Per Hong Kong le stablecoin vanno oltre i pagamenti

Hong Kong non è la prima giurisdizione a proporre un regime normativo per le stablecoin. Ma la sua risposta potrebbe diventare la più significativa.

Può sembrare una proposta strana. L'Unione Europea, il Regno Unito, Singapore e il Giappone hanno già elaborato proposte. Anche gli Stati Uniti hanno un regime piuttosto flessibile e permissivo. Cosa importa se una città di 7.5 milioni di abitanti segue l’esempio?

Due ragioni. Il primo è la natura unica della valuta di Hong Kong. 

Le stablecoin più popolari – Tether di Bitfinex e USDC di Circle – sono ancorate al dollaro USA, il che dimostra che la schiacciante domanda nel mercato globale è di dollari offshore (o, in altre parole, di eurodollari digitali).

Il dollaro di Hong Kong è ancorato al dollaro statunitense. Pertanto, una stablecoin legata al dollaro di Hong Kong è di fatto un eurodollaro digitale. Questo non è il caso dei dollari digitali di Singapore, dell’euro, dello yen o della sterlina.

Anche se l'attenzione dell'Autorità monetaria di Hong Kong sulla regolamentazione delle stablecoin potrebbe non avere questo esplicitamente in mente (l'HKMA è focalizzata sulla protezione degli investitori di Hong Kong e sul mantenimento della stabilità del sistema finanziario locale), sta offrendo un percorso verso uno strumento con una domanda globale.

Stablecoin OG

Il secondo motivo, correlato, è che, a differenza di tutti i suoi concorrenti, l’HKMA è l’unica autorità monetaria che ha la gestione delle riserve di stablecoin integrata nel suo DNA.

Il dollaro di Hong Kong è stato fissato a un dollaro USA a 7.8 HK$ nell’ottobre del 1983, con HKMA che gestiva un sistema di gestione delle riserve progettato per mantenerlo entro una fascia di scambio ristretta. HKMA gestisce una stablecoin legata al biglietto verde!

L’HKMA ha mantenuto questo ancoraggio, nonostante le crisi finanziarie e i massicci attacchi al regime da parte degli hedge fund internazionali, per quarant’anni.

Questo è un risultato raro; uno dei motivi per cui l’euro esiste è perché le autorità monetarie europee non sono riuscite costantemente a mantenere gli scambi di franchi, sterline e marchi entro fasce abbastanza generose. HKMA vanta un'esperienza unica e profonda che nessun altro regolatore può eguagliare.

Bene, quindi l’ascesa delle stablecoin basate su blockchain mette Hong Kong in una posizione unica. Che impatto ha tutto ciò sulle linee guida proposte dall'HKMA?

La risposta breve è la gestione delle riserve. Per capirlo, analizziamo alcune delle altre caratteristiche del probabile regime di Hong Kong.

Regolamentazione delle stablecoin

Il motivo per cui HKMA e altri regolatori sono interessati alle stablecoin è perché riconoscono che le stablecoin potrebbero diventare parti importanti dei pagamenti, sia a livello nazionale che internazionale. Vogliono stabilire regole per garantire che i loro cittadini possano utilizzarli in modo sicuro e che non perturbino le banche o i mercati finanziari. Le stablecoin sono il luogo in cui la finanza tradizionale incontra la blockchain, quindi i regolatori sono determinati a isolare i loro sistemi finanziari dai rischi del "selvaggio West" delle criptovalute.

A gennaio, l'HKMA e il Financial Services and Treasury Bureau hanno proposto una licenza e un regime normativo per gli asset virtuali che pretendono di mantenere un valore stabile rispetto a una o più valute fiat.

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Figure finanziarie e fintech dicono a DigFin che la proposta è un lavoro in corso e affermano che l’HKMA è ansioso di ricevere feedback, una posizione che non si verifica spesso quando le autorità consultano le loro industrie.

Ma una cosa è chiara: l’HKMA è interessato solo a far circolare stablecoin a Hong Kong che facciano riferimento a una valuta come Hong Kong o al dollaro statunitense, non a una merce come l’oro. E le stablecoin algoritmiche sono fuori uso.

