Bitcoin-markedet har handlet lidt højere i denne uge, omend stadig inden for det handelsinterval, der er etableret siden midten af maj. Prisen handlede mellem det ugentlige højdepunkt på $36,460 og et lavpunkt på 32,775, da volatiliteten falder, mens prisen konsolideres.
Efterhånden som volatiliteten siver ud af Bitcoin-prisen, er den især steget i mineindustrien, da Bitcoin-netværket tilpasser sig et utroligt fald i hash-power under den store migration. I denne uge oplevede protokollen den største vanskelighedsjustering i historien, med en nedjustering på 27.94 %.
Modstandsdygtigheden af Bitcoin-protokollen er bemærkelsesværdig. I denne uge fortsatte der med at udvinde blokke, transaktioner fortsatte med at blive afviklet, alt imens ~50 %, hvis dets industrielle base flytter, og omallokerer kapital til nye jurisdiktioner. I denne uge vil vi fokusere på en række on-chain minedrift-metrics, der hjælper med at karakterisere og måle omfanget af dette utrolige skift, der er i gang.
Dimensionering af mineskifte
I denne uge så vi masser af volatilitet i minedriftsmålingerne, efterhånden som virkningen af minedriftsforbuddet i Kina når fuld gang. Når en betydelig del af hash-power kommer offline, vil blokke blive udvundet i et langsommere tempo, indtil sværhedsgraden justeres nedad. Dette tilpasser kompleksiteten af minedriftspuslespillet til den gennemsnitlige hash-kraft, der er observeret i løbet af 2016-sværhedsperioden (~14 dage).
I denne uge steg det gennemsnitlige blokeringsinterval på 24-timers gennemsnitsbasis til en kortsigtet høj på 1,958 s (32.6 minutter), over 226 % længere end 600-tallets mål for blokeringstid. Denne begivenhed var kun midlertidig den 28.-juni, med gennemsnitlige blokeringstider siden genopretningen til et gennemsnit mellem 800-tallet og 900-tallet.
Hvis vi zoomer ud, kan vi se, at dette var den langsomste gennemsnitlige blokeringstid siden cypherpunk-æraen i 2009, hvor Bitcoin ikke engang havde en markedspris. Den tidligere længste gennemsnitlige blokeringstid på 1,774.5s fandt sted i bunden af det sidste tilbagetrækning før 2017-blow-off toppen.
For at estimere størrelsen af hash-power-skiftet i gang, kan vi overveje ændringen i estimeret hash-rate siden den stabile top observeret i april til begyndelsen af maj 2021. Bemærk, at hash-rate er estimeret som en afledt af blok-tid og sværhedsgrad , og her har vi brugt et 24-timers glidende gennemsnit til at udjævne noget af den naturlige variabilitet.
Hash-hastigheden på netværket var typisk omkring 180 EH/s på toppen og faldt til et lokalt lavpunkt på 65 EH/s (på linje med 1,958s gennemsnitlige blokeringstid den 28. juni).
Hash-rate er siden genoprettet og stabiliseret omkring 88 til 110 EH/s-intervallet, hvilket afspejler et samlet fald på 38% til 49% af hash-power. Dette giver en målestok for andelen af netværket, der i øjeblikket er offline og påvirket af forbuddet i Kina.
Nu hvor protokolsværhedsgraden er justeret ned, kan vi se, at vanskelighedsbåndet er vendt i den dybeste udstrækning siden bjørnemarkedets kapitulation i 2018. En sværhedsgrad båndinversion er en ekstremt ualmindelig hændelse, hvor de hurtigere glidende sværhedsgradsgennemsnit (9D, 14D osv.) falder under det længerevarende glidende gennemsnit (128D, 200D).
En sværhedsgrad båndinversion repræsenterer typisk en minearbejderkapitulationsbegivenhed, normalt observeret i slutningen af bjørnemarkeder, eller efter halvering af hændelser, når minearbejdernes indkomst presses, og rentabiliteten får et slag. Det er et resultat af, at minearbejdere har slukket for de maskiner, der koster mere, end de laver, og det har historisk set korreleret med stærke bullish markedsvendinger.
Minerindtægter får et løft
Selvom svære båndinversioner er historisk bullish begivenheder, i dette tilfælde, kan de enorme logistiske omkostninger, som kinesiske minearbejdere pådrager sig, nødvendiggøre forbrug af akkumulerede BTC statskasser, hvilket skaber salgspres. Det er dog vigtigt at bemærke, at der er noget af en modvægt i stigningen i indtægterne for de resterende ~50% af operationelle minearbejdere.
Da Bitcoin handlede i intervallet $50 til $60 i april, var hash-rate på sit højeste, og den samlede mineindustri oplevede indtægter på $50M til $60M pr. dag. Mens priserne siden er faldet med omkring 50 %, har de minearbejdere, der forbliver i drift, netop set anslået 38 % til 49 % af deres konkurrence slå fra på kort sigt.
Den daglige samlede omsætning er nu omkring $25M til $30M pr. dag, men deles mellem en mindre pulje af minearbejdere. Samme daglige BTC-udstedelse, færre konkurrenter til at dele byttet.
Dette indebærer, at operationelle minearbejdere efter den seneste vanskelighedsjustering pådrager sig den samme OPEX-udgift, men ser rentabiliteten stige næsten 2x og nærmer sig lignende rentabilitetsniveauer tilbage i april.
