Affrontare la tendenza al ribasso della DeFi

La flessibilità del livello dell'applicazione Ethereum è diventata un notevole fondamento per l'innovazione, la generazione narrativa e lo sviluppo del software. Man mano che vengono create nuove primitive, suscita sia clamore, eccitazione e innovazione, insieme alla sua giusta quota di attività dannose che ne approfittano. Nel complesso, questa innovazione si basa sull'adozione a lungo termine e porta nuove ondate di capitale e talento nell'ecosistema.

Nuovo ciclo, nuove narrazioni

Confrontando l'utilizzo del gas tra una varietà di principali tipi di attività, possiamo stabilire una linea di base per la domanda degli utenti. Da questo, possiamo iniziare a identificare le quattro principali narrazioni che hanno plasmato l'ecosistema Ethereum fino ad oggi, spesso supportando un nuovo massimo storico per il prezzo ETH durante i loro picchi:

• 🟢 Offerta iniziale di monete (ICO). L'equivalente delle IPO di Crypto ha raggiunto il picco nel 2017 e nel 2018, con fino al 40% del gas utilizzato su Ethereum attribuito ai trasferimenti di token ERC-20. Sebbene la domanda di trasferimenti di token ERC-20 sia diminuita da allora, rimane oggi una notevole fonte di consumo di gas, guidata dalla popolarità di Memecoin e da nuovi metodi di distribuzione di token come Yield Farming e Airdrops.
• 🟡 Finanza decentralizzata (DeFi) è salito alla ribalta nel 2020, con la promessa di creare primitive e strumenti finanziari on-chain utilizzabili senza intermediari tradizionali. L'ondata DeFi continua anche oggi, tuttavia il suo picco di utilizzo è stato raggiunto da giugno 2020 a 2021, dove ha rappresentato circa il 30% del consumo di gas.
• 🟠 Token non fungibili (NFT) introdotto rappresentazioni uniche di risorse digitali o del mondo reale. Sebbene gli NFT esistano da molti anni, è stato solo a metà del 2021 che hanno trovato la loro strada nella consapevolezza mainstream. Sebbene la domanda di NFT sia diminuita verso la fine del 2022, recentemente sono tornati in auge, il che può essere attribuito a molteplici fattori (si prega di fare riferimento al nostro report in WoC09).
• ???? Stablecoins, in particolare quelli ancorati al dollaro USA, hanno registrato un aumento della domanda degli utenti dalla metà del 2020. La diminuzione del consumo di gas dalle transazioni di stablecoin riflette uno spostamento nella loro variazione di utilità più che una diminuzione della domanda. Le stablecoin sono ora utilizzate meno come metodo di pagamento ma più per la copertura e come riserva di valore.

Quello che possiamo vedere è un modello in cui si verifica un ciclo iniziale di boom-bust, che spinge la nuova applicazione dal 30% al 40% di tutto il consumo di gas. Questo è poi seguito da un calo strutturale verso quello che sembra essere un consumo di base dell'8% per questi principali tipi di applicazioni.

La tendenza al ribasso della DeFi

Di particolare rilievo nel grafico sopra è il comportamento unico del settore DeFi. Il consumo di gas ha picchi di attività semi-regolari, dove la domanda di gas per la DeFi spesso raddoppia. Questo di solito è incentrato su periodi di elevata volatilità del mercato, in quanto gli investitori ri-collateralizzano, riducono l'indebitamento o vengono liquidati sulle loro posizioni marginate on-chain.

Dato che il settore DeFi è una fonte primaria e destinazione sia per token ERC20, stablecoin e sempre più NFT, ci si aspetterebbe prestazioni elevate dai token associati a questi protocolli. Tuttavia, il nostro indice dei prezzi ponderato per l'offerta per DeFi, quotato sia in USD che in ETH, sembra continuare la sua infinita discesa, ora in calo di oltre il 90% rispetto a entrambi i benchmark dall'inizio del 2021.

