DeFi afdækket: Navigerer i styrtet

DeFi viste sin modstandsdygtighed på et protokolniveau midt i øget prisvolatilitet og ekstreme gaspriser. Likvidations- og arbitragemekanismer fungerede efter hensigten og bibeholdt stabiliteten, mens stablecoins holdt deres pind og så massiv overførselsvolumen og brug på tværs af økosystemet. DEX'er nåede et rekordhøjt volumen, derivatplatforme oplevede øget brug, og token-værdiansættelser nåede rekordlave niveauer, da protokolindtægterne steg, og token-priserne deflaterede.

I denne rapport dækker vi:

• DeFis reaktion på faldende tokenpriser
• Token-vurderinger efter nedbrud
• Gaspris og forbrugsefterforskning

DeFis aktivitet midt i faldende tokenpriser

DeFis reaktion på et bredt funderet fald fra ATH har været blandet. Tokenpriser i blue chip DeFi har stort set fulgt faldet i ETH og viser relativt høj beta til ETH, men ikke over faldet fra ATH med mere end 15 % fra faldet i ETH blandt UNI, MKR, AAVE, COMP, SUSHI og SNX .

Samlet værdi fastlåst i smarte kontrakter er faldet 42% top til bund, og bevæger sig generelt på linje med prisen på Ethereum, som faldt 51% top til bund.

DEX aktivitet

Med øget volatilitet steg DEX-volumen til alle tiders højder. Rekordvolumen på $11.7 mia. blev sat den 19. maj midt i et salg. Uniswap dominerede med $5.7 mia. i volumen på $5.8 mia. likviditet, mens Sushiswap var i en dominerende anden position på $2.8 mia. på $3.5 mia. af den samlede likviditet.

Antallet af daglige handlende har også oplevet en massiv vækst. 30 dages antal unikke daglige handlende i DEX'er er på et rekordhøjt niveau, ligesom 5 dages antal handlende. Volumen/handler er højere på SushiSwap end nogen anden børs, hvor SushiSwap råder over høj volumen, men et lille antal handlere sammenlignet med Uniswap. Samlet antal af unikke 30 dages handlende overgik 1M handlende for første gang. Selvom det er rart at se dette øgede antal handlende i denne ustabile periode, vil den sande test af produktmarkedspasning komme, hvis/når DeFi kommer ind på et udvidet bjørnemarked.

Udlånsaktivitet

Udlånsprotokoller har vist styrke, hvor værdilåst forbliver stærk og likvideringer forbliver på et minimum. Tab af stablecoin-peg er en vigtig risiko for låntagere under et markedskrak. Krav til sikkerhedsstillelse er sværere at opfylde, da priserne bliver mere volatile. Derudover kan volatile sikkerheder, likvidationer og varierende udnyttelsesniveauer skabe volatile renter. Volatile renter kan føre til yderligere hævninger fra låntagere. Heldigvis forblev stablecoins sunde, udnyttelsen forblev sund, og udlånsmarkederne opførte sig generelt efter hensigten i perioder med høj volatilitet. I løbet af nedbruddet stod 415 låntagere over for likvidationsbegivenheder på Aave for likvideret $38.4 mio.

Priserne forblev sunde hele vejen igennem. Da udlån og lån stort set forblev korrelerede, forblev udnyttelsesgraden tilsvarende sund. Tidslinjen for de fleste udlånsmarkeder udspillede sig som følger:

• Korrektion, der startede den 16. forårsagede midlertidig volatilitet i renterne, da lån havde korte perioder med overskridelse af den optimale udnyttelsesgrad.
• I en kort periode den 19. pressede udnyttelsen (lån/sikkerhed) over 80 % på Aave, da prisvolatilitet sendte sundhedsfaktorer lavere og renter op til >14 %.
• Likvideringer, sikkerhedsstillelse og yield chasers bragte udnyttelsen tilbage til sunde niveauer, hvilket bragte renterne tilbage til deres ~3% niveau for leverandører.

