Healthtech：展示你的魔力

由柏拉图重新发布

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健康科技领域最重要的公司——以及那些对最多患者产生最持久影响的公司——将利用机会通过部署当今许多最大的科技公司的战略优势，在医疗保健领域（即：巨额支出、不成比例的劳动力与资本比率和高转换成本）：提高客户生命周期价值 (LTV)、扩大运营杠杆和减少客户购置成本（CAC）。

这样做的公司表现出强大的商业模式质量，或者我们喜欢称之为“魔法”。

量化魔术

如果现代医疗科技公司在公开市场上基本上注定失败，我们预计即使考虑到可观察到的业务质量，它们的估值也会很低。正如我们将要展示的，事实并非如此。

质量控制

对于此分析，我们使用了一个称为 40规则——收入增长率和利润率的综合指标。当我们根据效率得分与估值倍数（企业总价值与毛利润之比）绘制不断增长的公共医疗保健（不包括生物技术）、企业、消费者和金融科技公司的范围时，我们看到了合理的相关性。

这是有道理的！规则得分为 40 分较高的企业能够在不燃烧太多的情况下快速增长。我们将此图形练习视为试图“控制”企业的可观察质量——毕竟，如果我们写了一篇文章，结论是快速增长而燃烧很少（例如 40 的高规则）自动转化为更好的估值倍数，你可能会指责我们重言式。

健康科技在公共市场注定失败吗？

与此同时，如果医疗保健业务在结构上被低估，我们预计会在回归线下方看到一组浅蓝色三角形——也就是说，它们的交易价格在结构上低于企业、消费者或金融科技领域的同行可观察质量的相同衡量标准（40 法则）。

但这不是我们所看到的。事实上，与直线垂直距离最大的一些点（正残差）是医疗保健公司——Oak Street（收购前公告）、Agilon、Veeva——而其他公司如 Doximity、R1、Progyny 和 One Medical（ pre-acquisition) 与 Visa、Datadog、Intuit 和 Airbnb 等同行并驾齐驱。

我们的结论是：医疗保健公司在公开市场上并未在结构上被低估。深入研究医疗保健中正残差的驱动因素，可以为早期创始人研究公开市场告诉我们如何建立有价值的企业的一些关键见解。

为此，这些积极的剩余表现优异者有什么共同点？

至少有一件事：他们的商业模式具有魔力，以至于公开市场投资者似乎相信这些企业将能够在未来很长一段时间内以可预测、高效和可靠的方式产生现金流。

魔法出现的地方

我们看到了几种可以提高商业模式质量的神奇形式，并且可以用作当前和未来创始人思考公司长期方向的模型。

LTV 魔法：增加来自现有客户的收入流

LTV 魔法：粘性 –> 收入保留

产品的粘性越高，公司的留存率就越高，从而创造 LTV 魔力。一些企业软件业务通过嵌入客户的业务运营和支付流程中以致于几乎不可或缺来实现这一目标。该动议最常见的形式之一是建立记录和参与系统；作为其他组织的数字骨干，它提供了定价权并扩大了收入来源。

例如，解释 Veeva 获得的高剩余的一种方法是，投资者期望 Veeva 的客户不仅会长期与他们在一起，而且会在关系过程中花费更多，从而随着时间的推移复合收入增长。即使在 2.1B 美元的收入规模下，Veeva 也展示了出色的总收入和净收入保留率以及约 24% 的息税前利润率。

将软件平台嵌入客户核心工作流程的健康科技公司——成为他们的支柱护理交付和生命科学技术堆栈——可以在未来几年建立强大的防御能力。

LTV 魔法：“平台能力”

多方网络业务享受网络扩展的复合优势，从而有能力层额外服务。换句话说，随着公司平台的扩展，公司可以更轻松地向该平台添加额外的、多样化的组件，而增加的成本很少。

例如，Doximity 的网络效应具有后续优势，允许公司在现有网络之上快速建立面向制药的业务。同样，在 Flatiron Health，强大的供应商网络使该公司有机会在此之上建立面向制药公司的真实世界证据生成业务。

