Wist u dat SACCR nu FX-handel duurder maakt?

Deze week wil ik twee van mijn recente blogs samenbrengen:

1. FX-clearing 2022
2. Mechanica en definities van SACCR (deel 3)

Ik verwachtte volledig een "SACCR-effect" te zien op de hoeveelheid FX Clearing die we in 2022 zien. Laten we de details hieronder bekijken.

Spreads vergroten

FX en SACCR hebben begin 2022 een paar keer de krantenkoppen gehaald. Het meest opvallende was dat we het volgende zagen van: Risk.net:

Waarom zou een verschuiving in kapitaalregels leiden tot een verandering in de klantgerichte prijsstelling van een grote bank? Laten we de details bekijken en benadrukken wat er in 2022 is veranderd voor FX.

SACCR-modellen

Clarus heeft een groot aantal SACCR-bronnen op de blog - zie SACCR. Dit jaar heb ik een serie geschreven over de basisprincipes van SACCR:

De volgende tabel geeft een mooi overzicht van die 3 blogs:

MPOR	Volwassenheidsfactor	Opmerking
40	0.60	Betwiste CSA's
20	0.42	Moeilijk te waarderen transacties; 5,000+ nettensets
10	0.30	CCP's, "schone" CSA's
STM (afgerekend op de markt)	0.20	Afgerekend op de markt

Onder SACCR, verandert de 'vervalfactor' voor een portefeuille afhankelijk van het type margeovereenkomst dat u heeft. In sommige gevallen heeft u misschien niet eens een margeovereenkomst. En in andere kunt u de variatiemarge mogelijk definiëren als dagelijkse afrekening (zie Afgerekend op de markt).

Anders, de belangrijkste statistiek waar ik aan denk als ik kijk naar SACCR is de standaardbelichting. In Deel een, benadrukten we hoe dit grotendeels gelijk is aan de Potentiële Toekomstige Blootstelling die we berekenden onder de oude Huidige blootstellingsmethodologie. Onder SACCR:

Blootstelling bij wanbetaling voor FX = Netto Nominaal * Looptijdfactor * Toezichtsfactor * Alfa (1.4)

( tag {1} Blootstelling bij standaardwaarde = Alfa * Toezichtsfactor * MF_{i} * Netto notional_{j} )

Laten we eens kijken naar enkele waarden van EAD's met behulp van het onderstaande voorbeeld als richtlijn:

Netto notionele EURUSD	$ 100m
Volwassenheidsfactor CSA met < 5,000 transacties, schone CSA	0.30
Toezichtsfactor (“Risicogewicht”)	4%
Alpha	1.4
Berekening	100 * 0.30 * 4% * 1.4
Belichting bij standaard (EAD)	$ 1.68m

Blootstelling bij standaard versus PFE's

In plaats van alleen de SACCR-nummers te presenteren, is het vaak nuttig om deze in context te bekijken. Daarom presenteer ik, samen met de EAD onder SACCR, ook de "oude" CEM PFE-waarden. Grotendeels bepalen beide maatregelen de omvang van de blootstelling die in de kapitaalvereisten voedt. Voor een bank die streeft naar een hefboomratio (SLR) van 7.5%, moet 7.5% van deze blootstellingswaarde als kapitaal worden aangehouden (ervan uitgaande dat hun kapitaalbeperking een hefboomwerking is).

	Risico factor		Nominaal ($m)	“Risico Gewicht”	Volwassenheidsfactor/NGR	EAD/PFE ($ mln)
SACCR	EURUSD		100m	4.0%	0.2-0.6	1.12-3.36
CEM	EURUSD		100m	1.0% -7.5%	0-100%	0.40-3.00

De tabel ziet er best goed uit voor CEM en jammerlijk voor SACCR, toch?

• De kleinst mogelijke blootstelling wordt onder CEM berekend op slechts $ 400k voor een positie van $ 100 miljoen. Dit vertegenwoordigt een out-of-the-money FX-handel van minder dan één jaar.
• Precies dezelfde transactie onder SACCR genereert een blootstelling van ten minste $ 1.12 miljoen (2.8 keer meer!) dan onder CEM.

Hoewel dit een potentieel interessante soundbite is om te presenteren, vertelt dit niet echt het hele verhaal onder CEM en SACCR.

Vanuit portefeuilleperspectief zou CEM dan verder gaan met: vies maken posities. Elke meer bruto notionele waarde die ik aan de portefeuille toevoeg, zal per definitie bijdragen aan het blootstellingsbedrag en dus aan het kapitaal dat ik moet aanhouden voor de portefeuille.

Onder SACCR wordt de risicofactor berekend op basis van de netto fictief. Als ik daarom een ​​risico-compenserende positie aanneem, bijvoorbeeld 100 miljoen EUR/USD verkopen tegen de long hierboven, zou ik de blootstellingsberekeningen neutraliseren. Als ik risiconeutraal ben ten opzichte van een tegenpartij, heb ik geen blootstelling en moet ik dus geen kapitaal aanhouden (ervan uitgaande dat er een geschikte verrekeningsovereenkomst is).

Dit houdt echter niet noodzakelijkerwijs rekening met de "echte wereld":

• Het op deze manier verrekenen van risicoposities is zeer nuttig voor blootstellingen tussen handelaren. Als mijn hedging-tegenpartijen echt 'risiconeutraal' zijn in al hun risicofactoren, dan kan ik de hele dag in- en uitruilen met tegenpartijen zonder mijn blootstellingen te vergroten.
• Is dit echter ooit echt het geval? Zonder echte portefeuilles te zien, is het moeilijk te zeggen.
• Laten we genereus zijn en stellen dat 50% van de tijd een interbancaire blootstelling de bestaande blootstelling zal verminderen.
• Wat betekent SACCR voor de 50% van de transacties die risico-additief zijn? Nu is het SACCR-kapitaal meer bestraffend dan onder CEM.

