Les performances depuis le début de l’année 2022 ont été historiquement mauvaises, non seulement pour les actifs numériques, mais pour presque toutes les classes d’actifs. Le resserrement des politiques monétaires à travers le monde, la montée en puissance du dollar américain et la baisse des valorisations des actifs à risque ont déclenché un large éventail d’appels de marge, de liquidations de dettes et de désendettement.
Dans le domaine des actifs numériques, Ethereum reste la plus grande plateforme de contrats intelligents, hébergeant une pléthore de produits financiers, d’innovation et d’automatisation, avec différents degrés de décentralisation (généralement appelés DeFi). Au cours du cycle de marché haussier 2020-21, l’adoption de ces produits par les particuliers et les institutions a donné lieu à une accumulation excessive d’effet de levier au sein du secteur DeFi.
Alors que le marché baissier actuel s’installe, le prix du jeton natif Ethereum ETH est tombé à un plus bas de 1,030 75.2 $, soit 4,808 % de moins que le sommet historique de XNUMX XNUMX $. À la suite de cette tempête parfaite, l’ensemble de l’écosystème Ethereum connaît actuellement un événement historique de désendettement. Dans cet article, nous explorerons certains des signaux d’alerte précoces, l’ampleur de l’événement de désendettement et son impact sur la rentabilité des investisseurs ETH.
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Demande en baisse
Il y a eu des signes assez précoces indiquant qu'une baisse de l'utilisation d'Ethereum et de la demande du réseau était en cours après l'ATH de novembre. Le nombre de transactions quotidiennes (rose) et le prix moyen du gaz payé (bleu) sont en baisse macroéconomique depuis près de 6 mois. Cela suggère que l’activité globale, la demande et l’utilisation de la chaîne Ethereum ralentissent.
Le prix moyen du gaz s'est légèrement redressé ces dernières semaines, mais cela est plus probablement dû à une congestion due au ralentissement des intervalles de bloc (violet) alors que la bombe de difficulté s'installe pour la fusion à venir.
Le graphique ci-dessous montre la domination de la consommation de gaz pour les pièces stables (bleu) et les applications DeFi (vert). Les transferts Stablecoin et les protocoles DeFi représentent désormais respectivement 5.2 % et 10.2 % de la consommation actuelle de gaz Ethereum. Cette domination de l'utilisation a régulièrement diminué depuis le sommet du marché de mai 2021, où Stablecoins et DeFi ont capturé respectivement 11.4 % et 33.4 % de la consommation de gaz.
Cela est en partie dû à un évincement dû au boom du NFT au second semestre 2021, mais cela indique également une baisse du profil de la demande.
Dans l’ensemble du secteur NFT, la part relative du gaz dépensé pour les transactions NFT a certes culminé au second semestre 2021, mais a depuis diminué du sommet de 46.0 % fixé début juin 2022, à seulement 19.6 % aujourd’hui. Les transactions NFT sont devenues un commerce en plein essor tout au long de 2021-22, maintenant plus de 20 % de toute la consommation de gaz pendant cette période.
Il est possible que le récent pic puis la baisse de la consommation de gaz NFT soient révélateurs d'un changement macroéconomique vers une réaction de plus en plus négative des investisseurs à la volatilité du marché.
Une observation similaire peut être faite en ce qui concerne les volumes d’échanges de NFT. Le graphique ci-dessous montre le volume des échanges libellé en ETH pour OpenSea (bleu) et LooksRare (orange), qui ont détenu des volumes d'échanges quotidiens compris entre 50 100 ETH et 2022 22 ETH par jour pendant une grande partie de 24.2. Cependant, les volumes d'échanges ont chuté précipitamment après mai de cette année, détient actuellement un peu plus de 1,100 XNUMX ETH/jour (environ XNUMX millions de dollars/jour à XNUMX XNUMX $ d'ETH).
Dans de nombreuses facettes de l'écosystème Ethereum, le profil de la demande a diminué, avec une utilisation générale des applications en déclin, et la congestion du réseau s'atténue après l'ATH de novembre 2021, et un refroidissement des marchés NFT est devenu évident ces dernières semaines.
Évaluer la détente
L'une des mesures les plus populaires au sein de l'écosystème DeFi est le concept de valeur totale verrouillée (TVL), qui tente de suivre la valeur libellée en USD ou en ETH des jetons déposés dans une variété de protocoles DeFi. Ceux-ci incluent les marchés monétaires, les protocoles de prêt, les pools de liquidités d’échange décentralisés et bien d’autres.
Une utilisation populaire des protocoles DeFi consiste à obtenir un effet de levier, souvent via l’emprunt de pièces stables basées en USD contre une garantie cryptographique. Dans de nombreux cas, cet effet de levier est ensuite échangé et/ou redéposé dans les protocoles DeFi, créant une forme de réhypothèque en chaîne.
