Opmåling af salget i maj 2021

Den 19. maj 2021 oplevede Bitcoin-markedet en af ​​de mest betydningsfulde likviditetsbegivenheder og kursnedgange siden Black Thursday i marts 2020. Denne kapitulationsbegivenhed fulgte en flermåneders lang konsolidering over 50 USD og blev indledt, efter at markedet ikke kunne opretholde nye højder som svar på den længe ventede Coinbase direkte notering.

Det værste udsalg den 19. maj trykte det største daglige lys i Bitcoins historie med et intra-dag prisinterval på $11,506. Bitcoins pris faldt i alt 47.3% siden 9. maj.

En sådan dramatisk nedadgående prishandling overraskede et stort tværsnit af markedet, især da denne begivenhed fandt sted under Bitcoins mest observerede tyremarked i historien. Som sådan har det mange undret sig over, om tyremarkedet er blevet afbrudt, og om Bitcoin er vendt tilbage til en længerevarende bjørnemarkedsstruktur.

I dette stykke undersøger vi de målinger, der beskriver markedsstrukturen, der både fører ind i udsalget, samt en vurdering af tyre- og bjørnesagerne, der går fremad. Dette stykke vil udforske:

• Målinger, der antydede tidlig advarsel om aftagende institutionel efterspørgsel og distribution i on-chain-udgiftsmønstre.
• Analyse af strømmen af ​​mønter til/fra børser og efterspørgslen efter udgangslikviditet (eller tørt pulver) i stablecoins.
• Sammenligninger med tidligere cyklusser, frasalg og indehaverens adfærd for at identificere, om en makrotyr eller bjørnebias er mere passende at bevæge sig fremad.

Dette stykke er et ledsagerstykke til The Week On-chain (Uge 21) nyhedsbrev, der går i detaljer med hensyn til størrelsen af ​​udsalget, markedets reaktion og realiseret overskud og tab under arrangementet.

Ændringer i institutionel efterspørgsel

Efterhånden som Bitcoin-markedet vokser i værdiansættelse og modnes, både tiltrækker og kræver det større puljer af kapital og volumen for at opretholde og nå nye højder. En væsentlig drivkraft bag dette momentum i tyrecyklussen var utvivlsomt institutionel tilstrømning, hovedsagelig som reaktion på den ekstraordinære monetære og finanspolitiske reaktion på COVID-pandemien.

Det største investeringsmiddel, der er tilgængeligt for traditionelle investorer, er Grayscale GBTC Trust-produktet. I det meste af 2020 og begyndelsen af ​​2021 udnyttede investorerne en stærk institutionel efterspørgsel via naturaliearbitrage af den vedvarende GBTC-prispræmie. Dette tjente et dobbelt formål, da det fjernede BTC-mønter fra flydende cirkulation, hvilket skabte en selvforstærkende udbudspress, der gav næring til den voksende institutionelle efterspørgsel.

Gennem januar 2021 oplevede GBTC-trusten tilgange på næsten +50 BTC, mens GBTC handlede til en konstant præmie mellem 10% og 20% ​​til spot. Arbitrage begyndte at drive præmien under 10% i slutningen af ​​januar, og BTC-indstrømningen begyndte at aftage dramatisk som reaktion. I slutningen af ​​februar stoppede tilgangen fuldstændig, og GBT begyndte at handle med en konstant forværrede rabat til spotpriser.

GBTC-prisen har nu handlet med en rabat i over 3 måneder og nåede et top-lavpunkt på 21.23 % den 13. maj. Tilstedeværelsen af ​​en GBTC-rabat eliminerer både det enorme udbudsdræn og gav også forhåndsvarsel om, at den institutionelle efterspørgsel var aftaget betydeligt siden sidst i februar.

Efterhånden som det nylige udsalg udspillede sig, er GBTC-rabatten dog begyndt at lukke og nåede -3.8 %. Dette tyder på, at den institutionelle interesse, eller ved selve arbitragehandlerens overbevisning, er steget, efterhånden som Bitcoin-spotpriserne er faldet.

Fortæller en lignende historie, den canadiske Purpose Bitcoin ETF modtog konsekvent kapitaltilstrømning frem til slutningen af ​​april og begyndelsen af ​​maj. Herefter begyndte udstrømningen at dominere, da markedet begyndte at vise svaghedstegn. Men i lighed med GBTC ser efterspørgselsstrømmene ud til at komme sig meningsfuldt efter priskorrektionen med tilbagegang i stigningen i slutningen af ​​maj.

Både GBTC- og Purpose ETF-indstrømningen indikerede, at den institutionelle efterspørgsel var aftaget fra februar til maj, og begge vil have haft indflydelse på likvide BTC-udbud. Positivt er, at det seneste frasalg ser ud til at have motiveret investorer i begge produkter, da GBTC-rabatten begynder at lukke, og Purpose ETF-indstrømningen er genoptaget.

