DeFi Uncovered: Menavigasi Crash

DeFi menunjukkan ketahanannya pada tingkat protokol di tengah meningkatnya volatilitas harga dan harga gas yang ekstrem. Mekanisme likuidasi dan arbitrase bekerja sebagaimana dimaksud, menjaga stabilitas sementara stablecoin memegang kendali mereka, melihat volume transfer besar-besaran dan penggunaan di seluruh ekosistem. DEX mencapai volume tinggi sepanjang masa, platform derivatif mengalami peningkatan penggunaan, dan penilaian token mencapai rekor terendah karena pendapatan protokol meningkat dan harga token turun.

Dalam laporan ini kami meliput:

• Reaksi DeFi terhadap penurunan harga token
• Penilaian token pasca crash
• Eksplorasi harga dan penggunaan gas

Aktivitas DeFi Di Tengah Penurunan Harga Token

Reaksi DeFi terhadap penurunan berbasis luas dari ATH telah beragam. Harga token di blue chip DeFi sebagian besar mengikuti penurunan ETH, menunjukkan beta yang relatif tinggi terhadap ETH tetapi tidak melebihi penurunan dari ATH lebih dari 15% dari penurunan ETH di antara UNI, MKR, AAVE, COMP, SUSHI, dan SNX .

Nilai total yang dikunci dalam kontrak pintar telah turun 42% dari puncak ke palung, bergerak secara umum sejalan dengan harga Ethereum, yang turun 51% dari puncak ke palung.

Aktivitas DEX

Dengan volatilitas yang meningkat, volume DEX meroket ke level tertinggi sepanjang masa. Volume rekor $ 11.7 miliar ditetapkan pada 19 Mei di tengah aksi jual. Uniswap mendominasi dengan volume $5.7 miliar pada likuiditas $5.8 miliar, sementara Sushiswap berada di posisi kedua yang mendominasi dengan $2.8 miliar dengan total likuiditas $3.5 miliar.

Jumlah pedagang harian juga mengalami pertumbuhan besar-besaran. Jumlah pedagang harian unik selama 30 hari di DEX adalah yang tertinggi sepanjang masa, seperti halnya jumlah pedagang 5 hari. Volume / pedagang di SushiSwap lebih tinggi daripada pertukaran lainnya, dengan SushiSwap memiliki volume yang tinggi tetapi jumlah pedagang yang sedikit dibandingkan dengan Uniswap. Jumlah total pedagang unik 30 hari melampaui 1 juta pedagang untuk pertama kalinya. Meskipun bagus untuk melihat peningkatan jumlah pedagang selama periode bergejolak ini, ujian sebenarnya dari kecocokan pasar produk akan datang jika/ketika DeFi memasuki pasar beruang yang diperpanjang.

Aktivitas Peminjaman

Protokol peminjaman telah menunjukkan kekuatan, dengan nilai yang dikunci tetap kuat dan likuidasi tetap minimum. Kehilangan pasak stablecoin adalah risiko utama bagi peminjam selama jatuhnya pasar. Persyaratan agunan lebih sulit dipenuhi karena harga menjadi lebih fluktuatif. Selain itu, agunan yang mudah berubah, likuidasi, dan berbagai tingkat pemanfaatan dapat menciptakan tingkat suku bunga yang tidak stabil. Suku bunga yang tidak menentu dapat menyebabkan penarikan lebih lanjut dari peminjam. Untungnya, stablecoin tetap sehat, pemanfaatan tetap sehat, dan pasar pinjaman secara keseluruhan berperilaku sebagaimana dimaksud selama periode volatilitas tinggi. Selama crash, 415 peminjam menghadapi peristiwa likuidasi di Aave untuk $38.4 juta dilikuidasi.

Tarif tetap sehat sepanjang. Karena pinjam meminjam secara kasar tetap berkorelasi, tingkat pemanfaatan tetap sama sehatnya. Garis waktu untuk sebagian besar pasar pinjaman dimainkan sebagai berikut:

• Koreksi yang dimulai pada tanggal 16 menyebabkan volatilitas sementara pada suku bunga karena pinjaman memiliki periode singkat yang melebihi tingkat pemanfaatan optimal.
• Untuk waktu yang singkat pada tanggal 19, pemanfaatan (pinjaman/jaminan) mendorong melewati 80% di Aave karena volatilitas harga menurunkan faktor kesehatan dan suku bunga hingga >14%.
• Likuidasi, penempatan agunan, dan pemburu hasil membawa pemanfaatan kembali ke tingkat yang sehat, mengembalikan tingkat suku bunga kembali ke tingkat ~ 3% mereka untuk pemasok.