Alors que les capitaux se positionnent de plus en plus à l’écart du risque, la TVL dans les protocoles DeFi a connu un recul spectaculaire. Ceci est le résultat de deux mécanismes principaux :
- L'effet de levier et les positions d'emprunt récursives accumulées par le marché lors de la clôture haussière, soit par discrétion, soit via des liquidations.
- La valeur des garanties cryptographiques diminue à mesure que les jetons verrouillés dans les protocoles DeFi sont réévalués à la baisse, souvent en raison du côté vente généré par le point 1 ci-dessus.
La TVL sur Ethereum a diminué de 124 milliards de dollars (60 %) au cours des six dernières semaines, ramenant la TVL totale à 81 milliards de dollars. En mai et juin, ce dénouement s'est produit en deux tranches, la première à hauteur de -94 milliards de dollars lors de l'effondrement du marché monétaire. Projet LUNA, puis encore -30 milliards de dollars à la mi-juin.
Sur une base de 7 jours, ces deux récents vidages de TVL se distinguent comme étant parmi les plus importants des 18 derniers mois. La récente vente massive a précipité une contraction du TVL de -27 % en une semaine.
Il n’existe que deux événements de désendettement à plus grande échelle selon cette mesure : le premier étant de -46.0 % associé au récent effondrement de LUNA et de -37.5 % lors de la vente de l'ATH d'alors en mai 2021.
Le retournement du Stablecoin
Depuis début mai, le total des rachats de pièces stables a totalisé 9.92 milliards de dollars en sorties de capitaux totales du marché. L'USDT a connu les rachats les plus importants de -13.0 milliards de dollars, suivi du DAI avec -2.0 milliards de dollars, alors que les investisseurs clôturent l'effet de levier (ou sont liquidés) obtenus via les coffres MakerDAO.
Il est intéressant de noter que l’offre d’USDC a augmenté de 5.0 milliards de dollars depuis le 1er mai, signalant un possible changement de préférence du marché de l’USDT vers l’USDC en tant que monnaie stable préférée.
La capitalisation globale des 4 principales pièces stables (USDT, USDC, BUSD et DAI) a également désormais dépassé la capitalisation boursière d'Ethereum de 3.0 milliards de dollars. La capitalisation globale des 4 pièces stables du Top 50 avait déjà atteint 2020 % de la capitalisation boursière d'Ethereum à plusieurs reprises au cours de la période 22-XNUMX, mais a connu une hausse spectaculaire en mai et juin de cette année.
C'est la première fois qu'un tel événement se produit, et l'événement met en perspective trois observations sur la structure du marché des actifs numériques :
- L’augmentation spectaculaire des pièces stables en USD en tant qu’unité de compte et actif de cotation.
- Quelle a été la forte demande de liquidités libellées en dollars ces dernières années ? Nous notons que les pièces stables représentent désormais trois des six principaux actifs numériques par capitalisation boursière.
- L’ampleur de la dépréciation de la valorisation de l’écosystème Ethereum au cours de 2022.
Notez que toutes les pièces stables ne sont pas hébergées sur Ethereum et qu’un sous-ensemble plus petit est constitué de capitaux empruntés aux protocoles DeFi. Néanmoins, cet événement met en évidence la raison pour laquelle le désendettement actuel a lieu, alors que la disparité entre la valeur des garanties cryptographiques et l’unité de compte de la dette sur marge (pièces stables en USD) s’élargit.
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Un réseau sous l'eau
L'un des outils les plus puissants de l'analyse en chaîne est la possibilité de calculer le prix réalisé pour les secteurs du marché. Cela permet d'estimer une base de coût pour ces cohortes en valorisant chaque pièce au moment de son dernier déplacement entre les portefeuilles.
Le prix au comptant de l'ETH se négociant désormais à 1,212 1,730 $, le marché global est désormais bien en dessous du prix réalisé de 30.0 XNUMX $. Cela signifie que le marché enregistre une perte latente moyenne de -XNUMX %.
Si nous regardons spécifiquement les déposants d’ETH 2.0, nous pouvons mesurer directement la valeur des jetons ETH au moment où ils ont été déposés, car ils ne peuvent pas être retirés. Sur cette base, les déposants d'ETH 2.0 ont un prix de base réalisé beaucoup plus élevé, à 2,400 49.5 $, et subissent donc une perte latente moyenne de -XNUMX %.
Il convient de noter que certains de ces dépôts seront associés à des dérivés de jalonnement liquides tels que le stETH du Lido, qui permettent aux investisseurs individuels de vendre l'actif sans affecter le prix réalisé des dépôts d'origine.
