити ставку на свій ETH через стороннього постачальника послуг/протоколів, який потім видає ліквідне представлення ставленого ETH. Ліквідним представництвом можна вільно торгувати або використовувати його як заставу, при цьому одержуючи винагороду за ставки.

Ставки ETH зацікавили як некастодіальні, так і кастодіальні організації. Результат конкуренції між ними може мати значні наслідки для майбутнього Ethereum. Якщо централізовані гравці стануть домінувати на ринку, це стане серйозною невдачею для децентралізованого етосу Ethereum. 

Як видно на діаграмі нижче, Lido, некастодіальний протокол стекінгу, наразі лідирує, захоплюючи 30% частки ринку стекінгу ETH. Тим не менш, за ним уважно стежать централізовані організації, такі як Coinbase, Kraken і Binance.

Сукупна ставка ETH; джерело: Дюна

Тим не менш, деякі впливові голоси в спільноті Ethereum наполягають на обмеженні зростання Lido. Віталік Бутерін, наприклад, стверджував, що проекти, пов’язані з опікою та не пов’язані з опікою, повинні встановлювати самостійні обмеження, пропонуючи поріг у 15%.

З іншого боку, деякі ігнорують тиск спільноти та стверджують, що цей ринок легко може стати переможець-приймає всіх сценарієм, керованим такими факторами, як ліквідність, можливість комбінування, мережеві ефекти, професіоналізація та оптимізація прибутку. Але враховуючи цінності та цілі спільноти Ethereum і бажання більш розподіленого стекінгу, виникає питання про яка частка ринку буде контролюватися лідером ринку. 

Тоді як у Лідо міцно відхилені поняття самовстановлених обмежень, малоймовірно, що вони захоплять монополію на ринку. У відносному вираженні частка Lido перевищить 30-35% інтервалу була б несподіванкою. Нижче ми досліджуємо фактори, які можуть перешкодити Lido виграти все. 

Шанхайський вплив

Хоча очікується, що хардфорк у Шанхаї призведе до підвищення довіри до вертикалі стекінгу та спонукатиме більшу кількість вкладників використовувати продукти стекінгу, оновлення може зменшити рів Лідо.  

Зокрема, неможливість зняти депонований ETH була одним із рівнів захисту Lido. Будучи лідером ринку з найбільш ліквідними токенами ETH, Lido запропонувала вищі гарантії вкладникам, що вони зможуть повернутися до стейблкойнів або інших активів у будь-який час без значної знижки. 

Однак при майже миттєвому знятті коштів цей рівень захисту зникає, оскільки вкладники завжди можуть повернутися до рідного ETH за лічені години/дні. Це може призвести до більшої готовності вкладників експериментувати з новими дизайнами або вибирати протоколи, які мають інший набір компромісів порівняно з Lido. 

Крім того, централізовані гравці можуть пропонувати продукти, які дозволяють ще швидше виводити кошти, що може схилити користувачів до зручності.

Конкуренти

Крім того, жорстка конкуренція, що пропонує кінцевому користувачеві різні компроміси, ще не кинула справжнього виклику домінуванню Lido на ринку. До недавнього часу Lido був майже єдиним життєздатним децентралізованим протоколом ставок. Без Lido, ймовірно, централізовані гравці домінували б на ринку ставок ETH. 

Однак сьогодні більшість некастодіальних конкурентів Lido дозрівають і стають можливою альтернативою для стейкерів, які цінують децентралізацію. Крім того, хоча Lido вже розповсюдила більшість своїх токенів різним групам зацікавлених сторін, у його конкурентів все ще є газ у резервуарі, і вони можуть використовувати інноваційний дизайн токенів, щоб залучити вкладників ETH до своїх протоколів. І все ж, хоча токени справді можуть бути потужними для отримання короткострокової тяги, надійний вибір дизайну та UX визначає довгострокових переможців.

Крім того, вилка Lido завжди можлива, хоча передбачити її вплив неможливо. Наскільки великою загрозою може бути цей форк для Lido, залежить від різних факторів, таких як рішення щодо управління LDO, час, інновації у форку (наприклад, на рівні управління) та легітимність основних учасників форку. Цілком ймовірно, що деякі члени спільноти уважно стежать за зароджуваним управлінням Lido та чекають будь-якої значної помилки, щоб створити форк. 

