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2022년 현재까지의 실적은 BTC 가격이 사상 최고치에서 75% 하락하고 ETH가 80% 이상 하락하는 등 투자자들에게 매우 어려운 일이었습니다. 특히 XNUMX월은 두 자산에 대해 기록상 최악의 달 중 하나였습니다.
- 비트코인은 37.9월에 -XNUMX% 하락했습니다. 이는 BTC 가격이 2011달러 미만이었던 10년 이후 최악의 월간 실적입니다.
- 이더리움은 45.4월에 -XNUMX% 하락했습니다. 이는 2018년 약세장이 시작된 XNUMX월에 이어 역사상 두 번째로 실적이 저조한 달입니다.
2022년 동안 디지털 자산 시장은 리스크 오프 정서로 거시적인 변화를 겪었습니다. 이전 약세 주기에서와 마찬가지로 이는 투자자가 위험 곡선의 대형주 끝으로 자본을 끌어들이면서 비트코인 지배력이 증가하는 데 종종 반영됩니다.
아래 차트는 비트코인과 이더리움 시가총액 사이의 상대적 지배력을 보여주며, 2021년 2018월 초부터 자본은 BTC에 유리하게 회전하고 있습니다. 이 추세는 구조상 XNUMX년 초 약세장과 유사하며 거의 XNUMX년 동안 상대적인 비트코인 강세가 뒤따랐습니다.
상대적인 ETH 약세의 큰 원동력은 DeFi 부문에서 발생한 엄청난 디레버리징입니다. 여러 면에서 이것은 지난 2년 동안 온체인 레버리지 및 수확량 농업 시장에서 볼 수 있는 폭발적인 성장에 대한 동등하고 반대되는 약세 시장 반응입니다.
2020년 1월 컴파운드가 프로토콜 사용자에게 COMP 토큰을 발행하는 토큰 파밍 프로그램을 시작하면서 구어체로 'DeFi Summer'라는 이름이 붙었습니다. 이것은 DeFi 부문 내에서 '수익 농업'의 추세를 시작했으며 많은 레이어 XNUMX 블록체인 및 DeFi 프로토콜에서 나타났습니다.
DeFi 여름 이후, DeFi의 고정 총 가치(TVL)는 23.6년 동안 2배 증가하여 10.7억 달러에서 253억 달러 이상으로 폭발적으로 증가했습니다. 그러나 지난 7개월 동안 이 TVL의 대다수는 레버리지가 감소하고 해제되어 71.5%의 현저한 하락과 181억 달러의 가치 손실이 발생했습니다.
TVL 감소는 토큰 가치 하락과 총 레버리지 감소(재량 및 청산을 통한) 모두의 함수입니다. 둘 다 투자자를 위한 더 유동적인 출구 경로 중 하나로 ETH 가격에 무게를 두었습니다.
이 디레버리징 과정에서 많은 투자자들은 중앙 집중식 거래소와 분산형 금융 모두에서 빠르게 선호하는 호가 자산이 된 스테이블코인에서 안전을 찾았습니다. Ether의 시가 총액은 변동성이 있지만 적절하게 담보된 스테이블 코인은 일반적으로 그렇지 않으므로 법정화폐(또는 원래 담보)로 다시 순 상환되는 기간 동안에만 감소합니다.
지난 2년 동안 상위 4개 스테이블 코인(USDT, USDC, BUSD 및 DAI)의 총 시가 총액은 일반적으로 이더리움 시가 총액의 약 50%에 도달했습니다. 그러나 휘발성 암호화 자산에서 스테이블 코인으로 많은 가치가 흐르면서 이러한 스테이블 코인의 총 가치는 이제 이더리움을 뒤집었습니다.
이러한 사건은 역사상 처음 있는 일이며, 2022년에 스테이블코인이 얼마나 우세해졌는지, 그리고 안정성으로의 비행이 얼마나 심각한지를 보여줍니다.
특히 2022년 XNUMX월 중순 LUNA와 UST의 악명 높은 붕괴 이후 스테이블 코인 공간 자체 내에서도 상당한 발전이 있었습니다.
- 집계 상위 4개 Stablecoins 이제 USDT, USDC 및 BUSD가 시가 총액의 모든 암호 자산 중에서 각각 146, 3, 4위를 차지하는 6억 달러의 시가 총액을 발견했습니다.
