מה חדש בתקופת SOFR?

באפריל, עמיר עדכן בזמן על Term SOFR. במקרה ופיספסת את זה:

והקריאות מהתעשייה להפוך את Term SOFR לנגזרת נסחרת יותר, רק התגברו מאז, כאשר המאמר האחרון של Risk.net שווה קריאה במיוחד:

זה מאמר נהדר, אבל הוא לא מעדכן את הקוראים בכמויות הנסחרות. אז בואו נפנה אלינו נתוני SDR להעיף מבט.

החלפות מול תעריפי תקופה

כזכור, כאשר אנו אומרים Term SOFR, אנו מתכוונים לגרסאות צופות פני עתיד של התעריף. בעוד Term SOFR עשוי לחלוק הרבה מאפיינים בסיסיים עם IBORs שייפסקו בקרוב, השימוש בו עדיין מותר ב נסיבות מוגבלות מסוימות - לפיכך אנו רואים נגזרים נכתבים (ומדווחים) כנגד Term SOFR בנתוני SDR.

ראשית, קצת ניהול נתונים. כי מונח SOFR הוא *אהמ* טווח שיעור, זה יופיע אצלנו נתוני SDR כמס הכנסה קבוע. זה בדיוק כמו החלפת LIBOR, אז בעוד שהמעבר ל-RFR הביא במידה רבה מס הכנסה מוחלף על ידי OIS, החלפת SOFR לתקופות מדווחות כ-IRS.

בהסתכלות על IRS בדולר ארה"ב שנסחר ב-12 החודשים האחרונים:

מראה;

• החלפת USD LIBOR עדיין שולטת בהיקפים המדווחים כ-Fixed-Float IRS בשווקי הדולר, אפילו בנובמבר 2022 (הפסים הכחולים).
• מס הכנסה שדווח ל-SDR בדולר ארה"ב ראה 9 עמודים של שמות אינדקס ב-12 החודשים האחרונים! (ה-1/9 בפינה הימנית העליונה).
• הנתונים הגולמיים זקוקים אפוא לניקוי ידני כדי להסיר נפחים משמעותיים - USD LIBOR, USD BSBY ו- Term SOFR.

USD LIBOR IRS

תחילה נבהיר מדוע אימוץ SOFR עדיין לא ב-100% בשווקי OTC. נכון לעכשיו, אנו רואים מעל 2.5 טריליון דולר (!) של החלפות LIBOR חדשות בדולר ארה"ב המדווחות ל-SDR מדי חודש. לפרספקטיבה:

• זה 45% נמוך מהזמן הזה בשנה שעברה. שזה טוב!
• 88-90% מהנפח הזה קשור להחלפות בודדות בתקופות קצרות (SPS). טוב גם למעבר!
• נזכיר כי SPS החליפו FRAs ככלי לניהול סיכונים קצר עבור סוחרי החלפות מכיוון ש-SPS תואמים את ISDA IBOR Fallback Protocol. FRAs אינם תואמים את Fallbacks עקב התשלום מראש שלהם.

עם זאת זה עושה תרשים מפחיד. אז - התראת תרשים מפחידה! רעיון חדש של החלפת USD LIBOR המדווח כעת ל-SDR:

זו גם הסיבה, כשמסתכלים על התצוגה הגלובלית של שווקי הדולר ב CCPView, אנו רואים כל כך הרבה מהפעילות של LCH USD IRS בטנור "2Y" שלהם. כל זה למעשה פעילות SPS, לא רק השתקפות שיש יותר מסחר "קצר" בליבור בגלל שה-Fed נמצא במשחק:

גורמים אלה, יחד עם מחציתהמסחר בחוזים עתידיים הוא במוצרים שאינם SOFR, פירושו מחוון אימוץ SOFR יש דרך לרוץ לפני הפסקה.

טווח SOFR

בכל מקרה, לא באת לכאן כדי לשמוע על מחוון אימוץ RFR. יש לך את הבלוגים החודשיים שלנו ואת דוח ISDA בשביל זה! הלאה לטווח SOFR. אילו כמויות דווחו ל-SDR עד כה?

מראה;

• שימו לב לשינוי הסולם כאן! היו לנו טריליונים (1,000 אלפי מיליארדים) עבור חילופי ליבור. אנחנו מדברים כעת על עשרות מיליארדים בלבד.
• אלו הם כרכים חודשיים עבור כל הטעמים של Term SOFR - 1M ו-3M.
• היקפי השיא החודשיים שדווחו אי פעם היו 32 מיליארד דולר, שהיה בספטמבר.
• כמו שראינו, הפעילות בשווקים הייתה בדרך כלל נמוכה יותר באוקטובר.
• נובמבר, עד ה-20, כבר היה חודש די פעיל בתקופת SOFR. עם חופשה מקוצרת השבוע, אני מניח שזה לא סביר שישבור את שיא כל הזמנים.

