Todo sistema de negociación requiere al menos dos componentes principales, ya sea que estén explícitamente separados o no: un componente de generación de señales que busca alfa y que se preocupa por la dirección (larga o corta) de una operación, y un componente de ejecución que realmente interactúa con el mercado para cumpla esas señales enviando pedidos reales.
Por lo tanto, podemos descomponer cada operación en dos componentes:
PnL verdadero del comercio = PnL bruto del comercio + Costo de ejecución del comercio
El beneficio bruto de una operación es el beneficio teórico de una operación en un mundo perfecto y sin fricciones, y está enteramente determinado por la eficacia (exactitud y precisión) del componente generador de señales; mientras que el costo de ejecutar una operación son los costos de transacción del mundo real incurridos al interactuar con el mercado, determinados por la eficacia del componente de ejecución.
El propósito de este artículo es analizar los componentes de estos costos de transacción y cómo podemos determinarlos para que, en última instancia, podamos minimizarlos.
Los propios costos de transacción se pueden dividir en 2 categorías; costos de transacción fijos y costos de transacción variables.
Los costos de transacción fijos incluyen costos que se conocen de antemano, incluso antes de ejecutar la operación, y son estáticos; y ejemplos de costos de transacción fijos incluyen comisiones fijas, tarifas de plataforma, tarifas de acceso al mercado, etc. Normalmente, la única forma de reducir los costos fijos es entablar negociaciones con el corredor. La negociación teórica de juegos con corredores está más allá del alcance de este artículo, así como de las capacidades del modelo de ejecución, y por lo tanto queda relegada a otra discusión.
Los costos de transacción variables no se conocen de antemano y sólo pueden estimarse ex ante y confirmarse ex post. Ejemplos de costos de transacción variables incluyen el impacto de la operación en el mercado, el costo diferencial de la operación y el costo de sincronización de la operación. Los costos de transacción variables son una función de las condiciones del mercado y de cómo el modelo de ejecución interactúa con dichas condiciones del mercado y es, por lo tanto, el enfoque principal de este artículo.
Casi todas las ideas sobre los costos de transacción están directamente influenciadas por la liquidez o pueden explicarse utilizando alguna dimensión de la liquidez. Por lo tanto, antes de cualquier exposición sobre los costos variables de transacción, primero debemos discutir la liquidez.
La liquidez tiene cuatro dimensiones principales, cada una de las cuales representa un aspecto de la liquidez. Las cuatro dimensiones principales de la liquidez son la amplitud de la liquidez, la profundidad de la liquidez, la urgencia de exigir liquidez y la resiliencia de la liquidez.
La dimensión de amplitud de la liquidez puede considerarse como el diferencial entre oferta y demanda, o la amplitud del mercado. Para operaciones pequeñas con cantidades pequeñas, la dimensión de amplitud representa los costos comerciales promedio (ya que el impacto en el mercado será mínimo) y la liquidez de ese tamaño está disponible de inmediato.
La dimensión de profundidad de la liquidez puede considerarse como la cantidad de operaciones disponibles a un precio determinado.
La urgencia de liquidez puede considerarse como el tiempo que lleva buscar una contraparte para las operaciones que queremos realizar.
Se puede considerar la resiliencia de la liquidez como la rapidez con la que el mercado se recupera de un shock. Un mercado resistente sufrirá menos discrepancias de precios en las operaciones.
Todas las dimensiones de la liquidez están estrechamente relacionadas: los mercados más profundos generalmente son más ajustados y, por lo tanto, es más probable que sean resilientes y tengan cantidades disponibles para negociar inmediatamente. Si juntamos todas estas dimensiones de la liquidez, la liquidez se resume mejor en la relativa facilidad para negociar grandes volúmenes (profundidad) a bajo costo (amplitud) rápidamente (urgencia) y con un impacto mínimo en el mercado (resiliencia).
Ahora podemos pasar al primer componente de los costos variables de transacción: los costos diferenciales. De los 3 costos variables mencionados en este artículo, los costos diferenciales son los más "visibles". Los costos de diferencial representan la diferencia entre el mejor precio de oferta y el mejor precio de venta en un momento dado.
