Hur FTX kollapsar ökade avgifter på populära Bitcoin-börser

Detta är en åsiktsledare av Michael Chapiro, en materialingenjör, en flyg- och försvarschef och grundare av Caliber.

Onsdagen den 9 november, i efterdyningarna av kollaps av FTX, började rapporter dyka upp på Twitter om priser för att köpa bitcoin som noterades och därefter genomfördes för cirka 1,000 XNUMX dollar över spotmarknadspriset på Svan och Strike, medan bitcoinpriset främst handlades i intervallet $16-18k, en liten nedgång i storleksordningen 10-20% från föregående vecka före FTX-debaclet. En tweet hävdade en avvikelse så hög som $1,600 600, även om de inte tillhandahåller en skärmdump för att bekräfta. Dessa problem kvarstår med skärmdumpar som visar prisavvikelser mestadels i intervallet $1200-3.5, vilket indikerar spridningar i intervallet 7-XNUMX%, långt över de högsta avgifterna som tas ut av någon större börs även på deras avgiftsförstärkta konsumentgränssnitt.

Länk till inbäddad tweet.

Det blev snabbt uppenbart att den snäva korrelationen i denna avvikelse på Swan and Strike innebar att den gemensamma backend-likviditetsleverantören, Prime Trust, var den ultimata boven. Prime Trust underlättar handel med bitcoin för ett antal plattformar, resten av deras självrapporterade 700 kunder är förmodligen alla sh*tcoin kasinon. Prime Trust lyfter fram crypto.com, OKCoin, Abra och Bittrex bland andra flaggskeppskunder (även om Prime Trust erbjuder ett antal tjänster så detta innebär inte att alla plattformar nödvändigtvis påverkas).

Många människor var snabba med att identifiera River och CashApp som två välkända bitcoin-bara plattformar som inte förlitar sig på Prime Trust - men färre människor diskuterade de underliggande strukturella problemen som ledde till att detta hände i första hand. Logiken är: Prime Trust har problem - ge mig något som uppfyller kriterierna "inte Prime Trust" och jag kommer att vara nöjd. Det finns en viss grupp människor som verkar inte lära sig sin läxa och bara hoppar från en sak till en annan utan att förstå de underliggande principerna, och vi kallar dessa människor sh*tcoiners. Så kanske det skulle vara klokt att ta reda på varför detta händer, och de aspekter av varför det händer som faktiskt spelar roll för slutanvändarna.

Slutsatsen kan sluta densamma, men om du inte faktiskt vet hur varje sak fungerar, litar du fortfarande på en tredje part baserat på signalering. Det är besläktat med att säga "Tja, FTX sprängdes; antar att jag lämnar min bitcoin på Coinbase från och med nu." Nej, din idiot! Problemet var att lämna "din" bitcoin hos en tredjepartsförvaltare och att uppfylla parametern "inte FTX" skulle absolut inte göra något för att lösa detta problem om du var i den situationen.

Innan vi går in på det, låt oss överväga vad vi kan kalla de fyra stora epokerna av sh*tcoinery enligt följande:

1. Monetär analfabetism — under de första åren var det ytterst få som såg helheten för Bitcoin, och många människor förstod inte de ekonomiska krafterna som gjorde Bitcoins totala absorption av 100 % av den monetära premien oundviklig (notera: när jag säger oundvikligt, Jag menar inte att självbelåtenhet är berättigad, utan att det, i det 0.1 % möjliga resultatet av totalitarismen som slår Bitcoin under våra liv, alltid kommer att vara oundvikligt att den återuppstår även om det tar 10,000 6.15 år – även om alla utom XNUMX bitcoin går förlorade, UTXO-uppsättningen kommer inte att "återställas". Fiat har en absorberande barriär; Bitcoin gör det inte.)

2. "Bättre än bitcoin," slog verkligen sitt steg under 2017, vilket tydligt kan observeras i bitcoin-dominansdiagrammet.

3. "Jag gillar bitcoin, men jag gillar också min shitcoin," var slagordet i den senaste shitcoin-vågen.

Den fjärde och till synes sista epoken är "Detta är bitcoin ..." - men det är inte bitcoin, inte om din nod inte säger att det är det.

Stacks kommer antagligen att tänka på som shitcoin-plattformen som tar "det här är bitcoin", griper sig längst med många av bedragarna som identifierar sig själv på Twitter genom att lägga till ".btc" till deras Twitter-namn i samma stil som mETH-heads. Ingen seriös person faller för detta. Ingen seriös person lämnar bitcoin på börser. Ingen seriös person genererar inte åtminstone sin egen entropi eller använder generisk hårdvara om de inte använder multi-sig med minst två nycklar vardera genererade på enheter från olika leverantörer. Det är faktiskt tautologiskt.

