Чи знаєте ви, що SACCR тепер робить торгівлю валютою дорожчою?

Цього тижня я хочу зібрати разом два мої останні блоги:

1. Валютний кліринг 2022
2. Механіка та визначення SACCR (частина 3)

Я цілком очікував побачити «ефект SACCR» на обсяг валютного клірингу, який ми спостерігаємо у 2022 році. Давайте розглянемо деталі нижче.

Розширення спредів

FX і SACCR кілька разів потрапляли в заголовки газет на початку 2022 року. Зокрема, ми бачили наступне з Risk.net:

Чому зміна правил щодо капіталу призвела б до зміни ціни для клієнтів у великому банку? Давайте розглянемо деталі та підкреслимо, що змінилося для FX у 2022 році.

Моделі SACCR

У блозі Clarus є безліч ресурсів SACCR – див SACCR. Цього року я писав серію про основи SACCR:

У наступній таблиці наведено гарний підсумок цих 3 блогів:

MPOR	Фактор зрілості	коментар
40	0.60	Спірні CSA
20	0.42	Важко оцінити угоди; 5,000+ комплектів сіток
10	0.30	CCP, «чисті» CSA
STM (розрахований на ринок)	0.20	Оселився на ринок

під SACCR, «Коефіцієнт зрілості» для портфеля змінюється залежно від типу маржинальної угоди. У деяких випадках ви можете навіть не мати угоди про націнку. А в інших ви можете визначити варіаційну маржу як щоденний розрахунок (див Оселився на ринок).

В іншому випадку це ключовий показник, про який я думаю, коли дивлюся SACCR це експозиція за замовчуванням. в Частина перша, ми підкреслили, що це значною мірою еквівалентно потенційному майбутньому ризику, який ми розрахували за старим Методологія поточного впливу. Відповідно до SACCR:

Експозиція за замовчуванням для FX = чистий умовний * коефіцієнт погашення * наглядовий коефіцієнт * альфа (1.4)

(тег {1} Експозиція за замовчуванням = Альфа * Коефіцієнт нагляду * MF_{i} * Чистий умовний_{j})

Давайте розглянемо деякі значення EAD, використовуючи наведений нижче приклад як керівництво:

Чистий умовний EURUSD	$ 100m
Фактор зрілості CSA з <5,000 угод, чистий CSA	0.30
Коефіцієнт нагляду («вага ризику»)	4%
Альфа	1.4
Розрахунок	100 * 0.30 * 4% * 1.4
Експозиція за замовчуванням (EAD)	$ 1.68m

Експозиція за замовчуванням проти PFE

Замість того, щоб наводити лише номери SACCR, часто корисно розглядати їх у контексті. Тому разом із EAD згідно SACCR я також надаю «старі» значення CEM PFE. Загалом кажучи, обидва показники визначають розмір ризику, який враховується у вимогах до капіталу. Для банку, який націлений на коефіцієнт кредитного плеча (SLR) у 7.5%, 7.5% від цієї суми ризику має зберігатися як капітал (припускаючи, що обмеженням капіталу є кредитне плече).

	Фактор ризику		Умовний (млн. дол. США)	«Вага ризику»	Фактор зрілості/NGR	EAD/PFE (млн. дол. США)
SACCR	EURUSD		100m	4.0%	0.2-0.6	1.12-3.36
CEM	EURUSD		100m	1.0% -7.5%	0-100%	0.40-3.00

Таблиця виглядає досить добре для CEM і погано для SACCR, правда?

• Найменша можлива експозиція розрахована за CEM і становить лише 400 тисяч доларів США за позицію в 100 мільйонів доларів. Це означає безгрошівну торгівлю валютою до одного року.
• Точно така сама торгівля за SACCR генерує ризик щонайменше на 1.12 мільйона доларів (у 2.8 рази більше!), ніж за CEM.

Хоча потенційно цікавий звуковий фрагмент для презентації, він насправді не розповідає всю історію щодо CEM та SACCR.

З точки зору портфоліо, CEM потім перейде до брутто вгору позиції. Будь-яке валове уявне номіналу, яке я додаю до портфеля, за визначенням, додасть суму ризику, а отже, додасть капітал, який я маю мати проти портфеля.

Відповідно до SACCR фактор ризику розраховується на основі чистий умовний. Таким чином, якщо я виконую позицію компенсації ризику – наприклад, продаю 100 мільйонів доларів у євро/долар США проти вищезазначеного лонг – я б нейтралізував розрахунки ризику. Якщо я нейтральний до ризику порівняно з контрагентом, я маю нульовий ризик і, отже, повинен мати нульовий капітал (за умови укладення відповідної угоди про неттинг).

