COC#6: "Smart Money" er frontløbende detailhandel

November 1, 2021

Cycling On-Chain er en månedlig kolonne, der bruger on-chain og prisrelaterede data til bedre at forstå de seneste bitcoin-markedsbevægelser og estimere, hvor vi er i cyklussen. Denne sjette udgave diskuterer virkningen af ​​de nyligt lancerede futures ETF'er, sidste måneds all-time high, salgspres fra minearbejdere og langsigtede bitcoin-indehavere, detailaktivitet og afsluttes med resultaterne af vores månedlige meningsmåling og halvering af cyklus roadmap.

Bitcoin ETF sætter gang i Bitcoin Futures-efterspørgslen

I begyndelsen af ​​oktober 2021 dukkede rygter op om, at en futures-baseret bitcoin ETF kunne blive accepteret. Dette blev realiseret, da ProShares Bitcoin Strategy ETF blev den første amerikanske bitcoin ETF til begynde at handle den 19. oktober. På trods af at denne ETF er et meget ventet produkt, overraskede dens nåede handelsvolumener og aktiver under forvaltning i løbet af de første par dage mange. En anden ETF blev lanceret ikke længe efter, i hvad der ser ud til at være starten på en ny strøm af institutionelle bitcoin-relaterede køretøjer, der kommer på markedet. Lanceringen af ​​disse futures-ETF'er tiltrak en stor efterspørgsel efter bitcoin-futures, højst sandsynligt fra institutioner, der var interesserede i at få bitcoin-eksponering, men som ikke var i stand til eller fik lov til direkte at købe selve aktivet eller bruge andre tidligere eksisterende produkter. Virkningen af ​​denne nye tilgang af markedsdeltagere er især synlig i mængden af ​​åben rente på CME's bitcoin-futures, der blev kraftigt opkøbt af ProShares Bitcoin Strategy ETF (figur 1).

Øget fremtidsefterspørgsel genopliver Bitcoin Contango-handelen

Der ser ud til at være enighed omkring Bitcoinere om, at bitcoin futures ETF'erne i sig selv langt fra er et ideelt produkt at investere i, da de tilføjer flere lag af modpartsrisiko og med stor sandsynlighed vil underperforme på grund af direkte og indirekte eksponering for gebyrer. I stedet for at købe selve det faktiske aktiv, bliver penge investeret i en bitcoin futures ETF brugt på bitcoin futures, som er et afledt produkt. Det betyder, at investoren også indirekte betaler for gebyrerne på det futuresprodukt, der bliver købt, samt spændet mellem futuresprisen og den faktiske spot bitcoin-pris.

Den øgede efterspørgsel efter bitcoin futures har dog en klar indflydelse på spotprisen for bitcoin. På grund af den øgede efterspørgsel efter bitcoin futures bliver priserne på disse futures dyrere end den faktiske spotpris (som kaldes "contango"). Dette åbner døre for investorer - ikke kun bitcoin-mindede investorer, men især investorer, der leder efter "risikofrie" afkast - til at deltage i en såkaldt cash-and-carry handel. Ved at sælge en tre-måneders bitcoin-future (f.eks. til $63,000) og samtidig købe spotbitcoin (f.eks. til $60,000) på samme tid, er investoren samtidigt udsat for op- og nedadgående risiko. Hvis investoren derefter beholder spot-bitcoinen, indtil futuresproduktet udløber og sælger det på det tidspunkt, er investoren garanteret at tjene spændet mellem disse to (i dette eksempel $3,000 eller 5%).

Denne type "contango-handel" var en af ​​de faktorer, der hjalp med at drive bitcoin-prisen op under sidste års optakt, og den genoplives i øjeblikket med et aktuelt årligt udbytte på 13.8 % (figur 2).

Futures åben rente stiger igen, men med mindre nedadgående risiko

Som et resultat af den seneste stigning i efterspørgslen efter bitcoin-futures, har åben interesse (den samlede værdi af alle udestående futureskontrakter) er tilbage til næsten alle tiders højder (figur 3, blå). Dette kan minde dig om de overophedede markedsforhold, som vi så i første kvartal af 2021, men de overordnede futuresmarkedsforhold er bestemt ikke de samme som dengang. Finansieringsraterne på evige bitcoin-futuresmarkeder kan ses som en proxy for, i hvilken grad bitcoin-futuresmarkederne er lange (positive funding rates) eller korte (negative funding rates). Siden bitcoin dukkede op fra sin lokale bund på ~$30,000 i begyndelsen af ​​juli, har disse finansieringssatser (figur 3, grøn) været positive, men ikke nær så høje som tidligere i år.

