وصف عالم السندات المعقد بصوتين متميزين لتمهيد الطريق لشرح سبب أهمية البيتكوين في تأمين المحفظة.
ملاحظة المحرر: هذه المقالة هي الأولى في سلسلة من ثلاثة أجزاء. يمثل النص العادي كتابة جريج فوس ، بينما يمثل النص المائل كتابة جيسون سانسون.
في فبراير 2021 ، قمت بنشر النسخة الأولى من هذه المقالة (العثور على الملخص التنفيذي هنا). في حين أنها تلقت بعض ردود الفعل الإيجابية للغاية ، فقد تلقت أيضًا الكثير من الأسئلة ، لا سيما فيما يتعلق بكيفية تسعير السندات. وفقًا لذلك ، أردت تحديث البحث ليشمل أحدث بيانات السوق ، بالإضافة إلى توضيح بعض المفاهيم الأكثر صعوبة. لقد نسيت أن الرياضيات يمكن أن تفرض على معظم الناس ، ولكن بما أن السندات وأدوات الائتمان هي عقود ورقية ، فإن السندات وأدوات الائتمان هي مجرد رياضيات.
على مدار العام الماضي ، انضممت إلى فريق مذهل من عملات البيتكوين ذات التفكير المماثل ونسعى معًا لنشر المعرفة العامة حول الأسواق المالية وبيتكوين. يُطلق على الفريق اسم "The Looking Glass" ويتكون من أشخاص من أصول وأعمار وخبرات متنوعة. نحن مواطنون مهتمون يريدون المساعدة في إحداث فرق للمستقبل ، المستقبل الذي نعتقد أنه يحتاج إلى دمج شكل سليم من المال. هذا المال هو بيتكوين.
بعد أن "قابلت" جريج مباشرة (استمعت إلى بودكاست) ، تواصلت معه على Twitter ، وشرحت له أنه على الرغم من أنني أحببت ما سيقوله ، إلا أنني فهمت حوالي 10٪ فقط منه. سألته عما إذا كان يمكنه اقتراح أي مواد تعليمية تكميلية وأرسل لي نسخة من مقالته ، "لماذا يحتاج كل مستثمر ذو دخل ثابت إلى اعتبار البيتكوين كتأمين للمحفظة." شكرا لك سيدي. أعتقد الآن أنني أفهم أقل ...
قصة قصيرة طويلة ، وبعد قليل من التبادلات ، سرعان ما أصبحت أنا وجريج أصدقاء. صدقني عندما أخبرك أنه جيد وحقيقي للإنسان كما يبدو. كما ذكر أعلاه ، أدركنا بسرعة رؤيتنا المشتركة ونظمنا فريق "The Looking Glass". بغض النظر ، ما زلت لا أفهم معظم ما يقول. أريد أن أصدق أن كل هذا صحيح ، مثلما صرح بقناعة أن "البيتكوين هي أفضل تجارة غير متكافئة رأيتها خلال 32 عامًا من مخاطر التداول."
ولكن ، كما يعلم منا في مجتمع Bitcoin ، تحتاج إلى إجراء البحث الخاص بك.
وبالتالي ، فإن النقطة ليست ما إذا كنت تفهم حاليًا ما يقوله ، ولكن بدلاً من ذلك ، هل أنت على استعداد للقيام بالعمل من أجل فهمه؟ لا تثق. يؤكد.
ما يلي هو محاولتي للتحقق وشرح ما يقوله جريج. لقد كتب محتوى نصًا عاديًا ، بينما كتبت المحتوى المائل المتداخل للمساعدة في ترجمة رسالته لأولئك منا الذين لا يتحدثون نفس اللغة. حفرة الأرانب عميقة بالفعل ... هيا بنا نتعمق.
المصداقية
هذه هي محاولتي الثانية لربط تجربتي في مسيرتي المهنية التي استمرت 32 عامًا في أسواق الائتمان بجمال Bitcoin. بكل بساطة ، تعد Bitcoin أهم ابتكار مالي وتكنولوجيا رأيته في حياتي المهنية ، وهي مهنة أعتقد أنها تؤهلني للحصول على رأي مستنير.
ما أحمله للمناقشة هو خبرة واسعة في إدارة المخاطر والبقاء في أسواق الائتمان. نجوت لأنني تكيفت. إذا أدركت أنني قد ارتكبت خطأ ، فقد خرجت من صفقة أو حتى عكست مركزًا. أعتقد أن تجربتي التجارية فريدة إلى حد ما في كندا. أعتقد أن الدورات المختلفة التي مررت بها تعطيني الحكمة للتعبير عن سبب أهمية البيتكوين في الاعتبار لكل محفظة ائتمانية ودخل ثابت. خلاصة القول هي: لا أتوقف عن التعلم أبدًا ، وآمل أن يحدث نفس الشيء لكم جميعًا ... العالم ديناميكي.
على عكس جريج ، لم "أجلس على كرسي المخاطر" أو أتداول في أسواق الائتمان. لكني أفهم المخاطر. أنا جراح صدمات عظام. إذا سقطت من فوق سطح أو تعرضت للسحق في حطام سيارة وتحطمت عظم الفخذ والحوض والساعد ، وما إلى ذلك ، فأنا الرجل الذي تقابله. هل يجعلني هذا خبيرًا في الائتمان أو البيتكوين أو التداول؟ لا ، ما أحمله في المناقشة هو القدرة على اتخاذ المواقف المعقدة ، وتقسيمها إلى مفاهيمها الأساسية ، وتطبيق التفكير من حيث المبدأ الأول والتصرف باقتناع. أنا أزدهر في بيئات فوضوية حيث يمكن أن يعني التكيف في الوقت الفعلي الحياة أو الموت. المحصلة النهائية هي: لا أتوقف عن التعلم أبدًا. العالم ديناميكي. تبدو مألوفة؟
ويبرز الوظيفي
أزمة ديون أمريكا اللاتينية
عملت في Royal Bank of Canada (RBC) ، أكبر بنك في كندا ، في عام 1988 عندما كانت وظيفتي هي تسعير 900 مليون دولار كندي من الديون المكسيكية لمبادلة سندات برادي. في هذا الوقت ، كان RBC معسراً. هكذا كانت جميع بنوك مراكز المال ، ومن هنا جاءت خطة برادي. التفاصيل ليست مهمة بالضرورة ، ولكن باختصار ، كانت القيمة الدفترية لحقوق الملكية لدى RBC أقل من التخفيض المطلوب ، على أساس علامة السوق ، في دفتر قروض البلدان الأقل نمواً (LDC).
مطلوب شرح موجز هنا: أولاً ، من الضروري فهم بعض المفاهيم الأساسية التي تتمحور حول "القيمة الدفترية للأسهم". ما يشير إليه هذا هو الميزانية العمومية للكيان (في هذه الحالة ، البنوك). باختصار ، يتحقق "الرصيد" عندما تتساوى الأصول مع المطلوبات وحقوق الملكية.
