Você sabia que o SACCR agora torna a negociação de FX mais cara?

Esta semana eu quero reunir dois dos meus blogs recentes:

1. Compensação de Câmbio 2022
2. Mecânica e Definições de SACCR (parte 3)

Eu esperava ver um “efeito SACCR” na quantidade de compensação de câmbio que vemos em 2022. Vamos analisar os detalhes abaixo.

Ampliação de spreads

FX e SACCR chegaram às manchetes algumas vezes no início de 2022. Mais notavelmente, vimos o seguinte de Risk.net:

Por que uma mudança nas regras de capital levaria a uma mudança no preço de um grande banco voltado para o cliente? Vamos analisar os detalhes e destacar o que mudou em 2022 para o FX.

Modelos SACCR

A Clarus tem uma série de recursos do SACCR no blog – veja SACR. Este ano, tenho escrito uma série sobre os fundamentos do SACCR:

A tabela a seguir fornece um bom resumo desses 3 blogs:

MPOR	Fator de maturidade	Comentário
40	0.60	CSAs contestados
20	0.42	Negociações difíceis de avaliar; Mais de 5,000 conjuntos de rede
10	0.30	CCPs, CSAs “limpos”
STM (Liquidado a Mercado)	0.20	Liquidado para o mercado

Debaixo SACR, o “Fator de maturidade” de uma carteira muda dependendo do tipo de acordo de margem que você possui. Em alguns casos, você pode nem ter um acordo de margem. E em outros, você pode definir a margem de variação como liquidação diária (consulte Liquidado para o mercado).

Caso contrário, a métrica principal em que penso quando olho para SACR é a Exposição no Padrão. Dentro Parte um, destacamos como isso é amplamente equivalente à Potencial Exposição Futura que calculamos sob o antigo Metodologia de Exposição Atual. Sob o SACCR:

Exposição no Padrão para FX = Nocional Líquido * Fator de Vencimento * Fator de Supervisão * Alfa (1.4)

( tag {1} Exposição no Padrão = Alfa * Fator de Supervisão * MF_{i} * Net Notional_{j} )

Vejamos alguns valores de EADs usando o exemplo abaixo como guia:

Nocional líquido EURUSD	$ 100m
Fator de maturidade CSA com <5,000 negócios, CSA limpo	0.30
Fator de Supervisão (“Peso de Risco”)	4%
alfa	1.4
Cálculo	100 * 0.30 * 4% * 1.4
Exposição no padrão (EAD)	$ 1.68m

Exposição no padrão vs PFEs

Em vez de apresentar apenas os números do SACCR, muitas vezes é útil analisá-los no contexto. Portanto, juntamente com o EAD sob SACCR, apresento também os valores “antigos” do CEM PFE. Em termos gerais, ambas as medidas ditam o tamanho da exposição que alimenta os requisitos de capital. Para um banco que visa um índice de alavancagem de 7.5% (SLR), 7.5% desse valor de exposição precisa ser mantido como capital (assumindo que sua restrição de capital é alavancagem).

	Fator de risco		Nocional ($m)	“Peso de risco”	Fator de Vencimento/NGR	EAD/PFE ($ milhões)
SACR	EURUSD		100m	4.0%	0.2-0.6	1.12-3.36
CEM	EURUSD		100m	1.0% -7.5%	0-100%	0.40-3.00

A tabela parece muito boa para o CEM e lamentável para o SACCR, certo?

• A menor exposição possível é calculada no CEM em apenas US$ 400 mil para uma posição de US$ 100 milhões. Isso representa uma negociação FX de menos de um ano fora do dinheiro.
• Exatamente a mesma negociação sob SACCR gera uma exposição de pelo menos US$ 1.12 milhão (2.8 vezes mais!) do que sob CEM.

Embora potencialmente uma frase de efeito interessante para apresentar, isso não conta toda a história sob CEM e SACCR.

Do ponto de vista da carteira, a CEM passaria então a extrapolar posições. Qualquer nocional mais bruto que eu adicionar à carteira irá, por definição, aumentar o valor da exposição e, portanto, aumentar o capital que devo manter contra a carteira.

No SACCR, o fator de risco é calculado com base na nocional líquido. Se eu, portanto, executar uma posição de compensação de risco – por exemplo, vender $ 100 milhões de EURUSD contra o longo acima – eu neutralizaria os cálculos de exposição. Se sou neutro em relação ao risco em relação a uma contraparte, tenho exposição zero e, portanto, tenho que deter capital zero (assumindo que um acordo de compensação adequado esteja em vigor).

