Wie Kwasi Kwarteng Ihre Anfangsmarge erhöht hat

• Die Initial Margin für GBP-Swaps ist aufgrund des Mini-Budgets um bis zu 65 % gestiegen.
• 5 der 6 größten Bewegungen bei den GBP-Zinsen fanden im September 2022 statt, seit dem Mini-Budget.
• Wir betrachten Initial Margin-Modelle und wie sich IM im Laufe der Zeit verändert hat.
• Es ist fair zu sagen, dass die GBP-Swap-Märkte noch nie zuvor einen Monat wie diesen gesehen haben!

Für diejenigen, die es wissen, dieser Blog schreibt sich so ziemlich von selbst. Tod schrieb vor 6 Jahren einen sehr ähnlichen Blog:

Lassen Sie uns mit der Analyse fortfahren und uns die Szenarien ansehen, die jetzt die Initial Margin für bei LCH geclearte GBP-SONIA-Swaps beeinflussen.

Die Zahlen

Erforderliche Ersteinschusszahlung

Nach dem Schock und Ehrfurcht vor dem Mini-Budget und dann die unglaubliche U-Turn, Anfängliche Margen für zentral geclearte Zinsswaps in GBP haben sich die Märkte grundlegend geändert.

Denken Sie daran, dass diese Swaps unterliegen Clearing-Mandate, wenn Sie also auf diesem Markt aktiv sind, haben Sie diesen Schmerz gespürt. Wie viel Upfront Initial Margin muss nun gebucht werden?

Wir führen die Analytik durch im CHARME herausfinden.

Erhalten Sie einen festen GBP-Swap

Die für den Handel mit einem eigenständigen 100-jährigen Receive Fixed SONIA-Swap in Höhe von 10 Mio. GBP bei LCH erforderliche Initial Margin beträgt jetzt 7.180 Mio. GBP (entspricht etwa 86 Basispunkten Risiko). Von CHARM:

Zeigen;

• LCH nimmt den Durchschnitt der sechs schlechtesten historischen Bewegungen, um die Anfangsmarge für einen Swap zu berechnen.
• Für einen Receive Fixed Swap bedeutet dies, Perioden zu betrachten, in denen die Zinssätze gestiegen sind (ein Empfänger verliert Geld, wenn die Zinssätze steigen).
• Dies sind Marktbewegungen über einen Zeitraum von 5 Tagen – ein sogenannter 5-tägiger „PnL-Vektor“.
• Unglaublicherweise waren aus heutiger Sicht 5 dieser 6 schlimmsten 5-Tages-Bewegungen ALLER 2022-Tages-Bewegungen für einen Receive Fixed Swap im September XNUMX als Folge des Mini-Budget-Schocks.
• Noch unglaublicher ist, dass alle diese 5 Bewegungen größer waren als alle vorherigen Zinserhöhungen.
• Der letzte schlimmste Tag war der 17. Juni 2013. Erinnert sich noch jemand an die Ursache?
• Nichts anderes hat dazu geführt, dass die Kurse in so kurzer Zeit so hoch gestiegen sind.

Zahlen Sie Fixed GBP Swap

Die für den Handel mit einem eigenständigen SONIA-Swap mit 100-jähriger Zahlung in Höhe von 10 Mio. GBP bei LCH erforderliche Anfangsmarge beträgt jetzt 5.308 Mio. GBP (entspricht etwa 63 Basispunkten Risiko). Von CHARM:

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• Die sechs schlimmsten 5-Tages-Bewegungen für einen Pay-Fixed-Swap – dh die Zeiten, in denen sich die Zinsen um ein Vielfaches nach unten bewegt haben.
• Die 4 schlechtesten Tage für britische Zinsen waren rund um das Ergebnis des Brexit-Referendums. Was war das für ein Schock!
• Während die Zinsen aufgrund von Lehman, aufgrund der europäischen Schuldenkrise, aufgrund der COVID-Pandemie (!) abstürzten, bewegten sie die Nadel (in GBP-Zinsen) nicht so sehr wie der Brexit.
• Aber warten Sie, wir haben zwei Tage im Jahr 2022, die auch den Schnitt machen – Juni und Februar dieses Jahres. Februar war wohl der Russischer Einmarsch in die Ukraine. Juni Ich kämpfe, um die Ursache zu lokalisieren?
• Entscheidend ist, dass wir seit dem Mini-Budget keine Termine mehr haben. Das wilde Preisbewegungen sind in eine Richtung gegangen – und so wurden Festanstellungen bisher von der Fiskalpolitik der Regierung nicht beeinflusst.

Die Initial Margin ändert sich im Laufe der Zeit

Das Fest bezahlen Der obige Tausch wurde am 4. Oktober vorgenommen. Wir können uns denselben Swap am 1. September vor einem Monat ansehen. Wir stellen fest, dass es genau die gleichen Szenariodaten gab, die die Anfangsmarge antreiben (wie es sein sollte, gibt es keine jüngsten Ereignisse, die die Wirtschaftlichkeit einer fest bezahlten Position geändert haben):

Die genauen PnL-Vektoren sind etwas anders, da wir uns jetzt auf unterschiedlichen Zinsniveaus befinden. Dies bedeutet, dass die DV01 (und damit die Diskontierung von Cashflows) zu unterschiedlichen Raten auftreten, ebenso wie die relativen Verschiebungen der Zinssätze. Diese verändern alle die PnL-Vektoren.

Wenden wir uns jedoch a Fest erhalten Swap, und am 1. September waren die Szenarien natürlich anders – das Mini-Budget und das darauf folgende Marktchaos waren noch nicht passiert!

Unglaublicherweise hatten wir sogar am 1. September im Jahr 2022 vier Szenarien, die die Initial Margin bei einem Receive Fixed Swap in die Höhe trieben! Vom 15. bis 17. August dieses Jahres haben alle den Schnitt gemacht, ebenso wie der 7. Juni.

Dies sagt uns, dass 2022 ein unglaublich volatiles Jahr für GBP-Swaps war. Die Marktteilnehmer werden häufig Zeugen von Allzeit-Rekordbewegungen. Das mag daran liegen, dass die Zinsen jetzt so hoch sind wie noch nie seit Lehman. Das brutale Ende eines festverzinslichen Bullenmarktes wird durch das langfristige Bloomberg-Diagramm der 10-jährigen SONIA-Swaps gut dargestellt:

Es kann auch modellspezifisch sein – verwenden CCPs absolute oder relative Bewegungen, um die Initial Margin zu steigern, gewichten sie die jüngsten Marktbewegungen stärker? Dies sind alles Risikomanagemententscheidungen, die eine CCP (und in gewissem Umfang ihre Aufsichtsbehörden) treffen muss.

Für GBP-Swap-Märkte tritt diese zugrunde liegende Volatilität vor einem Hintergrund von auf fallende GBP-Swap-Volumina. Das ist ein ziemlich ungewöhnliches Szenario.

Initial Margin-Zeitreihe

Gehen wir nun bis zum 1. August 2022 zurück und schauen uns a an Fest erhalten Swap und seiner Ersteinschussanforderung von 4.36 Mio. GBP:

Die Marktbewegungen, die das schwerwiegendste Tail-Event verursachten, lagen bei etwa 50-55 Basispunkten auf der Kurve:

Die entgegengesetzte Position (Pay Fixed Swap) am 1. August wurde immer noch von Ereignissen im Jahr 2016 (Brexit) angetrieben, mit sehr ähnlichen PnL-Vektoren wie die Receive Fixed-Position oben:

Seitdem unterscheiden sich die Initial Margin-Anforderungen für diese beiden Positionen jedoch erheblich.