Miner Outflow Multiple sporer hastigheden af minearbejdernes udgifter i forhold til deres årlige gennemsnit. Ud fra dette kan vi se, at minearbejdere dramatisk har bremset deres forbrug på det seneste, selv midt i den store migration. Historisk set har vi set følgende cykliske mønstre i minearbejdernes forbrugsadfærd:
- HODLing i Bear Markets (grøn) hvor minearbejdere når et stabilt stabilt distributionsmønster (flad Outflow Multiple).
- Øget distribution i Bull Markets (rød) som minearbejdere drager fordel af tyremarkedets styrke og sælger i et accelererende tempo (stigende Outflow Multiple).
- Faldende distribution efter Market Tops (blå) da minearbejdere bremser deres udgifter, måske på grund af stigende overbevisning eller et ønske om at begrænse overdreven salgspress (faldende udstrømningsmultipel).
Imponerende nok, selv under den store migration, mangler vi endnu at se en væsentlig stigning i minearbejdernes forbrugsadfærd. Hastigheden af hash-rate-gendannelse vil give yderligere indsigt i dette som:
- En hurtig hash-rate-gendannelse indikerer, at kinesiske minearbejdere med succes har flyttet, likvideret hardware eller på anden måde fået dækket omkostningerne, hvilket reducerer risikoen for salg af treasury BTC.
- En langsom langvarig hash-rate-gendannelse angiver det omvendte og øger oddsene for, at omkostningerne bæres, gæld akkumuleres og dermed skabe en højere sandsynlighed for minearbejder BTC-salg.
Faktisk siden begyndelsen af 2020 har minearbejdernes makroforbrugsadfærd ændret sig dramatisk. I næsten hele Bitcoins handelshistorie har minearbejdere konsekvent brugt flere mønter, end de akkumulerede, så ubrugt forsyning var i en strukturel nedadgående tendens.
Dette betyder, at minearbejdere historisk brugte flere mønter, end de akkumulerede.
Diagrammet nedenfor viser den ubrugte minearbejderforsyning (dvs. møntbase-transaktioner, der aldrig har flyttet sig) plottet mod dets 365-dages glidende gennemsnit. Fra midten af 2020 ser den strukturelle nedadgående tendens i distributionen af minearbejdere ud til ikke blot at være fladet ud, men vendt. Den ubrugte BTC i møntbase-output er nu over dets årlige gennemsnit.
Dette tyder på, at minearbejdere er begyndt at akkumulere på en måde, som markedet ikke har set til dato. I betragtning af tidspunktet for denne begivenhed, er der sandsynligvis en række faktorer at overveje bag dette:
- Det makro-monetære landskab støtte til sagen om Bitcoin blev tydeligt globalt i 2020, hvilket øgede minearbejdernes overbevisning.
- Minearbejdere har adgang til enormt overlegne finansieringsmuligheder såsom møntsikret gæld og likvide optioner og futuresmarkeder for at afdække risiko.
- Reduceret ASIC-minerproduktion på grund af begrænsninger på global chipproduktionskapacitet. Efterhånden som prisen stiger, bliver eksisterende hash-kraft mere og mere profitabel, da der kan komme lidt ny konkurrence på markedet.
Efterhånden som priserne steg på tyremarkedet, vil BTC-minedrift sandsynligvis have været (og stadig være) særligt lukrativ gennem denne halveringsepoke.
Knappere end guld
Mange analytikere har i denne uge påpeget, at Puell Multiple, en indikator for minearbejders rentabilitet, også faldt ind i den 'undervurderede zone'. Puell-multiplet beregnes ved at tage forholdet mellem daglige samlede USD-minearbejderindtægter og dets 365-dages glidende gennemsnit.
- Høje Puell-multipler indikerer stærk rentabilitet og dermed høje incitamenter for minearbejdere til at sælge, hvilket øger udbuddet af flydende mønter på markedet.
- Lave Puell-multipler indikere dårlig rentabilitet, minearbejderkapitulation og stærkere minearbejderes andel af hash-kraft, hvilket i sidste ende fører til et forsyningsklemme.
Ligesom Difficulty Ribbon-inversionen er dette en sjælden hændelse, der kun er sket fem gange i historien, normalt under generationsbaserede markedskapitulationsbegivenheder.
Men som det er tilfældet for mange målinger, hvem elsker ikke en lille smule nuancer?
Den principielle årsag til, at Puell Multiple faldt som en sten (og derefter straks vendte om) er faktisk en teknisk:
- Blokeringstider faldt med 226 % den 28. juni.
- Det betyder, at kun 58 af de målrettede 144 blokke blev udvundet den dag (40%).
- Som et resultat blev kun 40% af den forventede BTC udstedt den dag, hvilket gjorde, at den samlede minearbejderindtægt faldt med 60%.
- Sværhedsgradsjusteringen har siden rettet op på dette.
Faktisk faldt udstedelsesraten for Bitcoin til det laveste nogensinde på 0.71 %, hvilket gav et aktie-til-flow-forhold på 140. Bitcoin var teknisk set 2.37 gange sjældnere end guld (S2F på 59)…hvis bare for en dag…
Uge On-chain Dashboard
The Week On-chain Newsletter har nu en live dashboard for alle fremhævede diagrammer