У лютому комісара з цінних паперів і бірж США Гестер Пірс попросили висловити свою думку щодо справи SEC проти Telegram. Тоді вона відмовилася від коментарів, оскільки представники SEC не говорять публічно про триваючі правоохоронні дії. Наприкінці липня, однак, після вирішення справи Telegram, комісар Пірс дав промова під назвою «Не гальмувати і не ламати», що показово поставив під сумнів підхід, прийнятий SEC у справі Telegram. Завершуючи свої зауваження, комісар Пірс запитала:
«Кого ми захистили, порушивши цей позов? Початкові покупці, які були акредитованими інвесторами? Представники громадськості, багато з яких перебувають за межами Сполучених Штатів, які б придбали Grams і використали їх для купівлі та продажу товарів і послуг на блокчейні TON? Чи справді вони зверталися за захистом до законів США про цінні папери? Будучі новатори, які тепер зроблять додаткові кроки, щоб уникнути Сполучених Штатів?»
У цій промові комісар Пірс зробив вагомі аргументи для перегляду того, як регулювання цінних паперів у США застосовується до продажу та подальшої передачі цифрових токенів, необхідних для роботи відкритих мереж блокчейн. Це можна досягти кількома способами, в тому числі шляхом створення «безпечна гавань» для криптопроектів Комісар Пірс запропонував ще в лютому цього року. Безпечна гавань дасть проектам трирічний пільговий період, перш ніж федеральні закони про цінні папери потенційно можуть бути застосовані до них. Якби безпечну гавань ухвалила повна Комісія, інноватори, які прагнуть створити децентралізовані відкриті мережі блокчейну, мали б тривалий період для того, щоб їхні проекти заручилися підтримкою спільноти, перш ніж потенційно нести повний тягар дотримання вимог SEC або продемонструвати, що таке дотримання не є необхідним. .
Якби безпечна гавань існувала минулого року, коли Telegram готувався до запуску, цей пільговий період змінив би правила гри і, можливо, привів би до зовсім іншого результату для Telegram Open Network, або TON. Багато хто помітив, що п’ять років тому мережа Ethereum була запущена подібно до того, що запропонував Telegram. Скептик може стверджувати, що ключовою відмінністю між запуском Ethereum і Telegram було їх час (або, точніше, стадія розвитку мережі, на якій два проекти досягли, коли вони привернули увагу SEC).
Отже, який висновок ми можемо зробити про запуск блокчейн-мереж з цих двох сигнальних прикладів — один був величезним успіхом, а інший зник, перш ніж користувачі мали можливість висловити свою думку?
Коли закони про цінні папери застосовуються до продажу токенів?
У середині 2018 року директор відділу корпоративних фінансів SEC Вільям Хінман виступив з промовою на крипто-самміті, яка застала багатьох спостерігачів ринку зненацька. У його мова, Хінман намагався вирішити питання про те, «чи цифровий актив, запропонований як цінний папір, може з часом стати чимось іншим, ніж цінним папером». Протягом своєї промови директор Хінман докладав зусиль, щоб зосередитися на операціях, під час яких продаються цифрові активи, а також на тому, чи є ці операції «операціями з цінними паперами» і, таким чином, підлягають дотриманню федерального законодавства про цінні папери.
Коли і чи застосовуються закони про цінні папери до транзакцій з токенами блокчейн, залишається важливим питанням для сектора. Класифікація продажу цифрового токена як операції з цінними паперами матиме величезний вплив на те, як токен може пропонуватися, хто може його придбати, як він торгується, його податкові наслідки та інше.
З одного боку, якщо токен можна продати без транзакції, яка тягне за собою федеральні закони про цінні папери, це так само, як і будь-який інший актив, з яким ми знайомі — скажімо, пара кросівок — і ним можна торгувати між будь-якими двома користувачами приватно в будь-якому місці. часу та в будь-якій сумі без будь-якого конкретного дотримання законодавства про цінні папери, хоча й відповідно до норм і очікувань комерційного та загального права та законів про шахрайство.
Але якщо продаж токена вважається операцією з цінними паперами, це змінює ситуацію для всіх причетних. Наприклад, особи, які сприяють цим операціям, можуть розглядатися як «брокери-дилери», що означає, що вони повинні відповідати різноманітним складним юридичним вимогам. Крім того, кожна операція брокера-дилера має бути записана, що вимагає всебічного обліку та збору інформації про клієнтів.
