TeleTrade: Глобальні ринки борються зі зменшенням, ризики стагфляції

Оскільки Федеральна резервна система США (ФРС) переходить від простого скорочення до фактичного зменшення стимулів, інвестори можуть задаватися питанням, що це може означати для їхніх портфелів.

Звуження передбачає процес поступового припинення купівлі активів, але не продаж існуючих цінних паперів з балансу (що пов’язано з посиленням).

Цього разу ФРС добре підготувала інвесторів, щоб мінімізувати негативний вплив на ринки та розтягнути реакцію на певний проміжок часу, тому вона не відчувається настільки глибоко.

Однак деяких негативних потрясінь не уникнути. Багато спостерігачів ринку назвали шок, який відчувся в жовтні, «шоком VaR» на фоні безпрецедентного зростання короткострокової прибутковості, доповненого реалізованою волатильністю, яка досягла 3-6 сигма (стандартні відхилення).

Який поточний план скорочення?

Загальний обсяг державних зобов’язань США та іпотечних цінних паперів (MBS) на балансі ФРС оцінюється приблизно в 7.7 трильйона доларів, що є рекордним показником за весь час.

Структура активів дещо змінилася, і цього разу ФРС володіє більшою часткою UST (69% активів ФРС порівняно з 59% у 2013-2014 рр.) з меншими термінами погашення (7.5 років порівняно з 10.2 роками в останній період завершення QE). ).

Скорочення купівлі облігацій, ймовірно, буде поступовим. Залежно від сценаріїв баланс, ймовірно, становитиме близько 8.5 трильйонів доларів після припинення купівлі облігацій.

Очікується, що ФРС розпочне скорочення цього місяця після того, як Федеральний комітет з відкритих ринків (FOMC) прийняв рішення під час засідання 2-3 листопада та скоротить покупки на 10 мільярдів доларів на місяць для UST та на 5 мільярдів доларів на місяць для MBS.

Таким чином, ФРС повністю вийде з QE протягом приблизно семи місяців або до травня 2022 року.

ФРС має можливість прискорити або уповільнити процес скорочення. Після завершення скорочення доходи від холдингів продовжуватимуть реінвестувати, збільшуючи баланс, але набагато повільнішими темпами.

Як це може вплинути на ринки валюти та облігацій?

Теоретично та інтуїтивно звуження має призвести до підвищення процентних ставок. На практиці це не завжди так. У попередній аналогічний період 2013-2014 рр. врожайність зростала до початку процесу скорочення, але потім падала в період фактичного скорочення.

Ми вважаємо, що ця модель ціноутворення відображає силу сигналів ФРС, які прагнуть бути передбачуваними для учасників ринку. Цього разу може бути інакше, тому що врожайність черева та довгого кінця кривої нижча, ніж у минулому.

Зменшення пов’язане не тільки з сигналом, але й із впровадженням, і за допомогою сигналів про звуження ФРС матиме можливість підвищувати ставки швидше, ніж пізніше, що важливіше, ніж коригування політики QE.

Сегменти ринку облігацій DM HY і GEM можуть опинитися під загрозою, оскільки деякі стратегії, засновані на ризику, можуть бути скасовані через зростання витрат на короткострокове фінансування.

Долар США повинен торгуватися сильніше. Будь-яка кількість скорочувальних темпів, що перевищує 15 мільярдів доларів, вважатиметься агресивною, тоді як менша – консервативною.

Ми вважаємо, що цифра в $15 млрд вже закладена в котирування долара. Сигнали щодо ставок ФРС (на точковій графіку, які будуть опубліковані в грудні) також важливі: зараз існує значна розбіжність між ринковими очікуваннями та прогнозами ФРС.

Жоден із членів FOMC не очікує підвищення ставок у 2022 році, але ринок очікує посилення більш ніж на 50 базисних пунктів наступного року.

Очікуваний вплив на фондовий ринок є набагато більш масштабним

Питання на 120 трильйонів доларів полягає в тому, чому, незважаючи на неодноразові нищівні шоки VaR в облігаціях, фондовий ринок ігнорує потрясіння? Можливим поясненням є перспектива ще одного потужного сезону доходів і відносно низьких реальних ставок, які продовжують підтримувати поточне середовище високої оцінки.

З іншого боку, згідно з історичними спостереженнями, вирівнювання кривої прибутковості UST може вказувати на зростання ризику економічної рецесії та, отже, піків цін на акції.

Діапазон абсолютного нахилу кривої 2Y-10Y також має значення. Насправді лише рівні, що наближаються до інверсії кривої дохідності, свідчать про велику негативну асиметрію прибутковості акцій.