En anden faktor på bitcoin-futures-markedet, der har en sammenhæng med risikoen for downside-volatilitet, er procentdelen af ​​bitcoin-futures, der er bakket op af bitcoin selv (figur 3, rød). I løbet af årets første kvartal var mellem 60-70 % af alle bitcoin-futures margineret af bitcoin, mens de nuværende niveauer er i midten af ​​40'erne.

Når bitcoin-prisen falder, falder dollarværdien af ​​sikkerheden for bitcoin-margined longs også. Som følge heraf risikerer disse kontrakter at blive undersikret. Hvis det sker, er stillingen "likvideret". Den erhvervsdrivende mister positionen, og børsen sælger automatisk sikkerheden for at betale kontrakten. Denne mekanisme tilføjer brændstof til ilden og øger salgspresset på et aktiv, der allerede er ved at falde i pris. Resultatet kan være en dominoeffekt af at likvidere lange positioner, der kan skabe et stejlt kurskrak, for eksempel som dem, vi så den 12. og 13. marts 2020 og den 19. maj 2021.

Det modsatte er tilfældet for shorts. Shorts, der ikke er understøttet af bitcoin selv (som kaldes "nøgne shorts”) mister relativ værdi, hvis bitcoin-prisen stiger hurtigt og dermed risikerer at blive undersikret. Dette kan også resultere i en kaskade af likvidationer, nogle gange kaldet et "short squeeze". Et nyligt eksempel på dette blev set i juli og dækket af COC#3.

Faldet i procentdelen af ​​bitcoin-marginerede futures kan derfor ses som en proxy for en faldende risiko for lange likvidationer og samtidig en øget risiko for korte likvidationer. Kombineret med de relativt beskedne finansieringsrater og det faktum, at den seneste stigning i åben rente for det meste kan tilskrives mere traditionelle platforme som CME, der har en lavere risikoprofil end mere liberale platforme som Binance, der tilbyder meget højere gearing, tyder dette på, at futuresmarkederne i øjeblikket ikke er så ophedede som tidligere i år.

Fra dette perspektiv bør den nylige stigende åbne interesse for bitcoin-futures ikke ses som en direkte proxy for tilbagevendende sprudlende prisspekulationer, men måske mere som et tegn på, at bitcoin-markederne modnes og leverer et mere likvidt og forskelligartet sæt af derivatprodukter, som store investorer skal imødekomme deres bredere investeringsstrategier.

Et nyt alletiders højdepunkt

Den forrige udgave af Cycling On-Chain (COC#5) påpegede, at bitcoin-prisen lænede sig op af en vigtig potentiel støttezone på omkring $40,000. Efter faktisk at have fundet støtte der, blev spændingen omkring et potentielt nyt all-time high, der blev drevet af bitcoin ETF-rygterne, hurtigt en selvopfyldende profeti. Bitcoin-prisen satte faktisk et nyt rekordhøje niveau den 20. oktober til en pris på ~$67,000 (figur 4).

Siden all-time high kom en dag efter, at den første amerikanske bitcoin ETF begyndte at handle, og efter et par uger med hurtigt opadgående momentum, blev det dybest set en begivenhed af typen "sell the news", der pressede prisen lidt tilbage igen. Bitcoin-prisen ser i øjeblikket ud til at lede efter en ny lokal bund, som kan ende med at skabe et "højere lavpunkt" (hvis den ikke allerede har gjort det), som ville validere en bullish prisstruktur fra et teknisk perspektiv.

Fangede bjørne er næsten uddøde

Efter at have bevæget sig forbi det tidligere rekordhøje niveau, havde alle "fangede bjørne", der fortrød at købe bitcoin (f.eks. omkring det rekordhøje rekord i april 2021), deres chance for at sælge på deres break-even punkt. I øjeblikket flyttede kun 3.86 % af alt bitcoin-udbud til en højere pris end den nuværende markedspris (figur 5).