Більше плутанини, менше ясності
Крім того, місця, де відбуваються ці операції, можуть розглядатися як біржі цінних паперів — класифікація, що несе з собою натиск регулювання. Як мінімум, такий підхід, ймовірно, різко знизить ліквідність і зручність використання токена. У деяких випадках застосування законів про цінні папери до транзакцій у межах токена потенційно може повністю зруйнувати проект блокчейн.
Хоча SEC випустила a Розділ 21(a) звіт, Два ніяких дій літери і "рамка" документ, більшість вказівок SEC з цього питання були у формі примусових дій — розповідати прихильникам блокчейну, що вони не можуть робити, а не те, що вони можуть робити.
Комісар Пірс розкритикувала такий підхід у своїй нещодавній промові. Порівнюючи інноваторів блокчейну з людиною, яка винайшла роликові ковзани (і яка зазнала публічного приниження, врізавшись у дзеркало під час демонстрації свого винаходу), комісар Пірс зазначив:
«Я б хотів, щоб ми не лише притягували до відповідальності безрозсудних новаторів, які катаються серед дзеркал під час гри на скрипці, а й намагалися дати більш обережним новаторам деякі вказівки щодо того, як уникнути дзеркального залу та щодо того, що ми вважаємо адекватним гальмуванням. технології».
Тож як ми дізнаємося, коли закони про цінні папери застосовуються до транзакцій, під час яких продаються токени блокчейну?
Початковий продаж токенів
Для початку важливо зрозуміти основи американської концепції «інвестиційного контракту». Інвестиційний контракт – це угода (або «схема»), яка на перший погляд здається звичайним комерційним продажем того чи іншого активу між двома приватними сторонами. Втім, як нині відомий Випадок Хауї стало зрозуміло, що при більш детальному розгляді ці схеми відрізняються від більшості комерційних продажів активів — покупець купує актив не для власного «споживчого» використання активу покупцем. Швидше, покупець прагне отримати прибуток від трансакції завдяки зусиллям продавця, коли покупець і продавець створили якесь «спільне підприємство».
Приклади активів, проданих в рамках операцій, які суди характеризують як інвестиційні контракти, включають бобри, віскі та банківські диски. Коли комерційна операція виходить не так, як очікувалося, кричить «Інвестиційний договір!» це набагато більш вірогідний спосіб для покупця повернути гроші від продавця.
Коли актив, який спочатку мало або зовсім не використовується (наприклад, типовий токен блокчейну до запуску мережі), продається не особам, які мають реальні причини використовувати токен для заявленої мети після запуску, а тим, хто розраховувати на утримання токенів протягом певного періоду часу, щоб отримати прибуток від підвищення ціни в результаті зусиль розробників токена, які сприяють перевагам мережі, схема, ймовірно, задовольнить тест Хоуі і, як правило, буде вважатися «інвестиційним контрактом». ” і, таким чином, вид операції з цінними паперами. Майже всім блокчейн-мережам, ймовірно, знадобиться початкове джерело фінансування для розвитку, і саме цей шаблон використовувався для початку.
Один із способів, з якого ми знаємо, що закони про цінні папери, ймовірно, застосовуються до більшості запусків мереж блокчейн, полягає в тому, що навіть комісар Пірс вважає, що для цих початкових продажів токенів необхідна «безпечна гавань», щоб уникнути законів про цінні папери, які інакше застосовуються до цих транзакцій. Це стає цікавим, коли початковий покупець токенів з команди розробників прагне перепродати ці токени.
Транзакції з вторинними маркерами
Саме на цьому етапі 70-річна судова практика після рішення Верховного суду в Хауї підводить нас. Чому? Тому що судова практика виникає в результаті вирішення спору. Багато випадків, коли передбачуваний комерційний продаж даного активу слід розглядати як «інвестиційний контракт» (і, отже, операцію з цінними паперами), майже завжди виникають у результаті невдалої операції, коли покупець не отримав віддачу, яку він очікував від актив, і таким чином подали до суду на продавця з проханням повернути їм гроші. Таким чином, судам не довелося розглядати, чи є вторинні операції з відповідними активами (наприклад, бобрами, віскі або банківськими компакт-дисками) покупцем без участі первісного продавця та не передавання жодних із обіцянок первісного продавця щодо активу також «операціями з цінними паперами». ».
Проте багато проектів з блокчейном піднімають саме це питання: чи слід перепродаж відповідного активу — токена блокчейн — без передачі будь-яких обіцянок, даних командою розробників первинному покупцеві, також розглядати як операції з цінними паперами? Якби основним активом був хтось із тих, хто брав участь у багатьох зареєстрованих справах про «інвестиційні контракти» після Хауї (бобри тощо), ми сумніваємося, що це питання взагалі виникло б, а тим більше, на нього була б ствердна відповідь. Чи повинні токени блокчейну відрізнятися?