Крім того, ринок стейкингу все ще зароджується і може зазнати хвиль зривів. Наприклад, у разі успіху повторна ставка має руйнівний потенціал. Зокрема, Eigen Layer пропонує опціонально для стейкерів ETH приймати додатковий ризик і брати участь у захисті різного проміжного програмного забезпечення, таким чином дозволяючи покращити використання їхніх ресурсів і знайти додаткові джерела доходу, окрім прибутку від ставки ETH.

Хоча Eigen може доповнювати ЛСД, він також може безпосередньо взаємодіяти зі стейкерами. Більш імовірно, що це додатково стимулюватиме соло-стейкинг, оскільки ці учасники керують власним обладнанням і мають можливість обслуговувати проміжне ПЗ. Таким чином, величезні економічні можливості на вершині Eigen можуть потенційно позбавити частку ринку від існуючих рішень LSD. 

Важливість L (ліквідності) в ЛСД

Ті, хто вірять, що Lido може захопити весь ринок, будують це очікування на основі того, що лідер ринку має право мережеві ефекти. Нижче ми досліджуємо, чи є такі ефекти переоціненими. 

Загальноприйнята мудрість стверджує, що:

• користувачі будуть рухатися до LSD з найкращою ринковою ліквідністю для цілей виходу
• найвища ліквідність робить LSD придатною заставою в багатьох протоколах DeFi, надаючи більше варіантів використання його власникам
• більше випадків використання зробить такий маркер ще більш ліквідним, і коло повторюється

Перш за все, як згадувалося раніше, є проблема альтернативної вартості та неліквідності. Коли зняття неможливе, ліквідність LSD стає критичним фактором. Але з появою майже миттєвого вилучення ця перевага значною мірою зменшується. Тим не менш, Lido, безсумнівно, використав дошанхайський період, щоб отримати більшість інтеграцій із провідними протоколами DeFi, щоб власники stETH могли отримати вигоду від комбінування DeFi. 

І все ж, чи справді власники токенів так прагнуть використовувати свій ETH у мережевих програмах?

Дивлячись на нещодавній бичачий цикл, незважаючи на ажіотаж навколо DeFi, NFT та ігор, а також привабливих схем отримання прибутку, відносно невелика частка ETH фактично використовувалася в смарт-контрактах, де на піку бичачого ринку були приблизно 18.5% токенів ETH використовуються в смарт-контрактах.

Зважаючи на це, доцільно запитати: чи відносно скромна прибутковість ставок перевищить голку вище 20%, особливо після того, як висока прибутковість минулого бичачого ринку не змогла цього зробити?

Крім того, варто зазначити, що не всі протоколи DeFi підтримують токени перебазування, такі як stETH, що призводить до двох стандартів в екосистемі Lido – stETH і загорнутого stETH (останній зазвичай торгується з премією через накопичені винагороди). Це викликає тертя у користувачів, яким доводиться обертати та розгортати stETH під час використання деяких із найбільших протоколів DeFi, таких як MakerDAO, Balancer і Euler. Наразі більшість токенів stETH зосереджені лише в двох протоколах, AAVE та Curve.fi, що ще більше обмежує потенційне охоплення токена в ландшафті DeFi.

Наскільки великий пиріг?

Поточний відсоток ставок ETH є одним з найнижчих серед великих PoS ланцюги. Деякі схильні проводити спрощені аналогії та очікують, що ставка ETH зростатиме лише тому, що інші ланцюги мають набагато більший відсоток. Однак Ethereum є дещо своєрідним через наступне:

• нездатність зняти ставку (незабаром зникне),
• відсутність стекінгу на рівні протоколу, що вимагає введення ще одного рівня ризику смарт-контракту,
• Статус ETH як основного активу з більш різноманітною спільнотою робить його менш сприйнятливим до великомасштабних ставок інсайдерів

Ми очікуємо, що оновлення в Шанхаї створить середовище для більш масштабних ставок. Крім того, оскільки нові смарт-контракти та рішення щодо опіки проходять бойові випробування, ризик безпеки стане меншим занепокоєнням. Однак уявлення про те, що більше 50% пропозиції ETH можуть незабаром бути заблоковані в контрактах на стейкинг, здається дикою мрією, враховуючи все, що обговорювалося вище.  