- 테더 (USDT) 특히 대규모 환매가 발생하면서 17.24월 20일 이후 순환 공급이 83억 11천만 달러($XNUMX억 ATH에서 XNUMX% 할인) 감소했습니다.
- USD 코인 (USDC) 공급량은 같은 기간 동안 7.3억 달러 증가했습니다. 이것은 아마도 투자자들이 점점 더 USDT에서 USDC로 이동하면서 시장 선호도의 변화가 진행 중이라는 신호일 수 있습니다.
- 바이 낸스 달러 (BUSD) USDC와 같은 규모는 아니지만 공급량도 $0.7B 증가했습니다. 스테이블 코인 공간에서 BUSD의 지배력은 다음 섹션에서 볼 수 있듯이 지난 2년 동안 가장 공격적인 성장을 보였습니다.
- DAI 투자자들이 MakerDAO 플랫폼에서 대출을 청산(또는 청산)함에 따라 주로 DeFi 부문에서 발생하는 디레버리지 이벤트로 인해 공급량이 1.6억 달러 감소했습니다.
이러한 공급 이동의 결과로 상위 4개 스테이블 코인 간의 지배력이 눈에 띄게 이동했습니다. 88.3년 전 테더는 전체 스테이블코인 공급의 45.2%를 차지했으며 업계에서 가장 많은 거래량을 계속해서 자랑하고 있습니다. 그러나 테더 공급 지배력은 그 이후로 지속적인 거시적 하락세를 보이며 오늘날 상위 4개 스테이블 코인 공급량의 XNUMX%에 불과합니다.
경쟁이 치열해지고 있으며 시장 선호도가 구조적으로 변화하고 있는 것으로 보입니다.
- USDC 지배력은 4.3배 증가하여 시장 점유율 38.1%를 차지했습니다.
- BUSD 지배력은 가장 공격적으로 성장하여 시장 점유율을 7.5배 증가시켜 공급량의 12%에 도달했습니다.
- DAI 지배력은 3.9배 증가하여 현재 상위 4.7개 스테이블코인의 4%를 차지합니다.
비트코인 베어 마켓
서문에서 언급했듯이 2022년은 도전적인 해였으며 시장 리더인 비트코인도 상처를 입지 않았습니다. BTC 가격은 현재 $74k ATH에서 68.3% 하락하여 17.6월 18일 상대적으로 낮은 $XNUMXk에 도달했습니다.
지금까지 2022년 약세는 축소 관점에서 볼 때 역사상 가장 덜 심각한 영향을 미쳤지만 영향의 규모와 규모는 지금까지 가장 큰 것으로 추정됩니다. 시간이 지남에 따라 비트코인 약세장은 93년 -2011%, 84년 및 2015년 -2018%, 75년 2020월 -XNUMX%에 이르기까지 매 주기마다 약간 덜 심각한 하락 폭으로 바닥을 쳤습니다.
두 가지 고전적인 온체인 메트릭과 가장 널리 알려진 일부는 실현 가격과 그 파생물인 MVRV 비율입니다.
- 실현 가격 각 코인이 온체인에서 마지막으로 거래된 날의 비트코인 공급 평균 가격입니다. 이것은 종종 시장의 '온체인 비용 기준'으로 간주됩니다.
- MVRV 비율 시장 가치(MV, 현물 가격)와 실현 가치(RV, 실현 가격) 간의 비율로 비트코인 시장 주기 및 수익성을 시각화할 수 있습니다.
모든 역사적 비트코인 하락세는 평균 180일 동안 실현 가격 아래로 가격이 하락했습니다(단 2020일 지속된 7년 1월 제외). 현물 가격이 실현 가격 아래에서 거래되면 MVRV 비율은 XNUMX 값 아래에서 거래됩니다. 이는 평균적인 비트코인 투자자가 온체인 비용 기준 이하로 코인을 보유하고 있으므로 미실현 손실을 안고 있다는 신호입니다.
또한 투자자가 코인을 보유한 기간을 기준으로 시장을 분석하고 세 집단에 대한 MVRV를 계산할 수 있습니다.
- 골재 시장(주황색) 상술 한 바와 같이.