בעוד שסכומים רעיוניים אינם יכולים להכיל נר לפעילות הליבור בדולר ארה"ב, יש כיום מספר גבוה להפתיע של החלפות המדווחות בכל חודש. כפי ש-CME מציינת בחביבות על "טווח SOFR", ניתן להשתמש בנתוני Clarus כדי לפקח על ספירות מסחר חודשיות ורעיונות של החלפות SOFR לתקופות:

וכפי שעמוד ה-CME מדגיש, יש גם מספר לא מבוטל של נסחרים בכל חודש:

כמה נקודות בדרך כלל על שוק ה-SOFR לטווח ארוך:

• אין להתעלם מ-2,000 עסקאות בחודש!
• כל הכרכים האלה צריכים להיות לא מסולק. אף CCP לא מציע סליקה של נגזרות SOFR לטווח ארוך (למיטב ידיעתי?). ישנם 4 חילופי SOFR לטווח שדווחו כ-"Cleared" בנתוני SDR באוגוסט - אני די בטוח שזה חייב להיות נתונים גרועים.
• ציפינו שכל הכרכים הללו ייסחרו מחוץ ל-SEF. עם זאת, אנו רואים 32 החלפות שדווחו על-SEF (וכובע אחד!):

כשמסתכלים על 3 ההחלפות "על-SEF" בנובמבר, הם "מוזרים" - שניים עם שיעורים שליליים, כולם מתחת לכל הגדלים המינימליים שיהיו מקובלים ב-IDB SEFs. ואכן, IDB SEFs מדווחים על כל הנפחים שלהם כ-OIS כעת - כאשר רק Bloomberg SEF ו-Tradeweb SEF ממשיכים להציג נפחים ב-IRS עבור USD בנובמבר (לא כולל SPS). האם אלו נתונים גרועים? או שיש SOFR לעיבוד SEF - אנא הודע לנו בהערות למטה.

טווח SOFR טנורים

בהסתכלות על פעילות הסחר במהלך 12 החודשים האחרונים, עבור החלפת ריבית קבועה בלבד, אנו רואים שיא גדול בפעילות ב-5Y:

מראה;

• ריכוז גדול של פעילות ב"בטן" העקומה. יש לי טנורים סטנדרטיים כאן, כך שכל מה שבין 2Y+ ל 5Y מועדים מוצגים כולם בסרגל "5Y" למעלה.
• אנו רואים עסקאות עד 30Y (כלום עוד... עדיין).
• וכמובן פעילות גם בקצה הקצר.
• עם זאת, אזור מרבית הפעילות הוא בהחלט באזור 2Y-10Y של העקומה.
• לכן, בניגוד לחברנו בסיס המק"ס, כאשר הפרש המחירים גלוי ביותר לטווח הארוך (30Y), סביר להניח שמשתתפים בשוק יראו ב-5Y את "נקודת הכאב" העיקרית עבור הבסיס.

נכון להיום, אין סיבה לחשוב שכל הפרש מחירים שעלול להתרחש יפחת לאחר 5Y, אבל זה בוודאי רגיש לדרישות המדויקות של משתמש הקצה המגודרות באמצעות המדד המסוים הזה.

גודל המסחר הממוצע היה די יציב ב-Swaps בסביבות 20-25 מיליון דולר, ופעילות רבה מתמקדת בבירור סביב מועדים של 5 שנים. זה באמת מרגיש כאילו כל הפעילות קשורה להלוואות למשתמשי קצה (אם כי הלוואות די גדולות!).

בסיס SOFR לטווח

כל מה שמוביל ליותר מקומץ של עסקאות על בסיס SOFR לטווח ארוך. חלקם עומדים מול LIBOR בדולר ארה"ב (שזה רעיון די מסודר, בהתחשב בעובדה ששניהם שיעורים צופים קדימה). אבל יש יותר עסקאות לעומת SOFR יומי מורכב:

עם זאת, זו באמת טיפה בים בהשוואה ל-2,000 עסקאות טווח SOFR על בסיס מוחלט. בעוד שעסקאות הבסיס הללו גדולות בהרבה - משהו כמו 150-200 מיליון דולר לקליפ - ברור שאין מספיק פעילות כדי "למחזר" את הסיכון מהעסקאות הבסיסיות. יש כמה עדויות מהמחירים שדווחו שעלות הסליקה של הבסיס היא כ-3 נקודות בסיס ב-5Y, אבל אל תחזיקו אותי בזה! זהו שוק נסחר דל, עם אולי כמה שיהוקים גם בדיווח הנתונים.

נותרה השאלה הגדולה כיצד קהילת הסוחרים יכולה להמשיך לשרת 2,000 עסקאות בחודש ולהצליח למחזר סיכון SOFR לטווח ארוך מבלי להיות מסוגלת לסחור בשוק IDB.

תשובות בגלויה בבקשה?