È utile confrontare questo con altri regimi:

• Hong Kong legalizzerebbe solo le stablecoin con riferimento alla valuta fiat.
• Singapore inoltre legalizza solo le stablecoin con riferimento alla valuta fiat.
• Il Giappone riconosce solo le stablecoin garantite dallo yen (quindi USDC e Tether sono illegali).
• Il Regno Unito riconoscerebbe solo le stablecoin garantite dalla sterlina e richiederebbe che la garanzia sia tenuta in riserva presso la Banca d’Inghilterra.
• L’UE ha il più flessibile di tutti i regimi, riconoscendo le commodity e le stablecoin sostenute da valute fiat, e le riconosce a livello europeo, rimuovendole dalla competenza dei regolatori bancari nazionali.
• La regolamentazione statunitense deve ancora essere formalizzata.

C’è un’enorme differenza tra il regime proposto da Hong Kong e tutti gli altri. Mentre tutti i governi riconoscono le stablecoin come una forma di moneta elettronica (servizi di valore immagazzinato, pagamenti elettronici, ecc.), il regime di Hong Kong si basa sul regime di licenze esistente della Securities and Futures Commission per le piattaforme di trading di asset virtuali (VATP o criptovalute). scambi).

È lecito ritenere che altri regimi metteranno a punto regimi per l’intermediazione di asset virtuali, anche per gli investitori al dettaglio, ma stanno costruendo un sistema di mercati dei capitali sopra una base di pagamenti, mentre Hong Kong lo sta facendo nella direzione opposta.

Oltre le riserve

Data l'esistenza di VATP regolamentati, con un ecosistema di market maker in atto, la regolamentazione delle stablecoin da parte dell'HKMA va oltre le semplici regole per le riserve.

"Non guardano solo alle riserve dietro la stablecoin", dice qualcuno che ha familiarità con il pensiero di HKMA. “Stanno osservando l'azione dei prezzi. In che modo l’emittente [di una stablecoin] collaborerà con gli intermediari e i market maker per mantenere la stabilità dei prezzi? Qualsiasi punto di fallimento potrebbe far perdere fiducia al mercato nella stablecoin."

I market maker dicono che questo non è tecnicamente difficile. Ma ciò richiede chiarezza riguardo al loro accordo con un emittente. L'emittente è responsabile del conio e della combustione della stablecoin, quindi ha bisogno di un processo che sia efficiente e chiaro. Questo è il precursore della creazione di fiducia tra gli emittenti e il mercato secondario.

La fiducia è la quantità fondamentale di denaro. La fiducia che le persone hanno nella loro valuta o in un eurodollaro deve estendersi alla stablecoin che la replica. Ma che dire delle stablecoin private esistenti, USDC e Tether?

USDC e Tether

L'emittente USDC, Circle, cerca di presentarsi come un attore favorevole alla conformità e che vuole essere regolamentato. Il suo problema è che ci sono stati momenti di volatilità in cui l’USDC ha perso il suo ancoraggio. Il riconoscimento legale aiuterebbe, e su quali condizioni i regolatori insisterebbero affinché Circle possa spuntare la casella?

Tether è ancora più strano. La sua capitalizzazione di mercato è ora di 97 miliardi di dollari. È il collante che tiene insieme il mercato delle criptovalute. Ma i market maker delle criptovalute non si fidano di Tether, e ai regolatori di certo non piace la segretezza e la storia di menzogne ​​da parte degli azionisti di controllo di Bitfinex.

Quando Tether viene utilizzato per i pagamenti, le persone lo usano come facilitatore a breve termine per scambiare altre coppie (ad esempio bitcoin/Tether e poi Tether/dollari). Nessuno vuole trattenere Tether. Questo, dicono i market maker, è il motivo per cui i negozi di oggetti di scena sono proliferati: c'è un'enorme industria che gioca a patate bollenti con Tethers. L'industria delle criptovalute ha imparato a sentirsi a proprio agio con questo, confidando nella velocità del trading e nella liquidità 24 ore su 7, XNUMX giorni su XNUMX invece di fidarsi dell'emittente.

Questo è un gioco pericoloso da giocare: basterà una crisi seria per disingannare queste persone da tale compiacimento. Nessun regolatore finanziario vuole un regime del genere. Se vogliamo che le stablecoin diventino strumenti di pagamento ampiamente utilizzati, gli utenti al dettaglio, così come le aziende o le banche, devono essere disposti a mantenerle in bilancio.

L’HKMA dovrà anche valutare cosa si aspetta per quanto riguarda i rimborsi. Oggi, gli emittenti di stablecoin possono promettere di riscattare alla pari, ma non fanno alcuna promessa riguardo alla stabilità dei prezzi nel mercato secondario. Hong Kong, come altre giurisdizioni, insisterà nel legalizzare le stablecoin che i detentori potranno riscattare per l’intero valore del sottostante, in qualsiasi momento.