- 단기 보유자(분홍색) 155일 미만의 코인을 보유하고 있고 통계적으로 가장 반응할 가능성이 높으며 시장 변동성에 직면하여 코인을 소비합니다.
- 장기 보유자(파란색) 155일 이상 코인을 보유하고 통계적으로 코인을 사용할 가능성이 가장 낮은 사람. 이 집단은 상대적으로 가격에 둔감한 Bitcoin HODLer와 동의어로 간주되는 경우가 많습니다.
평균적으로 1개의 비트코인 코호트 모두 현재 비용 기준 이하의 코인을 보유하고 있으며 모든 MVRV 비율은 XNUMX 미만입니다.
세 코호트가 모두 수중에 있는 이전 사례는 아래 빨간색 영역으로 표시되며 이러한 이벤트는 종종 약세장의 저점과 관련이 있음을 알 수 있습니다. 너무 많은 비트코인 투자자들이 손실을 입으면서 시장은 일종의 '최대 재정적 고통'에 접근하고 있습니다.
또한 NUPL 메트릭(시가 총액의 비율로 표시됨)을 통해 순 미실현 손실이 얼마나 큰지 정량화할 수 있습니다. 2021-22 주기에서 도출할 두 가지 주요 통찰력이 있습니다.
- 매크로 약세 다이버전스 2021월과 XNUMX월 시장 정점(파란색 표시) 사이에 발전하는 것을 볼 수 있습니다. 이것은 투자자들이 XNUMX년 XNUMX월-XNUMX월 랠리 동안 코인을 지출하여 더 높은 총 비용 기준을 만들고 따라서 시스템에서 보유한 미실현 이익이 더 작아진 결과입니다(즉, 많은 투자자가 이익을 얻었습니다).
- 미실현 손실 현재 비트코인 네트워크 내에서 보유하고 있는 비트코인은 현재 시가 총액의 16%에 해당합니다. 이는 역사적 약세장과 비슷한 규모이지만 2015년 및 2018년 저점보다는 약간 덜 심각합니다.
비트코인 시장 규모가 커짐에 따라 잠재적인 USD 표시 손익 규모도 증가할 것으로 예상할 수 있습니다. 2021-22년 주기 동안 XNUMX번의 주요 '항복' 이벤트가 있었는데, 이 이벤트에서 투자자들은 역사적으로 온체인에서 큰 손실을 입었습니다.
실현 손실은 더 높은 가격으로 코인을 구입한 투자자가 더 낮은 가격으로 코인을 사용하여 손실을 잠글 때 발생합니다. 순 실현 이익/손실은 매일 실현 이익에서 실현 손실을 빼서 계산합니다.
- 2021년 XNUMX월~XNUMX월 Great Miner Migration 기간 동안 가격이 29달러로 폭락했습니다. 이 기간 동안 2.65억 3.46만 달러와 XNUMX억 XNUMX만 달러의 순실현 손실이 이틀 동안 있었는데, 둘 다 당시 역사상 최대 규모였습니다.
- 2021년 2022월 및 XNUMX년 XNUMX월 $68.3k ATH에서 시장 거래가 감소하는 것을 보았고 두 가지 디레버리징 이벤트를 경험했습니다. 요즘에는 각각 $2.18B 및 $2.51B의 순손실을 실현했습니다.
- 2022 년 XNUMX 월 -XNUMX 월 신용 전염이 시장을 장악하는 것을 보았습니다. LUNA-UST 프로젝트가 6.21월 중순에 무너지면서 비트코인 투자자들은 18일 동안 -$17.6B를 초과하는 순손실을 실현했습니다. 두 번째 이벤트는 4.23월 XNUMX일 비트코인 가격이 $XNUMXk로 하락하면서 발생했으며 현재 기록적인 일일 순 실현 손실 $XNUMXB를 기록했습니다. 이것은 BTC 가격이 역사상 처음으로 이전 주기 ATH 아래로 떨어졌기 때문에 발생했습니다.
2021-22년 비트코인 베어는 이전 약세장과 비교할 때 약간 더 작은 손실에도 불구하고 수많은 매우 큰 항복 이벤트와 투자자 수익성의 급격한 하락으로 강조되었습니다.
이더리움 베어 마켓
비트코인과 마찬가지로 이더리움 투자자들도 상대적으로 짧은 시간 내에 엄청난 가치 하락을 목격했습니다. 이것은 원래 2015년 약세장 말미에 시작된 ETH의 두 번째 주요 약세장입니다.