Få Bitcoin-indehavere er i øjeblikket villige til at sælge med tab

Bitcoin-kursudtrækninger giver os et unikt perspektiv, uanset om vi er i bullish eller bearish markedsforhold. Under bearish markedsforhold går frygt og angst enten forud for eller følger et prisfald, eller begge dele. Investorer, der tvivler på bitcoins kursforløb på kort til mellemlang sigt, har en tendens til at forlade deres positioner under selve faldet eller ethvert efterfølgende relief-bounce, der nærmer sig deres break-even-punkt (figur 6, rød). Under bullish markedsforhold, hvor investorer generelt er positive over for bitcoins prisudsigter, har de en tendens til at holde fast i det under kursnedsættelser eller potentielt endda "købe dykket" (figur 6, grøn).

Under den seneste kursnedsættelse i september flyttede nuværende bitcoin-indehavere heller ikke deres mønter igen med tab (figur 6, grøn pil til højre). Tilfældigt eller ej, dette skete præcis, da bitcoin-prisen fandt støtte i den ~$40,000 supportzone, der blev fremhævet i COC#5.

Disse nuværende on-chain-mønstre understøtter derfor min tese om, at vi i øjeblikket ikke ser en "dobbelt-top"-lignende markedsstruktur, hvor vi burde forudse en bearish markedsstruktur at følge, men mere sandsynligt et midlertidigt tilbageslag under et nyt etape på dette langsigtede tyremarked. Hvis himlen faktisk viser sig at være klar, hvem sælger så? Lad os først se på minearbejdere, der historisk set har forsynet markedet med likviditet under høj efterspørgsel efter BTC.

Minearbejdernes ændrede rolle

Historisk set var de fleste bitcoin-minearbejdere kendt for at sælge en del af deres nyligt udvundne bitcoin for at dække overhead-omkostninger (f.eks. elektricitet og vedligeholdelse). I midten af ​​2019 ser noget ud til at have ændret sig, da de aggregerede saldi af bitcoin-minearbejdere faktisk begyndte at stige, med undtagelse af en stor mængde fortjeneste efter at have brudt den tidligere rekordhøje på ~$20,000, der blev sat i slutningen af ​​2017 ( figur 7, blå).

På grund af global chipmangel i løbet af det sidste år er bitcoin-minehardware blevet knap. Eksisterende minearbejdere havde derfor en stor konkurrencefordel, hvilket fik minearbejdernes omsætning pr. hash til at stige strukturelt for første gang i meget lang tid (figur 7, red). Minearbejdere er i øjeblikket "hot" og kan relativt nemt erhverve midler på kapitalmarkederne for at dække deres omkostninger, mens de holder fast i deres mineede bitcoin, som i stigende grad ses som en ideel sikkerhed.

Dette kombineret med det faktum, at mængden af ​​nyskabte bitcoin falder efter hver halveringsbegivenhed, betyder, at minearbejdernes rolle som strukturelle sælgere af bitcoin ændrer sig, og minearbejdere opfører sig mere og mere som andre markedsdeltagere. Denne skiftende dynamik betyder, at det i stigende grad er sandsynligt de traditionelle fireårige cyklusser som vi har set i bitcoin vil tage en anden bane, end vi var vidne til før.

Langsigtede indehavere (LTH'er) sælger under markedsstyrke

Hvis minearbejdere er mindre aktive med at sælge deres nyligt udvundne bitcoin på markederne, betyder det, at enhver efterspørgsel efter bitcoin skal imødekommes ved salgspres fra eksisterende indehavere, der er villige til at skille sig af med deres mønter. Nogle eksisterende indehavere med lav overbevisning kan være villige til at sælge deres mønter til en relativt beskeden pris, hvorimod indehavere med stærk overbevisning kun er villige til at sælge til højere prisniveauer.

Dette er normalt tilfældet med såkaldte "langsigtede guldere" (LTH), som er markedsdeltagere, der har købt og holdt på deres bitcoin i et stykke tid, forstår dens værdi og kun er villige til at sælge (nogle) til forhøjede priser . Glassnode estimerer udbuddet af disse typer af enheder ved at se på klynger af adresser, der ser ud til at være under kontrol af den samme enhed, hvis aggregerede bitcoin-position er mere end 155 dage gammel. Som det kan ses i figur 8, har disse enheder en tendens til kun at sælge under markedsstyrke (røde områder), omkring alle tiders højder (sort stribede linjer) og derover, og akkumulere igen kort efter (grønne områder).

