对于香港来说，稳定币不仅仅是支付

香港并不是第一个制定稳定币监管制度的司法管辖区。但它的反应可能成为最重要的。

这似乎是一个奇怪的提议。欧盟、英国、新加坡和日本已经起草了提案。美国也有一个相当宽松、宽容的制度。一个7.5万人口的城市效仿又有什么关系呢？

有两个原因。首先是港币的独特性。 

最受欢迎的稳定币——Bitfinex 的 Tether 和 Circle 的 USDC——与美元挂钩，这表明全球市场对离岸美元（或者换句话说，数字欧洲美元）的巨大需求。

港元与美元挂钩。因此，与港元相关的稳定币是事实上的数字欧洲美元。数字新加坡元、欧元、日元或英镑的情况并非如此。

尽管香港金融管理局对稳定币监管的关注可能没有明确考虑到这一点——金管局的重点是保护香港投资者并维持当地金融体系的稳定——但它正在为一种满足全球需求的工具提供一条途径。

稳定币OG

第二个相关原因是，与所有同行不同，金管局是唯一将稳定币储备管理融入其 DNA 的货币当局。

早在 7.8 年 1983 月，港元就被固定在 XNUMX 美元兑 XNUMX 港元的水平上，金管局运行的储备管理系统旨在将港元保持在狭窄的交易区间内。香港金管局运营着与美元挂钩的稳定币！

尽管发生了金融危机和国际对冲基金对金管局的大规模攻击，但香港金管局四十年来一直维持这种联系汇率制。

这是一项罕见的成就；欧元存在的原因之一是欧洲货币当局一直未能将法郎、英镑和马克的交易保持在相当宽松的区间内。香港金管局拥有其他监管机构无法比拟的独特而深厚的经验。

很好——基于区块链的稳定币的兴起使香港处于独特的地位。这对金管局拟议的指导方针有何影响？

简而言之，就是储备管理。为了理解这一点，让我们来分析一下香港可能的政权的其他一些特征。

监管稳定币

金管局和其他监管机构之所以对稳定币感兴趣，是因为他们认识到稳定币可能成为国内和国际支付的重要组成部分。他们希望制定规则，确保公民可以安全地使用这些设备，并且不会扰乱银行或金融市场。稳定币是传统金融与区块链的结合，因此监管机构决心使其金融系统免受加密货币“狂野西部”风险的影响。

一月份，金管局和财经事务及库务局提出了一项虚拟资产牌照和监管制度，旨在维持相对于一种或多种法定货币的稳定价值。

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金融和金融科技人士告诉 DigFin，该提案正在制定中，并表示金管局一直渴望获得反馈——当当局咨询其行业时，这种立场并不常见。

但有一件事是明确的：金管局只对在香港流通的稳定币感兴趣，这些稳定币参考港币或美元等货币，而不是黄金等大宗商品。算法稳定币已经过时了。

将其与其他制度进行比较会有所帮助：

• 香港只会将法定稳定币合法化。
• 新加坡也仅将法定稳定币合法化。
• 日本只承认日元支持的稳定币（因此 USDC 和 Tether 是非法的）。
• 英国只承认英镑支持的稳定币，并要求抵押品在英格兰银行保留储备。
• 欧盟拥有所有制度中最灵活的制度，承认大宗商品和法定支持的稳定币，并在欧洲层面承认它们，从而将它们排除在国家银行监管机构的管辖范围之外。
• 美国监管尚未正式化。

香港拟议的政权与其他所有政权之间有一个巨大的区别。虽然所有政府都承认稳定币是电子货币（储值工具、电子支付等）的一种形式，但香港的制度建立在证券及期货事务监察委员会现有的虚拟资产交易平台（VATP，或加密货币）许可制度之上。交流）。