La sicurezza al primo posto

Ma come riesce l’HKMA o qualsiasi altro regolatore a raggiungere questo obiettivo? L’applicabilità è una sfida in ogni giurisdizione. Hong Kong ha imparato un anno fa con la truffa JPEX che i criminali all'estero possono facilmente vendere criptovalute illegali al dettaglio onshore.

Esistono, tuttavia, alcuni modi in cui i regolatori possono cercare di rendere sicure le stablecoin. In primo luogo, Hong Kong sta imponendo agli emittenti obblighi di “know-your-customer” e antiriciclaggio.

In secondo luogo, le autorità di regolamentazione riconoscono in generale che quante più giurisdizioni mettono in atto norme, tanto meglio è.

Il terzo è collocare i regimi delle stablecoin nel contesto di altre regole sugli asset virtuali e sulla finanza blockchain. Hong Kong, come già discusso, è in vantaggio. L'HKMA ha appena pubblicato un documento di consultazione sulla custodia, che rappresenta l'ultimo grande pezzo mancante.

Il quarto è utilizzare sandbox normativi per sperimentare il ciclo di vita e il caso d'uso di una stablecoin, piuttosto che cercare di prescrivere ogni regola all'inizio. È probabile che l’HKMA lo faccia prima di finalizzare parte del suo programma. Ciò gioca ancora una volta sulla forza di Hong Kong nel dare importanza ai mercati dei capitali, piuttosto che trattare le stablecoin come una questione di pagamento.

Vale la pena fare una breve deviazione verso un'altra area di regolamentazione correlata di cui l'HKMA sta sperimentando: il trattamento patrimoniale.

Costi di capitale

L'HKMA è il primo grande regolatore a esprimere le proprie idee sull'implementazione degli standard del Comitato di Basilea per il capitale regolamentare e il trattamento delle esposizioni alle criptovalute delle banche.

Il Comitato di Basilea raggruppa i governatori delle banche centrali sotto l’egida della Banca dei regolamenti internazionali. Propone che le banche centrali richiedano alle loro banche commerciali di detenere una quantità molto elevata di capitale a fronte di qualsiasi attività crittografica nei loro bilanci, comprese le garanzie dietro le stablecoin, nonché qualsiasi bitcoin o altre attività utilizzate per sostenere gli Exchange Traded Fund.

Andrew Fei, partner di King & Wood Mallesons, uno studio legale, afferma che il risultato è che gli asset virtuali interamente garantiti saranno soggetti a un onere patrimoniale equivalente alla natura del sottostante, ovvero saranno trattati come un'azione o tipo di partecipazione in obbligazioni societarie se il token conferisce diritti di voto o economici. Per raggiungere questo obiettivo, non solo la stablecoin deve essere riservata al 100%, ma la banca deve soddisfare un rigoroso processo di conformità e documentazione e impegnarsi in controlli regolari.

Gli asset virtuali che non sono completamente garantiti o le stablecoin che non hanno una metodologia di stabilizzazione ermetica comporteranno oneri patrimoniali nell'ordine di 10 o 20 volte di più, rendendo improbabile che le banche li mantengano nei loro bilanci.

Il fatto che Hong Kong stia adottando le raccomandazioni di Basilea mostra la direzione del viaggio. È particolarmente rilevante per due cose: le stablecoin e per la tokenizzazione degli asset del mondo reale.

Ciò suggerisce che l’HKMA non pensa alle stablecoin come a uno strumento di pagamento teorico, nel vuoto. L'HKMA sta pensando a stablecoin che verranno utilizzate per pagare asset tokenizzati o altre funzioni dei mercati dei capitali, come un ETF.

Riservare beni

Nello specifico per le stablecoin, ciò costituirà un punto di riferimento per Circle e Bitfinex, insieme a qualsiasi altro emittente di stablecoin. Se vogliono che i loro token vengano utilizzati per facilitare lo scambio di asset del mondo reale da Hong Kong su binari blockchain, o per commercializzare tali titoli agli investitori di Hong Kong, dovranno depositare riserve presso le banche. E le banche dovranno assicurarsi che la documentazione sia corretta in modo da evitare oneri patrimoniali punitivi.

Gli oneri patrimoniali ci riportano alla questione fondamentale che l’HKMA sta esplorando: le attività di riserva.