На даний момент нахил близький до низько-нормальної конфігурації, і згідно з цією пропозицією акції все ще мають позитивний приріст.

Останнє «звуження» у 2013 році фактично збіглося з рекордним для фондового ринку роком, коли індекс S&P 500 зріс на 30%. Цей щорічний прибуток не повторювався протягом наступних п'яти років.

Проблема полягає в тому, що наприкінці циклу пом’якшення монетарної політики фондовий ринок досягає свого піку за рахунок багаторазового зростання, а зростання доходів сповільнюється в наступні періоди.

Наприклад, протягом 2009-2013 років індекс S&P 500 зростав у середньому на 15.8% на рік, тоді як протягом періоду скорочення та жорсткості монетарної політики 2014-2018 років зростання більше не перевищувало в середньому 6.7% на рік. Зростання доходів впало з 19% до 9% на рік.

Особливої ​​уваги заслуговують прибутки підприємств. Насправді є багато ознак того, що у 2022 році прибутки компаній можуть бути надмірно завищеними. По-перше, послаблення економічного зростання та зростання інфляції вплине на прибутки у 2022 році.

По-друге, багато спостерігачів ринку підкреслюють переконання, що 2 квартал 21 року був піковим кварталом з точки зору змін у квартальному та річному показниках.

Якщо оцінки правильні та «базовий ефект» зникає порівняно з попереднім роком, це означає відносно нижчі прибутки порівняно з поточними оцінками прибутків у 2022 році.

По-третє, і найважливіше, фактичні оцінки прибутку на акцію для індексу S&P500 за 4 квартал 22 року становлять 207 доларів США за акцію, і цей рівень перевищить історичну тенденцію експоненціального зростання на 6% річних, яка стримується з 1950 року – одне з найбільш значних відхилень. в історії.

Єдині два періоди з подібними відхиленнями були в 2008-2009 роках і під час бульбашки доткомів. Без економічного прискорення ринок прибутків на акцію навряд чи досягне такої амбітної цілі прибутку.

Чи може зростання цін на нафту підштовхнути світову економіку до стагфляції та спровокувати значну корекцію ринку?

Зростання цін на нафту є частиною ширшої реальності товарного суперциклу з нещодавнім стрімким зростанням цін на ф’ючерси на вугілля та природний газ. Каталізатором подальшого зростання цін на нафту цілком може стати перевищення попиту над пропозицією, що призведе до стрімкого скорочення запасів на фоні нестримного заміщення газу нафтою.

Крім того, очікуваний пік попиту на нафту в цьому десятилітті через тиск зміни клімату наразі утримує довгострокові ціни на нафту на низькому рівні порівняно з прогнозом.

Конференція ООН зі зміни клімату (COP26) не змогла надати чіткого «агресивного» шляху декарбонізації, що означає, що світові, ймовірно, знадобиться більше нафти, щоб задовольнити зростання попиту в 2020-х роках.

У той же час нафтовий ринок вже відчуває дефіцит сирої нафти в запасах ОЕСР, намагаючись впоратися зі стабільним зростанням попиту.

За оцінками BP, світовий попит на нафту вже перевищив 100 мільйонів барелів на день і незабаром повернеться до рівня, досягнутого до пандемії COVID-19.

Зайве говорити, що будь-яке майбутнє зіткнення попиту та пропозиції на ринку нафти може бути набагато більш згубним для світової економіки. На даний момент інфляційний тиск сприяє зростанню цін на дизельне паливо та інші види палива, а подорожчання електроенергії також підвищує ціни виробників.

Висновки

Інфляційні очікування є адаптивними, тому висновки узагальнені з огляду на невизначене майбутнє. Скоординована монетарна та фіскальна політика є способом генерування інфляції.

І зараз усе це поєднується з розгортанням товарного суперциклу, негативним шоком пропозиції через дефіцит напівпровідників та обмеженими матеріально-технічними можливостями основних транспортних засобів, а також необхідністю вирішення проблем зміна клімату, яка сама по собі несе проінфляційну складову.

У разі поглиблення енергетичної кризи світова економіка значно сповільниться, інфляція може перевищити прогнози, а монетарна влада посилить жорсткість.

У двох словах, легкий доступ до ліквідності та її вартість, а також чутливість інвестиційних портфелів до стрибка волатильності можуть відігравати важливу роль у збереженні поточного сприятливого інвестиційного середовища.

Ілля Фролов, Керівник управління портфелем, TeleTrade

Відмова від відповідальності:

Аналіз і думки, надані в цьому документі, призначені виключно для інформаційних і освітніх цілей і не є рекомендацією чи інвестиційною консультацією TeleTrade.