I løbet af det seneste rekordhøje break så vi også det første tegn på LTH salgspres, hvilket tyder på, at vi kan forvente mere af det under prisopdagelsen - som altid. For strukturelt at skubbe bitcoin-prisen over dens rekordhøje niveau og fortsætte med at køre, må vi derfor faktisk se en stærk markedsefterspørgsel.

Enheder Vækst er beskeden

En af måderne at kvantificere markedsefterspørgslen på er at se på antallet af nye enheder, der tilslutter sig netværket (figur 8, grøn), især i modsætning til de enheder, der forlader netværket (figur 8, rød). Dette gøres i en metrik kaldet New-Entities-to-Lost-Entities (NELE)-forholdet (figur 8, blå). NELE-forholdet dividerer antallet af enheder, der anslås at være nye i Bitcoin-tidskæden, med antallet af tidligere eksisterende enheder, der ser ud til at have forladt deres positioner.

Under det seneste prisløb til et nyt rekordhøje niveau voksede antallet af forsvindende enheder hurtigere end antallet af nye enheder, hvilket skubbede NELE-forholdet ned til meget lave niveauer, som historisk set kun ses lejlighedsvis.

NELE-forholdet er dog på ingen måde en perfekt repræsentation af "markedets efterspørgsel" efter bitcoin. En ny enhed (f.eks. Michael Saylor eller MicroStrategy) kan trods alt repræsentere mere end en million gange mere købekraft i USD end en anden enhed. Det faktum, at bitcoin-prisen for nylig steg meget, mens NELE-forholdet faldt hårdt, kan derfor være et tegn på, at den seneste opgang måske er blevet drevet af et lille antal velhavende enheder.

On-chain-aktivitet på Bitcoin er stadig stille

Væksten af ​​on-chain entiteter er ikke det eneste på Bitcoins tidskæde, der er stille. Antallet af on-chain-transaktioner, der ønsker at blive inkluderet i den næste blok, har været lavt siden markedskapitulationen den 19. maj. Som følge heraf er de mediangebyrer, der betales for on-chain transaktionsgebyrer, stadig på ekstremt lave niveauer (figur 10). Selvom dette delvist kan tilskrives nylige stigninger i Segwit- og Lightning Network-vedtagelsen, som blev fremhævet i COC#4 "On-Chain Silence Before the Storm" den 1. august er det i hvert fald et tegn på, at vi heller ikke ser et stort antal mennesker strømme ind på bitcoin-tidskæden.

Googles søgetendenser topper ikke

En anden metrik, der ofte bruges som en proxy for detailinteresse, er Google Trends-data, der kvantificerer, hvor meget søgninger fokuserer på ordet 'bitcoin' (figur 11). De aktuelle søgetendenser er stadig lavere end de værdier, vi så tidligere på året, mens begge stadig er lavere end de søgevolumener, vi så på toppen af ​​tyremarkedet i 2017.

Detail er distraheret af Altcoins

En rekordhøj pause er normalt, når bitcoin dukker op i de almindelige mediers overskrifter igen og skubber til den del af detailmarkedet, der vendte deres opmærksomhed et andet sted under bitcoins markedsnedgang. Kvaliteten af ​​Bitcoin uddannelse er vokset enormt siden de tidligere perioder med markedseufori i 2013 og 2017, men en del af markedet vender sig altid væk og ser på altcoins og drømmer om enorme gevinster.

Dette kald fra sirenerne var også til stede under det seneste rekordhøje break den 20. oktober. Bitcoin-dominansen var stigende igen siden september, hvor bitcoin-prisen begyndte at bevæge sig mod sit rekordhøje rekord i april 2021 igen, men faldt straks så snart. da bitcoin-prisen faktisk nåede et nyt all-time high, og bitcoin kom tilbage til de almindelige mediers overskrifter (figur 12).

