Γνωρίζατε ότι η SACCR κάνει τώρα τις συναλλαγές FX πιο ακριβές;

Αυτή την εβδομάδα θέλω να συγκεντρώσω δύο από τα πρόσφατα ιστολόγιά μου:

1. FX Clearing 2022
2. Μηχανική και ορισμοί του SACCR (μέρος 3)

Περίμενα πλήρως να δω μια «επίδραση SACCR» στο ποσό του FX Clearing που βλέπουμε το 2022. Ας δούμε τις λεπτομέρειες παρακάτω.

Διαπλάτυνση Απλώσεων

Το FX και το SACCR έγιναν πρωτοσέλιδα μερικές φορές στις αρχές του 2022. Πιο συγκεκριμένα, είδαμε τα ακόλουθα από Risk.net:

Γιατί μια αλλαγή στους κανόνες κεφαλαίου θα οδηγούσε σε αλλαγή στην τιμολόγηση που αντιμετωπίζει ο πελάτης από μια μεγάλη τράπεζα; Ας δούμε τις λεπτομέρειες και ας τονίσουμε τι έχει αλλάξει το 2022 για το FX.

Μοντέλα SACCR

Η Clarus έχει πλήθος πόρων SACCR στο ιστολόγιο – βλ SACCR. Φέτος, γράφω μια σειρά για τα βασικά του SACCR:

Ο παρακάτω πίνακας παρέχει μια ωραία περίληψη αυτών των 3 ιστολογίων:

MPOR	Συντελεστής ωριμότητας	Σχόλιο
40	0.60	Αμφισβητούμενες CSA
20	0.42	Δύσκολο να αποτιμηθούν οι συναλλαγές. 5,000+ σετ διχτυών
10	0.30	CCP, «καθαρές» CSA
STM (Settled to Market)	0.20	Εγκαταστάθηκε στην Αγορά

Κάτω από SACCR, ο «Συντελεστής ωριμότητας» για ένα χαρτοφυλάκιο αλλάζει ανάλογα με τον τύπο συμφωνίας περιθωρίου που έχετε. Σε ορισμένες περιπτώσεις, μπορεί να μην έχετε καν συμφωνία περιθωρίου. Και σε άλλα, μπορεί να μπορείτε να ορίσετε το Περιθώριο Παραλλαγής ως ημερήσια τακτοποίηση (βλ Εγκαταστάθηκε στην Αγορά).

Διαφορετικά, η βασική μέτρηση σκέφτομαι όταν κοιτάζω SACCR είναι η Προεπιλεγμένη έκθεση. Σε Μέρος πρώτο, επισημάναμε πώς αυτό είναι σε μεγάλο βαθμό ισοδύναμο με την δυνητική μελλοντική έκθεση που υπολογίσαμε με την παλιά Τρέχουσα Μεθοδολογία Έκθεσης. Σύμφωνα με το SACCR:

Έκθεση σε προεπιλογή για FX = Καθαρό πλασματικό * Συντελεστής ληκτότητας * Εποπτικός παράγοντας * Alpha (1.4)

( ετικέτα {1} Έκθεση στην προεπιλογή = Alpha * Εποπτικός Συντελεστής * MF_{i} * Καθαρή πλασματική_{j} )

Ας δούμε μερικές τιμές των EAD χρησιμοποιώντας το παρακάτω παράδειγμα ως οδηγό:

Καθαρό πλασματικό EURUSD	$ 100m
Συντελεστής ωριμότητας CSA με <5,000 συναλλαγές, καθαρό CSA	0.30
Εποπτικός παράγοντας («Βάρος κινδύνου»)	4%
Άλφα	1.4
Υπολογισμός	100 * 0.30 * 4% * 1.4
Προεπιλογή έκθεσης (EAD)	$ 1.68m

Έκθεση σε προεπιλογή έναντι PFE

Αντί να παρουσιάζονται μόνο οι αριθμοί SACCR, είναι συχνά χρήσιμο να εξετάζονται αυτά στο πλαίσιο. Επομένως, μαζί με το EAD στο πλαίσιο του SACCR, παρουσιάζω και τις «παλιές» τιμές CEM PFE. Σε μεγάλο βαθμό, και τα δύο μέτρα υπαγορεύουν το μέγεθος της έκθεσης που τροφοδοτεί τις κεφαλαιακές απαιτήσεις. Για μια τράπεζα που στοχεύει σε δείκτη μόχλευσης 7.5% (SLR), το 7.5% αυτής της αξίας έκθεσης πρέπει να διατηρείται ως κεφάλαιο (υποθέτοντας ότι ο κεφαλαιακός περιορισμός της είναι Μόχλευση).

