Quoi de neuf sur les marchés des swaps en GBP ?

• Nous examinons les swaps vanille, les swaps d'inflation et les contrats à terme.
• Certains marchés ont vu leurs volumes diminuer de plus de 50 %.
• Tandis que d’autres ont enregistré des volumes records sans précédent en août 2022.
• Qu’est-ce qui explique des résultats si différents sur un seul marché de produits dérivés ?

Avec Liz Truss comme première ministre nouvellement nommée, le FT avait une point de vue intéressant sur les marchés britanniques hier:

À la lumière de cela, j’ai pensé que c’était une bonne occasion d’examiner ce qui s’est passé récemment sur les marchés des swaps en GBP. Il s’avère que certains secteurs des marchés de produits dérivés pourraient ne pas être d’accord avec le FT.

Volumes compensés totaux

En examinant les volumes notionnels de dérivés de taux d'intérêt de Vue CCP présente un graphique assez intéressant :

Les données derrière le graphique couvrent un certain nombre de sujets :

• Le graphique montre des millions de GBP compensés chaque mois. Avec le grand mouvement des changes cette année, j'ai pensé qu'il était préférable de présenter les volumes en monnaie locale.
• Le mix produit a fondamentalement changé.
• Il n’y a plus d’IRS négocié sur les marchés GBP. Cela est dû à l’arrêt du LIBOR et nous en avons parlé ici :

• Il n’y a plus non plus de trading de FRA. Cela a été bien signalé et les volumes ont considérablement diminué bien avant la cessation effective du LIBOR, février 2021 ayant vu les derniers volumes significatifs. Encore une fois, nous avons couvert cela ci-dessous :

• Les volumes de swaps de base ont également disparu. Amir était sur le coup avec celui-ci :

• Les swaps à coupon zéro ont également cessé d'être négociés, et les swaps notionnels variables (« VNS » ou amortisseurs) n'ont jamais contribué de manière significative aux volumes.
• Cela nous laisse avec l’OIS et l’inflation. Les volumes de swaps d’inflation ont grimpé en flèche sur les marchés britanniques, comme indiqué ci-dessous :

• Alors que l'adoption du RFR reste à peu près à 100 % sur les marchés britanniques des swaps, ce qui signifie que les volumes de SONIA ont atteint des sommets sans précédent.
• Les marchés OIS ont-ils cependant complètement pris le relais dans le trading de produits dérivés au Royaume-Uni ? Ou les volumes sont-ils globalement en baisse ?

Total DV01 négocié

Le moyen le plus simple de répondre à cette question est d'exécuter les métriques DV01 à partir de Vue CCP. Cela nous donne une réponse sans équivoque quant à savoir si le montant du risque transféré sur les marchés britanniques des swaps est à la hausse ou à la baisse. En regardant les chiffres mensuels :

Montrant;

• Sans surprise, un graphique très similaire aux volumes notionnels. Cependant, notez qu'il s'agit en millions d'USD DV01 car nous calculons la conversion du notionnel en DV01 à l'aide d'une courbe standardisée.
• Les volumes surdimensionnés de septembre-novembre 2021 se démarquent vraiment dans cette série chronologique.
• À tel point que j’étais plutôt motivé à publier les chiffres du cumul annuel. Comment la période janvier-août 2022 se compare-t-elle aux mêmes périodes des années précédentes ?

DV01 depuis le début de l'année

Et… oh mon Dieu :

Montrant;

• Si vous connaissez un trader de GBP Swaps, proposez-lui peut-être de lui faire un câlin ?
• Le graphique montre les volumes négociés depuis le début du mois d'août de chaque année. Il exclut les volumes d’Inflation Swap (nous ne calculons pas de DV01 pour ceux-ci).
• Pour les marchés de swap vanille, les volumes sont les le plus bas que nous ayons jamais enregistré.
• Étant donné que la période septembre-novembre 2021 a été si exceptionnelle en termes de volumes, je doute que l’ensemble de l’année 2022 corresponde aux volumes de 2021.
• Étant donné que 2021 était déjà en baisse par rapport à 2020 (une année certes folle), cela n’a pas été une bonne année pour le GBP.
• D’une certaine manière, les volumes sont en baisse de 24 % par rapport à l’année dernière.
• Ainsi, lorsque votre trader de swaps GBP vous parle d'une liquidité épouvantable (dont il a tendance à se plaindre…), alors il a peut-être raison cette fois-ci. Peut-être leur donner une pause au quatrième trimestre ?