可以肯定的是，其他制度也会制定虚拟资产经纪制度，包括针对散户投资者的制度，但他们正在支付基础之上建立资本市场体系，而香港正在朝相反的方向做这件事。

超越储备

鉴于受监管 VATP 的存在以及做市商生态系统的存在，金管局对稳定币的监管不仅仅局限于简单的储备规则。

“他们不仅仅关注稳定币背后的储备，”熟悉金管局想法的人士表示。 “他们正在关注价格走势。 [稳定币]发行人将如何与中介机构和做市商合作以维持价格稳定？任何一点的失败都可能导致市场对稳定币失去信心。”

做市商表示，这在技术上并不困难。但这需要明确他们与发行人的协议。发行人负责稳定币的铸造和销毁，因此他们需要一个高效、清晰的流程。这是在发行人和二级市场之间建立信任的前提。

信任是货币的基本数量。人们对本国货币或欧洲美元的信任必须延伸到追踪其的稳定币。但现有的私人稳定币 USDC 和 Tether 又如何呢？

USDC 和 Tether

USDC 的发行人 Circle 试图将自己描绘成合规友好、我们希望受到监管的参与者。它的问题是，USDC 曾一度失去锚定汇率而出现波动。法律认可是否有帮助？监管机构会坚持要求 Circle 满足哪些条件才能勾选此框？

Tether 就更奇怪了。目前其市值为 97 亿美元。它是将加密货币市场凝聚在一起的粘合剂。但加密货币做市商并不信任 Tether，监管机构当然也不喜欢 Bitfinex 控股股东的保密性和撒谎历史。

当 Tether 用于支付时，人们将其用作交易其他货币对（例如比特币/Tether，然后是 Tether/美元）的短期促进者。没有人愿意持有 Tether。做市商表示，这就是道具商店激增的原因：有一个巨大的行业在用 Tethers 玩烫手山芋。加密行业已经学会适应这一点，相信 24/7 交易的速度和流动性，而不是信任发行人。

这是一场危险的游戏：只要发生一场严重的危机，就能让这些自满的人心灰意冷。没有哪个金融监管机构想要这样的制度。如果稳定币要成为广泛使用的支付工具，零售用户以及企业或银行必须愿意将其保留在资产负债表上。

金管局还必须权衡其对赎回的预期。如今，稳定币发行人可能承诺按面值赎回，但他们不会就二级市场的价格稳定做出任何承诺。与其他司法管辖区一样，香港将坚持将稳定币合法化，持有者可以随时赎回其全部价值。

安全第一

但金管局或其他监管机构如何实现这一目标呢？在每个司法管辖区，可执行性都是一个挑战。一年前，香港通过 JPEX 骗局了解到，海外犯罪分子可以轻松地将非法加密货币出售给境内零售业。

然而，监管机构可以通过几种方法来确保稳定币的安全。首先，香港要求发行人承担了解你的客户和反洗钱的义务。

其次，监管机构普遍认识到，制定规则的司法管辖区越多越好。

第三是将稳定币制度置于虚拟资产和区块链金融其他规则的背景下。正如已经讨论过的，香港处于领先地位。金管局还刚刚发布了一份有关托管的咨询文件，这是最后一个重大缺失。

第四是使用监管沙箱来试验稳定币的生命周期和用例，而不是试图从一开始就规定每条规则。金管局可能会在最终确定其部分策略之前这样做。这再次发挥了香港强调资本市场的优势，而不是将稳定币视为支付问题。

值得快速绕开金管局开创的另一个相关监管领域：资本处理。

资本成本

香港金管局是第一个就实施巴塞尔委员会监管资本和银行加密资产风险处理标准提出想法的主要监管机构。

巴塞尔委员会将中央银行行长置于国际清算银行的支持下。它建议央行要求其商业银行针对其资产负债表上的任何加密资产持有大量资本，包括稳定币背后的抵押品以及用于支持交易所交易基金的任何比特币或其他资产。

金杜律师事务所合伙人安德鲁·费 (Andrew Fei) 表示，结果是，获得全额支持的虚拟资产将产生与标的资产性质相当的资本费用，也就是说，它将被视为股权或如果代币赋予投票权或经济权利，则为公司债券类型。为了实现这一目标，稳定币不仅必须 100% 保留，而且银行还必须满足严格的合规和文件流程，并进行定期审计。