Det er vigtigt at indse, at denne bitcoin-dominans er en mangelfuld metrik. Da altcoins oprettes på daglig basis, og deres markedsværdier er oppustet (ekstremt eksempel: jeg opretter 1 milliard frit flydende KoalaCoin og sælger 1 KoalaCoin til en anden for $1, hvorefter KoalaCoin teknisk set har en markedsværdi på $1 milliard), er metrikken stort set bestemt til at falde af design. Effekten er, at metrikken er særligt forudindtaget, når man sammenligner nuværende værdier med historiske værdier, men det seneste kortsigtede trendskift er ikke desto mindre sigende.

Markedsstemning

Siden slutningen af ​​april, hvor bitcoin-prisen lige havde nået et nyt rekordhøjt niveau, har jeg afholdt en månedlig meningsmåling på bitcoin-markedet på Twitter. Resultaterne af sådanne meningsmålinger skal fortolkes med et gran salt på grund af mulig udvælgelsesbias. Denne måneds afstemningsresultater er interessante. Respondenterne gav de mest bullish-score nogensinde på en ugentlig og månedlig tidsramme, men også de mindst bullish-score hidtil på en årlig tidsramme (figur 13).

Dette kan være et tegn på, at respondenterne hælder til fortællingen om, at bitcoin-prisen er bestemt til at være undervejs i endnu et flermåneders etape på dette længerevarende tyremarked, men det vil sandsynligvis ende med en nedadgående pristendens igen senere i 2022. Den type prisbevægelser ser ud til at passe til den type cykliske bevægelser, der ville passe til bitcoins traditionelle fireårige cyklus.

Resumé

Mine fortolkninger af dataene i denne udgave af COC er, at vi ser

• modningen af ​​bitcoin-futuresmarkedet, der indirekte fører til øget spotefterspørgsel via arbitrage;
• et nuværende bitcoin-indehavergrundlag, der har skyllet ud af de fleste (hvis ikke alle) de fangede bjørne og nu har en tendens til ikke at sælge med tab;
• en mineindustri, der har ændret sig fra en nettosælger af bitcoin til en nettoakkumulator af bitcoin;
• langsigtede indehavere, der giver et mildt salgspres under markedsstyrke, men køber alle dips;
• mens væksten i enheder i kæden og aktiviteten i kæden i øjeblikket er relativt langsom, ser detailinvestorer - der tilsyneladende ikke er for fokuserede på bitcoin endnu - ud til at dykke på altcoins som noget af et gearet spil på bitcoin, så snart det vågner igen; og
• en periode, hvor den korte til mellemlange markedsstemning er (meget) bullish, og en tilsyneladende stor del af markedet forventer endnu et flermåneders prisløb, muligvis efterfulgt af et bjørnemarked.

Markedsforholdene ser gunstige ud for bitcoin i øjeblikket. Det er dog sundt at indse, at når en for stor del af markedet har en høj overbevisning om, at prisen vil bevæge sig en bestemt vej, har Mr. Market en tendens til pludselig at udforske en anden rute.

Bitcoin Halving Cycle Roadmap

Som altid vil jeg lukke denne udgave af Cycling On-Chain med Bitcoin Halving Cycle Roadmap (figur 14). Den visualiserer bitcoin-prisen, overlejret af Bitcoin-pristemperaturen (BPT) og med prisekstrapolationer baseret på to tidsbaserede modeller (prikkede sorte linjer), Stock-to-Flow (S2F) og Stock-to-Flow Cross Asset ( S2FX) model (stribede sorte linjer) og cyklusindekser for cyklus 1 og 2 (hvide linjer) og de geometriske og aritmetiske gennemsnit af disse (grå linjer). Disse modeller har alle deres egne begrænsninger, men giver os tilsammen et groft skøn over, hvad der kan være forude, hvis historien viser sig at rime igen.

Tidligere udgaver af Cycling On-Chain:

Ansvarsfraskrivelse: Denne kolonne er kun skrevet til uddannelses-, informations- og underholdningsformål og bør ikke opfattes som investeringsrådgivning.

Dette er et gæsteindlæg af Dilution-proof. Udtalte meninger er helt deres egne og afspejler ikke nødvendigvis dem fra BTC, Inc. eller Bitcoin Magazine.

Kilde: https://bitcoinmagazine.com/markets/smart-money-front-running-retail-bitcoin