فكر أولاً في المنزل. لنفترض أنك اشتريت المنزل مقابل 500,000 دولار. للقيام بذلك ، قمت بسداد 100,000 دولار كدفعة أولى وأخذت قرضًا من البنك بمبلغ 400,000 دولار. ستظهر ميزانيتك العمومية على النحو التالي:
دعنا نقول الآن ، من باب الجدل ، أن ميزانيتك العمومية الشخصية تم وضع علامة عليها في السوق. هذا يعني أنه يتم إعادة تقييم منزلك كل يوم بقيمته السوقية. على سبيل المثال ، قد تكون قيمتها 507,030،503,780 دولارًا أمريكيًا يوم الاثنين ، أو XNUMX،XNUMX دولارًا أمريكيًا يوم الثلاثاء ، وما إلى ذلك. يومي الاثنين والثلاثاء ، من أجل "تحقيق التوازن" ، تعكس ميزانيتك العمومية هذا الارتفاع في قيمة (منزلك) من خلال تجميعها في رصيدك. خير لكم.
ومع ذلك ، ماذا يحدث إذا تم تقييمه بمبلغ 496,840،496,840 دولارًا يوم الأربعاء؟ هناك مشكلة في الميزانية العمومية الآن ، حيث أن أصولك تساوي 500,000،3,160 دولارًا أمريكيًا ، في حين أن المطلوبات بالإضافة إلى حقوق الملكية تساوي 3,160 دولار. ماذا تفعل؟ يمكنك موازنة المعادلة بإيداع XNUMX،XNUMX دولارًا في حساب مصرفي والاحتفاظ بها نقدًا. Phew ، الآن أرصدة ميزانيتك العمومية ، لكنك بحاجة إلى الخروج بمبلغ XNUMX،XNUMX دولارًا للقيام بذلك. كان هذا ، في أحسن الأحوال ، مصدر إزعاج. لحسن الحظ ، في العالم الحقيقي ، لا يتم وضع الميزانية العمومية لأي شخص في السوق.
دعونا الآن نمر بنفس العملية مع أحد البنوك ، وتحديداً البنك الملكي الكندي في عام 1988 والذي ، كما يذكر جريج ، تم رفعه بمقدار 25 مرة مقارنة بالقيمة الدفترية للأسهم. بعبارات مبسطة ، كانت ميزانيتها العمومية ستبدو كما يلي:
ولسوء الحظ بالنسبة للبنوك ، يتم تمييز ميزانياتها العمومية للسوق - ليس على أساس المحاسبة ، ولكن ضمنيًا من قبل محللي الأسهم "الجيدين". لذا ، ماذا يحدث إذا حدثت سلسلة من حالات التخلف عن السداد ضمن مجموعة قروض أقل البلدان نمواً ، بحيث لن يرى البنك أبدًا 1٪ من 900 مليون دولار مستحقة له؟ ربما يكون هذا وضعًا قابلاً للإنقاذ… فقط أضف 9 ملايين دولار إلى الأصول كنقد. ولكن ماذا لو تخلف 10٪ من محفظة القروض البالغة 900 مليون دولار عن السداد؟ ماذا لو اضطر البنك إلى "إعادة هيكلة" ما يقرب من 900 مليون دولار من دفتر القروض من أجل استرداد أي منها وأعاد التفاوض مع عملاء أقل البلدان نمواً لاستعادة 600 مليون دولار فقط من 900 مليون دولار الأصلي؟ هذا مبلغ هائل من الأموال التي يجب الحصول عليها من أجل الحفاظ على "التوازن".
بغض النظر ، كان هذا اكتشافًا مخيفًا. لم يقم معظم المحللين الماليين في مكاتب الأسهم ، إن لم يكن جميعهم ، بهذا الحساب البسيط لأنهم لم يفهموا الائتمان. لقد شعروا ، كما يفعل معظم الكنديين ، أن البنوك الكندية الستة الكبرى أكبر من أن تفشل. هناك دعم ضمني للحكومة الكندية. هذا صحيح ، لكن كيف ستدعمه الحكومة؟ اطبع الدولارات الورقية من فراغ. في ذلك الوقت ، كان الحل هو الذهب (لأن البيتكوين لم تكن موجودة بعد).
الأزمة المالية الكبرى (GFC)
ملاحظة: قد لا يكون هذا القسم منطقيًا الآن ... سنقوم بتفصيله جميعًا في الأقسام المستقبلية. لا تخافوا.
ستتم إعادة تجربتي مع بنوك مراكز الأموال المعسرة في عام 1988 في الفترة من 2008 إلى 2009 عندما LIBOR تم إطلاق المعدلات ومقاييس مخاطر الطرف المقابل الأخرى عبر السقف قبل أن تشم أسواق الأسهم رائحة الفئران. مرة أخرى ، في أواخر عام 2007 ، انتعشت أسواق الأسهم إلى مستويات عالية جديدة بعد تخفيضات بنك الاحتياطي الفيدرالي لسعر الفائدة بينما كانت أسواق الأوراق التجارية قصيرة الأجل مغلقة. علمت البنوك أن هناك عدوى ائتمانية تلوح في الأفق وتوقفت عن تمويل بعضها البعض ، وهي إشارة تحذير كلاسيكية.
عملت في GMP Investment Management (GMPIM) ، وهو صندوق تحوط ، في الفترة من 2008 إلى 2009 في أعماق GFC. كان شريكي Michael Wekerle ، وهو أحد أكثر متداولي الأسهم ملونين وخبرة في كندا. إنه يعرف المخاطر ، وسرعان ما أدرك أنه لا جدوى من اتخاذ مراكز طويلة في معظم الأسهم حتى تتصرف أسواق الائتمان. أصبحنا صندوقًا يركز على الائتمان ، وقمنا بشراء مئات الملايين من الدولارات من الديون الكندية المتعثرة في شركات مثل Nova Chemicals و Teck و Nortel و TD Bank في أسواق الولايات المتحدة ، وقمنا بالتحوط عن طريق بيع الأسهم التي يتم تداولها في الغالب في كندا.
"التحوط ببيع الأسهم على المكشوف ..." هاه؟ إن مفهوم "التحوط" أجنبي بالنسبة للعديد من مستثمري التجزئة ويستحق شرحًا موجزًا. على غرار "التحوط من رهاناتك" ، فإنه ينطوي على تأمين نفسك بشكل فعال ضد عواقب كارثية محتملة في الأسواق. باستخدام المثال أعلاه ، يعني "شراء الديون المتعثرة" أنك تشتري سندات شركة قد لا تكون قادرة على الوفاء بالتزامات الديون لأنك قادر على الحصول على الحق في سداد أصل الدين (عند الاستحقاق) بجزء بسيط من التكلفة. هذا استثمار كبير على افتراض أن الشركة لا تتخلف عن السداد. ولكن ماذا لو كان كذلك؟ "التحوط" الخاص بك هو بيع الأسهم على المكشوف. هذا البيع على المكشوف يسمح لك بالربح إذا دخلت الشركة في حالة إفلاس. هذا مجرد مثال واحد على مركز التحوط. وتكثر الأمثلة الأخرى.
ومع ذلك ، كانت هذه المراجحة عبر الحدود ضخمة ، ولم يكن لدى حسابات الأسهم الكندية فكرة تذكر عن سبب بيع أسهمها بلا هوادة. أتذكر صفقة واحدة كانت خالية من المخاطر بنسبة 100٪ ، وبالتالي قدمت عائدًا لا نهائيًا على رأس المال. وشملت الديون قصيرة الأجل لشركة Nova Chemicals وخيارات البيع. مرة أخرى ، التفاصيل ليست مهمة. كان رئيس قسم المعلومات لدينا ، جيسون ماركس (خريج ماجستير إدارة الأعمال بجامعة هارفارد) ، يؤمن بالأسواق الفعالة ولا أصدق أنني وجدت تجارة خالية من المخاطر مع إمكانات هائلة لتحقيق عائد مطلق. ومع ذلك ، يُحسب له الفضل عندما أريته نشاف التداول الخاص بي ، ثم سألته "كم يمكنني أن أفعل؟" (لاعتبارات الحد من المخاطر) ، كانت إجابته جميلة: "افعل ما لا نهاية." في الواقع ، هناك قيمة هائلة للتكيف في عالم ديناميكي.