	Παράγοντας κινδύνου		Τυπικό ($m)	«Βάρος κινδύνου»	Συντελεστής ωριμότητας/NGR	EAD/PFE ($m)
SACCR	EURUSD		100m	4.0%	0.2-0.6	1.12-3.36
CEM	EURUSD		100m	1.0%-7.5%	0 100-%	0.40-3.00

Ο πίνακας φαίνεται πολύ καλός για το CEM και θλιβερός για το SACCR σωστά;

• Η μικρότερη δυνατή έκθεση υπολογίζεται στο πλαίσιο του CEM σε μόλις 400 χιλιάδες $ για μια θέση 100 εκατομμυρίων $. Αυτό αντιπροσωπεύει μια συναλλαγή συναλλάγματος κάτω του ενός έτους εκτός χρήματος.
• Η ίδια ακριβώς συναλλαγή στο πλαίσιο του SACCR δημιουργεί έκθεση τουλάχιστον 1.12 εκατομμυρίων δολαρίων (2.8 φορές περισσότερο!) από ό,τι στο πλαίσιο του CEM.

Αν και δυνητικά είναι ένα ενδιαφέρον soundbite για παρουσίαση, αυτό δεν λέει πραγματικά την όλη ιστορία κάτω από το CEM και το SACCR.

Από τη σκοπιά του χαρτοφυλακίου, η CEM θα συνέχιζε στη συνέχεια χάλια θέσεις. Οποιαδήποτε πιο ακαθάριστη ιδέα που θα προσθέσω στο χαρτοφυλάκιο, εξ ορισμού, θα προσθέσει στο ποσό της έκθεσης και, ως εκ τούτου, θα προσθέσει στο κεφάλαιο που πρέπει να διατηρώ έναντι του χαρτοφυλακίου.

Σύμφωνα με το SACCR, ο παράγοντας κινδύνου υπολογίζεται με βάση το καθαρό πλασματικό. Εάν, επομένως, εκτελέσω μια θέση αντιστάθμισης κινδύνου – π.χ. πουλώντας $100 εκατ. EURUSD έναντι του μακροπρόθεσμου παραπάνω – θα εξουδετερώνω τους υπολογισμούς της έκθεσης. Εάν είμαι ουδέτερος κινδύνου έναντι ενός αντισυμβαλλομένου, έχω μηδενικό άνοιγμα και, ως εκ τούτου, πρέπει να διατηρώ μηδενικό κεφάλαιο (υποθέτοντας ότι υπάρχει μια κατάλληλη συμφωνία συμψηφισμού).

Ωστόσο, αυτό δεν εξετάζει απαραίτητα τον «πραγματικό κόσμο»:

• Ο συμψηφισμός θέσεων κινδύνου με αυτόν τον τρόπο είναι πολύ χρήσιμος για ανοίγματα μεταξύ των εμπόρων. Αν οι αντισυμβαλλόμενοι αντιστάθμισής μου είναι πραγματικά «ουδέτεροι ως προς τον κίνδυνο» σε όλους τους παράγοντες κινδύνου, τότε μπορώ να πραγματοποιώ συναλλαγές με αντισυμβαλλόμενους όλη την ημέρα χωρίς να προσθέτω στα ανοίγματά μου.
• Ωστόσο, ισχύει ποτέ αυτό; Χωρίς να βλέπεις πραγματικά χαρτοφυλάκια είναι δύσκολο να το πεις.
• Ας είμαστε γενναιόδωροι και ας δηλώσουμε ότι στο 50% των περιπτώσεων, μια διατραπεζική έκθεση θα μειώσει την υπάρχουσα έκθεση.
• Τι σημαίνει η SACCR για το 50% των συναλλαγών που είναι πρόσθετα κινδύνου; Τώρα, το κεφάλαιο του SACCR είναι πιο τιμωρητικό από ό,τι στο πλαίσιο του CEM.