Il resto di questo pezzo ingrandirà il settore DeFi e cercherà di fornire un contesto riguardo a questa performance del prezzo del token notevolmente scarsa. Per questa analisi, esamineremo i token dei primi otto progetti DeFi per capitalizzazione di mercato, senza considerare alcuna metrica relativa ai protocolli DeFi sottostanti stessi. Ciò isola solo l'andamento del prezzo relativo, la struttura proprietaria e l'attività on-chain dei token, che rimangono lo strumento principale attraverso il quale è possibile esprimere le preferenze degli investitori.

Molti sostengono che i token DeFi non riflettano il vero valore dei loro progetti sottostanti. Tuttavia, riteniamo che nell'aggregazione, la performance di mercato di questi token sia un indicatore rappresentativo dell'interesse degli investitori nel settore DeFi nel suo complesso.

La capitalizzazione di mercato aggregata di questi otto token ha raggiunto il picco di popolarità tra gli investitori intorno a maggio 2021, circa nove mesi dopo l'evento "DeFi summer" a metà del 2020, in cui la maggior parte di questi token è stata coniata ed emessa. Al suo apice, il valore totale delle Blue-Chip DeFi ha raggiunto i 45 miliardi di dollari, da cui è costantemente diminuito. Ad oggi, la capitalizzazione di mercato DeFi si attesta a solo il 12% del suo massimo storico.

È interessante notare che dal momento che il Grande deleveraging nel 2022, la valutazione dei token DeFi tende a muoversi in base al valore totale bloccato nei protocolli DeFi. Dopotutto, è possibile che la fiducia degli investitori sia correlata alle prestazioni del suo protocollo sottostante.

Dividendo la DeFi nei suoi diversi sottosettori, possiamo vedere che gli Exchange Decentralizzati (DEX) detengono la quota di mercato maggiore, rappresentando attualmente il 63.3% della capitalizzazione di mercato DeFi aggregata. I mercati monetari sono i secondi più apprezzati con il 27.3%, mentre i Synthethic Asset costituiscono solo una componente marginale al 9.4%.

I token DeFi devono competere con ETH

I token DeFi sono in genere considerati più in alto sulla curva del rischio degli asset digitali e quindi attraggono gli investitori con una maggiore propensione al rischio. Questi token vengono solitamente acquistati utilizzando ETH o stablecoin come valuta di quotazione, fornendo due parametri di riferimento per le prestazioni.

Con questo in mente, e con eventi importanti come Proof-of-Stake finalmente in arrivo su Ethereum, dobbiamo confrontare la relazione e le prestazioni dei token DeFi con l'asset di riferimento ETH che ora produce rendimento. Dato che lo staking di ETH ora rende il 4.0% in termini di ETH (senza leva), c'è un nuovo tasso minimo oltre il quale i rendimenti dei token devono saltare.

Confrontando il prezzo di ETH con il prezzo del nostro DeFi Blue-Chip Index, possiamo osservare che subito dopo "DeFi Summer" nel gennaio 2021, i token DeFi hanno registrato una corsa al rialzo più ripida rispetto a ETH. Tuttavia, questo rimane l'ultimo picco, seguito da un massiccio calo nel maggio 2021 e da un inarrestabile declino da allora.

Anche durante la seconda metà del ciclo rialzista del 2021, i token DeFi si sono rivelati molto meno reattivi al rialzo, forse a causa della preferenza del mercato per gli NFT in quel momento. L'indice DeFi non ha superato il precedente massimo storico di maggio, rimanendo al di sotto del -42% nonostante i prezzi di ETH abbiano raggiunto nuovi massimi nel novembre 2021.

Se indicizziamo la performance dal DeFi Index ATH nel maggio 2021 a quella di ETH, possiamo vedere questa scarsa performance in modo più dettagliato.

• Durante la seconda metà del ciclo rialzista del 2021, ETH è riuscito a salire del 40% rispetto al picco precedente, mentre i token DeFi hanno stabilito un massimo inferiore, in calo del 43% rispetto al picco di maggio.
• Sulla scia del mercato ribassista del 2022, i token DeFi sono scesi del -92.1% rispetto all'ATH di maggio 2021, mentre ETH è sceso solo del 45%. Ciò significa che ETH ha superato l'indice DeFi di 6.7 volte durante il ciclo ribassista.