في GMPIM ، شرعنا أيضًا في تحديد التجارة في مسيرتي المهنية. وقد اشتملت على أوراق أوراق تجارية مدعومة بأصول معاد هيكلتها (ABCP). باختصار ، قمنا بتداول أكثر من 10 مليارات دولار كندي من الأوراق النقدية ، بدءًا من السعر المنخفض البالغ 20 سنتًا على الدولار ، وصولاً إلى قيمة الاسترداد الكاملة البالغة 100 سنت على الدولار. تحدد التداولات غير المتكافئة المهن ، وكانت ABCP هي أفضل تجارة غير متكافئة مقابل المخاطر التي رأيتها حتى تلك النقطة في حياتي المهنية.
أزمة COVID-19
ثم كان هناك عام 2020 ... هذه المرة ، فعل بنك الاحتياطي الفيدرالي شيئًا جديدًا تمامًا على صعيد التسهيل الكمي (QE): بدأ في شراء ائتمان الشركات. هل تعتقد أن بنك الاحتياطي الفيدرالي كان يشتري ائتمان الشركات لمجرد زيادة سرعة الإقراض؟ بالطبع لا. لقد كانت تشتري لأن هوامش العائد المتزايدة بشكل كبير (مما تسبب في انخفاض قيمة الأصول الائتمانية ، انظر شرح الميزانية العمومية أعلاه) كان سيعني أن البنوك كانت معسرة مرة أخرى في عام 2020. الأعمال المحفوفة بالمخاطر ، تلك المصرفية ... شيء جيد هناك دعم حكومي. طباعة ، طباعة ، طباعة ... الحل: بيتكوين.
التيسير الكمي؟ لا يفهم معظم الناس ما يفعله الاحتياطي الفيدرالي ("الاحتياطي الفيدرالي") في الواقع وراء الكواليس ، ناهيك عن ماهية التيسير الكمي. هناك قدر هائل من الفوارق الدقيقة هنا وهناك عدد قليل جدًا من الأشخاص الذين يفهمون هذه المؤسسة تمامًا (أنا ، على سبيل المثال ، لا أدعي أنني خبير). بغض النظر ، كان الاحتياطي الفيدرالي أنشئت أصلا لحل مخاوف عدم المرونة حول عملة البنك الوطني. من خلال النوبات والبدايات ، تغير دورها بشكل كبير على مر السنين ، وهي تدعي الآن أنها تتصرف وفقًا لها ولاياتها، بما في ذلك:
- استهداف معدل تضخم ثابت بنسبة 2٪ ؛ و،
- حافظ على العمالة الكاملة في الاقتصاد الأمريكي
إذا كانت هذه الأصوات غامضة ، فذلك لأنهم كذلك. ومع ذلك ، يمكن القول إن بنك الاحتياطي الفيدرالي قد تحول الآن بشكل فعال إلى كيان يدعم الاقتصاد العالمي القائم على الديون ويمنع الانهيار الانكماشي. كيف تفعل هذا؟ من خلال العديد من العمليات المعقدة ذات الأسماء المشهورة ، ولكن بشكل فعال ، يدخل الاحتياطي الفيدرالي السوق المفتوحة ويشتري الأصول من أجل منع انهيار قيمتها. وهذا ما يسمى التيسير الكمي. وكما تعلم الآن من مناقشة الميزانية العمومية أعلاه ، فإن الانهيار في القيمة السوقية للأصول يؤدي إلى إحداث دمار في "سباكة" النظام المالي. كيف يتحمل الاحتياطي الفيدرالي شراء هذه الأصول؟ تطبع الأموال اللازمة لشرائها.
حولت GFC الرافعة المالية الزائدة في النظام المالي إلى الميزانيات العمومية للحكومات. ربما لم يكن هناك خيار آخر ، لكن ليس هناك شك في أنه في العقد التالي ، أتيحت لنا الفرصة لسداد الديون التي سحبناها. نحن لم نفعل ذلك زاد العجز في الإنفاق ، وتم استخدام التيسير الكمي كلما كان هناك تلميح إلى عدم اليقين المالي ، والآن ، في رأيي ، فات الأوان. إنها رياضيات بحتة.
لسوء الحظ ، فإن الرياضيات تخيف معظم الناس (والمستثمرين). إنهم يفضلون الاعتماد على الآراء الذاتية والتأكيدات المطمئنة من السياسيين والسلطات المركزية بأنه من المقبول طباعة "النقود" من فراغ. أعتقد أن أسواق الائتمان سيكون لها استجابة مختلفة تمامًا لهذه الطباعة العشوائية ، وقد يحدث هذا في وقت قصير. نحن بحاجة لأن نكون مستعدين ، وعلينا أن نفهم السبب. "ببطء ، ثم فجأة" هي حقيقة واقعة في أسواق الائتمان ... تحدث المخاطر بسرعة.
العودة إلى مدرسة (Bond)
كما ذكرت أعلاه ، تحدد الصفقات غير المتكافئة الوظائف. Bitcoin هي أفضل تجارة غير متكافئة رأيتها على الإطلاق. قبل أن أقدم مثل هذا الادعاء الكبير ، كان من الأفضل أن أشرح السبب.
لقد حاولت القيام بذلك لأول مرة منذ عام ، وقد زودتني بالأسئلة والتعليقات حتى نتمكن أنا وجيسون من تحسين العرض. لقد قمنا معًا بصياغة وثيقة سأكون مرتاحًا لتقديمها إلى أي مستثمر ذي دخل ثابت ، كبير أو صغير ، لشرح سبب الحاجة إلى تبني عملة البيتكوين كنوع من التأمين على المحفظة.
بشكل أساسي ، أنا أزعم أن امتلاك البيتكوين لا يزيد من مخاطر المحفظة ، بل يقللها. أنت في الواقع تخاطر أكثر من خلال عدم امتلاك بيتكوين أكثر مما أنت عليه إذا كان لديك تخصيص. من الضروري أن يفهم جميع المستثمرين هذا الأمر ، ونأمل أن نضع الحجج التي تفسر السبب في ذلك ، باستخدام أسواق الائتمان باعتبارها الفئة الأكثر وضوحًا التي تحتاج إلى تبني "أموال الإنترنت".
لكن أولاً ، نحتاج إلى أن نكون على قدم المساواة فيما يتعلق بفهمنا للدخل الثابت والأدوات المختلفة الموجودة في السوق والتي تسمح للمستثمرين بالمخاطرة وإدارة المخاطر (التحوط) وكسب العوائد و / أو تجربة الخسائر.
حقا يساء فهم الائتمان من قبل معظم صغار المستثمرين. في الواقع ، في رأيي ، يساء فهم الائتمان أيضًا من قبل العديد من المستثمرين المحترفين ومخصصي الأصول. كواحد من أول اثنين من متداولي السندات ذات العائد المرتفع في كندا (HY) (ديفيد جلوسكين المحترم من Goldman Sachs Canada هو الآخر) ، لقد عشت العديد من اللحظات المثيرة للخدش في مكاتب التداول في Bay Street و Wall Street.