没有完全支持的虚拟资产或没有严密稳定方法的稳定币将产生大约 10 或 20 倍的资本费用，使得银行不太可能将这些资产保留在资产负债表上。

香港采纳巴塞尔建议的事实表明了前进的方向。它与两件事最相关：稳定币和现实世界资产的代币化。

这表明金管局并未将稳定币视为真空中的理论上的支付工具。香港金管局正在考虑使用稳定币来支付代币化资产或其他资本市场功能，例如 ETF。

储备资产

特别是对于稳定币来说，这将为 Circle 和 Bitfinex 以及任何其他稳定币发行者树立一个标准。如果他们希望他们的代币用于促进在区块链轨道上交易香港的现实世界资产，或者向香港投资者推销这些证券，他们将需要将准备金存入银行。银行需要确保文书工作累加起来，以避免惩罚性资本费用。

资本费用让我们回到金管局正在探讨的基本问题：储备资产。

什么样的储备才能构成稳定币可接受的支持？跟踪美元的稳定币（比如说）必须完全由美元资产支持，这是理所当然的，但这种构成会是什么样子呢？

欧盟在其加密资产市场（MiCA）规则下对此有最具体的规则。这些规定表示，发行人必须将 30% 或 60% 的准备金作为现金存放在欧洲银行（具体金额取决于准备金规模和稳定币持有者数量）。除这些存款外，发行人还可以通过国家或地方政府债务或担保债券进行储备。

为了减轻交易对手风险，MiCA 表示，某家银行持有的准备金不得超过 10%，且不得超过该银行资产的 2.5%。一天内必须提供最多 40% 的总储备金用于赎回请求。

金管局尚未制定这样的制度。但熟悉其想法的人士表示，其重点将放在流动性上，确保储备金存放在可以快速赎回的工具中。

金管局更喜欢在沙箱中制定细节的原因之一是，发行人虽然负责铸造或销毁稳定币，但实际上不会持有其中的许多稳定币。发行的重点是通过 VATP（经纪人或交易所）分发它们。

假设发行人（无论是银行还是持牌货币运营商）能够在危机情况下跟踪并接纳所有最终持有人，这是不切实际的。中介机构可以承担赎回的角色，但金管局需要一个备用计划，以应对系统性危机。

工作正在进行中

资本准备金规则旨在为银行在困难时期提供缓冲，但银行挤兑仍然可能发生。稳定币挤兑可能会破坏传统金融的稳定，因此金管局将继续进行试验，然后才可能向发行人发放许可证。

此外，这些规则使得银行不太可能发行稳定币。这些激励措施将推动他们转向代币化存款。这些不是市场交易工具，而是代表存款人和银行之间的关系。更重要的是，虽然稳定币必须 100% 保留，但存款是部分准备金银行系统的一部分，即使它是在区块链上运行的。目前，香港的最低存款准备金率为 8%。

银行更有可能参与的领域是赞助或促进现实世界的资产代币化。稳定币作为可能的现金结算手段变得重要（尽管如果金管局决定直接从其资产负债表发行自己的电子港币，央行数字货币可以发挥这一作用）。

金管局及其全球同行正在参与一项宏伟的实验。对本国货币的信任能否转化为稳定币？这需要健全的监管，但这只是第一步。

这些政权需要经过实战检验。港元与美元挂钩的做法值得信赖，不仅因为香港金管局有规则，还因为它捍卫了港元与美元的挂钩，使其免受强大对手的侵害。

该制度需要通过。央行不应该制定用例，但他们的工作是假设稳定币可以被其公民广泛用作支付工具。正是这种用法将测试系统。如果该制度过于繁琐，那么没有人会在其管辖范围内发行，他们的投资者将涌向非法加密产品。

所有监管机构都是如此。香港值得关注的地方在于，香港金管局本身就是“稳定币”的长期管理者，正在将其指导纳入资本市场领域。支付工具固然很好，但金钱是用来偿还债务的——这将稳定币置于资产和负债的成熟世界中。

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