No entanto, isso não considera necessariamente o “mundo real”:

• A compensação de posições de risco dessa maneira é muito útil para exposições entre revendedores. Se minhas contrapartes de hedge forem realmente “neutras ao risco” em todos os seus fatores de risco, posso negociar com contrapartes o dia todo sem aumentar minhas exposições.
• No entanto, isso é realmente o caso? Sem ver carteiras reais é difícil dizer.
• Sejamos generosos e digamos que 50% das vezes, uma exposição interbancária reduzirá a exposição existente.
• O que significa SACCR para os 50% dos negócios que são aditivos de risco? Agora, o capital da SACCR é mais punitivo do que sob a CEM.

E o resto do mundo do comércio – aquelas contrapartes que não são “dealers”?

• Todas as outras contrapartes serão, por necessidade, direcionais.
• Ou fundos de hedge assumindo posições especulativas.
• Ou usuários finais protegendo exposições reais. Isso criará posições direcionais em relação aos bancos revendedores. São os bancos revendedores que devem manter o capital contra essas posições direcionais (não os usuários finais, que não precisam seguir os regulamentos bancários – sorte deles!).
• Em todos esses casos, os bancos sabem que os clientes estarão apenas adicionando (ou substituindo/rolando) uma exposição de risco direcional.
• De acordo com o SACCR, essas exposições consumirão mais capital do que sob o CEM.

Uma comparação típica

Uma comparação razoável de SACCR vs CEM para FX provavelmente está em algum lugar entre os melhores e os piores casos. Abaixo está o meu melhor palpite na comparação real entre SACCR e CEM:

	Fator de risco		Nocional ($m)	“Peso de risco”	Fator de Vencimento/NGR	EAD/PFE ($ milhões)
SACR	EURUSD		100m	4.0%	0.42	2.35
CEM	EURUSD		100m	1.0%	15%	0.49

Em suma, acho que o SACCR está consumindo ~4.8 vezes tanto capital em FX em comparação com o antigo modelo CEM.

(As suposições sempre podem estar erradas, mas acho justo que a maioria das carteiras interdealer tenha uma negociação “difícil de avaliar”, então provavelmente atrairá um Fator de Maturidade de 0.42 sob SACCR. Da mesma forma, quase todas as posições de câmbio são inferiores a 1 ano, então terá atraído uma ponderação de risco de 1% sob CEM.)

FX Clearing

Completando o círculo, eu esperava ver um “efeito SACCR” em nosso Blog de compensação de câmbio 2022. Por quê?

• FX é agora “mais caro” no SACCR do que no CEM.
• O SACCR agrega as posições entre as contrapartes.
• A compensação permite a compensação multilateral de posições entre as contrapartes.
• Portanto, se eu tiver um comércio bilateral EURUSD longo com o Deutsche versus um curto com o Citi, posso (em teoria) nová-los em compensação e reduzir meu consumo de capital SACCR. Tanto o Deutsche quanto o Citi também precisariam ver um benefício proporcional, então isso funciona melhor em uma base multilateral.
• Mesmo sem nenhum benefício de compensação, você pode ver uma redução no capital baseado em SACCR da compensação:

SACR	Fator de risco		Nocional ($m)	Supervisão Fator	MF Compensado FX	EAD/PFE ($ milhões)		Balcão- festa Peso de risco	Crédito RWA ($ m)
Alavancagem	EURUSD		100m	4.0%	0.2	1.12		100-150%	1.12-1.68
Crédito RWA	EURUSD		100m	4.0%	0.2			2%	0.022

• Para um banco com restrição de alavancagem, a Clearing introduz uma economia de 53% em EADs sob SACCR.
• Para um banco com restrição de crédito RWA, a Clearing apresenta uma redução de mais de 98% nos EADs sob SACCR (!), graças à ponderação de risco de contraparte muito menor para uma CCP.
• É claro que algumas dessas economias devem ser compensadas com o custo de lançamento da Margem Inicial na Compensação.
• Os bancos devem, em última análise, equilibrar as carteiras e otimizar.
• Provavelmente é por isso que o SACCR tem sido um tema tão quente em 2022.
• E provavelmente por que estamos vendo o impacto nos spreads cotados nos mercados de câmbio para usuários finais.

Em suma

• O SACCR impacta significativamente a quantidade de capital que deve ser mantida nos mercados de câmbio.
• Pode-se razoavelmente supor que a quantidade de capital detido contra as posições direcionais aumentou quase cinco vezes este ano.
• Embora a compensação seja boa e reduza o capital em relação a grandes carteiras bidirecionais, isso ainda significa que as negociações que aumentam a direcionalidade de uma carteira precisarão de uma quantidade maior de capital retido contra elas do que sob a metodologia de exposição atual anterior.
• Medidas de capital sensíveis ao risco geralmente são uma coisa boa, por isso será interessante ver como essas mudanças se desenrolam nos mercados.
• Os participantes do mercado provavelmente escolherão otimizar e equilibrar as carteiras de câmbio entre compensadas e não compensadas.
• Uma redução de capital na compensação deve ser equilibrada em relação ao custo de lançamento da Margem Inicial para uma CCP.