Mentre l'USDe di Ethena raggiunge rapidamente i 2 miliardi di dollari di capitalizzazione di mercato, alcuni si chiedono se sia rischioso quanto l'UST di Terra – Unchained

L'USDe di Ethena, una criptovaluta destinata a rimanere ancorata al dollaro statunitense, ha raggiunto una crescita fenomenale da quando è stata introdotta per la prima volta a febbraio, principalmente a causa del rendimento annuo straordinariamente elevato - 37.1% al momento della stesura di questo articolo - ottenuto da coloro che lo hanno investito, così come dalle persone. in lizza per ricevere un'assegnazione aerea del token di governance di Ethena. 

Ma la sua rapida crescita, con una capitalizzazione di mercato che ha recentemente raggiunto i 2 miliardi di dollari, un rendimento fuori misura e alcuni aspetti della sua struttura hanno provocato paragoni con UST, la famigerata stablecoin fallita creata da Do Kwon e dalla sua società Terraform Labs, entrambi accusati dalla SEC sulle frodi sui titoli, e ha lasciato molti a chiedersi quanto sia rischioso l’USDe.  

Prima che l'UST di Terra esplodesse, il protocollo DeFi Anchor offriva agli utenti crypto disposti a depositare i propri UST un prezzo quasi Rendimento percentuale annuo dello 20%. in 2022.

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"Fin dal suo inizio, il protocollo DeFi di Ethena ha attirato molta attenzione, paragonato al protocollo Anchor su #Terra grazie al suo rendimento percentuale annuo più elevato." ha scritto un investitore di criptovalute che si fa chiamare @Crypto_Rand su X. Un altro utente X chiamato @TaePage_, disse "L'USD ha preso d'assalto il mercato delle stablecoin dando vibrazioni UST."

Ma quanto è simile USDe alla stablecoin algoritmica di Terra? 

Come sono simili

Una delle principali somiglianze tra i due è che entrambe non sono criptovalute fiat-backed come l'USDT di Tether o l'USDC di Circle, che presumibilmente collocano dollari in conti bancari o buoni del Tesoro e quindi emettono un token corrispondente che vale $ 1. 

Invece, l’UST di Terra ha mantenuto il suo ancoraggio tramite un meccanismo algoritmico “burn-and-mint”, mentre l’USDe mantiene la sua stabilità attraverso una strategia delta-neutral che include “negoziazione di base", un metodo comune utilizzato nei mercati dei futures nella finanza tradizionale, secondo Gordon Scott, membro del Financial Review Board di Investopedia. In sostanza, l'ancoraggio di USDe è contemporaneamente supportato dalla posizione lunga di Ethena nello staking di ETH e suoi posizioni future corte sulle borse. 

Per fornire maggiori dettagli su ciascuno di essi, l'ancoraggio di UST deriva dall'arbitraggio che gli utenti potevano eseguire quando UST veniva scambiato con uno sconto o un premio rispetto al dollaro. Questo perché sulla blockchain di Terra, gli utenti di criptovalute sono stati in grado di coniare 1$ di UST bruciando il valore di 1$ del suo token gemello LUNA, e viceversa. 

Se l’UST venisse scambiato al di sotto di un dollaro, le persone potrebbero acquistare il token UST, bruciarlo per ottenere $ 1 di LUNA e vendere il proprio LUNA per trarre profitto dal depegging. La teoria era che i trader lo avrebbero fatto ripetutamente finché l’UST non fosse stato scambiato nuovamente a $ 1. D’altro canto, se l’UST fosse scambiato al di sopra del dollaro, i trader acquisterebbero LUNA, lo brucerebbero per coniare UST e venderebbero i loro UST a premio fino a quando l’operazione non fosse più redditizia. 

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"Matematicamente, questa è una soluzione molto elegante, ma presenta un problema assolutamente paralizzante, ovvero [che] tutto ciò implica che LUNA ha un valore autonomo e indipendente", separato dal suo rapporto con UST, professore a contratto della Columbia Business School e Paxos ha detto a Unchained l’ex capo della gestione del portafoglio Austin Campbell. Il crollo di UST e LUNA nel 2022 ha evidenziato come entrambi dipendessero l'uno dall'altro per avere valore e come LUNA sostanzialmente non avesse un valore autonomo.

