Sintesi
- Gli scambi rimangono il fulcro del settore degli asset digitali, dove avviene la stragrande maggioranza degli scambi.
- La nostra valutazione, basata su dati rettificati per entità, indica che il 54% del volume economico on-chain per Bitcoin è correlato a depositi o prelievi in exchange.
- Traendo spunti dalle lezioni del crollo di FTX, introduciamo tre parametri per individuare attività di scambio insolite: il Reshuffling Ratio, il Reliance Ratio e il Whale Withdrawal Ratio.
- Utilizzando questo quadro di rischio di cambio, valutiamo Binance, Coinbase, Huobi e FTX per fornire una panoramica dei vari comportamenti di scambio sulla catena.
🕰️ Vi presentiamo Cointime Economics
Siamo orgogliosi di rilasciare un nuovo framework rivoluzionario per Bitcoin On-chain Analysis, preparato in una joint venture tra Glassnode e ARK-Invest. Il materiale è disponibile in diversi formati per introdurre questo nuovo concetto:
Il caos provocato dal fallimento di FTX nel novembre 2022 è stato un chiaro esempio del rischio di controparte nel settore degli asset digitali. Anche se il senno di poi è 20/20, gli scambi rimangono il fulcro del commercio e quindi la mitigazione e la gestione del rischio diventano fondamentali.
La suite Glassnode offre attualmente dati on-chain che coprono saldi e flussi di fondi associati a oltre 20 scambi centralizzati. In questa edizione presenteremo alcuni componenti di un quadro per la valutazione del rischio di cambio utilizzando i dati on-chain.
L'offerta detenuta sugli scambi centralizzati ha raggiunto il picco di 3.203 milioni di BTC nel marzo 2020 e da allora è costantemente diminuita. I saldi totali degli scambi hanno raggiunto il minimo di cinque anni questa settimana di 2.256 milioni di BTC. Si noti che questi saldi di cambio considerano i cluster di portafogli legati direttamente al cambio ma non includono custodi dedicati o strumenti in stile ETF (come GBTC o Microstrategy ecc.).
Un aspetto notevole di questo grafico è la dominanza dei primi tre scambi, che hanno mantenuto ininterrottamente circa 1.5 milioni di BTC dall'inizio del 2019. Si stima che l'offerta attuale detenuta su questi scambi sia la seguente:
- Binance 691.2k BTC
- Coinbase 439.8k BTC
- Bitfinex 320.7k BTC
Il grafico seguente illustra la relativa distribuzione dell'offerta tra le borse centralizzate 🟡 e gli enti non di borsa 🟠. Mostriamo anche Volume di trasferimento corretto per l'entità come forma di strato 'attivo' in alto 🟣, ed escludendo i 1.457 milioni di BTC considerati Fornitura perduta ⚫
Le riserve di scambio comprendono 2.31 milioni di BTC (11.8%) dell'offerta circolante, mentre ogni giorno vengono trasferiti sulla catena 122 BTC (0.6%) di valore economico.
Di questo volume di 122 BTC, i depositi o prelievi su exchange rappresentano oltre il 54% (67.3 BTC/giorno, solitamente 50/50 depositi/prelievi). Pertanto, le osservazioni dei flussi economici in entrata e in uscita dagli scambi tendono ad essere piuttosto dense di informazioni.
Esplorazione dei flussi di scambio
Apprezzando l’entità dei flussi di scambio, possiamo approfondire i flussi di fondi tra entità e scambi. Nel grafico successivo, abbiamo sommato i volumi di afflusso e deflusso di Exchange per formare un unico parametro, Flusso dei fondi di scambio 🟦 (con una media di 90 giorni applicata).
Qui possiamo vedere la dominanza di Flussi dei fondi di scambio 🔴 ha raggiunto il 54% dei volumi economici, ed è in un macro trend rialzista. La dominanza dei cambi ha raggiunto il 58% nel giugno 2021, prima di crollare bruscamente quando i tassi di interesse globali hanno iniziato ad accelerare verso l’alto, la liquidità ha iniziato a restringersi e il mercato ribassista si è instaurato subito dopo. La posizione dominante ha ripreso a crescere nell’ottobre 2022 quando sia la liquidità globale che il mercato si sono ripresi dalle ricadute di FTX.
Possiamo suddividere la dominanza dei flussi di volumi on-chain in quattro segmenti:
- 🟠 Volume on-chain correlato a non-exchange (Entity-Adjusted).
- 🔵 Tutti i flussi relativi alla Borsa (afflussi e deflussi).
- 🟣 Whale-to/from-exchange: fondi trasferiti a/da balene (1k BTC+) e scambi.
- 🔴 Flussi tra scambi: fondi trasferiti da un cluster di scambi a un altro.
I flussi tra scambi sono rimasti relativamente stabili attorno al 7.5% del volume totale della catena, fissando un picco dell'11.7% nel giugno 2021. Nel frattempo, la quota degli scambi di balene ha recentemente raggiunto un nuovo massimo storico del 17.9% (coperto In WoC30).