Και τι γίνεται με τον υπόλοιπο κόσμο των συναλλαγών – αυτούς τους αντισυμβαλλομένους που δεν είναι «διαπραγματευτές»;

• Όλοι οι άλλοι αντισυμβαλλόμενοι θα είναι, κατ' ανάγκη, κατευθυντικοί.
• Είτε hedge funds παίρνουν κερδοσκοπικές θέσεις.
• Ή τελικοί χρήστες που αντισταθμίζουν πραγματικά ανοίγματα. Αυτά θα δημιουργήσουν κατευθυντικές θέσεις έναντι των τραπεζών εμπόρων. Είναι οι τράπεζες αντιπροσώπων που πρέπει να διατηρούν κεφάλαια σε αυτές τις κατευθυντήριες θέσεις (όχι οι τελικοί χρήστες, που δεν χρειάζεται να ακολουθούν τους τραπεζικούς κανονισμούς – τυχεροί τους!).
• Σε όλες αυτές τις περιπτώσεις, οι τράπεζες γνωρίζουν ότι οι πελάτες θα προσθέτουν (ή θα αντικαθιστούν/κυλίουν) μόνο μια έκθεση στον κίνδυνο κατευθυνόμενης.
• Στο πλαίσιο του SACCR, αυτά τα ανοίγματα θα καταναλώνουν περισσότερο κεφάλαιο από ό,τι στο πλαίσιο του CEM.

Μια τυπική σύγκριση

Μια λογική σύγκριση του SACCR έναντι του CEM για το FX πιθανότατα βρίσκεται κάπου μεταξύ των καλύτερων και χειρότερων περιπτώσεων. Παρακάτω είναι η καλύτερη εικασία μου για την πραγματική σύγκριση μεταξύ SACCR και CEM:

	Παράγοντας κινδύνου		Τυπικό ($m)	«Βάρος κινδύνου»	Συντελεστής ωριμότητας/NGR	EAD/PFE ($m)
SACCR	EURUSD		100m	4.0%	0.42	2.35
CEM	EURUSD		100m	1.0%	15%	0.49

Εν ολίγοις, νομίζω ότι το SACCR είναι καταναλωτικό ~4.8 φορές τόσο κεφάλαιο σε FX σε σύγκριση με το παλιό μοντέλο CEM.

(Οι υποθέσεις μπορεί πάντα να είναι λανθασμένες, αλλά νομίζω ότι είναι δίκαιο τα περισσότερα χαρτοφυλάκια διαπραγματευτών να έχουν μια «δύσκολα στην αξία» συναλλαγή, επομένως πιθανότατα θα προσελκύονται στο 0.42 Συντελεστής Λήξης στο πλαίσιο του SACCR. Ομοίως, σχεδόν όλες οι θέσεις σε συναλλάγματος είναι λιγότερο από 1 έτος, έτσι θα έχει προσελκύσει στάθμιση κινδύνου 1% στο πλαίσιο του CEM.)

Εκκαθάριση FX

Κάνοντας πλήρη κύκλο, περίμενα λοιπόν να δω ένα «φαινόμενο SACCR» στο δικό μας Ιστολόγιο FX Clearing 2022. Γιατί;