2018-2020 약세는 가장 가까운 아날로그이며 92%에서 94% 사이의 하락에서 바닥을 쳤고 ETH 가격이 $1,108 ATH를 되찾는 데 1,416일이 걸렸습니다. 2022년 약세장에서 지금까지 ETH는 82년 4.8월에 설정된 $2021k ATH보다 XNUMX% 하락했습니다.
Ether 투자자들은 현물 가격이 $1.2k 미만에서 거래되고 실현 가격이 $1.65k 이상에서 움직이기 때문에 온체인 비용 기준보다 낮은 코인을 보유하고 있습니다. 2018-20년 약세장에서 ETH 투자자들은 547일 동안 비용 기준 이하로 코인을 보유했습니다(두 번의 안도 랠리 포함).
이 주기인 이더리움 MVRV 비율은 지금까지 단 1일 동안 40 미만으로 거래되었으며, 이는 2018년 하락세와 달리 상당히 짧은 기간입니다. MVRV는 0.416월 18일에 58.4의 값으로 떨어졌으며 이는 평균 ETH 투자자가 -XNUMX%의 미실현 손실을 보유하고 있음을 나타냅니다.
2021-22 주기 동안 투자자는 비콘 체인의 검증자가 되기 위해 ETH를 2.0 스테이킹 계약에 예치했습니다. 이 시점에서 ETH 입금은 일방적이므로 병합 후 일정 시간이 될 때까지 인출할 수 없습니다.
결과적으로 코인이 스테이킹된 시간을 기준으로 ETH 2.0 예금의 실현 가격을 계산할 수 있습니다. 여기에서 우리는 평균 예금 가격이 $2,389로 더 넓은 시장 실현 가격인 $44.8보다 1,649% 더 높다는 것을 알 수 있습니다.
13만 ETH 이상을 스테이킹하면 2.0 예금 계약에서 ETH가 보유한 총 미실현 손실이 14.96억 XNUMX만 달러가 됩니다.
잠깐 여담으로 유동 ETH의 실현 가격과 비유동 스테이킹 ETH의 실현 가격 사이의 극명한 차이로 인해 투자자들이 '유동 스테이킹 파생 상품'을 선호하게 된 것은 놀라운 일이 아닙니다. Lido가 제공하는 stETH 토큰과 같은 제품을 통해 투자자는 스테이킹된 ETH 포지션을 이전, 판매, 담보 또는 헤지할 수 있습니다.
그 결과 Lido를 통해 스테이킹된 총 ETH는 4.137 ETH로 불어났으며, 총 31.8만 ETH의 13.0%를 차지했습니다. 이에 비해 Coinbase, Kraken 및 Binance의 통합 예금은 3.505M ETH로 전체의 27.0%입니다.
총 시장 수익성으로 돌아가면 ETH 투자자의 순 미실현 손실이 비트코인 투자자보다 심각하게 더 나쁘다는 것을 알 수 있습니다. 2021년 시장 최고치 사이에 유사한 약세 다이버전스가 나타날 수 있으며 현재 시장은 시가 총액의 53%에 해당하는 손실을 보유하고 있습니다.
이더리움 보유자 기반에 걸쳐 극도로 부정적인 수익성으로 인해 ETH 투자자들은 2.58월과 2.16월 동안 역사적으로 큰 두 번의 항복 이벤트에 반응했습니다. 여기서 우리는 ETH 토큰의 지출만 고려하고 LUNA 붕괴 동안 -$18B의 하루 항복을 식별하고 XNUMX월 XNUMX일 매도 이벤트 동안 추가로 -$XNUMXB를 식별합니다.
이러한 이벤트는 이더리움 역사상 일반적으로 1억 달러 미만의 항복을 능가하며 8년 2020월 이벤트보다 2022배 이상 큽니다. 이것은 2년이 매우 심각한 약세장이지만 비트코인과 이더리움 모두에서 유입 및 유출되는 자본의 규모가 이제 불과 XNUMX년 전보다 훨씬 더 커졌다는 것을 보여줍니다.
