TeleTrade : Les marchés mondiaux sont aux prises avec une diminution de la baisse et des risques de stagflation

Alors que la Réserve fédérale américaine (Fed) passe d'un simple discours de réduction à une réduction réelle de la relance, les investisseurs peuvent se demander ce que cela pourrait signifier pour leurs portefeuilles.

Le tapering implique le processus d'élimination progressive des achats d'actifs, mais pas de vente des titres existants à partir de l'équilibre (ce qui est associé au resserrement).

Cette fois-ci, la Fed a bien préparé les investisseurs afin de minimiser l'impact négatif sur les marchés et d'étendre la réaction sur une période de temps, de sorte que cela ne soit pas si profondément ressenti.

Cependant, certains chocs négatifs ne peuvent être évités. De nombreux observateurs du marché ont qualifié le choc ressenti en octobre de «choc de VaR» sur fond d'augmentation sans précédent des rendements à court terme, complétée par une volatilité réalisée qui a atteint 3-6 sigma (écarts types).

Quel est le plan de réduction actuel ?

Le volume total des bons du Trésor américain et des titres adossés à des créances hypothécaires (MBS) au bilan de la Fed est estimé à environ 7.7 XNUMX milliards de dollars, ce qui est un record historique.

La structure des actifs a légèrement changé, et la Fed détient cette fois une plus grande proportion d'UST (69% des actifs de la Fed contre 59% en 2013-2014) avec des maturités plus courtes (7.5 ans contre 10.2 ans lors de la dernière période de réalisation du QE ).

La réduction des achats d'obligations devrait être progressive. Selon les scénarios, le solde devrait être d'environ 8.5 XNUMX milliards de dollars après la fin des achats d'obligations.

La Fed devrait lancer sa réduction ce mois-ci, après que le Federal Open Market Committee (FOMC) a pris la décision lors de la réunion des 2 et 3 novembre et qu'elle réduirait les achats de 10 milliards de dollars par mois pour l'UST et de 5 milliards de dollars par mois pour MBS.

Ainsi, la Fed sortira totalement du QE d'ici environ sept mois ou d'ici mai 2022.

La Fed a la flexibilité d'accélérer ou de ralentir le processus de réduction. Une fois le tapering terminé, le produit des avoirs continuera d'être réinvesti, augmentant le bilan, mais à un rythme beaucoup plus lent.

Quel effet cela pourrait-il avoir sur les marchés des changes et obligataires ?

Théoriquement et intuitivement, le tapering devrait conduire à des taux d'intérêt plus élevés. En pratique, ce n'est pas toujours le cas. Au cours de la précédente période similaire de 2013-2014, les rendements ont augmenté avant le début du processus de réduction, mais ont ensuite chuté pendant la période de réductions effectives.

Nous pensons que ce modèle de tarification reflète la force des signaux de la Fed, qui visent à être prévisibles pour les acteurs du marché. Cette fois, ce sera peut-être différent, car le rendement sur le ventre et la partie longue de la courbe est plus faible que par le passé.

Le tapering concerne autant la signalisation que la mise en œuvre, et avec les signaux de tapering, la Fed aura la possibilité de relever les taux le plus tôt possible, ce qui est plus important que les ajustements de la politique de QE.

Les segments DM HY et GEM du marché obligataire pourraient être menacés, car certaines stratégies fondées sur le risque pourraient être annulées en raison de l'augmentation des coûts de financement à court terme.

Le dollar américain devrait s'échanger plus fort. Tout nombre de rythmes décroissants dépassant 15 milliards de dollars sera considéré comme agressif, tandis que tout moins sera considéré comme conservateur.

Nous pensons que le chiffre de 15 milliards de dollars a déjà été inclus dans les cotations en dollars américains. Les signaux de taux de la Fed funds (sur dot plot à publier en décembre) sont également importants : il existe désormais un écart important entre les anticipations de marché et les projections de la Fed.

Aucun des membres du FOMC ne s'attend à une hausse des taux en 2022, mais le marché estime un resserrement de plus de 50 pb l'année prochaine.

L'impact attendu sur le marché boursier est beaucoup plus complet

La question à 120 XNUMX milliards de dollars est de savoir pourquoi, malgré des chocs VaR répétés et écrasants sur les obligations, le marché boursier ignore-t-il les turbulences ? Une explication possible est la perspective d'une nouvelle saison de résultats solides et de taux réels relativement bas, qui continuent de soutenir l'environnement actuel de valorisation élevée.

D'un autre côté, selon les observations historiques, l'aplatissement de la courbe des taux UST peut indiquer un risque croissant de récession économique et donc de pics de prix des actions.

La plage de pente absolue de la courbe 2Y-10Y est également importante. En fait, seuls les niveaux approchant l'inversion de la courbe des taux suggèrent une grande asymétrie négative dans les rendements boursiers.

Pour l'instant, la pente est proche de la configuration basse-normale et sous cette proposition, les actions continuent de réaliser des gains positifs.

