Der Bitcoin-Markt hat diese Woche leicht höher gehandelt, wenn auch immer noch innerhalb der seit Mitte Mai etablierten Handelsspanne. Der Preis wurde zwischen dem Wochenhoch von 36,460 USD und einem Tief von 32,775 USD gehandelt, da die Volatilität abnimmt, während sich der Preis konsolidiert.
Da die Volatilität aus dem Bitcoin-Preis sickert, hat sie in der Bergbauindustrie deutlich zugenommen, da sich das Bitcoin-Netzwerk während der Großen Migration an einen unglaublichen Rückgang der Hash-Power anpasst. In dieser Woche erlebte das Protokoll mit 27.94 % die größte Schwierigkeitsanpassung in der Geschichte.
Die Widerstandsfähigkeit des Bitcoin-Protokolls ist bemerkenswert. Diese Woche wurden weiterhin Blöcke abgebaut, Transaktionen weiter abgewickelt, und das alles während ~50%, wenn die industrielle Basis verlagert wird und Kapital in neue Jurisdiktionen umverteilt wird. Diese Woche werden wir uns auf eine Reihe von On-Chain-Mining-Kennzahlen konzentrieren, die dabei helfen, das Ausmaß dieser unglaublichen Veränderung, die im Gange ist, zu charakterisieren und abzuschätzen.
Die Mining-Schicht einschätzen
Diese Woche sahen wir viel Volatilität bei den Bergbaukennzahlen, da die Auswirkungen des Bergbauverbots in China ihren vollen Schwung erreichten. Wenn ein erheblicher Teil der Hash-Power offline geht, werden Blöcke langsamer abgebaut, bis sich der Schwierigkeitsgrad nach unten anpasst. Dadurch wird die Komplexität des Mining-Puzzles an die durchschnittliche Hash-Power angepasst, die über das Schwierigkeitsfenster 2016 (~14 Tage) beobachtet wurde.
In dieser Woche stieg das durchschnittliche Blockintervall auf einer durchschnittlichen 24-Stunden-Basis auf ein kurzfristiges Hoch von 1,958 Sekunden (32.6 Minuten), was über 226% länger ist als die Zielblockzeit von 600 Sekunden. Dieses Ereignis war am 28. Juni nur vorübergehend, mit durchschnittlichen Blockzeiten seit der Erholung auf durchschnittlich zwischen 800 und 900.
Wenn wir herauszoomen, können wir sehen, dass dies die langsamste durchschnittliche Blockzeit seit der Cypherpunk-Ära 2009 war, in der Bitcoin nicht einmal einen Marktpreis hatte. Die bisher längste durchschnittliche Blockzeit von 1,774.5 s trat am unteren Ende des letzten Pullbacks vor dem Blow-off-Top 2017 auf.
Um das Ausmaß des laufenden Hash-Power-Shifts abzuschätzen, können wir die Veränderung der geschätzten Hash-Rate seit dem stabilen Höchststand von April bis Anfang Mai 2021 betrachten. Beachten Sie, dass die Hash-Rate als Ableitung von Blockzeit und Schwierigkeit geschätzt wird , und hier haben wir einen gleitenden 24-Stunden-Durchschnitt verwendet, um einen Teil der natürlichen Variabilität auszugleichen.
Die Hash-Rate im Netzwerk lag in der Spitze typischerweise bei etwa 180 EH/s und fiel auf ein lokales Tief von 65 EH/s (in Übereinstimmung mit der durchschnittlichen Blockzeit von 1,958s am 28. Juni).
Die Hash-Rate hat sich seitdem erholt und im Bereich von 88 bis 110 EH/s stabilisiert, was einen Gesamtrückgang von 38 % bis 49 % der Hash-Leistung widerspiegelt. Dies gibt einen Anhaltspunkt für den Anteil des Netzwerks, der derzeit offline ist und vom Verbot in China betroffen ist.
Jetzt, da sich die Protokollschwierigkeiten nach unten angepasst haben, können wir sehen, dass sich das Schwierigkeitsband seit der Bärenmarktkapitulation 2018 am tiefsten invertiert hat. Eine Schwierigkeitsbandinversion ist ein äußerst seltenes Ereignis, bei dem die schnelleren gleitenden Durchschnitte der Schwierigkeit (9D, 14D usw.) unter den längerfristigen gleitenden Durchschnitt (128D, 200D) fallen.