Stabilitas Stablecoin

Stablecoin besar telah dengan sehat mempertahankan pasak mereka selama crash. Tak satu pun dari 3 stablecoin teratas yang digunakan di Ethereum secara drastis menyimpang dari pasak mereka untuk jangka waktu yang lama, membiarkan penjual keluar dengan percaya diri saat mereka melihat cocok dengan stablecoin. Spread USDT/USD paling drastis di bursa utama adalah puncaknya di sekitar $1.02 dan palung di sekitar $0.99. Sumbu ini hanya bertahan beberapa detik hingga menit dalam banyak kasus. Jika tidak, stablecoin bertahan untuk sebagian besar kecelakaan dengan harga rata-rata tertimbang volume (VWAP) tetap di $1.00 sebagian besar waktu. Bertentangan dengan kecelakaan Maret 2020, DAI mempertahankan posisinya dengan sangat kuat.

Ini sangat positif untuk DeFi karena kinerja DAI selama crash. DAI memegang pasaknya dengan baik, sirkulasi pasokan menyesuaikan sesuai dengan kebutuhan jaminan dan stabilitas protokol. Karena penebusan diklaim oleh pemegang agunan, agunan direklamasi dan DAI dihapus dari pasokan. Perilaku ini memungkinkan agunan untuk tetap sehat, likuidasi tetap pada tingkat yang sehat, dan DAI mempertahankan pasaknya.

Sayangnya, satu stabil adopsi yang relatif kuat (~2B sirkulasi pasokan) gagal mempertahankan pasaknya. TerraUSD (UST) kehilangan pasaknya pada tanggal 18 karena nilai agunannya dari LUNA turun di bawah stablecoin yang diagunkan. Ekosistem LUNA/UST saat ini mengalami risiko tambahan, sebagian karena ukuran pasarnya. Sementara ekosistem DAI/MakerDAO memerintahkan agunan ETH lebih dari $8 miliar untuk pasokan DAI $5 miliar, pasokan $2B UST meluncur mendekati dan kadang-kadang di bawah jaminan LUNA sekitar $2 miliar. Untungnya, kehilangan pasak tidak terlalu parah selama durasi kecelakaan.

Hilangnya pasak di UST secara bersamaan menyebabkan perilaku tidak sehat di pasar pinjaman Anchor, posisi lebih rentan terhadap likuidasi di platform pinjaman asli protokol di mana UST melihat permintaan besar. Pasaknya sebagian besar telah rebound sejak crash karena nilai LUNA telah mendorong kembali di atas UST.

Secara keseluruhan, stablecoin dilakukan sebagaimana dimaksud dan pasak diadakan di seluruh ruang. Volume transfer stablecoin on-chain mencapai $52 miliar, rekor volume transfer stablecoin.

Kinerja dan Penilaian ETH

Persentase pasokan Ethereum yang terkunci dalam kontrak pintar tetap sangat sehat, dengan 23%+ dari pasokan yang tersisa dalam kontrak selama durasi aksi jual. Pasokan di bursa melonjak dari 11.13% menjadi 11.75%.

Meskipun kami telah melihat pergeseran narasi tahun ini dalam menilai DeFi terhadap dolar, ETH tetap menjadi mata uang cadangan dan tolok ukur pilihan. DeFi/ETH sebagian besar berkinerja buruk pada tahun 2021, tanpa pengecualian selama kecelakaan karena beberapa orang memandang ETH sebagai penerbangan menuju keselamatan. Ini telah diekspresikan dalam kekuatan ETH melawan DeFi selama crash. Namun, penurunan ini menunjukkan dirinya kurang tajam di antara blue chips kapitalisasi pasar tertinggi seperti UNI, AAVE, dan MKR, yang pasca crash hanya melihat ~6.5% kelebihan kapitalisasi pasar penurunan tertimbang terhadap ETH.

Ada kemungkinan bahwa kita melihat potensi decoupling dari ETH/DeFi di antara blue chips yang menunjukkan peningkatan penggunaan, pendapatan, dan insentif yang kuat di tengah harga token di kedua arah. Namun, penurunan yang melunak di antara blue chips ini tidak cocok dengan DeFi mid-cap di mana penurunan relatif lebih dari 15% lebih besar. Dan selama korelasi sentimen bearish hampir selalu merayap lebih tinggi.  