Så varför skulle man lita på företag enbart för att de uppfattas som bra aktörer? Och för att vara tydlig, trots olika meningsskiljaktigheter jag har om särskilda metoder, ser jag Strike, Swan, CashApp, River och andra som etiska företag som drivs av etiska människor som alla arbetar för att påskynda den stora övergången till Bitcoin (jag gillar verkligen mycket av vad alla dessa företag gör! När jag skriver detta saknar jag mycket av den andra dagen på Pacific Bitcoin, en fantastisk konferens som arrangeras av Swan Bitcoin). Men det räcker inte för att blidka vår granskning. Jag föredrar att verifiera vad som händer under huven och driva på för att saker ska bli ännu bättre. Jag kommer inte att spekulera i om det kan "faktiskt vara bra" att vissa KYC-plattformar stöter på problem och hur det kan öka förvärvet av icke-KYC bitcoin. Även om det såklart är värt att påpeka att om du tror att illikviditet är problematiskt nu i en liten nedgång till nedsidan, vänta tills du ser vad som händer när det blir en hyperbolisk (en bokstavlig matematisk term) krasch på uppsidan. Tillväxt i icke-KYC-infrastruktur är av största vikt, men till stor del utanför ramen för denna artikel.

Så var gick det fel?

För det första är det nödvändigt att förstå att av Swan, Strike, CashApp och River är inte en enda av dessa faktiskt ett utbyte. Många Bitcoiners kommer dock att använda termen utbyte eftersom de största plattformarna där människor köper och säljer bitcoin är börser. Vad dessa enheter är är mäkleri: i själva verket är mäkleri det mer typiska för en detaljkund att använda. Om du handlar med aktier använder du nästan säkert en mäklare som Schwab, Fidelity eller Robinhood, och dessa enheter kommer att ta dina order och dirigera dem till en börs för din räkning. Du kan förmodligen inte enkelt lägga en order om att köpa en andel av vissa aktier direkt på New York Stock Exchange, men du kan enkelt lägga order för bitcoin direkt på en KYC-börs, eller en icke-KYC-börs som Bisq.

Nu finns det inget i sig fel eller nödvändigtvis ofördelaktigt för en detaljhandels- eller till och med företagskund att använda en mäkleri snarare än en börs (sidanot: Varför i helvete kallar du varje företag som öppnar ett bitcoin-börs- eller mäklarkonto för en "institution?" Det är konstigt. Det förstärker fiat och insinuerar att bitcoin på något sätt inte är för alla företag). Börser är ofta mer förvirrande att navigera, med livedataflöden av order, och människor som helt enkelt vill förvärva eller likvidera sin bitcoin behöver vanligtvis inte denna information. En mäklare kan ge ett snyggare gränssnitt, och de skulle i princip kunna göra detta med tunna marginaler — men det gör de inte alltid. På stora, mer mogna marknader är avgifterna som tas ut av mäklare rakt tunna, och till och med mäklare som Robinhood som hamnade i beskyllning för betalning-för-order-flöde, där de säljer orderinformation innan de skickar in dem, tjänar inte så mycket pengar av sina kunder. Det är i storleksordningen en enda baspunkt, vilket är en hundradels procent. I bitcoin (och sh*tcoin-land) kommer även börserna att erbjuda ett förenklat gränssnitt där avgifterna plötsligt hoppar från tiotals baspunkter till 2-3%.

Så mäkleri kontra börser är mest bara en fråga om pris, bekvämlighet och funktioner. Det finns en viktig funktion som inte finns i någon större börs: att bara vara bitcoin. Jag tycker att sh*tcoins är inre obehagligt. Jag gillar inte sh*tcoiners i min närvaro. Jag gillar inte att höra om sh*tcoiners eller sh*tcoins som kommer och går (OK, kanske går det när det är noll). Jag vill absolut inte ha sh*tcoin-annonser i hörnet av min skärm när jag behöver köpa eller spendera bitcoin- eller sh*tcoin-annonser som skickas till mig via e-post från Kraken, Coinbase eller vem som helst. För vänner och familj är det inte bara obehagligt, utan en allvarlig risk, så många Bitcoiners skickar människor de bryr sig om till bitcoin-only-plattformar.