Eine Schwierigkeitsband-Inversion stellt typischerweise ein Kapitulationsereignis der Bergleute dar, das normalerweise am Ende von Bärenmärkten oder nach Halbierungsereignissen beobachtet wird, wenn die Einkommen der Bergleute gekürzt werden und die Rentabilität leidet. Es ist das Ergebnis davon, dass Bergleute die Maschinen abschalten, die mehr kosten, als sie herstellen, und hat in der Vergangenheit mit starken zinsbullischen Marktumkehrungen korreliert.
Miner-Einnahmen erhalten einen Schub
Während Schwierigkeitsbandinversionen historisch zinsbullische Ereignisse sind, können die enormen logistischen Kosten, die chinesischen Bergleuten entstehen, in diesem Fall die Ausgabe der angesammelten BTC-Staatsanleihen erforderlich machen, was zu Verkaufsdruck führt. Es ist jedoch wichtig anzumerken, dass die Umsatzsteigerung für die verbleibenden ~50% der operativen Bergleute ein gewisses Gegengewicht darstellt.
Als Bitcoin im April im Bereich von 50 bis 60 US-Dollar gehandelt wurde, war die Hash-Rate auf dem Höhepunkt und die gesamte Bergbauindustrie verzeichnete Einnahmen von 50 bis 60 Millionen US-Dollar pro Tag. Während die Preise seither um rund 50 % gesunken sind, haben die Miner, die noch in Betrieb sind, gerade schätzungsweise 38 bis 49 % ihrer Konkurrenz kurzfristig abgeschaltet.
Der tägliche Gesamtumsatz liegt jetzt bei 25 bis 30 Millionen US-Dollar pro Tag, wird jedoch von einem kleineren Pool von Bergleuten geteilt. Gleiche tägliche BTC-Ausgabe, weniger Konkurrenten, die die Beute teilen.
Dies bedeutet, dass die operativen Miner nach der jüngsten Schwierigkeitsanpassung die gleichen OPEX-Ausgaben haben, aber eine fast doppelt so hohe Rentabilität verzeichnen, die sich einem ähnlichen Rentabilitätsniveau wie im April nähert.
Das Miner Outflow Multiple verfolgt die Rate der Miner-Ausgaben im Verhältnis zu ihrem Jahresdurchschnitt. Daraus können wir sehen, dass die Bergleute ihre Ausgaben in letzter Zeit dramatisch verlangsamt haben, selbst inmitten der Großen Migration. Historisch gesehen haben wir die folgenden zyklischen Muster im Ausgabenverhalten der Bergleute gesehen:
- HODLing in Bärenmärkten (grün) wo Bergleute ein stabiles stetiges Verteilungsmuster erreichen (flaches Outflow Multiple).
- Erhöhte Ausschüttung in Bullenmärkten (rot) da Bergleute die Stärke des Bullenmarktes ausnutzen und mit zunehmendem Tempo verkaufen (steigender Outflow Multiple).
- Rückläufige Verteilung nach Market Tops (blau) da Bergleute ihre Ausgaben verlangsamen, möglicherweise aufgrund zunehmender Überzeugung oder dem Wunsch, den übermäßigen Verkaufsdruck zu begrenzen (abnehmendes Outflow-Multiple).
Beeindruckend ist, dass wir selbst während der Großen Migration noch keinen signifikanten Anstieg des Ausgabenverhaltens der Bergleute sehen. Die Geschwindigkeit der Hash-Rate-Wiederherstellung wird hierzu weitere Erkenntnisse liefern:
- Eine schnelle Hash-Rate-Wiederherstellung weist darauf hin, dass chinesische Bergleute erfolgreich Hardware verlagert, liquidiert oder auf andere Weise Kosten eingezogen haben, wodurch das Risiko von BTC-Verkäufen von Treasury reduziert wird.
- Eine langsame verlängerte Hash-Rate-Erholung zeigt das Gegenteil an und erhöht die Wahrscheinlichkeit, dass Kosten getragen werden, sich Schulden ansammeln und somit eine höhere Wahrscheinlichkeit für Miner-BTC-Verkäufe entsteht.