En términos generales, representa el costo de negociar inmediatamente en o por debajo del tamaño de la mejor oferta y la mejor oferta. Esto se puede ilustrar considerando un experimento mental en el que un operador compra con la mejor oferta e inmediatamente vende con la mejor oferta. La operación de ida y vuelta que le deja sin posiciones netas le costará exactamente el diferencial, suponiendo que los precios no se hayan movido.
El diferencial compensa a quienes aportan liquidez. Puede considerarse como la prima de riesgo de dar a otros participantes del mercado una opción (precio y cantidad) para negociar. Cuanto más amplio es el diferencial, más prima se exige por los riesgos de selección adversa.
La forma más sencilla de reducir el tamaño del diferencial es operar de forma más pasiva. Enviar una orden de mercado incurrirá en costos de diferencial máximos, mientras que proporcionar liquidez (ya sea uniéndose a la mejor cotización o ingresando al mercado) generará costos de diferencial negativos (ahora está siendo compensado por las primas de riesgo de ofrecer a otros participantes del mercado una opción para operar). contra).
El impacto en el mercado está representado por el cambio de precio causado por una operación específica. El impacto en el mercado se puede estimar tomando la diferencia entre el precio de ejecución y la mejor cotización en el momento de la ejecución. Tenga en cuenta que estos son en realidad los costos comerciales totales de la orden; ya que no podemos aislar los costos del impacto en el mercado sin tener algún modelo de estimación. Más específicamente, para que el impacto en el mercado sea realmente la diferencia entre el precio de ejecución y la mejor cotización, el mercado debe ser un mercado estático sin apreciación natural del precio y sin la influencia de otras órdenes.
El impacto en el mercado se puede dividir en impactos temporales y permanentes. El impacto temporal refleja los costos de exigir liquidez con urgencia, mientras que el impacto permanente corresponde a la fuga informativa de nuestra orden al mercado. Dado que el mercado es una calculadora estadística gigante, nuestras órdenes representan cierta información que debe tenerse en cuenta en el precio del valor; y el impacto permanente representa esta “información contable”.
El impacto en el mercado es una función de la liquidez (profundidad y resiliencia) para una urgencia y un tamaño determinados. Los pedidos más grandes generan mayores costos de impacto en el mercado en comparación con los más pequeños para la misma liquidez. Exigir liquidez de inmediato generará mayores costos de impacto en el mercado en comparación con tomar únicamente el volumen disponible a la mejor cotización para un tamaño determinado.
Para reducir los costos de impacto en el mercado, es necesario controlar cómo el modelo de ejecución interactúa con el mercado para exigir liquidez.
Los costos de tiempo son el tipo de costos más difícil de alcanzar entre los tres que se deben medir y reducir. En términos generales, los costos de tiempo representan los costos de ejecutar la operación cuando lo hicimos. Estos costos pueden imaginarse como los costos de oportunidad de no ejecutar la operación a un mejor precio cuando tuvimos la oportunidad (lamentando no haber entrado antes), y el costo de selección adversa de entrar demasiado pronto y que el precio se mueva en nuestra contra (lamentando no haber entrado antes). esperó para entrar más tarde).
Los costos de tiempo se pueden estimar tomando la diferencia entre el precio en el momento en que el modelo generador de señales produce una señal (precio de decisión) y el precio real ejecutado.
Para reducir los costos de tiempo, es necesario que predigamos las condiciones del mercado antes de la ejecución; ya que necesitamos predicción para minimizar el arrepentimiento ex post (si todo lo que tuviéramos fuera información actual, entonces no podríamos determinar cuánto nos arrepentiremos de operar en cualquier momento hasta que ya hayamos ejecutado la operación).
Para optimizar, nuestro desempeño (o función de costos) debe ser mensurable. En este caso; Nuestro objetivo principal es reducir el costo de nuestras operaciones dadas algunas señales producidas por nuestros modelos de generación de señales. Por lo tanto, el punto de referencia apropiado para utilizar como indicador de qué tan bien está funcionando nuestro modelo de ejecución sería el déficit de implementación.
El déficit de implementación se define como la diferencia de rendimiento entre una cartera de papel idealizada donde todas nuestras operaciones ocurrieron instantáneamente en un mundo sin fricciones y nuestra cartera real.