Il meccanismo di ancoraggio USDe di Ethena, d'altra parte, prevede di andare simultaneamente lungo e corto su ETH. Innanzitutto, Ethena stabilisce una posizione lunga puntando ETH per guadagnare ricompense per aver contribuito a proteggere e convalidare la rete blockchain. Ethena quindi "apre una corrispondente posizione corta perpetua per lo stesso valore in dollari su una borsa di derivati", come ha dichiarato nei documenti del protocollo di Ethena.

In teoria, quindi, per tutti i movimenti dei prezzi di ETH, Ethena ha essenzialmente un’esposizione pari a zero. Secondo Campbell, per ogni dollaro di ribasso di ETH, il protocollo perde 1 dollaro dalla sua posizione lunga ma guadagna 1 dollaro dalla sua posizione corta e viceversa. Ciò mantiene il valore in USD della garanzia relativamente stabile.

Da dove vengono gli alti rendimenti

Nel caso dell'UST, parte dell'alto rendimento derivava dai premi dello staking, ma in realtà i rendimenti venivano offerti principalmente per scopi di marketing. Il rendimento di UST su Anchor derivante da "l'incentivo di marketing ha fatto impallidire il [componente] di staking", ha detto Campbell. 

Per USDe, il rendimento deriva dai premi derivanti dallo staking di ETH e dal tasso di finanziamento guadagnato da Ethena per l'apertura di posizioni corte in derivati. I trader che detengono posizioni lunghe nei mercati dei derivati ​​futures sugli scambi pagano commissioni di finanziamento a coloro che detengono posizioni corte come Ethena. Poiché i trader attualmente hanno posizioni lunghe con notevole leva finanziaria sui mercati dei derivati ​​dei futures, il rendimento di Ethena è estremamente alto, ha osservato Campbell.

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Peg diversi, rischi diversi

Anche se il meccanismo di ancoraggio dell’USDe è diverso da quello dell’UST, non è privo di rischi. Campbell ne menziona due in particolare. Il primo è il prezzo di un future ETH che si discosta enormemente dal prezzo dell’ETH spot, il che sconvolgerebbe la base commerciale di USDe, anche se Campbell afferma che questo rischio non è “grande”, perché il mercato dei future ETH è sia liquido che profondo. 

Campbell è più preoccupato del rischio di credito derivante dai protocolli e dalle piattaforme che Ethena utilizza per il trading di futures. Se Ethena conduce le sue operazioni future su un protocollo che viene violato o su un exchange centralizzato che va in bancarotta, sono "fregati", dice Campbell. 

Tuttavia, la differenza tra i meccanismi di ancoraggio di USDe e UST è sufficiente affinché alcuni pesi massimi delle criptovalute come Hasu, un consulente strategico del Lido, assegnino meno rischi all’USDe. 

“IMO, il rischio di Ethena è enormemente esagerato…. Si tratta di un'operazione molto comune e a rischio relativamente basso impiegata da molte aziende, ancora di più se è possibile utilizzare un broker primario come Copper/Fireblocks. Fingere il contrario è disinformato o falso”, Hasu ha scritto su X. 

Campbell ha anche osservato che l’USDe sarebbe più facile da liquidare rispetto all’UST, se Ethena decidesse di chiuderla. Nel caso di USDe, Ethena avrebbe i dollari per restituire alle persone i loro soldi in linea di principio perché Ethena idealmente chiuderebbe le loro posizioni corte perpetue e nel frattempo venderebbe un sacco di ETH. 

Tuttavia, eliminare l'UST significherebbe affrontare il problema dell'autoreferenzialità di LUNA e UST dove "in qualche modo dovresti sminuire tutto l'UST, il che causa un sacco di vendite di LUNA, ma il valore di LUNA era UST", ha detto Campbell. Ciò avrebbe causato il collasso di entrambi perché non avevano fonti di valore indipendenti, mentre USDe lo fa con ETH.

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