Le dernier « tapering » en 2013 a en fait coïncidé avec une année record pour le marché boursier, lorsque l'indice S&P 500 a gagné 30 %. Ce rendement annuel n'a pas été répété au cours des cinq années suivantes.

Le problème est qu'à la fin du cycle d'assouplissement monétaire, le marché boursier atteint des sommets par multiplication et la croissance des bénéfices ralentit au cours des périodes suivantes.

Par exemple, sur la période 2009-2013, l'indice S&P 500 a progressé en moyenne de 15.8% par an, alors que sur la période de tapering et de resserrement monétaire de 2014-2018, la croissance n'a plus dépassé une moyenne de 6.7% par an. La croissance des bénéfices est passée de 19% à 9% par an.

Les bénéfices des entreprises méritent une attention particulière. En fait, il y a plus que quelques signes indiquant que pour 2022, les bénéfices des entreprises pourraient être trop gonflés. Premièrement, une croissance économique plus faible et une inflation en hausse affecteront les bénéfices en 2022.

Deuxièmement, de nombreux observateurs du marché soulignent la conviction que le 2T21 était le trimestre le plus élevé en termes de changements QoQ et YoY.

Si les estimations sont correctes et que "l'effet de base" disparaît par rapport à l'année précédente, cela implique des bénéfices relativement inférieurs par rapport aux estimations actuelles des bénéfices 2022.

Troisièmement et surtout, les estimations de BPA réelles de l'indice S&P500 pour le 4T22 sont de 207 $/action, et ce niveau dépassera la tendance historique de la croissance exponentielle de 6% par an, qui se retient depuis 1950 - l'un des écarts les plus importants. dans l'histoire.

Les deux seules périodes avec des écarts similaires étaient en 2008-2009 et pendant la bulle dot.com. Sans accélération économique, le marché des BPA atteindra difficilement un objectif de bénéfices aussi ambitieux.

La hausse des prix du pétrole pourrait-elle pousser l'économie mondiale vers la stagflation et déclencher une correction significative du marché ?

La hausse des prix du pétrole fait partie d'une réalité plus large du super cycle des matières premières, avec la récente remontée galopante des prix des contrats à terme sur le charbon et le gaz naturel. Le catalyseur de nouvelles augmentations des prix du pétrole pourrait bien être supérieur à la demande par rapport à l'offre, ce qui entraînera une réduction rapide des réserves dans un contexte de substitution effrénée du gaz par le pétrole.

De plus, le pic attendu de la demande de pétrole au cours de cette décennie en raison de la pression du changement climatique maintient actuellement les prix du pétrole à long terme à un niveau bas par rapport aux prévisions.

La Conférence des Nations Unies sur les changements climatiques (COP26) n'a pas réussi à proposer une voie de décarbonation « agressive » claire, ce qui signifie que le monde aura probablement besoin de plus de pétrole pour répondre à la croissance de la demande dans les années 2020.

Dans le même temps, le marché pétrolier a déjà connu une pénurie de pétrole brut dans les réserves de l'OCDE alors qu'il tente de faire face à la croissance régulière de la demande.

La demande mondiale de pétrole a déjà dépassé les 100 millions de barils par jour et retrouvera bientôt les niveaux atteints avant la pandémie de COVID-19, selon les estimations de BP.

Inutile de dire que tout futur conflit entre l'offre et la demande sur le marché pétrolier pourrait être beaucoup plus préjudiciable à l'économie mondiale. À l'heure actuelle, la pression inflationniste alimente la hausse des prix du diesel et d'autres carburants, tandis que la hausse des coûts de l'électricité augmente également les prix à la production.

Conclusions

Les anticipations d'inflation étant adaptatives, les conclusions sont généralisées pour tenir compte d'un avenir incertain. Des politiques monétaires et budgétaires coordonnées sont un moyen de générer de l'inflation.

Et maintenant, tout cela est combiné avec la montée en puissance du super cycle des matières premières, un choc d'offre négatif dû à la pénurie de semi-conducteurs et à la capacité logistique limitée des principaux moyens de transport, ainsi qu'à la nécessité de résoudre les problèmes de changement climatique, qui en lui-même comporte une composante pro-inflationniste.

Si la crise énergétique s'aggrave, l'économie mondiale ralentira considérablement, l'inflation pourrait dépasser les prévisions et les autorités monétaires accéléreront le resserrement.

En résumé, l'accès facile à la liquidité et son coût, ainsi que la sensibilité des portefeuilles d'investissement à une augmentation de la volatilité, peuvent jouer un rôle majeur dans le maintien constant de l'environnement d'investissement favorable actuel.

Ilya Frolov, responsable de la gestion de portefeuille, TeleTRADE

Avertissement:

L'analyse et les opinions fournies ici sont uniquement destinées à des fins d'information et d'éducation et ne représentent pas une recommandation ou un conseil en investissement de TeleTrade.