Однак це не обов’язково стосується «реального світу»:

• Взаємозалік ризикових позицій у такий спосіб дуже корисний для міждилерських ризиків. Якщо мої контрагенти з хеджування дійсно «нейтральні до ризику» за всіма своїми факторами ризику, я можу торгувати з контрагентами цілий день, не збільшуючи свої ризики.
• Однак чи так це колись насправді? Не бачивши реальних портфоліо, це важко сказати.
• Давайте будемо щедрими і стверджуємо, що в 50% випадків міжбанківський ризик зменшить існуючий ризик.
• Що означає SACCR для 50% операцій, які є додатковими до ризику? Зараз капітал SACCR є більш каральним, ніж під CEM.

А як щодо решти торгового світу – тих контрагентів, які не є «дилерами»?

• Усі інші контрагенти будуть, за необхідності, спрямованими.
• Або хедж-фонди займають спекулятивні позиції.
• Або кінцеві користувачі хеджують реальні ризики. Це створить спрямовані позиції проти банків-дилерів. Саме банки-дилери мають утримувати капітал проти цих спрямованих позицій (а не кінцеві користувачі, які не повинні дотримуватися банківських правил – їм пощастило!).
• У всіх цих випадках банки знають, що клієнти лише додадуть (або замінять/змінять) спрямований ризик.
• Відповідно до SACCR ці ризики споживатимуть більше капіталу, ніж згідно з CEM.

Типове порівняння

Розумне порівняння SACCR проти CEM для FX, ймовірно, знаходиться десь між найкращим і гіршим випадками. Нижче наведено моє найкраще припущення щодо реального порівняння SACCR і CEM:

	Фактор ризику		Умовний (млн. дол. США)	«Вага ризику»	Фактор зрілості/NGR	EAD/PFE (млн. дол. США)
SACCR	EURUSD		100m	4.0%	0.42	2.35
CEM	EURUSD		100m	1.0%	15%	0.49

Коротше кажучи, я думаю, що SACCR поглинає ~4.8 рази стільки ж капіталу у валюті порівняно зі старою моделлю CEM.

(Припущення завжди можуть бути хибними, але я вважаю справедливим те, що більшість міждилерських портфелів матиме «важку для оцінки» торгівлю, тому, ймовірно, вони будуть залучені за коефіцієнтом погашення 0.42 відповідно до SACCR. Так само, майже всі валютні позиції менше 1 року, таким чином приверне вагу ризику 1% за CEM.)

FX кліринг

Тому я повністю очікував побачити «ефект SACCR» у нашому Блог FX Clearing 2022. Чому?

• FX тепер «дорожчий» за SACCR, ніж CEM.
• SACCR збільшує позиції між контрагентами.
• Кліринг дозволяє здійснювати багатосторонній взаємозалік позицій між контрагентами.
• Таким чином, якщо я маю довгу двосторонню торгівлю EURUSD з Deutsche проти короткої проти Citi, я можу (теоретично) перетворити їх у кліринг і зменшити споживання капіталу SACCR. І Deutsche, і Citi також повинні побачити відповідну вигоду, тому це найкраще працює на багатосторонній основі.
• Навіть без будь-яких переваг неттингу ви можете побачити зменшення капіталу на основі SACCR від клірингу:

SACCR	Фактор ризику		Умовний (млн. дол. США)	Наглядовий Фактор	MF Очищено FX	EAD/PFE (млн. дол. США)		Лічильник- партія Вага ризику	Кредит RWA (млн доларів США)
Важіль	EURUSD		100m	4.0%	0.2	1.12		100-150%	1.12-1.68
Кредит RWA	EURUSD		100m	4.0%	0.2			2%	0.022

• Для банку з обмеженим кредитним плечем Clearing запроваджує 53% економії EAD за SACCR.
• Для банку з обмеженнями Credit RWA Clearing запроваджує зниження EAD на 98%+ за SACCR (!), завдяки значно нижчій вазі ризику контрагента для ЦКА.
• Звичайно, частину цих заощаджень необхідно компенсувати вартістю розміщення початкової маржі в клірингу.
• Банки повинні зрештою збалансувати портфелі та оптимізувати.
• Можливо, тому SACCR був такою гарячою темою у 2022 році.
• Ймовірно, чому ми бачимо вплив на котирування спредів на валютних ринках для кінцевих користувачів.

У Резюме

• SACCR суттєво впливає на розмір капіталу, який необхідно мати на валютних ринках.
• Можна обґрунтовано припустити, що сума капіталу, збереженого проти спрямованих позицій, цього року зросла майже в п’ять разів.
• Незважаючи на те, що взаємозалік є хорошим і зменшить капітал порівняно з великими двосторонніми портфелями, це все одно означає, що угоди, які додають спрямованості портфелю, потребуватимуть більшої суми капіталу, що утримується проти них, ніж за попередньою методологією поточного ризику.
• Чутливі до ризику показники капіталу – це, як правило, добре, тому буде цікаво спостерігати, як ці зміни вплинуть на ринки.
• Учасники ринку, ймовірно, вирішать оптимізувати та збалансувати валютні портфелі між кліринговими та некліринговими.
• Зменшення капіталу в клірингу має бути збалансовано з вартістю розміщення початкової маржі для ЦКА.