Exchange Dynamics

Bitcoin trådte ind på verdens makroøkonomiske scene efter marts 2020, et fænomen, der tydeligt observeres i saldi på børser. Valutabalancer gennemgik en dramatisk vending fra den evige akkumulering til en uafbrudt udstrømning. BTC-volumen blev flyttet fra flydende til illikvid tilstand, hvilket skabte en selvforstærkende forsyningsklemme, med mønter overført fra børser til institutionelle depotbanker og/eller kølerums-punge.

Metrikken for ændring af illikvide forsyninger viser denne hastighed af mønter, der skifter fra flydende til illikvid tilstand i løbet af de sidste 30 dage (grønne søjler). Størrelsen af ​​akkumuleringen over de seneste to år er bemærkelsesværdig, men omfanget af salgspresset i maj er også bemærkelsesværdigt. Investorerne var tydeligt forskrækkede under dette nylige frasalg.

Selvom det sandsynligvis vil tage tid for støvet at lægge sig, ville en tilbagevenden af ​​denne metrisk til akkumulering være et stærkt signal om, at overbevisningen er vendt tilbage. Hvis ikke, kan det tyde på, at yderligere distribution er forude.

I månederne op til frasalget kan det også ses, at der udviklede sig en tendens til stadig større indlånsmængder sendt til børser. Omvendt, da priserne faldt, har der for nylig udviklet sig en modsatrettede tendens, da større mængder af mønter førte til børser, efterhånden som investorer træder ind for at købe dykket.

Tendensen med fald i den samlede valutasaldo havde varet ved i over 434 dage, men den 3. april observeredes en markant stigning i valutatilstrømningen. Dette stemmer overens med strømmen af ​​tidligere illikvide mønter, der kommer tilbage i flydende cirkulation i diagrammerne ovenfor. Bemærk, at der er en række forklaringer på denne adfærd, som alle sandsynligvis vil være i spil på samme tid:

• Valutatilførsler med henblik på distribution og salg.
• Sikkerhedsstillelse for lån, futures og marginhandel.
• Kapitalrotation til andre aktiver (især ETH, som vi analyserede her).
• Spekulation og handel i detailhandel, især forbundet med Binance Smart Chain.

En nærmere nedbrydning af denne tendens indikerer, at valutaudstrømningen faktisk fortsatte eller var nettoneutral for de fleste børser, med undtagelse af tre: Binance, Bittrex og Bitfinex. Disse børser oplevede en accelererende tilstrømning af BTC gennem 2021, hvor især Binance førte størstedelen af ​​dette. Under salget i maj blev den samlede saldo på disse børser udvidet med over 100 BTC på 1 uge.

I betragtning af disse udvekslingstjenester uden for USA, kan dette indikere en forskel i markedets reaktion og overbevisning omkring de begivenheder, der førte til frasalg mellem forskellige internationale jurisdiktioner.

Omvendt er saldierne på USA-regulerede børser Coinbase, Gemini, Kraken og Bitstamp fortsat med at falde med næsten en meningsfuld indvirkning på trenden i hele maj.

Andelen af ​​on-chain transaktionsgebyrer brugt på indskud til børser er også accelereret på det seneste. I lighed med makrotoppen i 2017 accelererede efterspørgslen efter indskud til børser gennem hele tyremarkedet, før det nåede en ny ATH, denne gang over 20 % af alle on-chain-gebyrer. Dette tyder på et presserende behov for møntholdere til at prioritere indskud, uanset om de er ude af panik, eller at gensikre marginpositioner under korrektionen.

Endelig på børsfronten var der en enorm nedgearing på derivatmarkederne, hvilket skabte en kaskade af markedssalg, margin calls og likvidationer. Fra toppunktet på $27.4 mia. i futures-renter fastsat i midten af ​​april, er over 60% af åbne renter blevet slettet fra bøgerne. Det er vigtigt at bemærke, at åben rente på futures kun er en form for gearing, der er tilgængelig på kryptovalutamarkeder. Yderligere kilder til margin opstår fra krypto-støttede lån, optionsmarkeder og i stigende grad i DeFi-protokoller, for hvilke vi diskuterer svaret på dette frasalg yderligere i denne artikel.

Exit likviditet vs. tørt pulver

Stablecoins har utvivlsomt påtaget sig en rolle som et reserveaktiv i industrien, hvor hver især har unikke mekanismer til at forblive 'stabile'. Prisudviklingen på stablecoins i forhold til deres $1-peg kan således give indsigt i efterspørgslen efter exit-likviditet. I særdeleshed gennem marts og april handlede de tre store stablecoins USDT, USDC og DAI alle i en 1-måneders periode over peg, lige op til Coinbase direkte notering. Dette tyder på, at der kan have været stærk efterspørgsel efter stablecoin exit-likviditet, potentielt i forventning om at 'sælge nyhederne'.