Da ciò si può vedere che i token DeFi hanno effettivamente sottoperformato ETH al rialzo durante il rialzo, per poi scendere molto di più al ribasso durante il ribasso.

Su un orizzonte a breve termine, possiamo confrontare il profilo di performance dei prezzi settimanali dell'indice DeFi e dell'ETH. In generale, la performance settimanale di DeFi tende ad allinearsi con quella di ETH e il grafico sottostante si sovrappone alle bande di deviazione standard per entrambi.

Il risultato ancora una volta non è a favore dei possessori di token DeFi. Non solo la performance al ribasso e la volatilità sono equivalenti a ETH, ma la performance al rialzo è misurabilmente inferiore. Ciò distorce ulteriormente il già sbilanciato rapporto rischio-rendimento a favore degli ETH.

Possiamo osservare i flussi relativi degli investitori tra l'ETH e il settore DeFi utilizzando la correlazione tra i movimenti dei prezzi dell'ETH e gli indirizzi attivi che trasferiscono i token DeFi. Un aumento dell'attività di indirizzi on-chain è caratteristico dei periodi di crescente attenzione, quando gli investitori iniziano a fare trading e acquisiscono partecipazioni di token DeFi.

Non sorprende che osserviamo un'elevata correlazione negativa 🔴 intorno ai principali eventi di vendita di ETH. Ciò suggerisce che l'attività dei token DeFi aumenta durante il calo dei prezzi di ETH, poiché gli investitori rispondono alle turbolenze del mercato riducendo i rischi e scaricando le partecipazioni più rischiose. Al contrario, spesso vediamo un'elevata correlazione positiva 🟢 quando i prezzi di ETH subiscono una forte ripresa, aggiungendo peso alla tesi circolante secondo cui l'entusiasmo per ETH spinge la domanda più in alto sulla curva del rischio.

A partire da gennaio 2023, tuttavia, osserviamo una rottura nella correlazione tra i due, il che suggerisce che le attività relative ai token DeFi si sono in qualche modo distaccate dal mercato ETH YTD. Ci si chiede se questo sia legato al successo Aggiornamento Shapella, completando la parte finale della negoziazione del rendimento dello staking di ETH.

Ciò può essere ulteriormente confermato osservando New Addresses Momentum per i token DeFi. La media mensile dei nuovi indirizzi è stata costantemente al di sotto della media annuale dall'inizio della nostra misurazione, con l'unico picco notevole intorno al crollo dell'FTX. Piuttosto che indicare una nuova domanda di token DeFi, questo picco è principalmente associato al disinvestimento dai token DeFi, poiché la percezione del rischio da parte del mercato è aumentata.

C'è stato anche un rapido calo dei nuovi indirizzi da marzo di quest'anno (di nuovo, avvicinandosi al Aggiornamento Shapella). Attualmente, vengono creati solo circa 600 nuovi portafogli che contengono un token DeFi nel nostro indice al giorno. Ciò suggerisce che i token DeFi continuano la loro lotta per attirare l'attenzione degli investitori, nonostante la ripresa dei prezzi ETH durante il primo trimestre del 2023.

Considerazioni sui token DeFi

L'aumento per detenere token DeFi differisce notevolmente dall'investimento in risorse di livello base come BTC o ETH in diversi modi. Ogni token ha il suo scopo e la sua relazione con il progetto del protocollo sottostante.

Questi progetti sono ancora in evoluzione, e molti di loro si sono trasformati in organizzazioni autonome decentralizzate (DAO), garantendo ai possessori di token il diritto di proporre e votare modifiche al protocollo. Tuttavia, pochi token hanno raggiunto il cosiddetto "fee-switch", in cui i flussi di cassa oi dividendi vengono pagati agli stakeholder. Più spesso, i token vengono puntati per guadagnare token aggiuntivi dalle riserve del protocollo, tuttavia questo è un approccio inflazionistico in rete.

Per facilitare una valutazione comparativa di questi token, possiamo esplorare due aspetti chiave: Token Liquidity e Token Usage.