Sin embargo, no basta con considerar un mundo sin fricciones, ya que sólo tendría en cuenta los costos de diferencial y los costos de impacto en el mercado; pero no contiene suficiente información para determinar los costos de tiempo. Por lo tanto, para capturar esa información, deberíamos utilizar los rendimientos de una cartera de papel idealizada, donde todas nuestras operaciones ocurrieron instantáneamente al precio de decisión (del modelo de generación de señales).
Una vez que tengamos nuestro punto de referencia, ahora podemos discutir estrategias comerciales óptimas para reducir nuestra función de costos (costos de transacción).
Para ejecutar de manera óptima nuestras órdenes, es decir, minimizar el costo de transacción, debemos buscar reducir las 3 dimensiones de los costos de transacción (spread, impacto y timing).
Dado que las condiciones del mercado, así como las dimensiones de la liquidez, cambian con el tiempo, necesitaríamos predecir estas variables y luego formular un plan de interacción con el mercado utilizando nuestras predicciones.
Cuando los costos de diferencial son altos, la inmediatez es cara, ya que las órdenes de mercado (que exigen liquidez urgente) serán costosas, mientras que las órdenes límite serán mucho más atractivas (que proporcionan liquidez). De este modo, la determinación de los costes de diferencial nos permitirá utilizar estrategias óptimas para las condiciones actuales del mercado.
Sabiendo que los costos de los diferenciales representan las primas de riesgo que los proveedores de liquidez cobran por brindar a otros participantes del mercado la opción de negociar, también podemos estimar los costos de los diferenciales estimando cuánto riesgo están asumiendo los proveedores de liquidez.
Los riesgos más relevantes para los proveedores de liquidez son la selección adversa para los operadores informados, así como la volatilidad. Los proveedores de liquidez valorarán estos riesgos en su diferencial, lo que nos motivará a cuantificar estos riesgos para predecir mejor los costos del diferencial.
El costo de que los proveedores de liquidez pierdan frente a los operadores más informados se refleja en el diferencial para recuperar esas pérdidas de los operadores desinformados. Por tanto, estamos motivados a determinar cuándo los mercados están informados de forma asimétrica; ya que eso alentaría a los proveedores de liquidez a cotizar diferenciales más amplios.
Las condiciones actuales del mercado, como la actividad del mercado, también afectan los costos de los diferenciales, ya que también afectan los riesgos informativos asimétricos. Los mercados activos suelen tener un mayor número de operadores desinformados, lo que genera ruido y diluye la información en el flujo de órdenes. Con un gran número de operadores desinformados compitiendo por las órdenes limitadas, los riesgos de ofrecer esa opción de liquidez también disminuyen, ya que más operadores desinformados compiten por la misma liquidez. Estos reducen la asimetría informativa promedio frente a los proveedores de liquidez. Además, los mercados activos permiten operaciones frecuentes, lo que significa que los proveedores de liquidez pueden amortizar los costos en un mayor número de operaciones y eliminar rápidamente los riesgos de inventario al reequilibrar rápidamente su inventario para comerciantes desinformados.
La volatilidad afecta los costos de diferencial porque la alta volatilidad aumenta el valor de los proveedores de opciones de liquidez y representa la dificultad de ajustar las órdenes límite y eliminar los riesgos de inventario diversificables. Además, la alta volatilidad hace que predecir el valor real de un valor sea mucho más difícil y, por lo tanto, es propenso a provocar un comportamiento más adverso al riesgo. La volatilidad también es un buen sustituto de la información asimétrica. Por lo tanto, la volatilidad incita a los proveedores de liquidez a ampliar su diferencial y, una vez más, nos motiva a cuantificar y predecir la volatilidad para predecir mejor los costos de los diferenciales.
Por lo tanto, predecir los costos de los diferenciales es una función de predecir la asimetría informativa, la volatilidad y la actividad de los mercados.