Stablecoin Stabilitet

Store stablecoins har sundt bevaret deres pind under krakket. Ingen af ​​de 3 bedste stablecoins, der blev brugt på Ethereum, afveg drastisk fra deres peg i en længere periode, hvilket lod sælgere trygt forlade stablecoins, som de fandt det passende. De mest drastiske USDT/USD-spænd på større børser var toppe omkring $1.02 og bunde omkring $0.99. Disse væger varede kun fra få sekunder til minutter i de fleste tilfælde. Ellers holdt stablecoins deres binding i størstedelen af ​​krakket med volumenvægtede gennemsnitspriser (VWAP) forblev på $1.00 størstedelen af ​​tiden. I modsætning til krakket i marts 2020 holdt DAI sin pind imponerende stærk.

Dette var især positivt for DeFi på grund af DAI's ydeevne under styrtet. DAI holdt godt fast, og cirkulerende udbud justerede i overensstemmelse hermed som svar på krav om sikkerhedsstillelse og protokolstabilitet. Da indløsninger blev krævet af sikkerhedshaverne, blev sikkerhedsstillelsen tilbagekrævet og DAI fjernet fra forsyningen. Denne adfærd gør det muligt for sikkerhedsstillelse at forblive sund, likvideringer forbliver på et sundt niveau, og DAI fastholder sin binding.

Desværre formåede en stald med relativt stærk adoption (~2B cirkulerende forsyning) ikke at opretholde sin binding. TerraUSD (UST) mistede sin binding den 18., da værdien af ​​dens sikkerhed fra LUNA faldt under værdien af ​​den stablecoin, den stiller som sikkerhed. LUNA/UST-økosystemet lider i øjeblikket yderligere risici, delvist på grund af dets markedsstørrelse. Mens DAI/MakerDAO-økosystemet beordrer mere end $8B i ETH-sikkerhed for en $5B DAI-forsyning, skøjtede UST's $2B-forsyning tæt på og til tider under dets omkring $2B i LUNA-sikkerhed. Heldigvis var tabet af pind ikke for alvorligt under styrtet.

Tab af binding i UST forårsagede samtidig usund adfærd på dets udlånsmarked. Anchor, positioner var mere tilbøjelige til afvikling i protokollens native udlånsplatform, hvor UST ser stor efterspørgsel. Dens pind er stort set vendt tilbage siden styrtet, da LUNAs værdi er skubbet tilbage over UST.

Alt i alt fungerede stablecoins efter hensigten, og der blev holdt pløkker på tværs af rummet. Stablecoin-overførselsvolumen på kæde nåede $52 mia., rekordvolumen af ​​stablecoin-overførsler.

ETH ydeevne og værdiansættelse

Procentdel af Ethereum-forsyningen, der er låst i smarte kontrakter, er forblevet meget sund, med 23 %+ af leveringen tilbage i kontrakter i hele salgets varighed. Udbuddet på børser steg fra 11.13 % til 11.75 %.

Mens vi har set et narrativt skift i år i værdiansættelsen af ​​DeFi i forhold til dollaren, er ETH fortsat den foretrukne reservevaluta og benchmark. DeFi/ETH har stort set underpræsteret i 2021, uden undtagelse under styrtet, da nogle ser ETH som en flyvning til sikkerhed. Dette har givet sig udtryk i ETHs styrke mod DeFi under styrtet. Dette fald udtrykker sig dog mindre skarpt blandt de blå chips med højeste markedsværdi som UNI, AAVE og MKR, som efter nedbrud kun har set ~6.5 % overskydende markedsværdi-vægtede fald i forhold til ETH.

Det er muligt, at vi ser en potentiel afkobling fra ETH/DeFi blandt de blå chips, der viser øget brug, omsætning og stærke incitamenter midt i tokenpriser i begge retninger. Disse afdæmpede fald blandt blue chips svarer dog ikke til de for mid-cap DeFi, hvor relative fald er mere end 15 % større. Og under bearish sentiment kryber korrelationen næsten altid højere.  