På den anden side af dette udsalg har de cirkulerende forsyninger af stablecoins siden nået nye rekorder. Siden begyndelsen af ​​korrektionen den 14. april er stablecoin-forsyningerne udvidet med følgende beløb i de sidste 1.5 måneder:

• USDT op med 14.2 mia. USD (+30 %)
• USDC op 9.72 mia. USD (+88 %)
• DAI steg 1.22 mia. USD (+38 %)

Stablecoin Supply Ratio (SSR) sammenligner markedsværdien af ​​Bitcoin med det samlede udbud af alle stablecoins som en metrisk indikation af krypto-native, dollar-denomineret købekraft. Lavere SSR-værdier betyder, at stablecoin-udbuddet er stort (tørt pulver) i forhold til Bitcoins markedsværdi. Efterhånden som Bitcoins værdiansættelse er faldet, og stablecoin-udbuddet steg, er SSR-ratioen nu blevet drevet til det laveste nogensinde på 7.5x.

Dette repræsenterer på overbevisende vis den største crypto-native dollarkøbekraft i historien.

HODLer forbrugsadfærd

Til sidst vil vi undersøge markedets forbrug vs HODLing adfærd. Vi vil især fokusere på balancen mellem nye investorer, som kan være relativt nye i Bitcoins volatile og FUD-drevne verden (Short Term Holders, STH), og langsigtede indehavere (LTH), hvis overbevisning er formet af mange års kamp. ar.

Gennem tyremarkedet 2020-21 har mønter i alderen mellem 6 m og 3 år (der repræsenterer købere i sidste cyklus) oplevet to perioder med øget forbrug:

1. december 2020 til februar 2021 da overskud blev realiseret under markedsstyrken på rallyet fra $10k til $42k.this
2. Sidst i april til midten af ​​maj efterhånden som ældre BTC blev brugt, potentielt via kapitalrotation (ETH-prisen blev fordoblet i denne tid), og potentielt som reaktion på den svækkede markedsstruktur som diskuteret ovenfor.

Efter begge disse perioder aftog forbruget af ældre mønter dog betydeligt, da priserne blev korrigeret. Hvad dette indikerer er, at ældre hænder er rimeligt dygtige til at sælge før en større korrektion (deres distribution tilføjer også overhead-forsyning), men de har også en tendens til at vende tilbage til hodling overbevisning (og sandsynligvis købe dips), da priserne bliver billigere.

Hvis vi sammenligner forbrugsadfærden for gamle mønter med makrotoppen i 2017, kan vi se, at et noget lignende mønster har udspillet sig, hvor gamle hænder bremsede forbruget, da markedet blev euforisk. Det var dog på det første nødhjælpsmøde, at andelen af ​​gamle mønter kom brølende tilbage til live, efterhånden som sandsynligheden for et bjørnemarked steg. Lignende begivenheder fandt sted under de fleste bjørnemarkedstævner i 2018 såvel som den eventuelle kapitulation i november.

Dette er en vigtig metrik at holde øje med i den nuværende markedsstruktur, da det kan indikere, om en lignende masseudgang af gamle mønter forekommer ved eventuelle relief-spring. Omvendt vil fraværet af disse gamle illikvide mønter, der bliver distribueret, antyde, at der fortsat er et mere bullish udsigter blandt kamparrede HODLere.

Realized Cap HODL-bølgerne giver et overblik over, hvor stor en del af det aktive udbud, der findes i mønter af forskellige aldersgrupper. Et typisk cyklusmønster er:

• Gamle mønter svulmer op i løbet af bjørnemarkederne, efterhånden som akkumuleringen begynder igen og velstandsoverførsler fra spekulanter til langsigtede hodlere.
• Unge mønter svulmer op under tyremarkeder, da indehavere distribuerer dyre mønter til nye, svagere spekulanter.

I den nuværende markedsstruktur har vi set den første store impuls af mønter yngre end 3 måneder, da nye spekulanter trådte ind på markedet. Dette stemmer overens med det indledende bull market-rally, hvor ældre mønter blev brugt efter break-out fra $10k til $42k. Hvad der er bemærkelsesværdigt anderledes i denne cyklus er, at vi kan se en faldende andel i nye spekulanter. Der er et par forklaringer på dette fænomen:

• Øget adgang til derivater og instrumenter for at opnå priseksponering uden overhovedet at interagere med blockchain.
• Detailspekulanters præference og/eller uni-bias for andre kryptoaktiver udover Bitcoin og lignende adgang til derivater og udnyttelse uden for kæden.
• Øget møntmodning og hodling-adfærd hos institutionelle købere, som akkumulerede tidligt i tyrens cyklus og ikke er blevet rystet over den volatilitet, der førte til tidligere ekspansion i ældre møntbeslag (møntmodning).