Los costos de impacto en el mercado se pueden dividir en 2 costos principales; los costos por demanda de liquidez y los costos por fuga de información. El costo de exigir liquidez se puede descomponer en el costo de causar un desequilibrio entre la oferta y la demanda y el costo de exigir urgencia para un tamaño determinado. Del mismo modo, el costo debido a la filtración de información se puede descomponer en el costo de cambiar las expectativas de los participantes del mercado sobre las intenciones comerciales del mercado y el costo de cambiar las expectativas de los participantes del mercado sobre el valor razonable del valor.
Bajo los supuestos de que los mercados ajustan continuamente los precios para lograr un estado de equilibrio entre la demanda y la oferta; entonces cualquier orden adicional provocará un desequilibrio en el equilibrio. Los participantes del mercado que envían órdenes exigen a las contrapartes que realicen el extremo opuesto de sus operaciones y, por lo tanto, requerirán una prima para atraer a la contraparte.
El precio de mercado de un valor se define como el precio medio del diferencial de oferta y demanda y, por lo tanto, el costo de las acciones ejecutadas con las mejores cotizaciones es igual a la mitad del diferencial. Para cualquier tamaño determinado, cada nivel de precio posterior en la cartera de pedidos por encima de la mejor cotización representa el costo incremental de la urgencia. La razón para pensar así es que el participante del mercado elige la ejecución inmediata (exigiendo liquidez con urgencia) en lugar de ser paciente y proporcionar liquidez o incluso simplemente presentar múltiples órdenes límite comercializables con las mejores cotizaciones.
En un mundo ideal, los participantes del mercado pueden determinar qué órdenes envían comerciantes informados e incorporar información de estas órdenes informadas para determinar el precio justo del valor. En realidad, los participantes del mercado no pueden discernir el “informamiento” de una orden; y por lo tanto, se percibe que cada orden tiene al menos cierto grado de “información”.
Cada vez que se envía una orden al mercado, los participantes utilizan la dirección, el tamaño y la urgencia de la orden para cambiar sus expectativas sobre el valor razonable del valor. Naturalmente, estas expectativas se ajustan para estar en la misma dirección de la orden, lo que provoca que las órdenes posteriores incurran en una prima debido a esta fuga de información.
Los cambios en las expectativas de valor razonable representan una fuga de información que resulta en un impacto permanente en los precios. Los cambios de precios debidos a estos cambios no se revierten después del “shock”.
Por otro lado, existen cambios de precios debido a los cambios en las expectativas sobre las intenciones comerciales netas. Luego, cada orden que llega informa a otros participantes del mercado sobre el tamaño y la urgencia de otros participantes del mercado y, por lo tanto, cuándo cambian las expectativas sobre el comercio neto; Por ejemplo, cuando el mercado espera que un gran comprador continúe comprando, esto provoca que los vendedores dispuestos a retener las órdenes que podrían haber estado dispuestos a ofrecer en previsión del aumento de los precios, así como que los compradores originalmente indiferentes acumulen posiciones para poder proporcionar liquidez al mercado. gran comprador más adelante.
Estos cambios de precios debidos a cambios en las expectativas sobre las intenciones comerciales netas son efímeros y eventualmente se revertirán del “shock” ya que no representan cambios en las expectativas del mercado sobre el valor razonable del título.
Por lo tanto, predecir los costos de los impactos del mercado es una función de predecir cómo las órdenes causan desequilibrios entre la oferta y la demanda, su urgencia general y cómo cambiarán las expectativas de las intenciones comerciales netas en el mercado, así como el valor razonable de un valor.
Los costos temporales del comercio están representados por los errores que cometemos en nuestros modelos de predicción (riesgos del modelo); las incertidumbres que tenemos sobre los precios, como sus tendencias y volatilidad, así como las incertidumbres que tenemos sobre la actividad del mercado.
Como parte de nuestros esfuerzos por reducir los costos de transacción, intentaremos predecir múltiples facetas del mercado, utilizando una variedad de modelos de predicción. A medida que tomamos decisiones de sincronización a partir de las predicciones de nuestros modelos, debería ser intuitivo imaginar que habrá algunos errores de sincronización debido a las incertidumbres que rodean nuestras predicciones.