Ved at zoome ud viste ETH/BTC modstandsdygtighed under dykket. I tidligere nedbrud er risikoen traditionelt flygtet fra ETH til BTC, hvor ETH oplevede betydeligt større træk. Denne gang ændrede melodien sig, hvor ETH forblev højere beta til BTC, men ikke meget. Da ETH viser modstandsdygtighed over for markedsfald over tid i forhold til BTC, er det muligt, at DeFi-deltagere flygter til ETH som styrke i stedet for BTC og stablecoins.

Token-ydelse og værdiansættelser

Blue chip DeFi governance-tokens er ikke overraskende blevet solgt med maks. træk på 75 %+. Disse er begyndende tokens med høj Ethereum beta, begrænset likviditet og et lille antal indehavere. Det burde ikke være nogen overraskelse, at bredt baseret markedsvolatilitet sender disse tokens nedad. I nyere historie har en interesse i at prissætte disse aktiver mod USD i stedet for ETH bidt sig fast.

Flere og flere investorer i DeFi henvender sig med traditionelle værdiansættelsesmålinger for at forstå disse aktiver. Aktiver ejet af statskassen, pengestrømme tilbage til indehavere og andre populære værdiansættelsesmålinger bliver attraktive i nyere historie, især når de sammenlignes med andre vækstaktiver.

Her introducerer vi pris/salgsforhold (P/S-forhold), et mål for tokens markedsværdi divideret med omsætning genereret af protokollen. Det er indtil videre uklart, om indtægter er en drivkraft for tokenpriser så tidligt i DeFis adoptionskurve. Viljen til at satse på fremtidige indtægter og fortællinger er i mange tilfælde lige så stærk som eksisterende adoption. Men projekter med det højeste forbrug risler hurtigt til toppen og hopper stærkt af lavpunkter.  

Vi har set TVL fortsætte med at fungere som en stærk prisdriver, hvor de to højeste TVL-protokoller oplever den blødeste nedgang fra ATH. De så også de stærkeste afvisninger af lavpunkter sammen med Uniswap og dets dominerende brugerbase. Ikke overraskende er disse TVL'er for det meste korreleret med markedsværdi. De større cap DeFi-projekter har ført til under dykket med stærkere likviditet, der har mindsket slaget.

Når vi grupperer disse tokens efter protokoltype, ser vi interessante tendenser, når vi sammenligner relevante metrics. I det følgende diagram graver vi dybere ned i mindre kapitalaktiver i DeFi mod vores blue chips efter protokol. Vi ser, hvordan dominerende Uniswap forbliver på trods af dets vedvarende begrænsede incitamenter og brug for styringstokenet. Når Uniswap v3 vender v2, bliver trenden kun stærkere. UNI og SUSHI's klare dominans har givet blødere nedtrækninger og stærkere relief. Bancor har desuden vist styrke blandt øget omsætning og en sundere salgspris. Mens Curves markedsværdi ser lille ud, overstiger dens FDV $5.5 mia.

Inden for udlån får vi en interessant historie, når vi ser baseline værdiansættelsesmetrics. Compounds værdiansættelse forekommer lav, især i forhold til Aave. Vi ser TVL fortsætte med at puste op på Aave over sine konkurrenter, hovedsagelig på grund af nye incitamenter og fungere som et populært knudepunkt for alternative former for sikkerhedsstillelse. Især under nedbrud kan diversificering af sikkerhedsstillelse være sund for at forhindre likvidation. For eksempel holder Aave omkring $200M i xSushi låst, $500M i LINK, og mere end et dusin andre ikke-standardaktiver prale af >$5M låst som sikkerhed. Når det er sagt, kan Compound prale af et sundt udlånsmarked med stabile renter og stærke belønningsincitamenter.

Gaspriser ud af detailhandel

Detailhandlere er stort set blevet prissat ud i timerne med de stejleste fald. Gaspriserne steg i vejret under spidsbelastningen til 1000+ timegennemsnitlige Gwei, da handlende med store mængder, stablecoin-overførsler og arbitrage-bots dominerede gasforbruget.

