Un ours aux rendements décroissants

Republié par Platon

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Après la liquidation de l'ensemble du secteur et l'effondrement de LUNA et UST la semaine dernière, les marchés sont entrés dans une période de consolidation. Les prix du Bitcoin s'échangent dans une fourchette relativement étroite entre un maximum de 31,300 28,713 $ et un minimum de XNUMX XNUMX $.

Le marché du Bitcoin s’échange désormais à la baisse depuis huit semaines consécutives, ce qui constitue désormais la plus longue chaîne continue de bougies rouges hebdomadaires de l’histoire. Cette semaine, nous examinerons le profil de rendement à court terme (mensuel) et à long terme (4 ans) pour Bitcoin et Ethereum. De là, nous pouvons voir que la baisse actuelle a considérablement entamé la performance du marché de la classe d’actifs dans son ensemble.

En outre, une évaluation des marchés dérivés suggère que la crainte d’une nouvelle baisse demeure la perspective, au moins pour les trois à six prochains mois. En regardant la chaîne, nous pouvons voir que la demande de blocs d’Ethereum et de Bitcoin est tombée à son plus bas niveau depuis plusieurs années, et que le taux de combustion d’ETH via EIP1559 est maintenant à son plus bas niveau historique.

Couplant une mauvaise performance des prix, une tarification effrayante des produits dérivés et une demande extrêmement terne d'espace de bloc sur Bitcoin et Ethereum, nous pouvons en déduire que la demande continuera probablement à subir des vents contraires.

Traductions

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Les rendements du BTC et de l’ETH diminuent-ils ?

Il existe un consensus général selon lequel, avec la valorisation croissante du marché, on peut généralement s’attendre à ce que les profils de rendement du Bitcoin diminuent. Cela reflète un certain nombre de facteurs qui incluent (mais sans s'y limiter) :

Des marchés de plus grande taille nécessitent plus de capitaux pour évoluer dans les deux sens.
Introduction de capital institutionnel, de stratégies de trading plus avancées et de produits dérivés pour couvrir et capturer la volatilité.
Compression des asymétries d’information et meilleure appréciation du risque, de la performance, des corrélations et du comportement cyclique.

Bitcoin s'est historiquement négocié au cours d'un cycle haussier/baissier d'environ 4 ans, souvent associé aux événements de réduction de moitié. Le graphique ci-dessous présente le taux de croissance annuel composé (TCAC) mobile sur 4 ans pour Bitcoin.

Nous pouvons désormais visualiser cette compression des rendements à long terme, le TCAC étant passé de plus de 200 % en 2015 à moins de 50 % aujourd’hui. En particulier, nous pouvons constater la baisse marquée du TCAC à 4 ans suite à la vente massive de mai 2021, qui nous avons argumenté était probablement le point de départ de la tendance dominante du marché baissier.

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À plus court terme, nous pouvons également constater que le profil de rendement mensuel du Bitcoin a été décevant, avec une performance négative de -30 %. En effet, Bitcoin a perdu 1% de sa valeur marchande chaque jour au cours du mois dernier.

Ce rendement négatif est désormais légèrement pire qu'il ne l'était lors du désendettement du 4 décembre, mais pas aussi grave qu'en mai-juillet. Les périodes de rendement mensuel aussi terne sont relativement rares, mais elles sont presque toujours associées à des événements de baisse à forte volatilité tels que le début et la fin des marchés baissiers.

Graphique en direct

Nous pouvons observer un profil de rendement très similaire pour Ethereum au cours des derniers mois, bien qu’avec une performance relativement inférieure de -34.9 %. Cela démontre que la corrélation de performance entre ces deux actifs reste forte, malgré de nombreuses différences dans leurs propriétés fondamentales.

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De plus, nous pouvons constater un couplage intéressant entre les performances du Bitcoin et de l’Ethereum CAGR, en particulier lors des tendances baissières. Dans la période d’incertitude post-mars 2020, et à nouveau depuis le début de la baisse en mai 2021, les profils TCAC des deux actifs ont convergé. Ethereum semble également connaître un profil de rendement décroissant au fil du temps.

L'ETH a généralement surperformé le BTC lors des tendances haussières, mais ces divergences semblent s'affaiblir avec le temps (diversités à la hausse plus faibles). Dans les tendances plus baissières, on peut constater que l’ETH CAGR a souvent tendance à sous-performer le BTC.

Au cours des 12 derniers mois, le TCAC sur 4 ans pour les deux actifs est passé d'environ 100 %/an à seulement 36 %/an pour le BTC et 28 %/an pour l'ETH, soulignant la gravité de cette baisse.