Tatsächlich hat sich das Makroausgabenverhalten der Bergleute seit Anfang 2020 dramatisch verändert. In fast der gesamten Handelsgeschichte von Bitcoins haben Bergleute durchweg mehr Münzen ausgegeben als sie angesammelt haben, so dass sich das nicht ausgegebene Angebot in einem strukturellen Abwärtstrend befand.
Dies bedeutet, dass Bergleute in der Vergangenheit mehr Münzen ausgegeben als angesammelt haben.
Die folgende Grafik zeigt das nicht ausgegebene Miner-Angebot (dh Coinbase-Transaktionen, die sich nie bewegt haben) im Vergleich zu ihrem gleitenden 365-Tage-Durchschnitt. Ab Mitte 2020 scheint sich der strukturelle Abwärtstrend bei der Verteilung der Bergleute nicht nur abgeflacht, sondern umgekehrt zu haben. Die nicht ausgegebenen BTC in Coinbase-Outputs liegen jetzt über ihrem Jahresdurchschnitt.
Dies deutet darauf hin, dass die Bergleute begonnen haben, sich auf eine Weise anzuhäufen, die der Markt bisher nicht gesehen hat. Angesichts des Zeitpunkts dieses Ereignisses sind wahrscheinlich eine Reihe von Faktoren zu berücksichtigen:
- Die makromonetäre Landschaft Die Unterstützung der Argumente für Bitcoin wurde im Jahr 2020 weltweit sichtbar, was die Überzeugung der Bergleute verstärkte.
- Bergleute haben Zugang zu weitem überlegene Finanzierungsmöglichkeiten wie Coin Collateralized Debt und liquide Optionen und Futures-Märkte zur Absicherung von Risiken.
- Reduzierte ASIC-Miner-Produktion aufgrund von Beschränkungen der globalen Chip-Fertigungskapazität. Mit steigenden Preisen wird die vorhandene Hash-Power immer rentabler, da kaum neue Konkurrenz auf den Markt kommen kann.
Da sich die Preise im Bullenmarkt erholten, dürfte der BTC-Mining in dieser Halbierungsepoche besonders lukrativ gewesen sein (und immer noch sein).
Knapper als Gold
Viele Analysten haben diese Woche darauf hingewiesen, dass auch der Puell Multiple, ein Indikator für die Rentabilität der Bergleute, in die „unterbewertete Zone“ gefallen ist. Das Puell-Multiple wird berechnet, indem das Verhältnis zwischen dem täglichen aggregierten USD-Minerumsatz und seinem gleitenden 365-Tage-Durchschnitt verwendet wird.
- Hohe Puell-Multiples weisen auf eine starke Rentabilität und damit hohe Verkaufsanreize für Bergleute hin und erhöhen so das Angebot an liquiden Münzen auf dem Markt.
- Niedrige Puell-Multiples weisen auf eine schlechte Rentabilität, die Kapitulation der Bergleute und den Zugewinn an Hash-Power durch stärkere Bergleute hin, was schließlich zu einer Angebotsknappheit führt.
Wie die Inversion des Schwierigkeitsbandes ist dies ein seltenes Ereignis, das in der Geschichte nur fünfmal aufgetreten ist, normalerweise während der Marktkapitulation von Generationen.
Aber wie bei vielen Metriken, wer liebt nicht ein bisschen Nuancen?
Der Hauptgrund, warum das Puell Multiple wie ein Stein gefallen ist (und dann umgehend umgekehrt wurde), ist eigentlich ein technischer:
- Die Blockzeiten haben sich am 226. Juni um 28% verlangsamt.
- Dies bedeutet, dass an diesem Tag nur 58 der 144 Zielblöcke abgebaut wurden (40%).
- Infolgedessen wurden an diesem Tag nur 40% der erwarteten BTC ausgegeben, wodurch die Gesamteinnahmen der Bergleute um 60% zurückgingen.
- Die Schwierigkeitsanpassung hat dies inzwischen korrigiert.
Tatsächlich fiel die Emissionsrate von Bitcoin auf ein Allzeittief von 0.71 %, was einem Stock-to-Flow-Verhältnis von 140 entspricht. Bitcoin war technisch gesehen 2.37-mal knapper als Gold (S2F von 59)…wenn nur für einen Tag…
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