Interessant nok blev prissætningen ud af detailhandlen set gennem et stejlt fald i det samlede antal handler, men en dramatisk stigning i det samlede volumen. Mange blev tvunget til at sidde på hænderne, på godt og ondt. Hvis en erhvervsdrivende ønsker at aflaste $3,000 i risiko, men gaspriserne er >$700/swap, er det ikke overraskende, at de vælger imod at handle. For større handlende er $700/swap relativt let at klare, hvis positionsstørrelserne er 100x eller større størrelsen af ​​gebyrer. Efterhånden som styrtet fulgte, steg mængderne meget, da større indehavere flyttede risikoen. Det samlede antal transaktioner faldt, da mindre handlende blev prissat fra at foretage nogen handlinger på kæden.

Så selvom transaktionsvolumen på Uniswap var høj, var den kumulerede transaktionsvolumen på Uniswap i løbet af nedbruddet ikke over den gennemsnitlige transaktionsvolumen på 30 dage. I stedet dominerede aktivitet fra USDT-overførsler, USDC-overførsler, arbitrage-bots og andre presserende aktiviteter under massive prisudsving blokplads.

I skemaet til venstre nedenfor ser vi en times aktiviteter fra MEV-bots, der udvinder værdi fra netværket på forskellige måder. I skemaet til højre nedenfor ser vi de smarte kontrakter, der bidrog mest til gasforbruget i en time lang periode under styrtet.

• Uniswap V2 forblev den klart førende inden for gasforbrug.
• Stablecoin-overførsler kom inden for slående afstand fra at passere Uniswap til gasforbrug. USDT og USDC blev hurtigt sendt veksling til tegnebog til veksling for at allokere midler.
• Anonyme konti med store mængder havde travlt med at udføre arbitrageaktiviteter såsom likvidationer.

Få dage efter styrtet er gaspriserne siden faldet betragteligt. Gasforbruget fra stabile overførsler er faldet med >60%, Uniswap-gasforbruget er faldet omkring 50% fra toppen, og mulighederne for arbitrage er for det meste vendt tilbage til normale niveauer siden styrtet. Maksimal gennemsnitlig Gwei på 1200 satte omkostningerne til at handle på over $500/swap under sammenbruddet. Ved <75 gennemsnitlig Gwei kan mindre handlende nu rebalancere, som de finder passende.

DeFi blev ramt af en af ​​sine første større pris- og likviditetstests, siden de voksede TVL og brugere til henholdsvis $100B+ og 2m+. Positive indikatorer for fortsat vækst af DeFi inkluderer:

• Stærk indtægt fra handelsgebyrer og peakvolumen på DEX'er
• Sunde lånemarkeder med høj sikkerhed, relativt lave volatilitetsrenter og høj udnyttelse blandt stablecoins
• Stablecoins bevarer deres binding og fortsætter med at vokse i brug
• Blue chip modstandsdygtighed vs ETH og ETH's modstandsdygtighed vs BTC

Det største advarselstegn fremadrettet ville være et fald i brugen og et tilsvarende fald i indtægterne fra protokolgebyrer. Vi har ikke set nogen sådan begivenhed indtil videre, da øget likviditet har øget forbrug og gebyrer. Fald i forbruget kan få likviditeten til at tørre ud, efterhånden som TVL/omsætningen stiger, og afkastet udelukkende er drevet af symbolsk inflation. Tab af likviditet forværrer brugeroplevelsen, hvilket skaber en refleksiv effekt af endnu lavere brugere, lavere omsætning og mere udgang af likviditet. Indtil videre er væksten fortsat stærk, og brugen af ​​DeFi driver til nye højder.  

For at holde dig ajour med den seneste Glassnode-analyse af DeFi-økosystemet, skal du sørge for at abonnere på denne nye indholdsserie nedenfor.

Kilde: https://insights.glassnode.com/defi-uncovered-exploring-the-crash/