هذا الملخص عام إلى حد ما ، ولا يتعمق في التفاصيل الدقيقة لهياكل أو استثمارات الدخل الثابت المختلفة. الهدف هو جعل الجميع على نفس المستوى حتى نتمكن من اقتراح إطار عمل يساعد الأجيال القادمة على تجنب أخطاء الماضي. في الواقع ، أولئك الذين لا يتعلمون من التاريخ محكوم عليهم بتكراره.
خطتنا هي أن نبدأ بشرح ، بعبارات عامة وبسيطة للغاية ، أسواق الائتمان مع إيلاء اهتمام خاص للسندات ورياضيات السندات. من هناك ، سوف نتعمق في مخاطر السندات والآليات النموذجية لأزمة الائتمان ، وسنصف ما هو المقصود بـ "العدوى" (في الجزء الثاني من هذه السلسلة). سنختتم بعد ذلك بتقديم نموذج تقييم لعملة البيتكوين عند اعتبارها تأمينًا افتراضيًا على سلة من الدول السيادية / الأوراق النقدية (في الجزء الثالث من السلسلة).
(ملاحظة: هذا موضوع عميق. لمزيد من القراءة ، الكتاب المقدس لاستثمار الدخل الثابت هو "دليل الأوراق المالية ذات الدخل الثابت "بقلم فرانك فابوزي. هذا "الكتيب" هو أكثر من 1,400 صفحة من قراءة ظلال العيون الخضراء. كان مطلوبًا قراءة CFA الخاص بي ، وكان مرئيًا عادةً ، في إصدارات ومراحل متعددة من الإهمال ، على كل مكتب تداول حيث عملت فيه).
أسواق الائتمان
لفهم الائتمان (وأسواق الائتمان) ، يجب أولاً "التصغير" قليلاً لسوق الأصول المالية الأوسع ، والتي يمكن توضيحها من مستوى عالٍ على النحو التالي:
المشاركون الرئيسيون الثلاثة في هذا السوق هم الحكومات والشركات والمستثمرون الأفراد. توضح نظرة خاطفة على انهيار سوق الدخل الثابت في الولايات المتحدة ما يلي:
إذن ، لماذا يتم شراء الأصول المالية وبيعها في المقام الأول؟ يرغب مشترو الأصول المالية (المستثمرون) في تمديد الحاضر إلى المستقبل ، والتخلي عن التوافر الفوري للمال / الائتمان على أمل تحقيق عائد / عائد بمرور الوقت. على العكس من ذلك ، يرغب بائعو الأصول المالية (الشركات والحكومات وما إلى ذلك) في جذب المستقبل إلى الحاضر ، والوصول إلى رأس المال السائل (المال) لتلبية احتياجات التدفق النقدي الحالية وتطوير تدفقات التدفق النقدي المستقبلية.
يسلط الرسم البياني التالي الضوء على "مكدس رأس المال" (الأصول المالية) ، المتاحة للمشترين والبائعين:
هناك العديد من الأدوات في هذه الأسواق ، وكلها تحقق أهدافًا متشابهة لكل من المُصدر والمشتري. تشمل هذه الأدوات ، على سبيل المثال لا الحصر:
- أدوات سوق المال ، وهي اتفاقيات دين قصيرة الأجل وتشمل الصناديق الفيدرالية وأذون الخزانة الأمريكية وشهادات الإيداع وإعادة الشراء ("الريبو") واتفاقيات إعادة الشراء العكسية والأوراق التجارية / الأوراق التجارية المدعومة بالأصول.
- أدوات دين أسواق رأس المال ، وهي اتفاقيات دين طويلة الأجل (أكثر من عام) وتشمل: سندات الخزانة الأمريكية ، وسندات الولاية / البلدية ، وسندات الشركات "ذات الدرجة الاستثمارية" ، وسندات الشركات "عالية العائد" ("غير المرغوب فيها") والأوراق المالية المدعومة بالأصول (مثل الأوراق المالية المدعومة بالرهن العقاري).
- أدوات حقوق الملكية ، والتي تشمل الأسهم العادية والمفضلة.
لوضع هذه الأسواق في منظورها الصحيح ، يبلغ حجم سوق الائتمان / الديون العالمية حوالي 400 تريليون دولار وفقًا لجريج فوس وجيف بوث ، مقارنة بسوق الأسهم العالمية ، وهو مجرد 100 تريليون دولار.
ضمن مجمع الديون هذا الذي تبلغ قيمته 400 تريليون دولار ، فإن الأدوات المتداولة علنًا (السندات) لها شروط مختلفة حتى تاريخ الاستحقاق ، تتراوح من 30 يومًا (أذون الخزانة) إلى 100 عام. يتم تطبيق اسم "السندات" على الأدوات التي تستحق خلال عامين إلى خمسة أعوام ، بينما تشير "السندات" إلى مدة 10 سنوات ، وتشير "السندات الطويلة" إلى السندات ذات آجال استحقاق تزيد عن 20 عامًا. وتجدر الإشارة إلى أن المدد التي تزيد عن 30 عامًا ليست شائعة ، على الرغم من ذلك أصدرت النمسا سندات مدتها 100 عام. أمين صندوق الدولة الذكية. لماذا ا؟ لأنه ، كما سيتضح في الأقسام اللاحقة ، فإن التمويل طويل الأجل بمعدلات منخفضة للغاية يقفل تكاليف التمويل وينقل عبء المخاطر إلى المشتري.
أسعار الفائدة ومنحنيات العائد
سحب المستقبل إلى الحاضر وتوليد السيولة ليس بالمجان. يتوقع مشتري الأصل المالي عائدًا على رأس مالهم. لكن ماذا يجب أن تكون هذه العودة؟ 1٪؟ 5٪؟ 10٪؟ حسنًا ، هذا يعتمد على متغيرين رئيسيين: المدة والمخاطر.
لتبسيط هذا ، دعنا نخرج المخاطرة من المعادلة ونركز بشكل صارم على المدة. عند القيام بذلك ، يكون المرء قادرًا على بناء منحنى عائد سندات الخزانة الأمريكية كدالة للوقت. على سبيل المثال ، يوجد أدناه مخطط مأخوذ من يناير 2021:
كما ترى ، فإن منحنى العائد هنا بشكل عام "مائل إلى الأعلى" ، مما يعني أن الأدوات ذات المدة الأطول تحمل عائدًا أعلى. يشار إلى هذا باسم "هيكل مصطلح أسعار الفائدة".
ذكرنا أن ما ورد أعلاه يخاطر "خارج المعادلة". إذا قبلنا منحنى عائد سندات الخزانة الأمريكية باعتباره معدل الفائدة الخالي من المخاطر ، فيمكننا حساب السعر المناسب على جميع أدوات الدين الأخرى منه. يتم ذلك عن طريق تطبيق "علاوة مخاطر" أعلى من المعدل الخالي من المخاطر. ملاحظة: يُشار إلى هذا أيضًا باسم "انتشار الائتمان".