Come possiamo vedere, la predominanza complessiva dei flussi relativi agli scambi (54%) 🔵 è attualmente vicina ai massimi storici.
Un quadro del rischio di cambio
La prima parte di questo rapporto stabilisce una visione della macro dominanza che gli scambi svolgono nell’ecosistema Bitcoin. Tuttavia, sulla scia di FTX, anche gli scambi possono essere una fonte di rischio di controparte.
Nella sezione successiva, miriamo a introdurre un quadro che può essere utilizzato per analizzare il rischio associato a un singolo scambio. In questa sezione consideriamo il set di dati FTX come un punto di riferimento per le istanze ad alto rischio in futuro. Riflettendo la posizione dominante di Coinbase e i recenti commenti di mercato su Binance e Huobi, presenteremo i dati associati a questi scambi solo a scopo di confronto.
Presenteremo questo quadro utilizzando tre costruzioni di indicatori:
- Il rapporto di rimpasto interno – la percentuale del saldo valutario che viene negoziata internamente in un periodo di tempo.
- Rapporto di dipendenza dallo scambio – il grado in cui il saldo di una borsa si sposta da/verso altre borse (trasferimenti tra borse).
- Rapporto di ritiro delle balene – indicatori che indicano che le grandi entità si stanno ritirando a ritmi elevati.
Il rapporto di rimpasto interno
Il primo indicatore considera il rapporto tra il volume delle transazioni all’interno del cluster di scambi e la riserva di bilancio totale per l’attività di interesse. Per fornire un indicatore comparabile tra tutte le borse e tutti gli asset, i valori di output sono limitati da un intervallo compreso tra 0 e 1.
L’idea centrale è quella di identificare le situazioni in cui più del 100% del saldo di scambio ha effettuato transazioni all’interno del cluster di scambio in un periodo di 7 giorni. Se questa struttura persiste per un lungo periodo e/o su più tipi di asset, potrebbe essere un segnale di allarme di una cattiva gestione dei fondi.
Per FTX, possiamo vedere che il saldo BTC ha sostenuto valori di 1.0 da marzo 2021 fino al fallimento nel novembre 2022. Mostriamo anche un punteggio di "Rischio aggregato" considerando quattro dei maggiori asset BTC, ETH, USDC e USDT.
Se confrontiamo questo con gli altri tre scambi, possiamo vedere che ci sono alcune sfumature specifiche dello scambio:
- Binance (in alto a sinistra): Durante i periodi di maggiore volatilità, il rapporto di rimpasto registra picchi improvvisi su tutti gli asset, che poi si raffreddano rapidamente. Poiché queste sono apparentemente una risposta del mercato e non sono sostenute, è probabilmente il risultato dell’elaborazione di nuovi depositi e prelievi.
- Coinbase (in alto a destra): Si notano pochissimi eventi di rimpasto, ad eccezione dell'USDC che si mantiene a 1.0 per lunghi periodi. Ciò è molto probabilmente associato alla partnership di Coinbase con l'emittente Circle e al fatto che funge da sede principale per l'on/off boarding di USDC.
- FTX (in basso a sinistra): TIl rapporto di rimpasto di BTC ha segnalato uno stato ad alto rischio per 14 mesi prima del collasso dell'exchange. Ciò, col senno di poi, è stato probabilmente il risultato dell'appropriazione indebita dei fondi dei clienti da parte di Alameda.
- Huobi (a destra): Per questo scambio si osserva un’attività simile legata alla volatilità a Binance.
Il grafico seguente mette a confronto i rapporti di rimpasto aggregati per i quattro scambi sui quattro asset. Qui utilizziamo un valore soglia del 5% (del saldo aggregato rimescolato) per segnalare eventi potenzialmente ad alto rischio. Da questo punto di vista, Binance e Coinbase vedono pochissimi cambiamenti interni dei loro saldi.
FTX si distingue per tutte le ragioni sbagliate, come ora sappiamo.
Huobi può essere classificato da qualche parte tra questi casi, con un rapporto di rimpasto legato alla volatilità simile a Binance, tuttavia, amplificato dato il saldo patrimoniale in progressiva diminuzione sull'exchange (un denominatore decrescente).
Rapporto di dipendenza dallo scambio
Un altro potenziale indicatore del rischio di cambio può essere quando una parte significativa del saldo di una borsa viene regolarmente trasferita a/da un'altra borsa. Ciò potrebbe suggerire un elevato grado di dipendenza o co-dipendenza della liquidità tra questi scambi.
Analogamente alla sezione precedente, abbiamo calcolato questo rapporto per i primi quattro asset del mercato e limitato i valori di output a un intervallo compreso tra -1 e 1. Possiamo anche vedere la direzione dei fondi in base al fatto che il rapporto sia positivo (afflussi netti). o negativi (deflussi netti), nonché indagarne la fonte e la destinazione.