Liquidità token

Il più grande mercato centralizzato per il trading di token DeFi rimane Binance, che ha un saldo in costante crescita, ma relativamente piccolo. Al momento, il saldo totale dei token nel nostro indice DeFi detenuto su Binance supera i 175 milioni di dollari. Ciò rappresenta solo il 2.70% della capitalizzazione di mercato aggregata dei token di $ 6.472 miliardi. L'exchange centralizzato con il secondo più grande bilancio di token DeFi è OKX, con $ 39 milioni.

La liquidità sui DEX è molto inferiore a quella che abbiamo visto sugli scambi centralizzati. I token DeFi vengono scambiati principalmente sulla mainnet di Ethereum, ma si stanno espandendo ad altre reti di livello 2 e sidechain. In generale, ciò si traduce in una frattura della liquidità, che storicamente ha portato la mainnet di Ethereum a diventare la sede di negoziazione dominante.

La liquidità di un token dipende dalla capacità del progetto di attrarre market maker sia per gli scambi centralizzati che per quelli decentralizzati. Gli scambi decentralizzati come Curve hanno sviluppato il proprio meccanismo per promuovere mercati liquidi per il token CRV sulla propria piattaforma.

Il grafico seguente mostra i TVL detenuti in pool di liquidità, con barre che rappresentano l'importo aggregato denominato in USD per le relative coppie di trading. I pool di liquidità dominanti per i token DeFi sono su Uniswap sulla mainnet di Ethereum. Tuttavia, Polygon ospita la maggior liquidità per il token BAL e Optimism ha la maggiore liquidità per SNX. Il valore TVL più alto si trova effettivamente sulla coppia CRV/WETH su Curve, il che è correlato al fatto che i possessori di token CRV possono votare sui premi per i pool di liquidità su Curve.

Quando analizziamo la distribuzione dei token DeFi tra exchange centralizzati e decentralizzati, e la esprimiamo come percentuale della capitalizzazione di mercato aggregata dei token di 6.472 miliardi di dollari, osserviamo cifre significativamente piccole. Solo il 3.8% dell'offerta complessiva si trova su exchange decentralizzati, mentre il 4.17% esiste su exchange centralizzati. Ciò fa sorgere la domanda: a cosa serve la percentuale rimanente della fornitura di token? Esaminando la suddivisione della distribuzione dei token in base all'utilizzo, otteniamo una prospettiva diversa sull'utilizzo dei token DeFi.

Utilizzo del token

I token DeFi possono essere utilizzati sia nelle applicazioni DeFi che nelle tesorerie dei DAO. Possiamo suddividere la percentuale di ciascun token detenuto all'interno dei protocolli DeFi o detenuto nella tesoreria del protocollo.

In generale, possiamo vedere che la tesoreria DAO di ciascun protocollo tende a detenere meno del 10% della fornitura di token (con Uniswap e Compound come eccezioni). Possiamo anche vedere che alcuni token (SNX, BAL) hanno una presenza molto più ampia all'interno dei protocolli DeFi, spesso il risultato di incentivi token e progetti economici che creano incentivi per i blocchi degli investitori.

In questa prospettiva, possiamo vedere che per la maggior parte dei token DeFi, ad eccezione di Balancer e Synthetix, più della metà della fornitura di token ha un utilizzo indefinito. Sono necessarie ulteriori ricerche, ma è possibile che questi token possano essere detenuti da individui, in particolare fondatori, membri del team e VC. Un altro potenziale utilizzo di questi token potrebbe essere tenuto come collaterale in EOS o portafogli multisig per derivati ​​come token avvolti su sidechain, come Binance Smart Chain.

Prendendo una visione più granulare, possiamo vedere che molto spesso i token DeFi tendono a trovare un utilizzo più pesante all'interno del proprio protocollo sottostante. Per i token relativi al mercato monetario (AAVE, MKR, COMP) possiamo vedere un chiaro predominio di questi token depositati all'interno dei protocolli del mercato monetario come garanzia o nei pool di liquidità DEX.