تشمل العوامل التي تؤثر على علاوة المخاطر / انتشار الائتمان ما يلي:
معدلات "خالية من المخاطر" والمقترضين الحكوميين
قبل التعمق في أدوات / سندات الدخل الثابت ، دعنا أولاً نعيد النظر في مفهوم "المعدل الخالي من المخاطر" من حيث صلته بالمقترضين الحكوميين / السياديين ...
السندات الحكومية هي أداة الدخل الثابت الأكثر انتشارًا: تمتلكها كل شركة تأمين وصندوق معاشات تقاعدية ومعظم المؤسسات الكبيرة والصغيرة. وبشكل أكثر تحديدًا ، يُطلق على السندات الحكومية الأمريكية عادةً اسم معايير "خالية من المخاطر" ، وبالتالي فإن منحنى العائد في الولايات المتحدة يحدد "المعدل الخالي من المخاطر" لجميع الشروط المحددة.
شكل منحنى العائد موضوع تحليل اقتصادي كبير ، وفي عصر لم يتم فيه التلاعب بالمعدلات من خلال تدخل البنك المركزي ، كان منحنى العائد مفيدًا في توقع فترات الركود والتضخم ودورات النمو. اليوم ، في عصر التيسير الكمي والتحكم في منحنى العائد ، أعتقد أن القوة التنبؤية لمنحنى العائد قد تضاءلت إلى حد كبير. لا يزال الرسم البياني مهمًا للغاية لمعدلات الحكومة ، والتكلفة المطلقة للاقتراض ، ولكن هناك فيل في الغرفة ... وهذا هو التأكيد على أن هذه المعدلات "خالية من المخاطر".
للتطرق بإيجاز إلى التحكم في منحنى العائد (YCC) ... هل تتذكر المناقشة حول دعم الاحتياطي الفيدرالي لأسعار الأصول؟ YCC هو عندما يدعم الاحتياطي الفيدرالي أسعار سندات الخزانة على وجه التحديد من خلال عدم السماح للعائد بزيادة أعلى من حد معين. تابع في الأقسام القادمة ، ولكن تلميح: مع انخفاض أسعار السندات ، ترتفع عوائد السندات.
بالنظر إلى حقيقة مستويات الديون المرتفعة للغاية التي تراكمت على الحكومات المعاصرة ، لا أعتقد أنه يمكنك الادعاء بوجود لا يوجد خطر للدائن. قد تكون المخاطر منخفضة ، لكنها ليست صفرية. بغض النظر ، سوف ندخل في المخاطر (المخاطر) الملازمة لأدوات الدخل الثابت (على وجه التحديد السندات) في الأقسام اللاحقة. لكن أولاً ، بعض الأساسيات حول السندات.
الدخل الثابت / أساسيات السندات
كما يوحي الاسم ، فإن أداة الدخل الثابت هي التزام تعاقدي يوافق على سداد دفعات ثابتة من مقترض إلى مُقرض. هناك التزام بالدفع يسمى "القسيمة" في حالة عقد السند ، أو "السبريد" في حالة عقد القرض. هناك أيضًا شرط في العقد حيث يتم سداد المبلغ الأساسي للعقد بالكامل عند الاستحقاق.
يتم تحديد دفعة القسيمة في عقد الدين ، وعادة ما يتم دفعها نصف سنوي.
والجدير بالذكر أن ليس كل السندات تدفع قسيمة. وهكذا يوجد نوعان من السندات:
- قسيمة صفرية / خصم: ادفع المبلغ الأساسي فقط عند الاستحقاق. يتضمن عائد المستثمر ببساطة "إقراض" كيان 98 دولارًا ليتم دفعه 100 دولار بعد عام (كمثال).
- تحمل قسيمة: دفع القسيمة الدورية وأصل المبلغ عند الاستحقاق.
في الوقت الحالي ، من المهم أن ندرك أن الإقراض مسعى غير متماثل (من الناحية السلبية). إذا كان أداء المقترض جيدًا ، فلن يقوم المقترض بزيادة القسيمة أو الدفعة الثابتة على الالتزام. تعود هذه الفائدة على أصحاب الأسهم. في الواقع ، إذا تغير ملف المخاطر للأفضل ، فمن المرجح أن يقوم المقترض بسداد الالتزام وإعادة التمويل بتكلفة أقل ، مما يعود بالفائدة على حقوق الملكية مرة أخرى. قد لا يحالفه الحظ المقرض حيث يتم سداد عقده الأكثر قيمة ، ولا يمكنه جني العوائد الجذابة المعدلة حسب المخاطر.
للتكرار ، يتم إصلاح التدفقات النقدية على عقد السندات. هذا مهم لعدة أسباب. أولاً ، إذا تغير ملف المخاطر الخاص بالمقترض ، فلن يتغير تدفق السداد ليعكس ملف تعريف المخاطر المتغير. بمعنى آخر ، إذا أصبح المقترض أكثر خطورة (بسبب الأداء المالي الضعيف) تكون المدفوعات منخفضة للغاية بالنسبة للمخاطر ، وستنخفض قيمة / سعر العقد. على العكس من ذلك ، إذا تحسن ملف المخاطر ، فلا يزال تدفق السداد ثابتًا ، وسترتفع قيمة العقد.
أخيرًا ، لاحظ أنه لا يزال يتعين علينا التعبير عن وحدة الحساب المتفق عليها في "عقدنا". أتخيل أن الجميع افترضوا للتو أن العقد قد تم تسعيره بالدولار أو بعض الفئات النقدية الأخرى. لا يوجد اشتراط أن يتم تسعير العقد بالعملة الورقية ؛ ومع ذلك ، فإن جميع عقود الدخل الثابت تقريبًا. هناك مشاكل مع هذا كما سيتم مناقشتها في الأقسام المقبلة. في الوقت الحالي ، ضع في اعتبارك أنه يمكن أيضًا تسعير العقود بوحدات من الذهب (أوقية) أو وحدات بيتكوين (ساتوشيس) أو في أي وحدة أخرى قابلة للقسمة والتحقق والتحويل.
خلاصة القول هي أن المتغير الوحيد الذي يتغير ليعكس المخاطر وظروف السوق هو سعر عقد السندات في السوق الثانوية.
الائتمان مقابل. أسواق الأسهم
في رأيي أن أسواق الائتمان أكثر قسوة من أسواق الأسهم. إذا كنت على حق ، فسيتم الدفع لك قسيمة وستسترد رأس المال الخاص بك. إذا كنت مخطئًا ، فإن قسيمة الفائدة معرضة للخطر (بسبب احتمالية التخلف عن السداد) ، ويبدأ سعر أداة الائتمان في الانخفاض نحو نوع من قيمة الاسترداد ، وتأتي العدوى. باختصار ، تعلمت سريعًا أن ألعب الاحتمالات واستخدام تحليل القيمة المتوقعة. بمعنى آخر: لا يمكنك أن تكون متأكدًا بنسبة 100٪ من أي شيء.
بالنظر إلى هذا ، فإن رجال الائتمان / مستثمرو السندات ("السندات") متشائمون. نتيجة لذلك ، نميل إلى التساؤل "كم يمكنني أن أخسر"؟ متداولو الأسهم والمستثمرون ، من ناحية أخرى ، يميلون إلى التفاؤل. إنهم يعتقدون أن الأشجار تنمو حتى القمر ، وهم عمومًا أكثر عرضة للمخاطرة من السندات ، وكل شيء آخر متساوٍ. هذا ليس مفاجئًا لأن أولوية المطالبة الخاصة بهم تأتي في مرتبة أدنى من الائتمان.