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Bien que Bitcoin reste le plus grand actif numérique en termes de valorisation boursière, il existe au sein d’un écosystème de blockchains, de pièces, de protocoles et de jetons en constante évolution. Ethereum, qui est le deuxième leader du marché depuis de nombreuses années, est souvent considéré comme un indicateur de l'appétit du marché pour le reste de la courbe de risque des actifs numériques.

Un outil populaire pour suivre cette performance relative et cette rotation sectorielle est « Bitcoin Dominance ». La variante de domination ci-dessous ne prend en compte que la performance relative des capitalisations boursières Bitcoin et Ethereum. L'objectif est de distiller cette « rotation sectorielle » macro en une mesure de performance relative très spécifique pour les grandes capitalisations. De là, nous pouvons faire quelques observations :

Diminution de la divergence de dominance BTC (flèches vertes) est typique des marchés haussiers au début et à mi-parcours, alors que les investisseurs commencent à s’éloigner davantage sur la courbe du risque.
Divergence croissante de la domination du BTC (flèches rouges) est typique des premiers stades de marchés baissiers où l’appétit pour le risque diminue et où Bitcoin a tendance à surperformer.

Sur le marché actuel, et après l'ATH de novembre, nous avons constaté une divergence croissante en faveur de la domination du BTC. Compte tenu de l’attention négative portée à la courbe de risque des actifs numériques par l’effondrement de LUNA et de l’UST, cette tendance pourrait être à suivre. Il convient de noter que la domination de l’Ethereum est restée plus élevée pendant plus longtemps par rapport au marché baissier de 2018, ce qui suggère une amélioration de l’appréciation du marché de l’ETH avec l’âge et la maturité.

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Les produits dérivés s'attendent à une nouvelle baisse

En ce qui concerne les marchés de produits dérivés, nous pouvons constater qu’il existe un autre couplage entre BTC et ETH, cette fois dans les rendements des contrats à terme cash-and-carry. Tout au long du cycle 2020-22, un rendement glissant de 3 millions approximativement égal pourrait être obtenu pour les deux actifs, avec très peu de périodes de divergence. Il s'agit d'un autre point de données suggérant que les traders profitent de tous les rendements disponibles sur le marché, partout où la liquidité et le volume des échanges le permettent.

À l'heure actuelle, le rendement de base glissant 3M est d'environ 3.1 % pour les deux actifs, ce qui est historiquement très bas. Cependant, ce chiffre est désormais supérieur au rendement du Trésor américain à 10 ans de 2.78 %, ce qui pourrait commencer à donner des résultats. une raison capitale pour rentrer dans l'espace.

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Cela dit, les marchés d’options continuent d’intégrer l’incertitude à court terme et le risque de baisse, en particulier au cours des trois à six prochains mois. La volatilité implicite a connu une augmentation significative la semaine dernière lors de la vente massive du marché. Les options à court terme au cours ont vu l'IV plus que doubler, passant de 50 % à 110 %, tandis que l'option IV à 6 mois a bondi à 75 %. Il s’agit d’une rupture plus élevée par rapport à ce qui a été une longue période de niveaux IV implicites très bas.

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Avec un marché baissier aussi intense et une évolution des prix aussi médiocre, il n’est pas surprenant que le marché ait une préférence notable pour les options de vente. Le ratio Put/Call pour les intérêts ouverts est passé de 50 % à 70 % au cours des deux dernières semaines, alors que le marché cherche à couvrir davantage le risque de baisse.

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En ce qui concerne la fin du deuxième trimestre, nous pouvons constater une forte préférence pour les options de vente, avec des prix d'exercice clés de 2 25 $, 20 15 $ et 40 XNUMX $. Le pool d'options d'achat ouvertes est nettement inférieur, les intérêts ouverts se concentrant principalement autour du prix d'exercice de XNUMX XNUMX $.

Cela suggère qu'au moins jusqu'au milieu de l'année, le marché a une forte préférence pour la couverture du risque et/ou la spéculation sur une nouvelle action à la baisse des prix.

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Cependant, à plus long terme, les intérêts ouverts sur les options en fin d’année sont nettement plus constructifs. Il existe une nette préférence pour les options d'achat, avec une concentration autour de prix d'exercice compris entre 70 100 et 25 30 dollars. En outre, les prix d'exercice dominants des options de vente se situent à XNUMX XNUMX $ et XNUMX XNUMX $, soit des niveaux de prix plus élevés qu'en milieu d'année.

Ainsi, sur la base de la répartition des options d'intérêt ouvert, il apparaît que le marché est assez incertain sur le terme immédiat (2-3 mois) en particulier. Les spéculateurs semblent toutefois profiter de la moindre volatilité implicite et adopter une vision plus constructive pour la fin de l'année.