채굴 스트레스와 항복
이 마지막 섹션에서는 비트코인 및 이더리움 채굴 시장 내 스트레스 구축을 살펴보겠습니다. 2021년 주기의 놀라운 이벤트 중 하나는 Great Mining Migration이었습니다. 2021년 52월에서 XNUMX월 사이에 업계에서는 정부의 금지 조치가 완전히 시행됨에 따라 중국에 있는 비트코인 해시레이트의 약 XNUMX%가 오프라인 상태가 되는 것을 목격했습니다.
그 결과 영향을 받은 많은 ASIC 채광 장치가 매각, 이전 및 재배치되었으며 대부분의 상장 북미 기업이 인수했습니다. 동시에 COVID 이후 칩 부족은 2021년 하반기에 완화되기 시작하여 해시레이트 및 채굴 난이도가 V자 모양으로 회복되어 사상 최고치를 경신했습니다.
이로 인해 시장 가격이 정점에 도달한 시점과 동시에 BTC 생산 비용이 효과적으로 증가했고 일반적인 약세 추세에 진입했습니다. 로그-로그 회귀 모델을 사용하여 BTC를 채굴하는 데 드는 총 평균 비용을 약 $17.2k로 추정할 수 있습니다. 흥미롭게도 18월 17.6일 매도 이벤트에서 이 모델을 $XNUMXk로 테스트하여 비트코인 가격이 평균 생산 비용으로 돌아갔다는 신호를 보냈습니다. 이는 많은 상품에서 나타나는 현상입니다.
그러나 이 조합은 또한 광부 스트레스가 이제 생산 비용이 상승하고 동시에 수익이 감소하는 시장 요인이 될 가능성이 있음을 나타냅니다.
비트코인과 이더리움의 총 채굴 수익이 급격히 감소하여 하루에 약 17만 달러에서 18만 달러로 수렴하는 것을 볼 수 있습니다. 이더리움 채굴자들은 2021년 XNUMX월 정점에서 ETH 수익이 BTC 수익의 두 배 이상에 도달했음에도 불구하고 이제 다시 한 번 비트코인 채굴자보다 적은 수익을 올리고 있습니다.
비트코인 채굴 수익은 이제 2019-20년 수준으로 돌아왔으며 2020년 XNUMX월 반감기 이벤트가 발생하기 전의 수익과 동일합니다.
비트코인 채굴자 스트레스의 첫 번째 관찰 가능한 신호 중 하나는 해시 리본이 반전된 30월 초에 발생했습니다. 이는 해시 비율이 상당한 속도로 감소하고 있음을 나타내며 더 빠른 60일 이동 평균이 더 느린 XNUMX일 이동 평균 아래로 밀려납니다.
이는 비트코인 채굴자가 수익성 없는 채굴 장비를 끌 때 발생합니다. 더 이상 지속적인 운영과 전력 소비를 정당화할 만큼 충분한 수익을 얻지 못하기 때문입니다.
과거에 비슷한 사건이 2018년 약세장 저점에서 볼 수 있었고, 2020년 연속 '반감기' 동안 다시 볼 수 있습니다(먼저, 2020년 2021월 매도에서 가격이 절반으로 떨어졌고, BTC 보조금은 XNUMX월 비트코인 반감기 이벤트). 대이주의 영향은 XNUMX년 XNUMX월에서 XNUMX월 사이에도 볼 수 있습니다.
채굴자 소득 스트레스가 작용하는지 확인하기 위해 묵시적 소득 스트레스(Puell Multiple)와 관찰된 해시레이트 감소(Difficulty Ribbon Compression) 사이의 합류점을 찾는 두 부분 모델을 참조할 수 있습니다.
- 푸엘 멀티플(주황색) 1년 평균을 기준으로 총 광부 수입을 USD로 추적합니다. 여기서 우리는 비트코인 채굴자들이 40개월 평균의 12%만 벌고 있음을 알 수 있습니다. 이것은 광부 소득 스트레스가 가능한 요인임을 의미합니다.
- 난이도 리본 압축(보라색) 해시레이트가 실제로 오프라인 상태가 되어 프로토콜 난이도가 통계적으로 유의미한 방식으로 떨어지게 한다는 신호입니다. 이것은 소득 스트레스로 인해 ASIC 장비가 꺼지고 있다는 명백한 관찰입니다.
