Come Kwasi Kwarteng ha aumentato il tuo margine iniziale

• Il margine iniziale per gli swap in GBP è aumentato fino al 65% grazie al mini-budget.
• 5 dei 6 maggiori movimenti mai registrati nei tassi della GBP si sono verificati nel settembre 2022, a partire dal mini-budget.
• Esaminiamo i modelli del margine iniziale e come l'IM è cambiato nel tempo.
• È giusto dire che i mercati degli swap in GBP non hanno mai visto un mese simile prima!

Per chi lo sa, questo blog si scrive praticamente da solo. Tod ha scritto un blog molto simile 6 anni fa:

Continuiamo con l'analisi e osserviamo gli scenari che ora guidano il margine iniziale per gli swap GBP SONIA compensati presso LCH.

I numeri

Margine iniziale richiesto

Dopo il shock e stupore per il mini-bilancio e poi l'incredibile inversione di marcia, Margini iniziali per gli swap sui tassi di interesse compensati a livello centrale nei mercati GBP sono cambiati radicalmente.

Ricorda che questi scambi sono soggetti a Cancellazione dei mandati, quindi se sei attivo in questo mercato hai sentito questo dolore. Quanto margine iniziale anticipato deve essere registrato ora?

Eseguiamo l'analisi nel FASCINO per scoprire.

Ricevi swap GBP fissi

Il margine iniziale richiesto per negoziare uno swap SONIA fisso da 100 milioni di GBP a 10 anni su LCH è ora pari a 7.180 milioni di sterline (equivalente a circa 86bp di rischio). Da FASCINO:

Mostrando;

• LCH prende la media delle sei peggiori mosse storiche per calcolare il margine iniziale su uno swap.
• Per un Receive Fixed Swap, ciò significa considerare i periodi in cui i tassi sono aumentati (un Receiver perde denaro quando i tassi di interesse salgono).
• Si tratta di movimenti di mercato su un periodo di 5 giorni – il cosiddetto “vettore PnL” di 5 giorni.
• Incredibilmente, allo stato attuale, 5 di quei 6 peggiori movimenti in 5 giorni di SEMPRE per uno swap di ricezione fissa sono avvenuti nel settembre 2022, a seguito del mini-shock del budget.
• Ancora più incredibilmente, tutte queste 5 mosse sono state di entità maggiore rispetto a qualsiasi precedente aumento dei tassi.
• Il giorno peggiore precedente era stato il 17 giugno 2013. Qualcuno ricorda la causa?
• Nient'altro ha causato un aumento così alto dei tassi in un periodo di tempo così breve.

Paga lo swap fisso in GBP

Il margine iniziale richiesto per negoziare uno swap SONIA fisso a pagamento fisso a 100 anni da 10 milioni di GBP presso LCH è ora pari a 5.308 milioni di sterline (equivalente a circa 63bp di rischio). Da FASCINO:

Mostrando;

• Le sei peggiori variazioni a 5 giorni per uno swap a retribuzione fissa, ovvero i momenti in cui i tassi sono scesi notevolmente.
• I 4 giorni peggiori per i tassi del Regno Unito si sono verificati in prossimità del risultato del referendum sulla Brexit. Che shock è stato!
• Anche se i tassi d’interesse sono crollati a causa di Lehman, a causa della crisi del debito europeo, a causa della pandemia di COVID (!), non hanno mosso l’ago (dei tassi della GBP) tanto quanto la Brexit.
• Ma aspetta, abbiamo due giorni nel 2022 che fanno anche il taglio: giugno e febbraio quest'anno. Febbraio immagino fosse il Invasione russa dell'Ucraina. Giugno Faccio fatica ad individuare la causa?
• Fondamentalmente, non risultano date a partire dal mini-bilancio. IL movimenti selvaggi del prezzo sono stati unidirezionali – e quindi le posizioni a pagamento fisso non sono state finora influenzate dalla politica fiscale del governo.

Il margine iniziale cambia nel tempo

I Paga fissa lo swap di cui sopra è stato effettuato il 4 ottobre. Possiamo osservare lo stesso scambio il 1 settembre, un mese fa. Scopriamo che le date dello scenario erano esattamente le stesse a determinare il margine iniziale (come dovrebbe, non ci sono eventi recenti che abbiano cambiato l'economia di una posizione a retribuzione fissa):

I vettori PnL precisi sono leggermente diversi poiché ora ci troviamo a diversi livelli di tassi di interesse. Ciò significa che il DV01 (e quindi l’attualizzazione dei flussi di cassa) avviene a tassi diversi, così come i relativi spostamenti dei tassi di interesse. Tutti questi alterano i vettori PnL.

Tuttavia, passando ad a Ricevi riparato swap, e gli scenari erano ovviamente diversi il 1° settembre: il mini-budget e il conseguente caos del mercato non erano ancora avvenuti!

Incredibilmente, anche il 1° settembre avevamo quattro scenari nel 2022 che guidavano il margine iniziale su uno swap con ricezione fissa! Il 15 e il 17 agosto di quest'anno sono stati tutti tagliati, così come il 7 giugno.