Im Gegensatz zu ISDA-SIMM, Initial Margin Buchung zwischen Zahlern und Empfängern nicht symmetrisch ist für CCP Initial Margin-Modelle. Das alles bedeutet, dass Initial Margin Calls seit dem Mini-Budget unglaublich asymmetrisch geworden sind:

Zeigen;

• Seit dem 1. August ist die für einen Receive Fixed Swap erforderliche Initial Margin um 65 % gestiegen!
• Die für einen Pay-Fixed-Swap erforderliche Anfangsmarge ist im gleichen Zeitraum um 14 % gestiegen (da sich die Zinsen nach oben bewegt haben, werden die relativen Bewegungen der Zinsen in Umgebungen mit höheren Zinsen voraussichtlich höher sein).
• Die für eine Pay or Receive Fixed Position erforderliche IM war Anfang September fast identisch.
• Jetzt müssen 35 % mehr IM gebucht werden, um eine feste GBP-IRS-Position zu halten, als die gleiche, aber entgegengesetzte feste bezahlte Position.

Um es klar zu sagen erwartetes Verhalten:

• Sie wird durch das von der CCP gewählte Initial Margin-Modell vorgegeben.
• Es ist vorhersehbar – deshalb wusste ich, dass die Zahlen es zu einem interessanten Blog machen würden.
• Wir können nicht einfach Szenarien für ein Modell „erfinden“, das auf früheren Beobachtungen basiert. Diese Asymmetrie ist also zu erwarten und wurde wahrscheinlich zuvor zum Vorteil von Receive Fixed-Positionen gesehen.
• Sie müssen sich nur ansehen, wie viele der jüngsten Ereignisse in den Ausverkauf von festverzinslichen Wertpapieren eingedrungen sind, um zu sehen, dass alle unsere größten Bewegungen zuvor stattgefunden haben risikofrei bewegt sich mit niedrigeren Kursen.

Allerdings müssen wir Folgendes bedenken:

• Das Posten von mehr IM ist teurer.
• Mehr IM reduziert die Hebelwirkung.
• Es kann bestimmte Positionen (in diesem Fall mit fester Bezahlung) relativ attraktiver machen.

Variationsrand

Schließlich – dies ist hier nicht die Variation Margin. Alle Artikel Sie haben über UK LDI gelesen beziehen sich auf die Variation Margin. Wir sprechen im heutigen Blog nicht über VM.

Variation Margin (VM) ist die Liquiditätsentnahme, die notwendig ist, um Verlustpositionen zu halten, wenn die Märkte so volatil sind. Wir haben über den Unterschied zwischen VM und IM während der geschrieben COVID-Pandemie zuvor. VM ist die effektive tägliche Barabrechnung von Marktbewegungen und kann vor allem wiederverwendet werden. Die Initial Margin sind die langfristigen Finanzierungskosten, die mit dem Halten einer Position verbunden sind, und sie können nicht umgebucht werden. IM wird daher typischerweise als sehr teuer angesehen. Ein plötzlicher täglicher Liquiditätsentzug für VM könnte auch sehr teuer werden, abhängig von den Ihnen zur Verfügung stehenden Ressourcen (und der Ausrichtung Ihres Portfolios).

Zusammenfassend

• Die Initial Margin für GBP-Swaps ist aufgrund des Mini-Budgets um bis zu 65 % gestiegen.
• 5 der 6 größten Bewegungen bei den GBP-Zinsen fanden im September 2022 statt, seit dem Mini-Budget.
• Wenn GBP-Swap-Händler sagen, dass sie „noch nie einen solchen Tag gesehen haben“, dann geben die Initial-Margin-Modelle Recht!
• 2022 war ein unglaublich volatiles Jahr für GBP-Zinsen.
• Aber wie wir haben vorher gebloggt, Mengen waren nicht groß.
• Dies deutet darauf hin, dass die Handelsbedingungen in diesem speziellen Markt sehr schwierig sind.