Le pourcentage d’offre (bleu) et les adresses (rose) dans le profit sont deux mesures de haut niveau en chaîne permettant d’évaluer les difficultés financières actuelles du marché Ethereum par rapport aux cycles passés. La rentabilité du réseau a désormais atteint son plus bas niveau depuis juin 2020, lorsque le marché se remettait du krach du COVID.
La rentabilité de l’approvisionnement et l’adresse suggèrent toutes deux qu’environ la moitié des détenteurs d’Ethereum sont sous l’eau sur leurs avoirs. Notez que les creux du marché baissier de 2018, 2019 et 2020 ont atteint une rentabilité aussi mauvaise que 23 % de l'offre et seulement 2.8 % des adresses étant bénéficiaires. Cela laisse peut-être entrevoir une voie quelque peu désastreuse si des niveaux similaires étaient atteints au cours de ce cycle.
Nous pouvons également étudier les profits et pertes non réalisés globaux des détenteurs d’Ethereum à long terme, c’est-à-dire ceux qui détiennent leurs pièces depuis environ 5 mois et les moins susceptibles de dépenser sur une base statistique.
La mesure des bénéfices/pertes nets non réalisés du détenteur à long terme (LTH-NUPL) montre que la rentabilité actuelle de cette cohorte a diminué au-delà du seuil de rentabilité, pour contenir désormais des pertes non réalisées égales à 23 % de la capitalisation boursière. Cela signifie que même les investisseurs ETH les plus solides et les plus longs sont désormais en moyenne sous-marins par rapport à leurs positions. Le dernier cas de ce genre remonte à septembre 2018, qui a précédé une capitulation encore plus profonde, les prix ayant chuté de 64 %, passant de 230 dollars à 84 dollars.
Blocage des pertes
La base de détenteurs d’Ethereum détenant des pertes non réalisées aussi importantes, nous pouvons alors nous tourner vers le comportement de dépenses pour observer l’ampleur du profit ou de la perte bloqué par les dépenses réelles en cours.
La vente motivée par LUNA début mai reste le niveau record de perte nette réalisée pour les investisseurs d'Etheruem, avec 2.85 milliards de dollars de sorties de capitaux en une journée. Le désendettement actuel arrive en deuxième position, avec des pertes de 2.16 milliards de dollars le 14 juin.
Enfin, nous pouvons examiner la mesure relative de rentabilité transactionnelle (SOPR) relative de la chaîne Ethereum, qui examine les régimes dans lesquels des profits ou des pertes sont réalisés par le marché global.
Cela confirme également que le marché Ethereum a probablement confirmé la transition vers le marché baissier en janvier 2022, lorsque les pertes relatives ont commencé à dominer le comportement en matière de dépenses. Un comportement similaire peut être observé en mai 2018, qui a précédé un marché baissier profond dont il a fallu près de deux ans pour se remettre, culminant avec la vente massive de mars 2.
La rentabilité transactionnelle actuelle indique que la transaction ETH moyenne enregistre une perte moyenne de -13.5%. Bien que significatif, et à une échelle coïncidant avec les précédents marchés baissiers d'Ethereum, cela reste faible par rapport aux pertes de -20 % à -22 % réalisées lors des plus bas de capitulation du cycle baissier de 2018.
Résumé et conclusions
Le marché haussier des actifs numériques en 2020-21 a vu un volume important d’innovation et de nouveaux produits lancés dans l’espace DeFi, Ethereum continuant de dominer en tant que plate-forme de base dominante. Cependant, l’innovation et l’adoption se sont accompagnées d’une accumulation d’endettement, de dettes sur marge et d’une spéculation excessive.
Avec l’effondrement des valorisations boursières jusqu’en 2022, la valeur des garanties cryptographiques a considérablement diminué, créant une divergence insoutenable par rapport au capital stablecoin emprunté en USD. Le résultat a été un désendettement historiquement important de l’espace DeFi, avec une valeur totale verrouillée en baisse de -124 milliards de dollars en seulement six semaines (60 %).
La base de détenteurs d’Ethereum est désormais fermement sous l’eau, avec de lourdes pertes non réalisées sur les pièces HODLed et des pertes historiquement importantes bloquées au cours des dernières semaines. Cela indique qu'il existe un degré élevé de difficultés financières chez les investisseurs et, bien que désastreuses, elles n'ont toujours pas atteint les niveaux extrêmement bas de rentabilité et de baisse des prix observés lors du cycle baissier de 2018.
Dans l’ensemble, l’événement de désendettement en cours est visiblement douloureux et s’apparente à une forme de mini-crise financière. Cependant, cette douleur s’accompagne de l’opportunité d’éliminer l’endettement excessif et de permettre une reconstruction plus saine de l’autre côté.
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