Grandi valori negativi in questo indicatore suggeriscono che le attività stanno rapidamente uscendo dalla borsa in oggetto e si stanno spostando verso un’altra controparte della borsa, sollevando un allarme se dura per un periodo di tempo prolungato.
Esaminando le quattro principali risorse negli scambi sopra menzionati:
- Binance (in alto a sinistra): Tutti gli asset hanno un rapporto di dipendenza neutro e vicino allo zero, suggerendo che i fondi che fluiscono da o verso altri scambi sono piccoli rispetto al saldo su Binance. Il rapporto di dipendenza dell'USDC indica un regime di tassi di deposito elevati da settembre 2022, il che potrebbe essere spiegato osservando l'USDC su Coinbase.
- Coinbase (in alto a destra): Similmente a Binance, tutte le risorse mostrano un rapporto di dipendenza neutro. Tuttavia, l’indicatore USDC mostra un tasso di prelievo elevato da settembre 2022. Ciò suggerisce che negli ultimi 12 mesi si è verificato un significativo spostamento dell’offerta di USDC da Coinbase a Binance.
- FTX (a sinistra): I rapporti di fiducia per tutti e quattro gli asset erano significativamente negativi ben prima che lo scambio fallisse. Ciò suggerisce che gli investitori (e Alameda) stavano ritirando tutte le principali attività verso altri conti di scambio.
- Huobi (a destra): Valutando questo indicatore di rischio per Huobi, possiamo vedere un Reliance Ratio negativo relativamente ampio su tutti gli asset, suggerendo trasferimenti netti da Huobi ad altri scambi.
Mostriamo ancora una volta un rapporto di dipendenza aggregato che mostra che Binance e Coinbase hanno una dipendenza molto piccola, pari al -5% o superiore, indicando che il loro comportamento è in gran parte indipendente da altri scambi.
D’altro canto, FTX e Huobi hanno un Reliance Ratio aggregato altamente negativo, che indica un regime sostenuto di entità attive su altri scambi che prelevano fondi da queste entità.
Rapporto di prelievo della balena Bitcoin
L'indicatore finale è uno strumento per monitorare se le balene bitcoin stanno aumentando il loro tasso di prelievo. Questo parametro viene calcolato come il rapporto tra i deflussi totali settimanali delle balene e il saldo bitcoin sull'exchange. In altre parole, stiamo cercando la percentuale di fornitura rimossa dalle balene negli ultimi sette giorni.
Oltre al rapporto di ritiro delle balene 🟧, presentiamo anche la media storica di questo indicatore 🔴 come punto di riferimento a lungo termine.
- Sia Coinbase che Binance mostrano un rapporto di prelievo Whale molto basso negli ultimi due anni, con un valore medio a lungo termine che rimane inferiore al 5%.
- Per FTX, il balzo del Whale Withdrawal Ratio è iniziato con il collasso di LUNA e 3AC, e ha mantenuto livelli elevati fino al fallimento finale dell’exchange stesso.
- Per Huobi, possiamo vedere un modello di rischio relativamente basso fino a giugno 2023. È negli ultimi mesi che le entità balena hanno visto un aumento sostenuto dell'attività di prelievo rispetto al saldo BTC di Huobi. Notiamo ancora una volta che ciò sarà in parte guidato dal calo prolungato dei saldi BTC di Huobi, che di per sé è un indicatore di una maggiore consapevolezza.
Sintesi e conclusioni
Il fallimento di FTX è stato un doloroso promemoria per il settore degli asset digitali che il rischio di controparte rimane nelle borse e nei custodi centralizzati. Con il senno di poi come guida, abbiamo sviluppato tre parametri che forniscono una visione limitata su alcuni potenziali vettori di rischio all’interno delle entità di scambio, sfruttando i nostri dati on-chain e i cluster di etichettatura.
Ciò che scopriamo è che attraverso la lente del Rapporto di rimpasto, Rapporto di dipendenzae Rapporto di ritiro delle balene, Coinbase e Binance condividono un'impronta complessiva sulla catena relativamente simile e non allarmante. FTX, purtroppo, si distingue come un ottimo esempio di indicatori di rischio a cui prestare attenzione. Per Huobi, il persistente calo del saldo di cambio tra i quattro principali asset BTC, ETH, USDT e USDC avrà un effetto amplificante su questi parametri, tuttavia suggerisce che potrebbe essere giustificata una certa cautela.
Nota: questo rapporto ha una portata limitata e considera solo un piccolo sottoinsieme di indicatori utilizzando le lezioni apprese dall'evento FTX. Abbiamo considerato solo le quattro risorse principali e i quattro scambi per brevità, tuttavia i concetti possono essere riformulati e ripetuti per altri.
Dichiarazione di non responsabilità: questo rapporto non fornisce alcun consiglio di investimento. Tutti i dati sono forniti solo a scopo informativo e didattico. Nessuna decisione di investimento deve essere basata sulle informazioni qui fornite e l'utente è l'unico responsabile delle proprie decisioni di investimento.
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- Fonte: https://insights.glassnode.com/the-week-onchain-week-35-2023/
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