Med det omvendte billede af dette diagram kan vi se to observationer med hensyn til andelen af ​​ældre møntholdere:

1. Udbuddet af LTH'er er faktisk vendt tilbage til akkumulering, hvilket understøtter tesen om, at møntmodning og institutionel HODLing fortsat er i spil. Skulle dette udspille sig, ville det ligne starten på et bjørnemarked, men også fremme en eventuel udbudspress.
2. LTH'er har i øjeblikket 10 % mere af det aktive udbud, end de har i alle tidligere markedscyklusser.

Dette andet punkt kan tolkes som både bullish, idet det betyder, at færre mønter blev distribueret af HODlere. Det kan dog også betragtes som bearish, da det indikerer, at der ikke var tilstrækkelig efterspørgsel til at absorbere dette relativt mindre udbud af mønter til salg.

I slutningen af ​​dagen kommer den ultimative økonomiske smerte under et frasalg fra investorer, der ser en fordampning af urealiserede gevinster, hvad enten det er tilbage til omkostningsgrundlaget eller i kapitulation til urealiserede tab. Netto urealiseret profil og tab-metrikken beregner graden af ​​aggregeret fortjeneste eller tab, der er indeholdt af den ubrugte møntforsyning som en andel af markedsværdien.

Hvis vi filtrerer denne metrik efter STH'er (mønter < 5 måneder gamle), kan vi se, at maj-udsalget konkurrerer i skala med bjørnemarkeder og største kapitulationer gennem Bitcoins historie. En ekstraordinær mængde købere i 2021 har i øjeblikket undervandsmønter. Denne forsyning kan stadig blive overheadforsyning, da prisen forsøger at genoprette, hvilket giver modvind for tyrene.

Hvis vi på samme måde filtrerer efter mønter, der holdes af LTH'er, får vi et diagram, der viser, at markedet står på en historisk knivsæg. Urealiseret PnL holdt af langsigtede investorer har en tendens til at være mindre volatil og mere cyklisk som følge af Bitcoins enorme langsigtede prisudvikling.

Den nuværende grad af netto urealiseret PnL, som LTH'er har, tester imidlertid 0.75-niveauet, som har været mærke- eller brudniveauet mellem tidligere tyre- og bjørnecyklusser. Kun i 2013 'dobbeltpumpe'-scenariet oplevede denne metrik et opsving. Skulle LTH'ere fortsætte med at se deres papirgevinster falde, kan dette også skabe en ny kilde til overheadforsyning. På den anden side ville højere priser og et pres på udbuddet ved at købe dippen begynde at ligne 'dobbeltpumpe'-scenariet fra 2013.

Afsluttende resumé

I dette stykke har vi udforsket en række målinger og indikatorer, der beskriver markedsstrukturen før, under og efter et af Bitcoins mest spektakulære (og skræmmende) udsalg. Sammenfattende er der en række tyre- og bjørnetilfælde, som kan tolkes ud fra de tilgængelige data:

Til bjørnene

• Institutionel efterspørgsel tydeligt blødgjort fra februar, og den resulterende forsyningsvask/klemning blev stort set forsvundet.
• balance på børser er steget meningsfuldt, hvilket resulterer i store mængder mønter og overheadforsyning, der nu skal akkumuleres igen.
• Stablecoin priser førende til Coinbase-noteringen antydede distributionen var i gang, og gamle hænder brugte umiddelbart før salget.
• A enorme mængder af korttidsholdere forbliver under vandet, og langsigtede indehavere urealiserede gevinster er på en historisk knivsæg, der falder sammen med tidligere bjørnemarkeder.

For Bulls

• Institutionelle produkter GBTC og Purpose ETF viser tegn på bedring på trods af kollapsende priser, der giver tidlige tegn på fornyet institutionel interesse.
• Mens valutasaldi er steget, indikerer et mere nuanceret syn en forskel mellem USA-regulerede og offshore-børser. Der kan være en jurisdiktionsskævhed på spil.
• Stablecoin-udskrifter har ekspanderet dramatisk og skabt den største crypto-native dollarkøbekraft på sidelinjen i historien.
• størstedelen af ​​salget synes at have været kortsigtede indehavere, mens langsigtede indehavere ser ud til at have købt dippen med stigende overbevisning.

Få har fremsat påstanden om, at HODLing Bitcoin var let, og for mange er den volatilitet, der blev set i sidste uge, en del af turen. Det, der står klart, er, at salget var af et betydeligt omfang, og en stor mængde købere er i øjeblikket under vandet. Hvordan markedet kommer sig herfra vil uden tvivl være en test på markedets overbevisning midt i, hvad der fortsat er en gunstig makrobaggrund for digital knaphed.

---

Kilde: https://insights.glassnode.com/surveying-the-may-2021-sell-off/