Swaps d'inflation

Je ne veux pas devenir un record battu, mais il est difficile d’éviter le fait que les GBP Inflation Swaps ont prospéré cette année :

En fait, maintenant que nous examinons les volumes d'inflation en GBP et que le mois d'août complet est terminé, nous constatons qu'août 2022 a été le mois record jamais enregistré pour les volumes de swaps d'inflation en GBP. Ouah.

Nous savons que l’inflation est un problème majeur au Royaume-Uni (et regardez l’énorme croissance des échanges d’obligations à 2 ans depuis 2021), mais je suis surpris que les volumes d’inflation puissent être si élevés alors que les volumes sur les marchés de swaps sous-jacents souffrent. Les volumes d’inflation depuis le début de l’année font vraiment ressortir ce point :

Les volumes depuis le début de l'année sont 47 % plus élevés cette année que l'année dernière !

Contrats à terme

Mais… Les contrats à terme nous montrent ce qui se passe dans la partie la plus vanille du marché : le trading à court terme.

Regardez le DV01 négocié chaque mois sur les contrats à terme Short Sterling/SONIA :

Et sur une base cumulée :

Montrant;

• Les volumes de contrats à terme (pour les contrats STIR) sont en baisse d'un peu plus de 50 % sur les marchés en GBP par rapport à la même période de l'année dernière.
• L'activité sur ces marchés est encore plus modérée que sur les marchés des swaps.
• Les échanges sont en baisse d'au moins 33 % par rapport aux années précédentes. Ainsi, même si 2021 a été une « année exceptionnelle », dans la mesure où la cessation du LIBOR et les conditions du marché ont dicté les conditions de négociation (le hausse de premier taux. quelqu’un ?), l’activité en 2022 est bien en deçà des attentes.

À quoi cela tient-il ?

Il est vraiment difficile de mettre le doigt sur ce qui a entraîné une réduction aussi importante des volumes. Est-ce :

1. LIBOR cesse-t-il de réduire le nombre de produits à échanger ?
2. Des conditions de marché moins favorables ?
3. Un affaiblissement de la livre sterling sur les marchés des changes qui rend la prise de risque au Royaume-Uni moins importante à l'échelle mondiale ?
4. Le Royaume-Uni se comporte-t-il comme une république bananière, augmentant la volatilité et réduisant ainsi « l’appétit pour le risque » en termes de DV01/notionnel à risque ?

Et comment cela témoigne-t-il du fait que les volumes ont davantage diminué sur les marchés à terme que sur les marchés de swap, alors que les volumes d'inflation atteignent des sommets sans précédent – ​​apparemment motivés par les échanges d'inflation à court terme ?

Je n’ai pas les réponses, mais du point de vue de la cessation du LIBOR, nous pouvons probablement affirmer :

• Aucune négociation de FRA ne réduit l'activité des contrats à terme datés IMM.
• Aucune fixation de terme ne réduit l'activité de couverture sur les contrats à terme.
• Aucun trading à terme (3s1s, 3s6s) ne réduit l’activité des Futures (pas besoin de « couvrir » la première période).
• L'absence de trading sur la base LOIS (LIBOR vs OIS) réduit l'activité des contrats à terme (à la fois sur les marchés de swap et sur les positions à terme natives).

Je pense à de nombreux impacts négatifs de l’arrêt du LIBOR sur les volumes ! Mais de la même manière, un choc inflationniste aurait également dû entraîner une forte hausse de l’activité sur les marchés des swaps vanilles. À quoi aurait ressemblé l’activité sans le contexte inflationniste ? Cela semble étrange…..et je n'en ai même pas parlé le Brexit!

En résumé

• Les volumes des swaps d'inflation en GBP sont de 47 % augmentation Depuis le début de l'année, il a atteint des records historiques en août 2022, à près de 150 milliards de livres sterling notionnels.
• Les volumes de swap vanille GBP sont de 24% baisser que l’année dernière, tel que mesuré par DV01.
• Les marchés à terme en GBP voient des volumes inférieurs de plus de 50 % à ceux de l'année dernière et d'au moins 33 % inférieurs à ceux des autres années.
• Les facteurs probables de ces changements importants dans l'activité sont l'arrêt du LIBOR, le choc inflationniste et l'affaiblissement important du GBP sur les marchés des changes.