Questo ci dice che il 2022 è stato un anno incredibilmente volatile per gli swap in GBP. I partecipanti al mercato stanno assistendo frequentemente a movimenti record di tutti i tempi. Ciò potrebbe essere dovuto al fatto che i tassi di interesse sono ora più alti che mai dai tempi di Lehman. La brutale fine di un mercato rialzista del reddito fisso è ben rappresentata dal grafico Bloomberg a lungo termine degli swap SONIA a 10 anni:

Potrebbe anche essere specifico del modello: le CCP utilizzano movimenti assoluti o relativi per incrementare il margine iniziale? Danno un peso maggiore ai recenti movimenti del mercato? Queste sono tutte decisioni di gestione del rischio che una CCP (e in una certa misura le sue autorità di regolamentazione) deve prendere.

Per i mercati degli swap in GBP, questa volatilità di fondo si sta verificando in un contesto di volumi di swap in GBP in calo. Questo è uno scenario piuttosto insolito.

Serie temporali del margine iniziale

Ora torniamo indietro al 1 agosto 2022 e guardiamo a Ricevi riparato swap e il suo requisito di margine iniziale di GBP4.36 milioni:

I movimenti di mercato che hanno causato l’evento di coda più grave sono stati di circa 50-55 punti base sulla curva:

La posizione opposta (Pay Fixed swap) del 1° agosto era ancora guidata dagli eventi del 2016 (Brexit), con vettori PnL molto simili alla posizione Receive Fixed di cui sopra:

Tuttavia, da allora, i requisiti di margine iniziale per queste due posizioni sono divergenti in modo significativo.

a differenza di ISDA SIMM, Registrazione del margine iniziale non è simmetrico tra pagatori e riceventi per i modelli con Margine Iniziale CCP. Ciò che tutto ciò significa è che le richieste di margine iniziale sono diventate incredibilmente asimmetriche a partire dal mini-budget:

Mostrando;

• Dal 1° agosto, il margine iniziale richiesto per uno swap di ricezione fissa è aumentato del 65%!
• Il margine iniziale richiesto per uno swap a pagamento fisso è aumentato del 14% nello stesso periodo di tempo (poiché i tassi sono aumentati, quindi si prevede che le variazioni relative dei tassi saranno più elevate in ambienti con tassi più elevati).
• All'inizio di settembre l'IM richiesto per una posizione fissa Pay or Receive era quasi identico.
• Ora, per mantenere una posizione IRS con ricezione GBP fissa, è necessario inviare il 35% di IM in più rispetto alla posizione uguale ma opposta con pagamento fisso.

Per essere chiari, questo è comportamento previsto:

• È dettato dal modello di margine iniziale scelto dal PCC.
• È prevedibile: ecco perché sapevo che i numeri lo avrebbero reso un blog interessante.
• Non possiamo semplicemente “inventare” scenari per un modello basato su osservazioni passate. Quindi questa asimmetria è prevedibile e probabilmente è stata vista in precedenza a vantaggio delle posizioni Receive Fixed.
• Basta guardare quanti eventi recenti si sono fatti strada nelle vendite del reddito fisso per vedere che in precedenza tutte le nostre mosse più grandi erano a rischio si muove con i tassi diretti al ribasso.

Dobbiamo però tenere presente che:

• Pubblicare più messaggi istantanei è più costoso.
• Più IM riduce la leva finanziaria.
• Può rendere determinate posizioni (in questo caso a pagamento fisso) relativamente più attraenti.

Margine di variazione

Infine, qui non si tratta del margine di variazione. Tutti gli articoli hai letto dell’LDI del Regno Unito sono legati al margine di variazione. Non stiamo parlando di VM nel blog di oggi.

Il margine di variazione (VM) è il prelievo di liquidità necessario per mantenere posizioni in perdita quando i mercati sono così volatili. Abbiamo scritto della differenza tra VM e IM durante il Pandemia COVID in precedenza. Il VM rappresenta l'efficace regolamento in contanti giornaliero dei movimenti di mercato e, soprattutto, può essere riutilizzato. Il margine iniziale è il costo di finanziamento a lungo termine associato al mantenimento di una posizione e non può essere ripubblicato. Pertanto l'IM è generalmente considerato molto costoso. Un improvviso prelievo giornaliero di liquidità per VM potrebbe anche essere molto costoso, a seconda delle risorse a tua disposizione (e della direzionalità del tuo portafoglio).

In sintesi

• Il margine iniziale per gli swap in GBP è aumentato fino al 65% grazie al mini-budget.
• 5 dei 6 maggiori movimenti mai registrati nei tassi della GBP si sono verificati nel settembre 2022, a partire dal mini-budget.
• Quando i trader di swap in GBP affermano di “non aver mai visto un giorno simile prima”, i modelli del margine iniziale dimostrano che hanno ragione!
• Il 2022 è stato un anno incredibilmente volatile per i tassi della GBP.
• Ma come abbiamo fatto noi bloggato in precedenza, i volumi non sono stati eccezionali.
• Ciò suggerisce che le condizioni commerciali sono molto difficili in questo particolare mercato.