- 광부 항복 위험(노란색 영역) 두 지표 모두 의미 있는 저점을 나타내고 일반적으로 극심한 약세장 저점 및 광부 항복 사건의 위험이 높아지는 기간을 강조 표시합니다.
Bitcoin 광부와 관련된 마지막 증거로 광부 총 잔고가 2년 상승 추세를 깨고 현재 감소하고 있음을 알 수 있습니다. 광부 잔액은 13,051월 말 이후 6.38 BTC 감소했으며 현재 저장된 재무부에서 매월 XNUMXk BTC의 비율로 분배되고 있습니다.
이는 2019년 이후 가장 큰 광부 분배율입니다. 가격이 회복되지 않는 한, 그리고/또는 더 강력한 대차대조표를 가진 광부가 네트워크 해시레이트의 충분한 지배력을 얻을 때까지 계속될 것으로 예상할 수 있습니다. 이 채굴자들이 여전히 약 61.8k BTC를 보유하고 있기 때문에 추가 분배 압력의 위험이 여전히 작용합니다.
마지막으로 이더리움 채굴 난이도와 해시레이트 역시 ATH 대비 22.2% 하락하며 급격하게 하락하고 있음을 확인할 수 있습니다. Puell 배수(파란색)는 0.3으로 떨어졌으며, 이는 총 광부 수익이 연간 평균의 30%에 불과하다는 것을 나타냅니다.
이것은 난이도 리본의 반전을 만들었고 상당한 비율의 광부가 스트레스를 받고 있으며 해시레이트가 오프라인 상태가 되고 있음을 확인합니다.
Ethereum 광부에게 영향을 미치는 흥미로운 역학이 하나 더 있습니다. 이더리움 커뮤니티가 병합에 가까워짐에 따라 Etheruem 블록체인은 작업 증명에서 지분 증명 합의 메커니즘으로 전환될 것으로 예상됩니다. 따라서 시장은 곧 점진적인 전환을 목격하게 될 것입니다. 주로 GPU 채굴자 코호트가 다른 코인을 채굴하거나 다른 애플리케이션(게임, AI 등)을 위해 하드웨어를 판매하는 방향으로 이동하기 때문입니다.
결론
2022년 약세장은 모든 디지털 자산 투자자들에게 도전이었으며 시장 내에서 많은 구조적 변화의 원천이 되었습니다. USDT의 시장 지배력은 특히 LUNA-UST 프로젝트의 붕괴 이후 USDC와 BUSD 지배력이 증가하는 다양성으로의 강력한 변화와 함께 지난 XNUMX년 동안 감소했습니다.
온체인 및 오프체인 시장 모두에서 축적된 과도한 레버리지의 상당 부분이 디레버리징되어 DeFi에 고정된 총 가치가 71.5% 감소했습니다. 이것은 가장 유동적인 시장 리더인 비트코인과 이더리움에 상당한 하락 압력을 가했습니다.
결과적으로 주요 자산인 BTC와 ETH는 모두 ATH보다 75% 이상 하락했으며 각각의 실현 가격 아래에서 거래되고 있습니다. 이것은 투자자들이 미실현 이익이 붕괴되고 시장 거래가 총 비용 기준 이하로 떨어지는 것을 보았기 때문에 과거 약세장에서 흔한 일이었습니다. 시장은 180월 중순 이후에만 이 위치에 있었고 이전 약세 주기는 전면적인 회복이 발효되기까지 평균 XNUMX일이 걸렸습니다.
낮은 코인 가격의 압력은 생산 측면에 큰 영향을 미치고 있으며, 비트코인과 이더리움 채굴자들은 운영 비용이 증가하는 반면 수입은 크게 감소합니다. 비트코인 채굴자들은 여전히 대차대조표에 약 61.8k BTC를 보유하고 있으며 고정 비용을 충당하기 위해 (적어도 부분적으로) 분배될 위험이 있습니다. 이더리움 채굴자들은 머지(Merge)가 이더리움을 지분증명(Proof-of-Stake) 합의 메커니즘으로 포팅함에 따라 곧 작업증명(Proof-of-Work)이 더 이상 사용되지 않는 것을 보게 될 것입니다.
대체로 2022년은 지금까지 시장 기대치의 주요 재설정, 광범위한 디레버리징, 이상적으로는 더 높은 구조물이 건설될 수 있는 새로운 토대 세트의 시작이었습니다.