Memperkecil, ETH/BTC menunjukkan ketahanan selama penurunan. Dalam risiko crash sebelumnya secara tradisional melarikan diri dari ETH ke BTC, dengan ETH mengalami penarikan yang jauh lebih besar. Kali ini, nadanya berubah, dengan ETH tetap beta lebih tinggi ke BTC, tetapi tidak banyak. Karena ETH menunjukkan ketahanan terhadap penurunan pasar dari waktu ke waktu vs BTC, ada kemungkinan peserta DeFi melarikan diri ke ETH sebagai kekuatan alih-alih BTC dan stablecoin.

Kinerja dan Penilaian Token

Token tata kelola DeFi chip biru telah terjual secara mengejutkan, dengan penarikan maksimal 75%+. Ini adalah token baru dengan Ethereum beta tinggi, likuiditas terbatas, dan sejumlah kecil pemegang. Seharusnya tidak mengherankan bahwa volatilitas pasar berbasis luas mengirimkan token ini ke bawah. Dalam sejarah baru-baru ini, minat untuk menentukan harga aset ini terhadap USD dan bukan ETH telah terjadi.

Semakin banyak investor di DeFi mendekati dengan metrik penilaian tradisional untuk memahami aset ini. Aset yang dimiliki oleh bendahara, arus kas yang dikembalikan kepada pemegangnya, dan metrik penilaian populer lainnya menjadi menarik dalam sejarah baru-baru ini, terutama bila dibandingkan dengan aset pertumbuhan lainnya.

Di sini kami memperkenalkan Rasio Harga / Penjualan (Rasio P/S), ukuran kapitalisasi pasar token dibagi dengan pendapatan yang dihasilkan oleh protokol. Sejauh ini tidak jelas apakah pendapatan merupakan pendorong harga token di awal kurva adopsi DeFi. Kesediaan untuk bertaruh pada pendapatan dan narasi masa depan sama kuatnya dengan adopsi yang ada dalam banyak kasus. Namun, proyek dengan penggunaan tertinggi dengan cepat mengalir ke atas dan memantul kuat dari posisi terendah.  

Kami telah melihat TVL terus bertindak sebagai pendorong harga yang kuat, dengan dua protokol TVL tertinggi mengalami penarikan terlemah dari ATH. Mereka juga melihat pantulan terkuat dari posisi terendah, di samping Uniswap dan basis pengguna dominannya. Tidak mengherankan, TVL ini sebagian besar berkorelasi dengan kapitalisasi pasar. Proyek-proyek DeFi dengan kapitalisasi lebih besar telah memimpin selama penurunan dengan likuiditas yang lebih kuat mengurangi pukulan.

Saat mengelompokkan token ini berdasarkan jenis protokol, kami melihat tren menarik terjadi saat kami membandingkan metrik yang relevan. Dalam bagan berikut, kami menggali lebih dalam ke aset kapitalisasi yang lebih kecil di DeFi terhadap chip biru kami berdasarkan protokol. Kami melihat bagaimana Uniswap tetap dominan meskipun insentif dan penggunaannya terbatas untuk token tata kelola. Saat Uniswap v3 membalik v2, trennya hanya tumbuh lebih kuat. Dominasi UNI dan SUSHI yang jelas telah menyebabkan penarikan yang lebih lembut dan bantuan yang lebih kuat. Bancor juga telah menunjukkan kekuatan di antara pendapatan yang meningkat dan harga yang lebih sehat untuk penjualan. Sementara kapitalisasi pasar Curve tampak kecil, FDV-nya melebihi $5.5 miliar.

Dalam peminjaman kita mendapatkan cerita menarik saat melihat metrik penilaian dasar. Penilaian Compound tampak rendah, terutama relatif terhadap Aave. Kami melihat TVL terus meningkat di Aave di atas pesaingnya, sebagian besar karena insentif baru dan bertindak sebagai pusat populer untuk bentuk agunan alternatif. Terutama pada saat terjadi crash, diversifikasi agunan dapat menjadi hal yang sehat untuk mencegah likuidasi. Misalnya, Aave menyimpan sekitar $200M di xSushi terkunci, $500M di LINK, dan lebih dari selusin aset non-standar lainnya membanggakan>$5M terkunci sebagai jaminan. Yang mengatakan, Compound menawarkan pasar pinjaman yang sehat dengan tingkat bunga yang stabil dan insentif hadiah yang kuat.

