Visste du att SACCR nu gör valutahandel dyrare?

Den här veckan vill jag samla två av mina senaste bloggar:

1. FX Clearing 2022
2. Mekanik och definitioner av SACCR (del 3)

Jag förväntade mig fullt ut att se en "SACCR-effekt" på mängden FX Clearing vi ser under 2022. Låt oss titta närmare på detaljerna nedan.

Bredar uppslag

FX och SACCR har skapat rubrikerna några gånger i början av 2022. Framför allt såg vi följande från Risk.net:

Varför skulle en förändring av kapitalreglerna leda till en förändring i prissättningen för kunder från en stor bank? Låt oss titta igenom detaljerna och lyfta fram vad som har förändrats under 2022 för FX.

SACCR-modeller

Clarus har en mängd SACCR-resurser på bloggen – se SACCR. I år har jag skrivit en serie om grunderna i SACCR:

Följande tabell ger en bra sammanfattning av dessa tre bloggar:

MPOR	Mognadsfaktor	Kommentar
40	0.60	Omtvistade CSA:er
20	0.42	Svårt att värdera affärer; 5,000 XNUMX+ nätset
10	0.30	CCP:er, "rena" CSA:er
STM (Settled to Market)	0.20	Bosatte sig på marknaden

Enligt SACCR, ändras "Mognadsfaktorn" för en portfölj beroende på vilken typ av marginalavtal du har. I vissa fall kanske du inte ens har ett marginalavtal. Och i andra kan du kanske definiera variationsmarginalen som daglig avräkning (se Bosatte sig på marknaden).

Annars är det nyckelmåttet jag tänker på när jag tittar på SACCR är exponeringen som standard. I Del ett, betonade vi hur detta i stort sett motsvarar den potentiella framtida exponeringen som vi beräknade under den gamla Aktuell exponeringsmetodik. Under SACCR:

Exponering som standard för FX = Notional netto * Mognadsfaktor * Övervakningsfaktor * Alfa (1.4)

(tagg {1} Exponering vid standard = Alfa * Övervakningsfaktor * MF_{i} * Notional_{j} )

Låt oss titta på några värden för EADs med hjälp av exemplet nedan som en guide:

Netto teoretiska EURUSD	$ 100m
Mognadsfaktor CSA med <5,000 XNUMX byten, ren CSA	0.30
Tillsynsfaktor ("riskvikt")	4%
alfa	1.4
Beräkning	100 * 0.30 * 4% * 1.4
Exponering som standard (EAD)	$ 1.68m

Exponering vid standard vs PFE

Istället för att bara presentera SACCR-numren är det ofta användbart att titta på dessa i sitt sammanhang. Därför presenterar jag tillsammans med EAD under SACCR de "gamla" CEM PFE-värdena också. I stort sett dikterar båda måtten storleken på den exponering som matas in i kapitalkraven. För en bank som siktar på en hävstångskvot på 7.5 % (SLR) måste 7.5 % av detta exponeringsvärde hållas som kapital (förutsatt att deras kapitalbegränsning är hävstång).

	Riskfaktor		Notional ($m)	"Riskvikt"	Mognadsfaktor/NGR	EAD/PFE ($m)
SACCR	EURUSD		Ner till 100m	4.0%	0.2-0.6	1.12-3.36
CEM	EURUSD		Ner till 100m	1.0%-7.5%	0-100%	0.40-3.00

Bordet ser ganska bra ut för CEM och bedrövligt för SACCR eller hur?

• Den minsta möjliga exponeringen beräknas under CEM till endast 400 100 USD för en position på XNUMX MUSD. Detta representerar en valutahandel utan pengar under ett år.
• Exakt samma handel under SACCR genererar en exponering på minst 1.12 miljoner USD (2.8 gånger mer!) än under CEM.

Även om det är potentiellt en intressant soundbite att presentera, berättar detta inte riktigt hela historien under CEM och SACCR.

Ur ett portföljperspektiv skulle CEM sedan gå vidare till brutto upp positioner. Alla mer grova idéer som jag lägger till portföljen kommer per definition att lägga till exponeringsbeloppet och därmed lägga till det kapital jag måste hålla mot portföljen.

Under SACCR beräknas riskfaktorn baserat på netto tänkt. Om jag därför utför en riskkompenserande position – t.ex. säljer 100 miljoner EURUSD USD mot den långa ovanstående – skulle jag neutralisera exponeringsberäkningarna. Om jag är riskneutral gentemot en motpart har jag noll exponering och måste därför inneha noll kapital (förutsatt att ett lämpligt nettningsavtal finns på plats).