En konkurrerande börsuppkomling som försöker vara enbart bitcoin skulle finna sig i att kämpa för att matcha likviditetsdjupet och handelsvolymerna för sh*tcoin-börser, så mäklare med endast bitcoin kan faktiskt vara en bra lösning, men alla de som finns idag har en grundläggande brist som möjliggjorde de nuvarande problemen som Prime Trust-baserade tjänster står inför. Ange offertförfrågan (RFQ.) RFQ är den process du går igenom varje gång du Köpa bitcoin genom en av dessa plattformar (liksom olika andra appar, inklusive många utanför USA). Som användare säger du att du vill köpa (eller sälja) en viss mängd bitcoin och du får ett pris. Du kan ta den eller lämna den, du lägger ingen beställning, du byter mellan bitcoin och dollar till ett fast, fast pris. Nu är detta utbyte i den meningen att du bokstavligen byter ut dina dollar mot bitcoin, vilket troligen är där den felaktiga användningen av termen "utbyte" kommer ifrån. På baksidan av denna process, när du anger mängden bitcoin du vill köpa, finns det en ogenomskinlig uppsättning over-the-counter (OTC) enheter som har rätt att bjuda på din beställning.

Det är RFQ, och RFQ suger. Det som mogna marknader använder kallas central limit order books (CLOB), och det är vad du får när du använder någon av de större börserna. Limitorder skickas, vilket är vad "gör marknaden” i motsats till marknadsorder som ”tar marknaden”. Så hur är det med dig, anon? Kommer du att ta det, eller kommer du att klara det? (Skämt åsido, så länge orderböckerna inte är särskilt tunna är det inte så stor skillnad mellan marknad eller limit vid spotorder.) Limitorder är en blandning av köp- och säljerbjudanden som har ett specificerat pris. Spotpriset ligger i intervallet för det högsta erbjudandet att köpa bitcoin och det lägsta priset någon är villig att sälja bitcoin. Om ingen är villig att betala så mycket som någon är villig att sälja för sker inga affärer, men om en marknadsorder skickas får den en av kanterna, och om en gräns resulterar i ett "negativt gap" får ett försprång. När spotpriset rör sig fylls beställningarna sekventiellt baserat på priset. Spreaden avser bud-ask-spreaden, och om man tittar på spreadarna på reala börser är de vanligtvis under 10 räntepunkter, även när marknaderna är volatila.

Länk till inbäddad tweet. 

CLOB är till sin natur effektivare än RFQ någonsin kan vara, och det är därför det används. CLOB är en fri marknad och anbudsförfrågan kommer alltid att vara dyrare, vilket är anledningen till att även när Strike fungerade korrekt med nollavgifter, var det inte riktigt nollavgifter eftersom det fanns en spread som Prime Trust skulle ta ut på 30 räntepunkter, vilket översteg vad många börser har som avgifter även efter att ha lagt till sina verkliga spreadar. I stort sett alla ignorerade denna skillnad i effektiva avgifter eftersom den verkade försumbar, men problemet med RFQ går djupare än så här. I CLOB kan varje enskild marknadsaktör handla med vilken annan marknadsaktör som helst på börsen. RFQ tillåter bara en utvald uppsättning enheter att vara på motpartssidan för alla användare, och det får en att fråga — vilken sida är produkten och vilken är kunden? Det påminner om traditionell infrastruktur. Frihet spelar roll. Frihet att delta här innebär att om du ser bitcoin köpas för $17,000 16,000 medan spotpriset är $16,900 15,000 så kan du sälja bitcoin för $16,800 XNUMX, men om du kollade säljpriset på Strike (eller om du ropade in en sell on Swan eftersom de don inte har en säljknapp), kan du få ett pris på $XNUMX XNUMX så att du inte kan arbitrage. Utbyten gör att kunders beställningar kan matchas med alla andra kunders beställning. På fria marknader skulle du faktiskt komma in och göra detta, men sedan skulle någon annan komma in på $XNUMX XNUMX, och så vidare, tills det enorma gapet försvann.

Hade OTC-partierna på andra sidan Prime Trust problem? Var dessa OTCs shitcoin-spekulanter som sprängde sig själva i nedfallet från FTX? Sprängde Prime Trust sig själv i luften och spekulerade på shitcoins och försöker nu skändligt få tillbaka pengar? Finns det en liten uppsättning OTC kvar som alla samarbetar om pris för att förhindra arbitrage? Jag har absolut ingen aning, men jag bryr mig inte det minsta. Denna massiva spridning och illikviditet som du inte kan arbitrage som kund är endast möjlig på grund av RFQ. Det är allt jag behöver veta. Om någon förlorar "sin" bitcoin för att de lämnade den på en börs, kanske du frågar hur exakt de blev hackade? Vad var den exakta sårbarheten, eller var det ett internt jobb? Men ingen av dessa frågor spelar någon roll. Problemet skulle vara att lämna mynt på ett utbyte. Uppgifterna är buller.