Позиція SEC
Правоохоронці, безперечно, так вважають. У судовому процесі щодо Telegram, а також у багатьох інших примусових діях SEC, документи, подані до суду, чітко свідчать про те, що співробітники правоохоронних органів вважають, що ці трансакції є не тільки «транзакціями з цінними паперами» (як припустив директор Хінман), але й що блокчейн самі токени є «цінними паперами», а команди розробників є «емітентами» цих цінних паперів. Цікаво, однак, що суддя Кастель у справі Telegram не підтримав цю позицію, про те, у контрасті:
«Але зосередження уваги на початкових покупцях та їхніх угодах про купівлю Gram упускає один із центральних пунктів Висновки та наказу Суду, зокрема, що «безпека» була ні Угодою про купівлю Gram, ні Gram [токеном], а всією схемою, яка включала угоди про купівлю Gram та супровідні домовленості та зобов’язання, зроблені Telegram, включаючи очікування та намір, що Початкові покупці розповсюджуватимуть Grams на вторинному публічному ринку».
Незважаючи на вищенаведене формулювання, інші заяви судді Кастеля у його думках у Telegram були досить нечіткими, щоб посіяти деяку плутанину щодо його остаточної позиції щодо цього важливого пункту. Важливо, що через те, що Грами ніколи не розповсюджувалися, судді Кастелу довелося мати справу лише з початковою схемою розподілу. Це дозволило йому виявити, що схема представляла собою інвестиційний контракт, без необхідності розглядати аргумент SEC про те, що самі Grams були цінними паперами, щоб вирішити це питання. Хоча суддя Кастель відмовився визнати, що самі Grams були цінними паперами, він залишив можливість SEC продовжувати займати позицію, що вторинні операції з токенами є операціями з цінними паперами (а самі токени є цінними паперами).
Блокчейн-токени як традиційні активи
Однак є ще один момент, який слід враховувати. Одна річ, яку повинні мати всі «цінні папери», — це «емітент». Це важлива відмінність між цінним папером і більш традиційним активом. У випадку з цінним папером, якщо емітент цінного паперу — чи то борговий, чи власний капітал — ліквідується та припиняє своє існування, цей цінний папір також припиняє своє існування. Ви не можете мати одне без іншого.
Аналогічно, в контексті інвестиційного контракту, якщо промоутер, який взяв зобов’язання перед покупцем спонукати покупець придбати даний актив, який продає промоутер у зв’язку зі схемою, припиняє своє існування, так само припиняється «інвестиційний контракт». ” між промоутером і покупцем.
Проте «об’єкт» схеми промоутера (тобто актив, який продав промоутер) продовжуватиме жити, як і у випадку з іншими традиційними активами, коли вони були створені. Незалежно від того, матеріальні чи нематеріальні, «незахищені» активи існують ще довго після того, як їх творець, можливо, перетасував цю смертну котушку — у прямому чи переносному сенсі. Наприклад, патентне право на лікарський засіб, створене фармацевтичною компанією, продовжуватиме існувати — і може бути продано та передане — навіть якщо компанія, яка розробила ліки, була розпущена.
Знову дивлячись на багато типових токенів блокчейну (включаючи Grams, які будуть використовуватися в мережі TON), більшість з них, схоже, більше схожі на традиційні (незахищені) активи в цьому відношенні — початкова команда розробників для проекту блокчейн, який вважався «емітент» токенів може бути ліквідований або просто розформуватися і рухатися далі, але відповідні токени продовжуватимуть існувати доти, доки є комп’ютери, які підтримують вузли для відповідного блокчейну.
SEC розрізняє цінний папір і не цінний папір
Отже, як SEC узгоджує цю відмінність? Завдяки новій і на сьогоднішній день неперевіреній теорії — що в якийсь момент токен блокчейну може «перетворитися» з «безпеки» і стати традиційним «небезпечним» активом на основі зовнішніх факторів для токена. Для цієї мети SEC висуває ряд факторів, зокрема, зокрема, чи є управління мережею «достатньо децентралізованим» і чи має токен добросовісне комерційне призначення.
Хоча уповноважені та співробітники SEC наполегливо працювали, щоб роз’яснити ці концепції за допомогою Token Framework та інших письмових заяв, різноманітних заходів, багато публічних виступів та незліченних приватних зустрічей з учасниками ринку, стандарти, запропоновані SEC для розрізнення маркерів. операції купівлі-продажу, які належним чином слід вважати операціями з цінними паперами, від тих, які не повинні, досі не зрозумілі.