• FX είναι πλέον «πιο ακριβό» στο πλαίσιο του SACCR από το CEM.
• Η SACCR συγκεντρώνει θέσεις μεταξύ των αντισυμβαλλομένων.
• Η εκκαθάριση επιτρέπει τον πολυμερή συμψηφισμό θέσεων μεταξύ των αντισυμβαλλομένων.
• Επομένως, εάν έχω μακροχρόνιες διμερείς συναλλαγές EURUSD με την Deutsche έναντι ενός short έναντι της Citi, μπορώ (θεωρητικά) να τις επαναφέρω σε εκκαθάριση και να μειώσω την κατανάλωση κεφαλαίου SACCR. Τόσο η Deutsche όσο και η Citi θα πρέπει επίσης να δουν ένα ανάλογο όφελος, επομένως αυτό λειτουργεί καλύτερα σε πολυμερή βάση.
• Ακόμη και χωρίς συμψηφιστικά οφέλη, μπορείτε να δείτε μείωση του κεφαλαίου που βασίζεται σε SACCR από την εκκαθάριση:

SACCR	Παράγοντας κινδύνου		Τυπικό ($m)	Εποπτικός Παράγοντας	MF Cleared FX	EAD/PFE ($m)		Μετρητής- κόμμα Βάρος κινδύνου	Πιστωτική RWA ($ m)
Μόχλευση	EURUSD		100m	4.0%	0.2	1.12		100 150-%	1.12-1.68
Πιστωτική RWA	EURUSD		100m	4.0%	0.2			2%	0.022

• Για μια τράπεζα με περιορισμένη μόχλευση, το Clearing εισάγει εξοικονόμηση 53% σε EAD στο πλαίσιο του SACCR.
• Για μια τράπεζα με περιορισμούς πιστωτικού RWA, η εκκαθάριση εισάγει μείωση 98%+ στα EAD στο πλαίσιο του SACCR (!), χάρη στον πολύ χαμηλότερο συντελεστή στάθμισης κινδύνου για έναν κεντρικό αντισυμβαλλόμενο.
• Φυσικά, ορισμένες από αυτές τις εξοικονομήσεις πρέπει να αντισταθμιστούν με το κόστος δημοσίευσης Αρχικού Περιθωρίου στην Εκκαθάριση.
• Οι τράπεζες πρέπει τελικά να εξισορροπήσουν τα χαρτοφυλάκια και να βελτιστοποιήσουν.
• Αυτός είναι πιθανώς ο λόγος για τον οποίο το SACCR ήταν τόσο καυτό θέμα το 2022.
• Και πιθανότατα γιατί βλέπουμε τον αντίκτυπο στα εισηγμένα spreads στις αγορές συναλλάγματος για τους τελικούς χρήστες.

Συνοψίζοντας

• Η SACCR επηρεάζει σημαντικά το ποσό του κεφαλαίου που πρέπει να κατέχεται στις αγορές συναλλάγματος.
• Μπορούμε εύλογα να υποθέσουμε ότι το ποσό του κεφαλαίου που κατέχεται έναντι κατευθυντικών θέσεων έχει αυξηθεί κατά σχεδόν πέντε φορές φέτος.
• Αν και ο συμψηφισμός είναι καλός και θα μειώσει τα κεφάλαια έναντι μεγάλων χαρτοφυλακίων διπλής κατεύθυνσης, εξακολουθεί να σημαίνει ότι οι συναλλαγές που προσθέτουν στην κατευθυντικότητα ενός χαρτοφυλακίου θα χρειάζονται μεγαλύτερο ποσό κεφαλαίου που κατέχεται έναντι αυτών σε σχέση με την προηγούμενη Μεθοδολογία Τρέχουσας Έκθεσης.
• Οι μετρήσεις κεφαλαίου που είναι ευαίσθητες στον κίνδυνο είναι γενικά καλό πράγμα, επομένως θα είναι ενδιαφέρον να δούμε πώς θα εξελιχθούν αυτές οι αλλαγές στις αγορές.
• Οι συμμετέχοντες στην αγορά πιθανότατα θα επιλέξουν να βελτιστοποιήσουν και να εξισορροπήσουν τα χαρτοφυλάκια συναλλάγματος μεταξύ εκκαθαρισμένων και μη εκκαθαρισμένων.
• Η μείωση του κεφαλαίου στην εκκαθάριση πρέπει να εξισορροπηθεί με το κόστος καταχώρησης Αρχικού Περιθωρίου σε έναν κεντρικό αντισυμβαλλόμενο.