Per token specifici come SNX, BAL e CRV, possiamo vedere che gran parte dell'utilizzo è incentrata sul proprio protocollo sottostante, indicativo della progettazione del token e dell'economia dello staking. UNI si distingue per avere probabilmente la diffusione più diversificata di applicazioni, in gran parte guidata dal fatto che ha la maggiore capitalizzazione di mercato, e quindi la più ampia applicazione come collaterale in varie forme.

Uno sguardo al futuro

Negli ultimi due anni sono emersi due nuovi settori all'interno dell'ecosistema Ethereum; GameFi e picchettamento. Ogni settore ha suscitato diversi gradi di interesse da parte degli investitori, con GameFi che ha quasi superato DeFi a metà del 2022. L'industria dello staking (rappresentata qui tramite i token di Liquid Staking Protocols) è in aumento dall'inizio del 2023, con l'esplosione della capitalizzazione di mercato aggregata da $ 505 milioni nel gennaio 2023 a oltre $ 3.20 miliardi nell'aprile 2023.

Se consideriamo questi settori come parti della più ampia economia di Ethereum, e nel contesto del burn EIP1559, possiamo anche aspettarci che parte del valore maturato da questi settori si ripercuota anche sulla valutazione di ETH. Pertanto, possiamo confrontare le capitalizzazioni di mercato di questi settori rispetto alla capitalizzazione di mercato ETH.

Da questo obiettivo, DeFi rappresenta solo il 3.04% delle dimensioni di Ethereum stesso, e i token GameFi e LSD emergenti sono rispettivamente solo l'1.2% e l'1.6% delle dimensioni. Sebbene il picco DeFi, dove i token DeFi = 16.6% Ethereum, raggiunto durante i giorni di gloria del 2021, possa sembrare entusiasmante, resta da vedere se qualcuno di questi prossimi settori sarà in grado di raggiungere la velocità di fuga dallo stesso ETH.

In molti modi, ora spetta ai DAO e ai possessori di token che controllano queste piattaforme DeFi trovare nuovi modi per reindirizzare il valore e i flussi di entrate verso la creazione di valore per gli stakeholder. Con ETH che ora vanta il proprio rendimento nativo, è stata fissata la barra dell'hurdle rate per i token DeFi (e qualsiasi altro settore).

Come un orologio, la scorsa settimana due importanti progetti DeFi hanno rilasciato proposte che cercavano di affrontare questa disparità. Una recente proposta di MakerDAO ha introdotto una nuova stablecoin e un token di governance destinati a essere utilizzati all'interno di futuri sub-DAO.

Allo stesso modo, Uniswap ha introdotto una nuova proposta di governance cercando di implementare un cambio di tariffa di protocollo a lungo contemplato. Questa proposta suggerisce di fissare la commissione a 1/5 della commissione di negoziazione del pool, con i proventi previsti per accumulare circa 52 milioni di dollari in un periodo di 6 mesi. Secondo la proposta, le commissioni andranno alla DAO di Uniswap, il che pone la domanda se ciò sia sufficiente per indirizzare la nuova domanda verso il token UNI.

Sintesi e conclusioni

Queste due proposte indicano uno spostamento dell'attenzione per le coorti del protocollo DeFi stabilito, allontanandosi dallo sviluppo del prodotto e verso la generazione di valore per le parti interessate nel loro ecosistema. È molto probabile che la performance poco brillante dei token DeFi negli ultimi due anni sia un fattore o l'emergere del rendimento dello staking ETH nativo.

Sembra che all'interno del panorama di Ethereum, il token ETH nativo possa in effetti essere un predatore di valore, con gran parte di esso proveniente dagli stessi token all'interno della sua stessa orbita.

Di conseguenza, potremmo presto assistere all'emergere di una nuova ondata di discussioni, dibattiti e progetti per modelli di token revenue nel settore DeFi. Spetta ora ai team e alle parti interessate plasmare e fornire un risultato positivo di queste proposte. La battaglia per riaccendere l'interesse per i token DeFi è probabilmente in corso, ma dato il nuovo tasso minimo stabilito dallo stesso token ETH, è improbabile che sia facile.

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