Імпортуючи нові поняття, такі як «достатньо децентралізована» та «комерційна ціль» у федеральну юриспруденцію з цінних паперів без будь-якої історії підтримки судового права, ми не повинні дивуватися, що виникають плутанини та невизначеності.
Чи все залежить від часу?
Тож де все пішло не так для Telegram? Чому SEC розглядала цінні папери Grams, а ефір ні — принаймні до того часу, коли директор Хінман виступив зі своєю промовою? Ключовою відмінністю може виявитися час.
Регулятори перевірили мережу Ethereum приблизно через три роки після її запуску, тоді як Telegram перевіряли ще до запуску. Ці три роки зробили величезну різницю. Цей час дав можливість мережі Ethereum стати більш децентралізованою та збільшити значне використання свого токена споживачами.
Тим часом мережа TON від Telegram так і не мала можливості проявити себе. У нього не було часу на досягнення децентралізації — що б це не означало для проекту — або на створення економіки на основі його токенів. Через це проект був закінчений ще до початку. Не дивно, що комісар Пірс поставив запитання, які вона поставила.
Проблема з часом робить занадто легким для скептиків у спільноті блокчейнів стверджувати, що єдиний спосіб продовжити після Telegram — це якнайшвидше створювати з надією наслідувати модель Ethereum і «випередити» діяльність SEC. Це не є гарним результатом як для SEC, які все частіше будуть грати в «збій» з блокчейн-проектами, які намагаються проскочити під її радар, так і для блокчейн-проектів, які повинні жити з можливістю того, що вони можуть прокинутися. одного дня опинитися ціллю наступної примусової дії в стилі Telegram.
Висновок
Як буде вирішено питання про те, чи буде вторинний продаж токенів вважатися операціями з цінними паперами, а самі токени цінними паперами, покаже час. Суди, які розглядають це питання, повинні будуть збалансувати законні занепокоєння щодо захисту інвесторів, висунуті правоохоронними органами SEC, з насущними питаннями, які порушила комісар Пірс у її вищезгаданій промові.
Ще більш гострий інтерес для блокчейн-спільноти викликає складне питання про те, як можна запустити нову децентралізовану мережу блокчейн після рішення Telegram. Пропозиція комісара Пірса про безпечну гавань все ще існує — чи будуть інші комісари відкриті для серйозного розгляду цього підходу? Якщо ні, то чи потрібна нова законодавча база? Хоча регуляторні органи США, як правило, не прихильно ставилися до концепції «пісочниці» (де нові бізнес-моделі можна тестувати в невимушеному регуляторному середовищі з високим рівнем нагляду), чи може це розірвати затор?
Проте зараз можна сказати, що невизначеність щодо того, як ці проблеми будуть вирішені, заважає інноваціям без чіткого обґрунтування супутніх переваг захисту інвесторів. Ми вважаємо, що переважна більшість інноваторів і технологів у спільноті блокчейн хочуть дотримуватися закону і робити речі «правильно». Настав час політикам і регуляторним органам активізуватися, брати участь у діалогі та забезпечити дієвий шлях, який дозволить технології блокчейн розвиватися і розвиватися тут, у США.
Необережні серед нас потребують і заслуговують на належний захист, особливо там, де є потенційно заплутані нові технології, але цей захист не повинен надмірно заважати такій самій потребі сприяти критично важливим і необхідним інноваціям. Інші юрисдикції знаходять способи збалансувати ці конкуруючі проблеми. Ми віримо, що і США можуть.
Зараз настав час для встановлення нових відносин між криптопроектами, їх радниками, торговими групами, політиками та регуляторами для досягнення цієї мети. І ми всі повинні виділити хвилинку, щоб аплодувати комісару Пірсу за те, що він є лідером.
Висловлені тут погляди, думки та думки є одними лише авторами і не обов'язково відображають і не представляють погляди та думки Cointelegraph.
Цю статтю написав співавтор Дін Стейнбек та Льюїс Коен.
Дін Стейнбек є американським корпоративним юристом, який спеціалізується на конфіденційності даних і технологіях. Він є генеральним радником Horizen, блокчейн-платформи, яка забезпечує конфіденційність даних через повністю децентралізовану екосистему сайдчейну.
Льюїс Коен є партнером і співзасновником DLx Law, юридичної фірми, яка зосереджується на використанні блокчейну та токенізації в усіх аспектах ринків капіталу. Льюїс часто виступає з публічними доповідачами на тему блокчейну та фінансових ринків і нещодавно був названий в «Band 1» одним із трьох найкращих юристів у сфері блокчейну в Сполучених Штатах провідною незалежною фірмою Chambers & Partners.