في حالة عدم قدرة مُصدر دين الشركة على السداد على عقد الدين (التقصير / الإفلاس) ، فهناك قواعد "أولوية المطالبة". على هذا النحو ، فإن حاملي الديون المضمونة لهم الحق الأول في المطالبة بأي قيمة تصفية متبقية ، وحاملي الديون غير المضمونة هم التاليون لتلقي السداد الكامل أو الجزئي للديون وأصحاب الأسهم هم الأخير (عادةً لا يتلقون أي قيمة متبقية). وتجدر الإشارة إلى أنه من المفهوم عمومًا أن معدلات الاسترداد النموذجية للديون المستحقة أثناء التخلف عن السداد تتراوح من 35٪ إلى 40٪ من إجمالي المطلوبات.
علاوة على ذلك ، إذا دفعت الأسهم العادية توزيعات أرباح ، فهذه ليست أداة دخل ثابت حيث لا يوجد عقد. تم بناء سوق ائتمان الدخل في كندا على هذه الفرضية الخاطئة. يقوم محللو الأسهم بحساب "عائد توزيعات الأرباح" على أداة حقوق الملكية ومقارنته بالعائد حتى الاستحقاق (YTM) لسندات الشركة وإعلان القيمة النسبية للأداة. لقد خدعت هذه الرواية عددًا كبيرًا جدًا من المستثمرين في صناديق الدخل هذه ، ناهيك عن الشركات التي كانت تستخدم رأس مال قيمًا لتوزيعات الأرباح بدلاً من النفقات الرأسمالية للنمو ("cap ex"). من أجل حب أطفالنا ، لا يمكننا السماح لهذا النوع من أيديولوجية إدارة الأموال الحمقاء بالتفاقم.
إذا كنت تدير الأموال بشكل احترافي ، فإن الأسهم مخصصة لتحقيق مكاسب رأسمالية ، في حين أن السندات مخصصة للحفاظ على رأس المال. من المتوقع أن يخسر رجال الأسهم أموالهم في العديد من المراكز بشرط أن يتفوق الفائزون على الخاسرين. لدى Bondies عملية موازنة أكثر صعوبة: نظرًا لأن جميع السندات تتجه نحو الاتجاه الصعودي ، ولكن يمكن خفض قيمتها بمقدار نصف عدد لا حصر له من المرات ، فأنت بحاجة إلى العديد من مراكز الأداء لتعويض تلك التي يكون أداءها ضعيفًا أو متخلفًا عن السداد. على هذا النحو ، تميل السندات إلى أن يكونوا خبراء في المخاطر. يأخذ مستثمرو الأسهم الأذكياء أدلة من أسواق الائتمان. لسوء الحظ ، لا يوجد سوى عدد قليل من الذين يفعلون ذلك.
بوند الرياضيات 101
كل سند يتم تداوله في الأسواق الثانوية بدأ حياته كإصدار جديد. لها مدة تعاقدية ثابتة ودفع قسيمة نصف سنوية والقيمة الأساسية. بشكل عام ، يتم طرح الإصدارات الجديدة في السوق بقسيمة تساوي YTM. على سبيل المثال ، يتم شراء سندات الإصدار الجديد بنسبة 4٪ منذ بداية العام بسعر يساوي (100 سنت على الدولار) مع التزام تعاقدي بدفع كوبونين نصف سنويين بنسبة 2٪ لكل منهما.
بعد الإصدار ، هناك سوق ثانوية سيولة إلى حد ما تتطور للسند. تتأثر معاملات السندات المستقبلية بالعرض والطلب بسبب اعتبارات مثل التغيير في المستوى العام لأسعار الفائدة ، أو التغيير في جودة الائتمان الفعلية أو المتصورة للمُصدر أو التغيير في معنويات السوق الإجمالية (تغيرات الرغبة في المخاطرة التي تؤثر على جميع السندات الأسعار وفروق السندات الضمنية). يتم تحديد سعر السند في معاملة "خارج البورصة" (OTC) في السوق المفتوحة بين المشتري والبائع.
يتأثر سعر السند بـ YTM المتضمن في المعاملة. إذا زاد "عائد السوق المطلوب" بسبب مخاطر الائتمان أو توقعات التضخم ، فإن الزيادة الضمنية في سعر الفائدة تعني أن سعر السند سوف يتداول أقل. إذا تم إصدار السند على قدم المساواة ، فستحدث عمليات تداول جديدة بخصم يساوي. والعكس ينطبق أيضا.
لأولئك منكم الذين يعتقدون أن ما ورد أعلاه منطقي ، لا تتردد في تخطي هذا القسم. بالنسبة لبقيتنا ، دعنا نسير في رياضيات السندات خطوة بخطوة.
يمكننا تقييم كل نوع من أنواع السندات عند الإصدار بالطريقة التالية:
القسيمة الصفرية / الخصم: القيمة الحالية للتدفق النقدي الرئيسي المستقبلي. المكون الرئيسي لهذه الصيغة ، والذي غالبًا ما يفتقده المبتدئين ، هو أن المصطلح "r" يصف فرص الاستثمار الخارجية للمخاطر المماثلة. هكذا:
أين:
- P = سعر السند اليوم
- A = أصل المبلغ المدفوع عند الاستحقاق
- r = العائد المطلوب من السوق (سعر الفائدة الحالي الذي يتم تسعير الديون ذات المخاطر المماثلة)
- t = عدد الفترات (يجب أن تتطابق مع فترة "r") في المستقبل يجب سداد المبلغ الأساسي
قسيمة تحمل: مجموع القيمة الحالية للتدفقات النقدية المستقبلية من مدفوعات القسيمة وأصل المبلغ. مرة أخرى ، المكون الرئيسي لهذه الصيغة ، والذي غالبًا ما يفتقده المبتدئين ، هو أن المصطلح "r" يصف فرص الاستثمار الخارجية ذات المخاطر المماثلة. هكذا:
أين:
- P = سعر السند اليوم
- ج = دفع القسيمة (بالدولار)
- A = أصل المبلغ المدفوع عند الاستحقاق
- r = العائد المطلوب من السوق (سعر الفائدة الحالي الذي يتم تسعير الديون ذات المخاطر المماثلة)
- t = عدد الفترات (يجب أن تتطابق مع فترة "r") في المستقبل يجب سداد المبلغ الأساسي
ملاحظة: إذا كان سعر الكوبون التعاقدي للسند (أ) أعلى من المعدلات الحالية التي تقدمها السندات ذات المخاطر المماثلة ، فإن سعر السند يزيد ("السند المتميز"). على العكس من ذلك ، إذا كان معدل قسيمة السند أ أقل من السندات ذات المخاطر المماثلة ، فإن سعر السند ينخفض.
وبصورة مختلفة ، يتغير سعر السند من أجل أن يتطابق عائده مع عائد فرصة استثمار خارجية لمخاطر مكافئة. يمكن أيضًا توضيح ذلك على النحو التالي:
ملاحظة: "MY" هو العائد المطلوب في السوق ، و "BY" هو عائد السندات التي يحتفظ بها المستثمر.
عند النظر في المعادلات والرسم البياني أعلاه ، تصبح الحقائق التالية واضحة:
- عندما يكون سعر قسيمة السند مساويًا لعائد السوق ، يتم تسعير السند على قدم المساواة.