Harga Gas Di Luar Ritel

Pedagang eceran sebagian besar telah kehilangan harga selama jam-jam penurunan paling tajam. Harga gas meroket selama volatilitas puncak hingga 1000+ jam berarti Gwei sebagai pedagang volume tinggi, transfer stablecoin, dan bot arbitrase mendominasi konsumsi gas.

Menariknya, penetapan harga dari ritel terlihat melalui penurunan tajam dalam jumlah total perdagangan tetapi peningkatan dramatis dalam total volume. Banyak yang dipaksa untuk duduk di tangan mereka, baik atau buruk. Jika seorang pedagang ingin melepas risiko $3,000 tetapi harga gas >$700/swap, tidak mengherankan jika mereka memilih untuk tidak melakukan perdagangan. Untuk trader yang lebih besar, $700/swap relatif mudah diterima jika ukuran posisi 100x atau lebih besar dari ukuran biaya. Saat kecelakaan terjadi, volume naik karena pemegang yang lebih besar memindahkan risiko. Total transaksi turun karena pedagang kecil tidak mengambil tindakan apa pun secara on-chain.

Jadi sementara volume transaksi di Uniswap tinggi, volume transaksi kumulatif di Uniswap selama crash tidak di atas volume transaksi rata-rata 30 hari. Sebaliknya, aktivitas dari transfer USDT, transfer USDC, bot arbitrase, dan aktivitas mendesak lainnya selama perubahan harga besar-besaran mendominasi ruang blok.

Pada bagan di sebelah kiri di bawah ini kita melihat aktivitas selama satu jam dari bot MEV yang mengekstraksi nilai dari jaringan melalui berbagai cara. Pada grafik di sebelah kanan di bawah ini kita melihat kontrak pintar yang berkontribusi paling besar terhadap konsumsi gas selama periode satu jam selama kecelakaan.

• Uniswap V2 tetap menjadi pemimpin yang jelas dalam konsumsi gas.
• Transfer Stablecoin berada dalam jarak yang sangat dekat untuk melewati Uniswap untuk konsumsi gas. USDT dan USDC segera dikirim pertukaran ke dompet untuk ditukar untuk mengalokasikan dana.
• Akun anonim dengan volume besar sibuk melakukan aktivitas arbitrase seperti likuidasi.

Beberapa hari setelah kecelakaan, harga gas telah jatuh jauh. Konsumsi gas dari transfer stabil telah turun >60%, konsumsi gas Uniswap telah turun sekitar 50% dari puncaknya, dan peluang arbitrase sebagian besar telah kembali ke tingkat normal sejak crash. Puncak berarti Gwei dari 1200 menempatkan biaya untuk bertransaksi lebih dari $ 500/swap selama crash. Pada <75 berarti Gwei, pedagang kecil sekarang dapat menyeimbangkan kembali sesuai keinginan mereka.

DeFi dipukul dengan satu tes harga dan likuiditas utama pertama sejak TVL dan pengguna tumbuh masing-masing menjadi $100B+ dan 2m+. Indikator positif dari pertumbuhan DeFi yang berkelanjutan meliputi:

• Pendapatan yang kuat dari biaya perdagangan dan volume puncak di DEXs
• Pasar pinjaman yang sehat dengan agunan tinggi, suku bunga volatilitas yang relatif rendah, dan pemanfaatan yang tinggi di antara stablecoin
• Stablecoin mempertahankan pasak mereka dan terus tumbuh dalam penggunaan
• Ketahanan chip biru vs ketahanan ETH dan ETH vs BTC

Tanda peringatan terbesar ke depan adalah penurunan penggunaan dan penurunan pendapatan yang sesuai dari biaya protokol. Kami belum melihat kejadian seperti itu sejauh likuiditas yang meningkat telah meningkatkan penggunaan dan biaya. Penurunan penggunaan dapat menyebabkan likuiditas mengering karena TVL/pendapatan meningkat dan pengembalian murni didorong oleh inflasi token. Hilangnya likuiditas memperburuk pengalaman pengguna, menciptakan efek refleksif dari pengguna yang lebih rendah, pendapatan yang lebih rendah, dan lebih banyak keluarnya likuiditas. Untuk saat ini, pertumbuhan tetap kuat dan penggunaan DeFi mendorong ke tingkat yang baru.  

Untuk terus mengikuti analisis Glassnode terbaru dari ekosistem DeFi, pastikan untuk berlangganan seri konten baru ini di bawah.

Sumber: https://insights.glassnode.com/defi-uncovered-exploring-the-crash/