En hoe zit het met de rest van de handelswereld - die tegenpartijen die geen "dealers" zijn?

• Alle andere tegenpartijen zullen noodzakelijkerwijs directioneel zijn.
• Ofwel hedgefondsen die speculatieve posities innemen.
• Of eindgebruikers die reële blootstellingen afdekken. Deze zullen richtinggevende posities creëren ten opzichte van de dealerbanken. Het zijn de dealerbanken die kapitaal moeten aanhouden tegen deze directionele posities (niet de eindgebruikers, die de bankregels niet hoeven te volgen – gelukkig maar!).
• In al deze gevallen weten banken dat klanten alleen een directioneel risicoblootstelling toevoegen (of vervangen/rollen).
• Onder SACCR zullen deze uitzettingen meer kapitaal verbruiken dan onder CEM.

Een typische vergelijking

Een redelijke vergelijking van SACCR versus CEM voor FX ligt waarschijnlijk ergens tussen de beste en slechtste gevallen. Hieronder is mijn beste schatting van de echte vergelijking tussen SACCR en CEM:

	Risico factor		Nominaal ($m)	“Risico Gewicht”	Volwassenheidsfactor/NGR	EAD/PFE ($ mln)
SACCR	EURUSD		100m	4.0%	0.42	2.35
CEM	EURUSD		100m	1.0%	15%	0.49

Kortom, ik denk dat SACCR aan het consumeren is ~4.8 keer evenveel kapitaal in FX vergeleken met het oude CEM-model.

(Aannames kunnen altijd verkeerd zijn, maar ik denk dat het redelijk is dat de meeste interdealer-portefeuilles een "moeilijk te waarderen" transactie zullen hebben, dus waarschijnlijk zullen aantrekken op 0.42 Maturity Factor onder SACCR. Evenzo zijn bijna alle FX-posities minder dan 1 jaar, zal dus een risicogewicht van 1% hebben aangetrokken onder CEM.)

FX Clearing

Toen ik de cirkel rond was, verwachtte ik daarom volledig een "SACCR-effect" te zien in onze FX Clearing 2022-blog. Waarom?

• FX is nu “duurder” onder SACCR dan CEM.
• SACCR vergroot de posities van tegenpartijen.
• Clearing maakt de multilaterale verrekening van posities tussen tegenpartijen mogelijk.
• Daarom, als ik een lange bilaterale EURUSD-handel heb met Deutsche versus een short versus Citi, kan ik deze (in theorie) vernieuwen in clearing en mijn SACCR-kapitaalverbruik verminderen. Zowel Deutsche als Citi zouden ook een evenredig voordeel moeten zien, dus dit werkt het beste op multilaterale basis.
• Zelfs zonder enige verrekeningsvoordelen, kunt u een vermindering van op SACCR gebaseerd kapitaal zien door clearing:

SACCR	Risico factor		Nominaal ($m)	Supervisie Factor	MF gewist FX	EAD/PFE ($ mln)		Teller- feest Risicogewicht	Krediet RWA ($ m)
Hefboomwerking	EURUSD		100m	4.0%	0.2	1.12		100-150%	1.12-1.68
Krediet RWA	EURUSD		100m	4.0%	0.2			2%	0.022

• Voor een bank met beperkte hefboomwerking introduceert Clearing een besparing van 53% in EAD's onder SACCR.
• Voor een krediet-RWA-beperkte bank introduceert Clearing een verlaging van 98%+ in EAD's onder SACCR (!), dankzij het veel lagere tegenpartijrisicogewicht voor een CCP.
• Natuurlijk moet een deel van deze besparingen worden verrekend met de kosten van het boeken van de initiële marge bij verrekening.
• Banken moeten uiteindelijk portefeuilles in evenwicht brengen en optimaliseren.
• Dit is waarschijnlijk de reden waarom SACCR in 2022 zo'n hot topic was.
• En waarschijnlijk de reden waarom we de impact zien op genoteerde spreads in FX-markten voor eindgebruikers.

Samengevat

• SACCR heeft een aanzienlijke invloed op de hoeveelheid kapitaal die op FX-markten moet worden aangehouden.
• Er kan redelijkerwijs worden aangenomen dat de hoeveelheid kapitaal die wordt aangehouden tegen directionele posities dit jaar bijna vijf keer is toegenomen.
• Hoewel verrekening goed is en het kapitaal zal verminderen ten opzichte van grote tweerichtingsportefeuilles, betekent dit nog steeds dat transacties die de richting van een portefeuille vergroten, een grotere hoeveelheid kapitaal nodig zullen hebben dan onder de vorige huidige blootstellingsmethodologie.
• Risicogevoelige kapitaalmaatstaven zijn over het algemeen een goede zaak, dus het zal interessant zijn om te zien hoe deze veranderingen zich op de markten uitwerken.
• Marktdeelnemers zullen er waarschijnlijk voor kiezen om FX-portefeuilles te optimaliseren en te balanceren tussen gecleard en niet-gecleard.
• Een kapitaalvermindering bij clearing moet worden afgewogen tegen de kosten van het boeken van een initiële marge op een CCP.