River och CashApp fungerar bra för tillfället, men gör de något fundamentalt annorlunda? Nåväl, något. Istället för en ogenomskinlig uppsättning av vem som vet hur många OTC-motparter, är de helt transparenta: du får exakt en motpart, som du, kära användare, får handla med — det är dem! Du köper och säljer direkt med dem, varför till exempel CashApp rapporterade nära ett par miljarder dollar i kvartalsintäkter: de säljer bokstavligen sin bitcoin till dig. Nu är det en enda punkt av misslyckande om jag någonsin har sett en. Litar jag mer på CashApp och River än på Prime Trust? Är det möjligt att deras underliggande infrastruktur är extremt robust, ansluter till alla större börser så att de alltid har så mycket likviditet som finns på marknader globalt och skulle överleva perfekt om bitcoin var på antingen $1,000 1 eller $XNUMX miljon nästa vecka? Visst, många saker är möjliga. Men jag vet faktiskt inte, och inte du heller. Förtroende kan inte helt elimineras när man använder tjänster från något företag, men transparensen kan maximeras så att förtroendet kan minimeras. Rivers användarvillkor hävdar att de har rätt att köpa eller sälja bitcoin från dig till vilket pris de anser lämpligt. De skulle kunna erbjuda en garanti för att ha ärlig prissättning: om globala marknader faktiskt blir illikvida, vilket kommer att vara fallet när bitcoin inte ger något erbjudande från ingen som vill sälja, kommer handeln att stoppas oavsett. Vilken anständig advokat som helst skulle kunna ge vägledning om hur en försäkran kan göras om effekten av att göra "bästa, *rimliga* insatser" som inte skulle vara onödigt betungande eller riskfyllda för företaget.

Länk till inbäddad tweet. 

Jag menar inte att vara för hård mot Bitcoin-företag, men resten förtjänar helt enkelt inte ens mycket diskussion och är naturligtvis mycket värre. Prime Trust har ungefär 700 kunder och har samlat in mer än 100 miljoner dollar från VCs. ZeroHash har ungefär samma affärsmodell, har tagit in ungefär lika mycket kapital och räknas till sina kunder Interactive Brokers. Coinbase för några månader sedan meddelade en handelstjänst utan avgift med en månadsavgift och betalkortsutgifter utan avgift med just-in-time-försäljning av bitcoin. I det finstilta skulle du hitta 2% uppslag. Fidelity meddelade de lägger till "bitcoin"-handel med en spridning på 1 %. NYDIG är underlättande köp och försäljning av "bitcoin" på bankkonton med en RFQ-modell plus en overifierad spread. Citattecken måste användas eftersom varken stöder insättningar eller uttag för närvarande. Låt mig vara helt klar: dessa företag ljuger uppenbart för kunder när de tar ut 1 % eller 2 % spread. Dessa är avgifter. Jag tror inte att företag kommer för mig. Jag talar sanning och som amerikan är jag fri att göra det. Faktum är att i efterdyningarna av FTX-explosionen misstänker jag att Consumer Financial Protection Bureau och andra byråer kan komma för dem.

Och innan någon försöker bli smart och säger "Jag trodde att ni Bitcoiners gillade fria marknader?" Eftersom sh*tcoiners tycker om att svara, låt oss inte glömma att varje reglering, precis som beskattning, upprätthålls vid pistolpipan. Icke-seriösa människor som gillar att bli smarta kanske tycker att de snarare ogillar den sorts "reglerande krafter" de kan stöta på under verkligt och helt fria marknader utan buffert av domstolar och rättsstatsprincipen för att skydda dem från konsekvenserna av deras handlingar.

I slutändan finns det inget som heter säkerhet med vårdnad. Så gå med det skissigaste du kan om det är kortfattat. Det är lättare att skära sig med en tråkig kniv än en vass, och om de etiska företagen inte är i linje med de som är de presterande, akta dig för att genom att använda det etiska företaget kan du hålla i en tråkig kniv. Det bästa alternativet är sannolikt att ha mer än en redo, och att kunna byta direkt om det behövs. Detta inkluderar att veta hur man använder olika icke-KYC-kanaler. Vi ser inte ens en så stor prisnedgång nu.

Tills det blir bättre är sh*tcoin-kasinon och olika icke-KYC-metoder dit jag kommer att gå för mina bitcoin/dollar-likviditetsbehov, och jag kommer att fortsätta känna mig sliten när folk frågar mig var jag kan få tag i bitcoin.

