Pourquoi le trading du SOFR a-t-il diminué en janvier ?

• L'indicateur d'adoption ISDA-Clarus RFR est tombé à 51.1 % le mois dernier.
• C'est le sixième mois consécutif qu'il est resté autour 51%.
• L'adoption du SOFR est passée de 64.1 % à 58.5 %. 
• L'adoption de l'€STR reste volatile, autour de 18 à 22 % chaque mois.
• Je regarde à nouveau l'activité des Fed Funds sur les marchés en USD.

L'indicateur d'adoption ISDA-Clarus RFR pour janvier 2023 a maintenant été publié.

Montrant;

• L'indice est passé de 54.3 % à 51.1% – des niveaux très similaires à ce qu'ils étaient depuis six mois maintenant.
• L'adoption du SOFR est revenue aux niveaux de novembre/décembre à 58.5 %, une baisse surprenante par rapport aux 64.1 % du mois dernier.
• 48 % de l'activité totale par notionnel était vs RFR, là encore à des niveaux similaires à ceux des 3 derniers mois.
• L'activité à terme représentait à nouveau environ 40% de l'ensemble des risques RFR – aucun changement réel depuis septembre de l'année dernière.

Pourquoi la Stase ?

Suis-je en train de devenir un disque rayé ? Ces dernières semaines, j'ai écrit :

Tous ces blogs parlent beaucoup de l'adoption plus lente que nécessaire des RFR, en particulier du SOFR, à l'approche rapide de juin 2023. Qu'est-ce que cela nous dit?

• Cet arrêt du LIBOR en USD, bien qu'il s'agisse d'un marché beaucoup plus vaste, semble progresser de la même manière que pour le GBP, le CHF et le JPY.
• Les marchés aiment laisser les choses à la dernière minute.
• Il reste très difficile de modifier les comportements commerciaux.
• Les acteurs du marché s'appuieront fortement sur les processus de conversion des contreparties centrales pour faire passer les transactions au SOFR.
• Et enfin, cela pourrait-il signifier que la période de détention moyenne d'une position n'est que d'environ 3 mois, donc tout le monde mettra fin à ses transactions LIBOR avant juin de toute façon ? !

Le trading des fonds fédéraux est chaud en ce moment

My précédent article, et d'autres commentateurs, ont remarqué que les volumes des fonds fédéraux sont vraiment élevés en ce moment (comme ils l'étaient au premier trimestre 1). Mise à jour de mon plus récent Blog des fonds fédéraux;

Montrant;

• DV01 Montants d'USD OIS compensés chaque mois au cours des quatre dernières années.
• Il s'agit uniquement de montants OTC DV01, c'est-à-dire qu'ils excluent les contrats à terme.
• Le marché des SOFR est plus important, en termes de DV01 échangé, que celui des Fed Funds depuis un certain temps.
• En fait, la dernière fois que plus de risques des fonds fédéraux ont été échangés sur les marchés OIS que le SOFR, c'était en juillet 2021 !
• Pourquoi examinons-nous à nouveau le risque des Fed Funds alors ? Parce que les fonds fédéraux comptent comme un «taux hérité» dans le Indicateur d'adoption RFR. L'augmentation du risque des Fed Funds augmente donc les volumes "non-RFR" que nous surveillons - et réduit également potentiellement le volume du SOFR, ce qui est certainement pertinent.
• Le mois dernier, 6.25 milliards de dollars de DV01 ont été échangés en produits OTC Fed Funds.
• C'était le montant le plus élevé depuis septembre 2022.
• Cela aide à expliquer ce qui a fait chuter à nouveau le trading SOFR à 58.5% du marché.

Augmentation du risque LIBOR USD en janvier 2023

En restant dans l'espace OTC, nous pouvons surveiller le montant des nouveaux échanges de risque LIBOR USD en examinant les swaps USD à flotteur fixe dans Vue CCP:

Montrant;

• DV01 de l'USD LIBOR IRS compensé chaque mois.
• Notez que 6.8 milliards de dollars de DV01 ont été échangés sur des swaps LIBOR - très similaire au montant des Fed Funds le mois dernier !
• C'était en hausse par rapport aux 5.5 milliards de dollars du mois dernier, et c'était en fait le montant le plus élevé depuis septembre de l'année dernière.
• Cela pourrait-il être plus risqué pour le LIBOR de passer à la compensation pour bénéficier du processus de conversion, je me demande ?
• L'intérêt ouvert (mesuré par notionnel, et non DV01) a également augmenté en janvier 2023 :

Maintenant, il n'est pas inhabituel que l'intérêt ouvert (en termes notionnels) diminue en fin d'année avant de rebondir « miraculeusement » en janvier. Ai-je entendu quelqu'un dire Habillage de fenêtre?

Autant que je sache, l'intérêt ouvert a diminué en décembre et a rebondi en janvier chaque année depuis au moins 2018. Cela ne peut pas être une coïncidence, n'est-ce pas ?

Ces éléments de Window Dressing peuvent aider à expliquer une lecture élevée fin décembre pour l'adoption du RFR. Mais ce ne serait le cas que si les transactions LIBOR étaient, pour une raison quelconque, plus faciles à "compresser" (ou à transférer vers des contreparties non GSIB consentantes). J'aurais pensé le contraire, et que les postes SOFR seraient plus faciles à déplacer ?

Deux graphiques finaux

Deux derniers graphiques aujourd'hui que je pense que nos lecteurs trouveront intéressants. Le pourcentage de risque OIS qui est négocié en tant que SOFR ou Fed Funds sur les marchés OTC en USD :

j'ai dit précédemment que Je pensais qu'environ 10 % du marché de l'USD serait échangé contre les Fed Funds après l'arrêt du LIBOR. Cela était basé sur une lecture assez stable des deuxième et troisième trimestres de l'année dernière. Ce sera intéressant si le premier trimestre de cette année ressemble au premier trimestre de l'année dernière….

Et enfin, ne laissons pas Futures en dehors de cela. Le montant du risque DV01 négocié sur les contrats à terme sur l'eurodollar a diminué à moins de 10 % du risque total en USD chez CME :

Avec SOFR représentant 57% du risque DV01 sur les marchés à terme, vous pouvez voir que l'histoire est très similaire à la fois sur OTC et ETD. Les transactions sur les fonds fédéraux ont légèrement augmenté le mois dernier, tandis que les transactions sur le LIBOR en USD ont augmenté sur le territoire OTC, probablement en raison des forces de fin d'année en jeu en décembre.

En résumé

• Janvier 2023 n'a pas été un bon mois pour l'adoption de RFR.
• L'indicateur global a baissé à 51.1 %.
• Les échanges de SOFR en USD ont diminué à 58.5 % du marché.
• Une grande partie des transactions en dehors du SOFR peut être attribuée à l'augmentation de l'activité des Fed Funds.

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• La source: https://www.clarusft.com/why-did-sofr-trading-decrease-in-january/?utm_source=rss&utm_medium=rss&utm_campaign=why-did-sofr-trading-decrease-in-january