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Villes fantômes en chaîne

Peut-être en forte confluence avec les craintes à court terme exprimées sur les marchés de produits dérivés, l’activité en chaîne de Bitcoin et d’Ethereum reste peu impressionnante. En fin de compte, la forte demande d’espace de blocs et d’utilisation d’un réseau se manifeste généralement par une congestion du réseau et une augmentation des frais de transaction. Bien que Bitcoin ait connu une multiplication par 2 du total des frais payés la semaine dernière pendant la volatilité, il croupit autour de 10 à 12 BTC par jour depuis mai 2021.

Notez que nous avons abordé davantage les nuances conduisant à un faible Bitcoin sur la chaîne régime tarifaire pendant la semaine 15, bien que le manque de demande d’espace de blocs reste un facteur principal.

Graphique en direct

Malgré un écosystème de blockchain assez vivant, Ethereum a également vu la demande de blockspace se tarir considérablement. Alors que le réseau propose un grand nombre d’applications, de protocoles financiers et de jetons, les prix moyens du gaz sur Ethereum ont encore baissé, pour s’établir désormais à seulement 26.2 Gwei.

À l’exception de quelques pics lors des monnaies NFT très médiatisées et de la vente massive de la semaine dernière, les prix du gaz Ethereum sont dans une tendance structurelle à la baisse depuis décembre. Les prix moyens du gaz aussi bas se situent à des niveaux coïncidant avec les plus bas de mai-juillet 2021 et la période d’incertitude post-mars 2020.

Graphique en direct

L’effet d’entraînement de la baisse de la demande pour l’espace de blocs Ethereum est une réduction nette du nombre de pièces ETH brûlées via la mise en œuvre du protocole EIP1559. Après avoir atteint un ATH de 38,940 XNUMX ETH/jour brûlés lors de la menthe NFT du Bored Ape Yacht Club « Otherside », le taux de combustion est désormais à un niveau record.

Cette semaine, 2,370 50 ETH ont été brûlés, soit une réduction de 18.4 % par rapport à début mai, et représente un taux de combustion de 81.6 % de l'offre frappée (soit 18.4 % des ETH frappés entrent en circulation). Bien que la combustion de 0 % soit supérieure à XNUMX %, il est possible que des pièces supplémentaires entrent dans l'offre, tandis que la demande entrante affaiblie peut constituer un vent contraire pour les prix.

Graphique de l'établi en direct

Pour conclure sur la demande relative de blockspace Ethereum, nous pouvons examiner l’activité en chaîne associée aux jetons DeFi populaires ; AAVE, COMP, UNI et YFI. Les graphiques ci-dessous montrent le nombre d'adresses actives interagissant avec ces jetons et le volume libellé en USD transféré dans chacune d'entre elles. Il s’agit de mesures et de comparaisons relativement simples, mais les relations avec la performance des prix sont assez évidentes.

Ce que nous constatons est une forte corrélation entre l’activité en chaîne et la performance des prix des jetons DeFi, et à l’heure actuelle, les deux restent assez peu inspirantes dans tous les domaines. L'activité a légèrement repris la semaine dernière, mais reste à savoir s'il s'agit d'un renversement de tendance ou d'un feu de paille.

Tableau de bord en direct

Résumé et conclusions

Les marchés baissiers peuvent avoir des conséquences néfastes, et c’est exactement ce que celui-ci a fait. Jusqu’à ce que le marché s’approche d’un plancher durable, les baisses s’aggravent généralement avant de s’améliorer. Ce que nous avons observé dans les sections ci-dessus est une histoire relativement cohérente de mauvaises performances des prix, de diminution des rendements à long terme, de peur d'être intégré dans les marchés dérivés à court terme et d'une activité en chaîne terne.

Cet effet est relativement universel sur le marché des actifs numériques, Bitcoin et Ethereum connaissant une utilisation et une demande considérablement inférieures par rapport au marché haussier. Pour les jetons DeFi, encore plus. Il y a des signaux indiquant que la rotation interne des capitaux se dirige actuellement vers le BTC, peut-être ponctué par l'effondrement de LUNA et de l'UST la semaine dernière. Une telle rotation est une caractéristique historique des marchés baissiers, car les investisseurs se tournent vers des actifs perçus comme plus sûrs.

Cela dit, l'évolution des prix du secteur par rapport au dollar américain au cours des 12 derniers mois reste malheureuse, et cette baisse a eu un impact non négligeable sur les profils de rendement à long terme.

Néanmoins, les marchés baissiers ont une fin, mais peut-être pas maintenant. Cependant, comme le dit le proverbe, « les marchés baissiers sont à l'origine du marché haussier qui suit ».

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