Detta tar dock inte nödvändigtvis hänsyn till den "verkliga världen":

• Nettning av riskpositioner på detta sätt är till stor hjälp för exponeringar mellan återförsäljare. Om mina hedging-motparter verkligen är "riskneutrala" i alla sina riskfaktorer, då kan jag handla in och ut med motparter hela dagen utan att öka mina exponeringar.
• Men är detta någonsin verkligen fallet? Utan att se riktiga portföljer är det svårt att säga.
• Låt oss vara generösa och konstatera att 50 % av tiden kommer en interbankexponering att minska den befintliga exponeringen.
• Vad betyder SACCR för de 50 % av affärerna som är riskadditiva? Nu är SACCR-huvudstaden mer straffbar än under CEM.

Och hur är det med resten av handelsvärlden – de motparter som inte är "dealers"?

• Alla andra motparter kommer av nödvändighet att vara riktade.
• Antingen tar hedgefonder spekulativa positioner.
• Eller slutanvändare som säkrar verkliga exponeringar. Dessa kommer att skapa riktningspositioner kontra dealerbankerna. Det är återförsäljarbankerna som måste hålla kapital mot dessa riktade positioner (inte slutanvändarna, som inte behöver följa bankreglerna – tur dem!).
• I alla dessa fall vet bankerna att kunderna bara kommer att lägga till (eller ersätta/rulla) en riktad riskexponering.
• Enligt SACCR kommer dessa exponeringar att förbruka mer kapital än under CEM.

En typisk jämförelse

En rimlig jämförelse av SACCR vs CEM för FX ligger sannolikt någonstans mellan de bästa och sämre fallen. Nedan är min bästa gissning på den verkliga jämförelsen mellan SACCR och CEM:

	Riskfaktor		Notional ($m)	"Riskvikt"	Mognadsfaktor/NGR	EAD/PFE ($m)
SACCR	EURUSD		Ner till 100m	4.0%	0.42	2.35
CEM	EURUSD		Ner till 100m	1.0%	15%	0.49

Kort sagt, jag tycker att SACCR konsumerar ~4.8 gånger lika mycket kapital i valuta jämfört med den gamla CEM-modellen.

(Antaganden kan alltid vara fel, men jag tror att det är rättvist att de flesta interdealer-portföljer kommer att ha en "svårvärderad" handel, så de kommer sannolikt att locka till 0.42 Maturity Factor under SACCR. På samma sätt är nästan alla valutapositioner mindre än 1 år, så kommer att ha fått en riskvikt på 1 % under CEM.)

FX Clearing

När jag gick full cirkel förväntade jag mig därför fullt ut att se en "SACCR-effekt" i vår FX Clearing 2022 blogg. Varför?

• FX är nu "dyrare" enligt SACCR än CEM.
• SACCR räknar upp positioner mellan motparter.
• Clearing möjliggör multilateral nettning av positioner mellan motparter.
• Därför, om jag har en lång EURUSD bilateral handel med Deutsche kontra en kort kontra Citi, kan jag (i teorin) förnya dessa till clearing och minska min SACCR kapitalförbrukning. Både Deutsche och Citi skulle också behöva se en motsvarande fördel, så detta fungerar bäst på multilateral basis.
• Även utan några nettningsfördelar kan du se en minskning av SACCR-baserat kapital från clearing:

SACCR	Riskfaktor		Notional ($m)	Övervakning Faktor	MF Cleared FX	EAD/PFE ($m)		Disken- parti Riskvikt	Kredit RWA ($ M)
Hävstång	EURUSD		Ner till 100m	4.0%	0.2	1.12		100-150%	1.12-1.68
Kredit RWA	EURUSD		Ner till 100m	4.0%	0.2			2%	0.022

• För en bank med hävstångsbegränsningar introducerar Clearing en besparing på 53 % i EADs under SACCR.
• För en kreditbegränsad bank med RWA introducerar Clearing en minskning med 98 %+ av EADs under SACCR (!), tack vare den mycket lägre motpartsriskvikten för en central motpart.
• Naturligtvis måste en del av dessa besparingar kvittas mot kostnaden för att bokföra Initial Marginal i Clearing.
• Bankerna måste i slutändan balansera portföljer och optimera.
• Det är förmodligen därför SACCR har varit ett så hett ämne 2022.
• Och troligen varför vi ser effekten på noterade spreadar på valutamarknaderna för slutanvändare.

Sammanfattningsvis

• SACCR påverkar avsevärt mängden kapital som måste hållas på valutamarknaderna.
• Det kan rimligen antas att det kapital som hålls mot riktade positioner har ökat med nästan fem gånger i år.
• Även om nettning är bra och kommer att minska kapitalet jämfört med stora tvåvägsportföljer, betyder det fortfarande att affärer som ökar riktningen i en portfölj kommer att behöva en större mängd kapital som hålls mot dem än enligt den tidigare Current Exposure Methodology.
• Riskkänsliga mått på kapital är generellt sett bra, så det ska bli intressant att se hur dessa förändringar utspelar sig på marknaderna.
• Marknadsdeltagare kommer sannolikt att välja att optimera och balansera valutaportföljer mellan clearade och oklarade.
• En minskning av kapital vid clearing måste balanseras mot kostnaden för att bokföra initialmarginal till en central motpart.