Para optimizar nuestras estrategias de envío de pedidos, también necesitaremos tener en cuenta las tendencias persistentes de precios; ya que las tendencias en contra o a nuestro favor afectarán el momento óptimo. Una tendencia persistente de los precios en nuestra contra nos impulsará a actuar apresuradamente antes de que nuestros costos aumenten aún más; mientras que una tendencia persistente de los precios a nuestro favor nos llevará a ser pasivos y esperar nuevas mejoras de precios.
La volatilidad de los precios en su conjunto es un aspecto importante a considerar; como se mencionó anteriormente, la volatilidad alienta a los proveedores de liquidez a ampliar su diferencial, ya que aumenta la prima de la opción de liquidez. En el caso de los riesgos de sincronización, la volatilidad también aumenta las incertidumbres con respecto al precio y, por lo tanto, aumenta la probabilidad de que los precios se alejen y, por lo tanto, aumenta nuestros costos de transacción.
Por último, los costos de impacto en el mercado se estiman en función de la actividad comercial y, a menudo, tomaremos decisiones para minimizar los costos de impacto en el mercado en función de las estimaciones de actividad. Cuando la actividad real difiere mucho de la actividad prevista, nuestras estimaciones de impacto en el mercado serán erróneas, lo que afectará la optimización de nuestros tiempos de envío de pedidos. Por ejemplo, si hay una actividad de mercado mucho mayor de lo previsto, terminaremos siendo más pasivos de lo que realmente tenemos que ser, y esta pasividad injustificada nos expondrá a costos de sincronización.
Al comprender los componentes de los costos de transacción y los factores que afectan estos componentes, podemos armar modelos que predicen los costos de transacción que probablemente enfrentaremos al ejecutar una orden. Con base en las predicciones de estos costos de transacción y cómo es probable que cambien en el futuro, nos permitirá tomar decisiones para lograr una ejecución óptima.
Por ejemplo, al poder predecir la cantidad de asimetría de información en el mercado, podemos determinar si es probable que los costos diferenciales se amplíen y si es así; estamos más motivados para ser agresivos y cumplir nuestras órdenes apresuradamente.
Naturalmente, los factores que afectan estos costos son fáciles de discutir y bastante intuitivos, pero encontrar sustitutos apropiados para cuantificar su presencia no es un ejercicio trivial, y la bondad y precisión de sus sustitutos afectarán la bondad de nuestros modelos de costos de transacción.
A pesar de la complejidad de predecir los costos de transacción, las decisiones reales que puede tomar un modelo de ejecución se reducen esencialmente a 3 dimensiones:
- Cantidad de operaciones (tamaño de agresión)
- Tiempo para cumplir con los oficios (agresión de tiempo)
- Precio de las operaciones (agresión de precios)
Decidir y controlar estas 3 dimensiones afectará los costos de transacción en los que incurramos. En pocas palabras, todos nuestros esfuerzos de predicción para decidir cuántos costos de transacción ocurriremos son para que podamos decidir sobre estas 3 dimensiones de nuestra estrategia de ejecución.
Por ejemplo, si nuestros modelos de costos de transacción determinan que es probable que incurramos en costos de transacción mayores en el futuro lejano que en el futuro cercano, estaríamos muy motivados para utilizar una estrategia de ejecución que sea altamente agresiva en términos de tiempo y precio para cumplir con nuestras órdenes. lo antes posible.
Para introducir cierta separabilidad de las preocupaciones, podemos distinguir entre la estrategia general de un modelo de ejecución y el acto real de colocar órdenes para cumplirlas. Si bien la estrategia se centra en cuán agresivos generalmente queremos ser con este valor en las condiciones actuales del mercado, el cumplimiento real de las órdenes se denominará "tácticas de ejecución". Estas tácticas de ejecución serán en realidad los algoritmos que interactúan con el mercado para ejecutar las órdenes, satisfaciendo las preocupaciones de la estrategia general.
Las tácticas de ejecución representan las decisiones a nivel micro que se deben tomar para cumplir realmente nuestras órdenes. Incluyen las decisiones de calendario y precios para la colocación y gestión de pedidos. Para reiterar, si bien anteriormente nos preocupaba predecir los costos de transacción para encontrar una estrategia para interactuar mejor con los mercados, las tácticas de ejecución representan la interacción real.