这个平台的潜力是我们关心的原因毛利率前的护城河. 稳固且可保留的客户群使公司能够在不按比例增加成本的情况下增加 LTV，最终推动超额利润。

经营杠杆魔法：服务客户的边际成本下降

经营杠杆魔法：销货成本水平

开发有意义的差异化技术来解决客户业务问题的公司可以从他们创造的价值中获得不成比例的份额。

正如我们经常争论的那样，软件接近于零的边际成本动态允许以高毛利率实现指数级收入增长。换句话说，软件可以让企业在服务更多客户的同时保持不断下降的边际成本。

这种不断下降的边际成本反过来又为初创公司提供了更多的运营费用错误空间。对于软件即服务（SaaS的) 和技术支持的服务公司——尽管服务公司的劳动力成本往往更高，与收入成正比，从而减少了出错的空间。

我们继续对利用最新的大型语言模型以最小的 COGS 影响交付其产品的健康科技初创公司持特别乐观的态度。如果将分销的边际成本降至接近于零的软件具有影响力，那么想象一下生成式 AI 带来的可能性创造的代价降至零。

运营杠杆魔法：运营费用（OpEx）水平

同样，有一类企业在运营费用水平上创造了奇迹。这种经营杠杆是一种模式的结果，这种模式增加了收入，但没有按比例增加集中支出。这类似于 COGS 级别的魔法，因为它通常通过软件来实现，但不同之处在于它与整体运营费用（特别是 R&D 和 G&A 成本）相关，而不是每个产品或服务的边际成本（即 COGS）。

解释 Oak Street 和 Agilon 获得的高残差的一种方法是，投资者重视他们独特的动力，即成本主要由当地市场承担。这一战略使这两家公司能够在中央业务层面保持适度的运营支出增长，因为它们在新市场内和向新市场扩展时。换句话说，市场似乎认为 Agilon 和 Oak Street 无需雇用许多中央临床人员（传统医疗服务企业的巨额运营费用）即可影响医疗成本。

这可以为医疗科技公司带来更明显的优势，因为他们进入商业风险协议并抓住他们提供的价值的好处。

CAC 魔法：降低获取客户的边际成本

CAC魔法：B2B2C

相关地，获得新客户的最有效方法之一是通过与已经保持这些关系的实体建立伙伴关系或收购来接触高需求患者群体。

Agilon 和 Oak Street 通过签署对大量患者经济负责的供应商团体或 Medicare Advantage 计划，成功实施了这种魔法。由于这种收购战略，以及我们上面讨论的相关运营支出水平的魔力，这些公司已经迅速实现盈利，并期望随着时间的推移，它们将以异常高的速度将毛利润转化为自由现金流。

我们不禁想象未来的医疗科技企业能够通过各种方式提高销售和营销效率，从而影响大量高需求患者的护理成本。创造性的上市动议（例如自下而上的销售).

CAC 魔法：网络效应

我们在 a16z 的爱情已经不是什么秘密了网络效应. 当产品或服务随着越来越多的人使用而变得对用户更有价值时，就会产生网络效应，从而产生飞轮效应提高资本效率的增长。

对于 Doximity，强大的网络效应导致增量 CAC 下降； Doximity 对第 10,000 个用户的价值比对第 1,000 个用户的价值要强得多。随着时间的推移，Doximity 平台变得更容易销售。

我们将 Doximity 在公开市场上的青睐解释为投资者重视 Doximity 的网络效应，该公司的高用户参与度和保留率预计将持续很长时间。

健康科技公司进入网络效应可以维持甚至提高工作效率规模化，随着时间的推移提供强大的竞争优势。

建立一个神奇的（现金流量）机器

归根结底，没有企业家愿意花费十多年的时间来打造被大规模低估的东西。更不用说更高的公众估值可以提高公司追求使命的能力。

所有这些分析实际上归结为一件事：现金流。具体来说，投资者最终是在为一家企业长期可预测地产生大量现金的能力提供担保。

控制自己命运的方法是专注于寻找和展示能让你成为现金流机器的魔力。

上面强调的 6 种神奇形式绝不是详尽无遗的，但希望能让人们了解一些健康科技公司在公开市场上获得高正剩余估值的方式。请注意，这与业务是技术支持服务还是 SaaS 游戏无关；两者都可以成为神奇的现金流机器！

结论

Healthtech 并没有消亡——它只是被严重误解了。我们很高兴看到下一代健康科技创始人如何结合我们概述的各种形式的魔法，或者我们甚至没有想到的另一种类型，来建立真正的、高增长、高利润、高度防御性的企业.

作为普及短语“软件正在吞噬世界”，我们相信技术将使大型、经久不衰的医疗保健公司. 我们特别希望人工智能的可能性，以及利用其魔力承担风险并有意义地改善患者护理的公司的机会。

我们仍然是健康科技的乐观主义者。

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