Che tipo di riserve costituiranno un supporto accettabile per una stablecoin? Che una stablecoin che replica il dollaro USA (ad esempio) debba essere completamente supportata da asset in dollari USA è un dato di fatto, ma come sarà questa composizione?

L’UE ha le regole più specifiche al riguardo, nell’ambito delle norme MiCA (Markets in Crypto Assets). Questi affermano che gli emittenti devono mantenere il 30% o il 60% delle loro riserve come contanti depositati presso le banche europee (l'importo dipende dalla dimensione delle riserve e dal numero di detentori di stablecoin). Oltre a questi depositi, gli emittenti possono anche effettuare riserve tramite debito pubblico nazionale o locale o obbligazioni garantite.

Per mitigare il rischio di controparte, MiCA afferma che non più del 10% delle riserve può essere detenuto presso una determinata banca, dove non può costituire più del 2.5% delle attività di quella banca. Entro un giorno deve essere messo a disposizione fino al 40% del totale delle riserve per le richieste di riscatto.

L’HKMA non ha definito un regime come questo. Ma persone che hanno familiarità con il suo pensiero affermano che il suo focus sarà sulla liquidità, garantendo che le riserve siano collocate in strumenti che possano essere rapidamente riscattati.

Uno dei motivi per cui l'HKMA preferisce elaborare i dettagli in un sandbox è perché gli emittenti, sebbene responsabili del conio o della combustione delle stablecoin, in realtà non ne deterranno molte. Lo scopo dell’emissione è distribuirli tramite VATP (broker o borse).

Non è pratico presumere che un emittente – sia esso una banca o un operatore monetario autorizzato – possa tracciare e integrare tutti i detentori finali in una situazione di crisi. Agli intermediari potrebbe essere assegnato il ruolo di far fronte ai rimborsi, ma l’HKMA avrà bisogno di un piano di riserva in caso di crisi sistemica.

Lavori in corso

Le regole sulla riserva di capitale sono progettate per fornire alle banche un cuscinetto in tempi di difficoltà, ma le corse agli sportelli possono ancora verificarsi. Una corsa alle stablecoin potrebbe destabilizzare la finanza tradizionale, quindi HKMA continuerà a sperimentare prima di concedere licenze agli emittenti.

Inoltre, queste regole rendono improbabile che le banche vogliano emettere stablecoin. Gli incentivi li spingeranno verso depositi tokenizzati. Questi non sono strumenti negoziati sul mercato, ma rappresentano una relazione tra il depositante e la banca. Ancora più importante, mentre una stablecoin deve essere riservata al 100%, un deposito fa parte del sistema bancario a riserva frazionaria, anche se opera su una blockchain. Oggi a Hong Kong la riserva minima sui depositi è dell’8%.

Il settore in cui le banche hanno maggiori probabilità di essere coinvolte è sponsorizzare o facilitare la tokenizzazione degli asset nel mondo reale. Le stablecoin diventano rilevanti come probabili gambe di regolamento in contanti (sebbene una valuta digitale della banca centrale potrebbe svolgere questo ruolo, se l’HKMA decidesse di emettere il proprio e-HKD direttamente dal suo bilancio).

L’HKMA e i suoi omologhi globali sono coinvolti in un grande esperimento. La fiducia delle loro valute nazionali può essere tradotta in stablecoin? Ciò richiederà una solida regolamentazione, ma questo è solo il primo passo.

Questi regimi dovranno essere messi alla prova sul campo. L’ancoraggio del dollaro di Hong Kong al biglietto verde è affidabile non solo perché l’HKMA ha delle regole, ma perché ha difeso l’ancoraggio contro potenti avversari.

E il regime richiederà l’adozione. Non spetta alle banche centrali elaborare i casi d’uso, ma è loro compito presumere che le stablecoin possano essere ampiamente utilizzate come strumenti di pagamento dai loro cittadini. È quell'utilizzo che metterà alla prova il sistema. Se il regime è troppo oneroso, nessuno emetterà titoli nella loro giurisdizione e i loro investitori si affolleranno verso prodotti crittografici illegali.

Questo vale per tutti i regolatori. Ciò che rende Hong Kong interessante da tenere d'occhio è che l'HKMA, esso stesso gestore di lunga data di una "stablecoin", sta incorporando la sua guida nel regno dei mercati dei capitali. Uno strumento di pagamento va benissimo, ma il denaro è ciò che usi per pagare i tuoi debiti – e questo colloca le stablecoin nel mondo adulto delle attività e delle passività.

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• Fonte: https://www.digfingroup.com/hong-kong-stablecoins/