Sunda pengar handlar om effektivitet. Bitcoin handlar om effektivitet. Vi har matematisk säkerhet att varje civilisations första svårighetsjusterade proof-of-work blockchain är det enda sättet som civilisationen kan fungera effektivt, för detta ger ett informationsöverföringssystem som har termodynamiskt bevisbara minimala informationsförluster. Det är ett koordinationssystem ("pengar" eller "valuta" är termer som i sig är metaforer, som gör det möjligt för människor att missförstå på grund av deras bagage kring dessa termer, samtidigt som attackytan ökar - Bitcoin är bara Bitcoin, ta itu med det, en =a kan inte bestridas). Till skillnad från andra som använder metaforer kring energi, menar jag detta i bokstavlig mening och har inte heller fel, men det ligger utanför denna artikels omfattning. Poängen är att Bitcoin värdesätter att saker görs korrekt. Bitcoin värdesätter att det rätta görs. Bitcoin straffar de som gör fel. Det finns absolut ingen moralisering eller religiositet i dessa uttalanden, de görs bokstavligen, i teknisk mening. Fiatvärlden får människor att glömma att det finns absoluta sanningar. En boll är en yta som har den minsta yta som krävs för att innesluta en viss volym. Det finns inget utrymme för åsikter eller för ett ärligt företag att ge sig ut i aktiviteten att hitta alternativa former som kan ha mindre yta. Vi är klara.

Bara för att sanningen är svårbehandlad betyder det inte att den inte existerar. Hela livet, och allt som är subjektivt, existerar inom det fönster av svårhanterlighet som snabbt uppstår när man betraktar mer komplexa problem med ett stort antal variabler, varvid dimensionalitetens förbannelse dömer möjligheten att någonsin ha absolut säkerhet om framtiden. Det betyder inte att vi saknar förmågan till förnuft, slutledning och intelligent förutsägelse.

Jag hävdar att olika aspekter av vad som har hänt under de senaste dagarna och den infrastruktur som tillät det inte är rätt.

Vi får se om Bitcoin "stämmer med".

---

Uppdatering:

Den här artikeln skrevs ursprungligen fredag ​​morgon den 11 november 2022, kort därefter normaliserades spreadarna på både Strike och Swan.

Strike skrev en tråd erkänner situationen och deras åtagande att göra rätt för sina användare. Det fanns flera tweets som verifierade att Strike-användare krediterades "för besväret", som Strike uttryckte det, men det är oklart om kreditbeloppen var lika med de effektiva förlusterna varje användare drabbades av, vilket Strike enkelt kunde beräkna genom att kontrollera prishistoriken kontra prishistoriken. priser till vilka affärer genomfördes för onsdag till fredag ​​tills de ytterligare OTC-diskarna lades till.

Medan krisen pågick den 10 november, Yan Pritzker, CTO och medgrundare av Swan hävdade att priserna var verkliga marknadspriser och att klagomålen var jämförbara med vänsterpolitiker som hävdade att energibolag över hela USA prissätter bensin fel. Detta är en felaktig jämförelse eftersom situationen skulle vara närmare en vinterstorm som stänger av en enskild stat som ser en lokal prisuppgång eftersom andra OTC-plattformar inte såg ens en bråkdel av spridningshoppen.

Förutom att inte dra tillbaka detta uttalande har Swan Bitcoin varit kusligt tyst om saken så långt bortsett från att nämna när prissättningen hade normaliserats. Swan är stolt över att tjäna och ge stöd med vita handskar till personer med hög nettoförmögenhet. Jag har svårt att föreställa mig att den typ av individ som kan slå sönder köpa en miljon dollar och sluta med tre till fyra mindre bitcoin än de skulle ha köpt någon annanstans helt enkelt kommer att vara villig att gå därifrån och acceptera att det är "normalt". Som en Bitcoin OG nämnde, det är deras tur.

Prime Trust medgav att deras RFQ-arkitektur var det fundamentala som ledde till att detta hände (de skrev också en tråd som förklarade hur detta är helt ortogonalt mot att upprätthålla 100 % reserver på segregerade konton).

Mike Brock, som leder TBD at Blockera (CashApps nuvarande moderbolag), och tidigare var avgörande för att utveckla CashApps arkitektur nämnde den 12 november i ett klubbhusrum att robusthet under volatilitet hade varit en högsta prioritet för honom, och att även om det höll i sig denna gång, "Det är möjligt om alla våra OTC-bord gick under … vi skulle inte kunna utföra order.”

---

Avslöjande av intressekonflikt: Michael Chapiro är VD och grundare av @runCaliber.

Detta är ett gästinlägg av Michael Chapiro. Åsikter som uttrycks är helt deras egna och återspeglar inte nödvändigtvis de från BTC Inc. eller Bitcoin Magazine.