- عندما يكون سعر قسيمة السند أقل من عائد السوق ، يكون سعر السند أقل من القيمة الاسمية (الخصم).
- عندما يكون سعر قسيمة السند أكبر من عائد السوق ، يكون سعر السند أكبر من القيمة الاسمية (علاوة).
هذا لأن السندات هي عقد ، يعد بدفع قسيمة ثابتة. المتغير الوحيد الذي يمكن أن يتغير هو سعر العقد كما يتم تداوله في السوق الثانوية. بينما نفهم الآن كيف يؤثر سعر الفائدة السائد في السوق على أسعار السندات ، من المهم ملاحظة أن هذا ليس هو العامل الوحيد الذي يمكن أن يؤثر على هذه الأسعار. كما اكتشفنا سابقًا ، تعكس العائدات / أسعار الفائدة المخاطر ، وهناك بالفعل أكثر من خطر يتعلق بالاستثمار في السند. سوف نستكشف هذه المخاطر أكثر في الجزء الثاني من هذه السلسلة.
بوند الرياضيات 201
يستخدم حساب التغير في سعر السند كدالة للتغيير في "عائد السوق المطلوب" باستخدام تحليل الحساسية مشتقها الأول (المدة) ومشتقها الثاني (التحدب) لتحديد تغير السعر. بالنسبة لتغيير معين في سعر الفائدة ، يتم حساب تغير السعر في السند على أنه مدة سالبة مضروبة في التغير في سعر الفائدة بالإضافة إلى تربيع نصف التحدب مضروبًا في التغير في سعر الفائدة. إذا تذكر القراء معادلاتهم الفيزيائية للمسافة ، فإن التغير في السعر يشبه التغير في المسافة ، والمدة تشبه السرعة والتحدب مثل التسارع. إنها سلسلة تايلور. يمكن أن تكون الرياضيات رائعة.
قد تكون الرياضيات في الواقع رائعة ، لكنها بالتأكيد ليست ممتعة في الجحيم في بعض الأحيان. هناك أمران يجب تذكرهما قبل أن نتعمق في الرياضيات:
- عندما يتغير العائد المطلوب في السوق ، فإن النسبة المئوية للتغير في أسعار السندات ليست هي نفسها لجميع السندات. أي أن العوامل التالية تسبب حساسية أكبر للسعر لتغيير معين في العائد المطلوب في السوق: النضج الأطول وسعر الكوبون المنخفض.
- تكون الزيادة في أسعار السندات (عندما تنخفض عوائد السوق) أكبر من انخفاض سعر السندات (عندما ترتفع عوائد السوق).
المدة: المشتق الأول
إذن ، ما هو التغير في السعر بالنسبة لسند معين لتغيير معين في العائد المطلوب من السوق؟ هذا ما تعطينا المدة ... محددة بدقة ، المدة هي النسبة المئوية التقريبية للتغير في سعر السند لكل 1٪ (100 نقطة أساس [bps]) تغيير في عائد السوق المطلوب. رياضيا ، يتم التعبير عن هذا على النحو التالي:
أين:
- V- هو سعر السند إذا انخفض العائد المطلوب في السوق x bps
- V + هو سعر السند إذا زاد العائد المطلوب في السوق z bps
- Vo هو سعر السند عند عائد السوق الحالي
- ▵y هي z بت في الثانية (معبرًا عنها بالعشرية)
بعض الأشياء التي يجب مراعاتها:
- يتم اشتقاق V- و V + من المعادلة الثانية
- ستوفر المعادلة أعلاه رقمًا ، وتكون وحدة القياس بالسنوات. لا يشير هذا إلى الوقت بشكل مباشر ، بل يعني أن "السند س لديه حساسية سعرية لتغيرات الأسعار والتي هي نفسها لسند قسيمة بقيمة ___ سنة صفر".
من المعادلة أعلاه ، يمكن حساب النسبة المئوية التقريبية للتغير في سعر السند (أ) لأي تغيير معين في الأسعار على النحو التالي:
أين:
- ▵y هو التغيير في العائد المطلوب في السوق ، في bps (معبرًا عنه بالعشري)
يمكن تطبيق هذه العلاقة على أي تغيير في نقاط الأساس لأن معادلة المدة هي دالة خطية. هل تتذكر منحنى السعر / العائد من وقت سابق؟ ها هو مرة أخرى ، مع إضافة المدة (خط متقطع).
لاحظ شيئين: المدة تقترب من التغير في سعر السند بشكل أكثر دقة إذا كان التغيير في العائد صغيرًا ، وستظل حسابات المدة تقلل دائمًا من السعر. بالنظر إلى حقيقة أن المدة خطية ، في حين أن منحنى السعر / العائد محدب الشكل ، يجب أن يكون هذا واضحًا.
إذًا ، بما أن المدة ليست دقيقة تمامًا ، فكيف يمكننا تحسينها؟
التحدب: المشتق الثاني
إنها في الواقع مجرد مصادفة أن يطلق على المشتق الثاني التحدب ، في حين أن عيب حساب المدة هو أنه يفشل في حساب تحدب منحنى السعر / العائد. بغض النظر ، من المفيد مساعدتنا في تذكر المفهوم ...
بمعنى آخر ، يساعد التحدب على قياس التغير في سعر السند كدالة للتغير في العائد الذي لا يتم تفسيره بالمدة.
الصورة هنا مفيدة:
التحدب ، كما هو موضح ، "يضبط" تقدير المدة بالمقدار في المنطقة الرمادية المظللة. يمكن حساب "مقياس التحدب" C على النحو التالي:
مسلحًا بهذه المعرفة ، يمكنك الآن حساب التغير التقريبي لسعر السند كدالة للتغيرات في معدلات العائد / الفائدة المطلوبة في السوق. أود أن أؤكد أن إجراء الحسابات الفعلية ليس ضروريًا ، لكن فهم المفاهيم أمر ضروري. على سبيل المثال ، يجب أن يكون من المنطقي الآن أنه في حالة زيادة عائد السوق بمقدار 100 نقطة أساس ، سينخفض سعر السندات طويلة الأجل (30 عامًا) بنسبة 20٪ تقريبًا. كل ما قيل ، ما زلت غير متأكد من ماهية سلسلة تايلور (لذا لا تسأل).
وفي الختام
لديك الآن (على أمل) فهم أفضل لأسواق الائتمان والسندات ورياضيات السندات. في الدفعة التالية (الجزء الثاني) ، سنبني على هذه المعرفة من خلال الغوص في مخاطر السندات والعدوى.
في الختام ، نؤكد مجددًا بشكل قاطع: اختر متجرك ذي القيمة بحكمة. لا تتوقف عن التعلم. العالم ديناميكي.
هذا منشور ضيف بواسطة Greg Foss و Jason Sansone. الآراء المعبر عنها هي آراء خاصة بها ولا تعكس بالضرورة آراء BTC Inc أو بيتكوين مجلة.