Про основи Lido 

Незважаючи на те, що Lido є багатоланцюжковим протоколом, його основи в основному пов’язані з активністю Ethereum і ціною ETH. Майже весь TVL Lido знаходиться на Ethereum, і платформа отримує дохід від інфляційних винагород Ethereum і комісій за транзакції. Lido збирає 5% винагороди за ставки, згенеровані на своїй платформі, причому більшість (90%) надходить власникам stETH, а решта – операторам вузлів.

Проте Lido все ще відчуває волатильність, навіть якщо його ціна оцінюється в ETH, що можна пояснити ринками, які переоцінюють позицію Lido у вертикалі ставок і передбачуваний розмір ринку LSD. Ці два фактори є основними рушійними силами майбутнього потенціалу прибутку Lido.

Також важливо розуміти динаміку інфляції ETH, оскільки вона часто становить більшу частину доходу Lido. За даними з Ультра звукові гроші, збільшення загальної суми ETH на 1% призводить до зменшення базової винагороди APY на 0.41%. Таким чином, загальне збільшення ставок ETH не обов’язково призведе до лінійного збільшення доходу від протоколів стейкингу, якщо не відбудеться суттєвого стрибка активності в ланцюзі, щоб компенсувати зменшення базових винагород.

Очікування ринку 

Ажіотаж ринку щодо ліквідної вертикалі ставок очевидний, коли ми порівнюємо мультиплікатори (P/S), за якими ринок оцінює проекти LSD, з деякими іншими протоколами DeFi. 

Наприклад, Lido, який оцінюється більш консервативно, ніж його конкуренти, такі як Rocket Pool або Stakewise, все ще має набагато агресивніші множники, ніж «ветеран» DeFi MakerDAO, із співвідношенням P/S приблизно 80 порівняно з 37 у Maker. 

MakerDAO — це не просто випадковий бенчмарк, він має спільні риси з вертикаллю стекінгу, оскільки LSD — це, по суті, синтетичні активи, подібні до DAI від Maker. Не буде дивним, якщо деякі з ЛСД зрештою навіть вирішать випустити власний синтетичний стейблкойн. 

Lido отримав значний приріст мультиплікатора приблизно в той час, коли терміни оновлення в Шанхаї стали більшими ясно, після чого він зазнав невеликого зниження через падіння ціни LDO з одного боку та збільшення плати за протокол з іншого. 

Якщо Lido або Maker DAO не почнуть досліджувати нові наративи або не зазнають значних ідіосинкратичних подій, у середньостроковій перспективі ми повинні очікувати, що кратні двох проектів дещо збігаються.

Якщо припустити, що мультиплікатор Lido наближається до 50 у короткостроковій перспективі, зі спрощеним припущенням 5% APY, для того, щоб виправдати існуючий рівень цін, Lido доведеться збільшити свій TVL приблизно на 70%. 

Висновок

Сектор ліквідних ставок, що зароджується, ймовірно, зазнає значної волатильності в найближчі місяці, оскільки ринок переоцінює загальний розмір ринку ставок і позиціонування окремих гравців.

Незважаючи на заклики спільноти обмежити розмір окремих пулів валідаторів, ми очікуємо, що в цьому секторі виникне розподіл сил, і лише кілька гравців контролюватимуть домінуючу частку ринку. Однак ми не віримо, що це призведе до ринку, де переможець отримує все, і ми очікуємо, що жоден гравець не контролюватиме більше 35% частки ринку.

Крім того, ми скептично ставимося до того, що оновлення в Шанхаї приведе відсоток ставок ETH у відповідність з іншими основними мережами Proof of Stake, і ми вважаємо, що апетит власників ETH до стекінгу дещо переоцінений.

Незважаючи на те, що Lido має перевагу першокласника та широко вважається найбезпечнішим способом робити ставки ETH, йому ще належить зіткнутися з конкуренцією з боку зрілих конкурентів, які можуть використовувати токени стимулів, щоб спонукати вкладників Lido.

Відмова від відповідальності: IOSG є інвестором у Stakewise, Swell та Eigen Layer.

• Розповсюдження контенту та PR на основі SEO. Отримайте посилення сьогодні.
• Платоблокчейн. Web3 Metaverse Intelligence. Розширені знання. Доступ тут.
• Карбування майбутнього з Адріенн Ешлі. Доступ тут.
• джерело: https://thedefiant.io/could-lido-dominate-post-shanghai/