Las tácticas de ejecución, y cómo se utilizan, eventualmente conducirán a que se cumplan las órdenes reales y, por lo tanto, determinarán los costos de transacción finales. La bondad del modelo de ejecución dependerá de cómo se utilicen las tácticas de ejecución de acuerdo con alguna estrategia de ejecución, que a su vez se decide por las condiciones actuales del mercado y los costos de transacción previstos.
No existe una única táctica de ejecución que nos permita minimizar los costos en todo momento, y es mucho más probable que utilicemos múltiples tácticas de ejecución simultáneamente, que a menudo funcionarán juntas para lograr nuestro objetivo de minimizar los costos de acuerdo con alguna estrategia general. Estas tácticas de ejecución suelen ser muy buenas para reducir al menos un aspecto de los costos comerciales.
Somos libres de experimentar con nuestras propias tácticas de ejecución, pero las tácticas de ejecución populares que son simples en idea pero poderosas incluyen: cortar, superponer y atrapar.
El corte es una táctica de ejecución que toma una orden grande y la divide en muchas órdenes secundarias más pequeñas.
Al dividir un pedido grande en cantidades más pequeñas, podemos reducir sus costos de impacto en el mercado, ya que tenemos menos costos de urgencia y menos riesgo de señalización, reduciendo así los costos debido a cambios en las expectativas de otros participantes del mercado.
Existen algunas compensaciones al decidir los parámetros de corte. Cuanto mayor sea el número de porciones, menor será el pedido promedio y, por lo tanto, menores serán los costos de impacto en el mercado y los costos de fuga de información. Sin embargo, cuanto mayor sea el número de porciones, más tiempo nos llevará cumplir con nuestros pedidos y menores serán nuestras posibilidades generales de cruce, en lugar de realizar un pedido grande en la cartera de pedidos; y esto nos expone a riesgos de sincronización.
La estratificación es una táctica de ejecución que nos permite mantener una variedad de órdenes límite permanentes.
Esto aprovecha los movimientos de precios favorables a nuestro favor. También se minimizan los costes de diferencial y de impacto en el mercado, ya que no tenemos urgencia y, en cambio, ofrecemos liquidez a otros participantes del mercado. En la mayoría de los intercambios, donde existe una prioridad precio/tiempo; las capas preservan nuestra prioridad y al mismo tiempo nos dan la posibilidad de editar los tamaños de nuestros pedidos.
Sin embargo, la estratificación conlleva considerables riesgos de señalización y, por lo tanto, incurriremos en costos de fuga de información, ya que esencialmente estamos señalando al mercado nuestras posiciones netas. A cambio, tenemos el potencial de beneficiarnos de una gran mejora de precios si los precios evolucionan a nuestro favor.
La captura es una táctica de ejecución simple que simplemente envía toda nuestra orden para que se cumpla cuando los precios parecen tener una tendencia a la baja. Nos impide incurrir en mayores costos de sincronización, a expensas de incurrir en un impacto de mercado y costos de diferencial relativamente altos.
La forma en que pretendemos utilizar las tácticas de ejecución enumeradas anteriormente es extremadamente variada y la descripción actual es demasiado vaga para una implementación real. Sin embargo, si bien tengo cuidado de ser demasiado específico acerca de cómo se utilizan las tácticas de ejecución exactas, la idea general es que deben usarse de una manera que sea congruente con la estrategia de ejecución general, que se basa en las condiciones observadas del mercado y la transacción. modelos de costos.
Dada alguna medida objetiva para reducir los costos de transacción de cada operación, deberíamos comenzar nuestro esfuerzo entendiendo cuáles son los componentes de los costos de transacción; comprender cómo medir sus costos y comprender cómo se generan. Luego, al comprender los factores que conducen a estos costos de transacción, podemos construir modelos que los predigan. Finalmente, con nuestras predicciones de los costos de transacción futuros y las condiciones actuales del mercado, decidimos una estrategia y utilizamos tácticas de ejecución en línea con la estrategia general para interactuar con el mercado.
Si bien he aspirado a que esta historia esté lo más libre de errores posible, si detecta algún salto en la lógica o errores, comuníquese conmigo @ oscarleemedium@gmail.com.
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