- $3
- 000
- 100
- 20 سنة
- 2020
- 2021
- من نحن
- مطلق
- الوصول
- وفقا
- حسابي
- المحاسبة
- دقيق
- تحقق
- كسب
- عمل
- اتفاقيات
- الكل
- توزيع
- السماح
- بالرغم ان
- أمازون
- أمريكي
- كمية
- تحليل
- شهية
- تطبيق
- تقدير
- موازنة
- المنطقة
- الحجج
- حول
- البند
- الأصول
- ممتلكات
- توفر
- متاح
- مصرف
- حساب البنك
- إفلاس
- البنوك
- الأساسيات
- أساس
- خليج
- مستحضرات التجميل
- أصبح
- خلف الكواليس
- يجري
- الفوائد
- أفضل
- مليار
- فواتير
- قطعة
- إلى البيتكوين
- bitcoiners
- السندات
- الاقتراض
- BTC
- شركة BTC
- نساعدك في بناء
- الأعمال
- الأعمال
- يشترى
- شراء
- كندا
- الكندية
- الموارد
- سيارة
- التوظيف
- النقد
- تدفق مالي
- سبب
- البنك المركزي
- الشهادات
- تغيير
- CIO
- كلاسيكي
- إغلاق
- ملونة
- آت
- تجاري
- مشترك
- مجتمع
- الشركات
- حول الشركة
- مقارنة
- مجمع
- عنصر
- مفهوم
- نظر
- محتوى
- عقد
- عقود
- مراقبة
- الشركات
- التكاليف
- استطاع
- المقابل
- دولة
- زوجان
- ائتمان
- أزمة
- عبر الحدود
- العملة
- حالياًّ
- منحنى
- البيانات
- يوم
- دين
- عقد
- الطلب
- مكاتب
- تطوير
- فعل
- مختلف
- خصم الإخوة الإضافي
- اكتشاف
- مسافة
- لا
- دولار
- دولار
- إلى أسفل
- بشكل كبير
- قطرة
- ديناميكي
- تخفيف
- اقتصادي
- اقتصاد
- تربوي
- فعال
- توظيف
- يدخل
- إنصاف
- تقدير
- الحدث/الفعالية
- كل شخص
- كل شىء
- مثال
- الاستبدال
- ممارسة
- التوقعات
- متوقع
- تتوقع
- الخبره في مجال الغطس
- تمكنت
- خبرة
- خبرائنا
- العوامل
- FAST
- بنك الاحتياطي الفيدرالي
- اتحادي
- مجلس الاحتياطي الاتحادي
- ردود الفعل
- أمر
- مالي
- أزمة مالية
- السوق المالي
- الاسم الأول
- تدفق
- تركز
- اتباع
- متابعيك
- للمستثمرين
- النموذج المرفق
- إلى الأمام
- وجدت
- الإطار
- مجانًا
- بالإضافة إلى
- مرح
- وظيفة
- صندوق
- التمويل
- أموال
- مستقبل
- العلاجات العامة
- أجيال
- العالمية
- الاقتصاد العالمي
- الأهداف
- ذهبي
- جولدمان
- جولدمان ساكس
- خير
- حكومة
- الحكومات
- خريج
- اللون الرمادي
- عظيم
- أخضر
- النمو
- التسويق
- ضيف
- زائر رد
- هارفارد
- مساعدة
- مفيد
- يساعد
- هنا
- مرتفع
- تاريخ
- أصحاب
- الصفحة الرئيسية
- منـزل
- كيفية
- HTTPS
- ضخم
- مئات
- فكرة
- فوري
- أهمية
- تحسن
- في أخرى
- تتضمن
- بما فيه
- دخل
- القيمة الاسمية
- زيادة
- فرد
- تضخم مالي
- الابتكار
- مؤسسة
- المؤسسات
- التأمين
- مصلحة
- أسعار الفائدة
- Internet
- مقدمات
- الاستثمار
- استثمار
- الاستثمارات
- مستثمر
- المستثمرين
- المشاركة
- قضية
- مسائل
- IT
- يناير
- وظيفة
- انضم
- القفل
- اطفال
- المعرفة
- لغة
- كبير
- تعلم
- تعلم
- تعلم
- الإقراض
- مستوى
- الرافعة المالية
- محدود
- خط
- LINK
- سائل
- تصفية
- سيولة
- استماع
- القليل
- القروض
- أقفال
- طويل
- بدا
- أبحث
- حب
- إدارة
- تجارة
- السوق
- الأسواق
- مباراة
- الرياضيات
- الرياضيات
- قياس
- يذكر
- مليون
- ملايين
- مانع
- نموذج
- الإثنين
- مال
- إدارة المال
- قمر
- أكثر
- أسماء
- محليات
- البنك الوطني
- ملاحظة
- عدد
- الالتزامات
- عوض
- حسنا
- جاكيت
- مراجعة
- آراء
- الفرص
- الفرصة
- مزيد من الخيارات
- طلب
- منظم
- OTC
- أخرى
- أصحاب
- مدفوع
- ورق
- المشاركون
- الشريكة
- وسائل الدفع
- المدفوعات
- معاش
- صندوق التقاعد
- مجتمع
- نسبة مئوية
- أداء
- ربما
- فترات
- الشخصية
- منظور
- فيزياء
- صورة
- بلايستشن
- بودكاست
- تجمع
- فقير
- محفظة
- إمكانية
- ممكن
- قوة
- بريميوم
- يقدم
- السعر
- التسعير
- رئيسي
- الأولوية
- المشكلة
- مشاكل
- العمليات
- محترف
- ملفي الشخصي
- الربح
- واعد
- اقترح
- تزود
- شراء
- شراء
- مشتريات
- المشتريات
- غرض
- جودة
- كمي
- التيسير الكمي
- سؤال
- بسرعة
- تتراوح
- RAT
- الأجور
- القراء
- نادي القراءة
- العالم الحقيقي
- واقع
- الأسباب
- تسلم
- استعادة
- استرجاع
- تعكس
- صلة
- يمثل
- مطلوب
- بحث
- استجابة
- REST
- بيع بالتجزئة
- صغار المستثمرين
- عائدات
- رويترز
- عكس
- المخاطرة
- نماذج إدارة المخاطر
- المخاطر
- محفوف بالمخاطر
- القواعد
- قال
- تخفيضات
- ثانوي
- ضمانات
- بيع
- الباعة
- إحساس
- عاطفة
- مسلسلات
- طقم
- شاركت
- قصير
- البيع على المكشوف
- مماثل
- الاشارات
- SIX
- مقاس
- صغير
- سمارت
- So
- باعت
- حل
- شيء
- على وجه التحديد
- الإنفاق
- انتشار
- كومة
- المسرح
- بداية
- بدأت
- يبدأ
- الولايه او المحافظه
- المحافظة
- مخزون
- متجر
- مجرى
- شارع
- تزويد
- الدعم
- نظام
- TD
- فريق
- تكنولوجيا
- العالم
- تفكير
- عبر
- الوقت
- اليوم
- سويا
- تواصل
- تجارة
- التجار
- الصفقات
- تجارة
- صفقة
- هائل
- الثقة
- أو تويتر
- لنا
- الحكومة الأميركية
- فهم
- فريد من نوعه
- جامعة
- غير مضمون
- تحديث
- us
- تستخدم
- عادة
- تقييم الموقع
- قيمنا
- ● السرعة
- مقابل
- مرئي
- رؤيتنا
- * أصوات
- وول ستريت
- ابحث عن
- ما هي تفاصيل
- سواء
- من الذى
- ويكيبيديا
- الفائزين
- في غضون
- كلمات
- للعمل
- عمل
- العالم
- قيمة
- جاري الكتابة
- X
- عام
- سنوات
- التوزيعات للسهم الواحد
- صفر